© RAINER MAURER, Pforzheim - 1 - Prof. Dr. Rainer Maure Die Schuldenkrise der EWU.

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- 1 -Prof. Dr. Rainer Maure

Die Schuldenkrise der EWUDie Schuldenkrise der EWU

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Die Schuldenkrise der EWU 2010Die Schuldenkrise der EWU 2010Die Ursachen der KriseDie Ursachen der Krise


➤ Die Krise kann auf das Zusammenspiel Die Krise kann auf das Zusammenspiel zweier Faktorenzweier Faktoren zurückgeführt werden:zurückgeführt werden:

1.1. Ein Zinssatz für alle Ein Zinssatz für alle 17 Mitgliedsländer!17 Mitgliedsländer!

■ Wie in Makroökonomik, Kapitel 6.2.3. gesehen, können sich Wie in Makroökonomik, Kapitel 6.2.3. gesehen, können sich die Geschäftsbanken die Geschäftsbanken aller Mitgliedsländer aller Mitgliedsländer bei der EZB zu bei der EZB zu einem Zinssatz einem Zinssatz refinanzieren, der immer nahe beim refinanzieren, der immer nahe beim Mindestbietungssatz liegt.Mindestbietungssatz liegt.

■ Eine Differenzierung Eine Differenzierung des Hauptrefinanzierungssatzes nach des Hauptrefinanzierungssatzes nach Ländern Ländern findet nicht stattfindet nicht statt..

■ Das hat zur Folge, dass Das hat zur Folge, dass die Zinssätze für Bankkredite die Zinssätze für Bankkredite (insbes. Hypotheken- und Unternehmenskredite) in allen (insbes. Hypotheken- und Unternehmenskredite) in allen Mitgliedsländern der EWU sich Mitgliedsländern der EWU sich angeglichen haben angeglichen haben („(„interest-rate-pass-throughinterest-rate-pass-through“).“).

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2.2. Unterschiedliche Inflationsraten Unterschiedliche Inflationsraten in den 17 Mitgliedsländer!in den 17 Mitgliedsländer!

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Euro area (16 countries) Ireland Greece Spain Portugal

GDP Price Deflator Relative to GermanyIndices Relative to Germany (1999 = 100%)

Source: EU Commission, AMECO, Own Calculations www.rainer-maurer.com

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➤ Bei gleichen Nominalzinsen und unterschiedlichen Bei gleichen Nominalzinsen und unterschiedlichen Inflationsraten Inflationsraten divergieren die Realzinsendivergieren die Realzinsen::

=> Länder mit => Länder mit hohen Inflationsratenhohen Inflationsraten haben haben niedrige Realzinsenniedrige Realzinsen!!

Länder mit Länder mit niedrigen Inflationsratenniedrigen Inflationsraten haben haben hohe Realzinsenhohe Realzinsen!!

InflationsNominalzinealzinsR

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➤ Konvergenz der Nominalzinsen & Divergenz der Realzinsen Konvergenz der Nominalzinsen & Divergenz der Realzinsen am Beispiel der Zinssätze für 10jährige Staatsanleihen:am Beispiel der Zinssätze für 10jährige Staatsanleihen:

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Nominal Interest Rates for 10-Year Government BondsInflation Rates (HCPI)Real Interest Rates for 10-Year Government Bonds

Variance Coefficients across the 12 EMU Founding Member States

Source: Eurostat, Own Calculations © www.rainer-maurer.com

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➤ Divergenz der Realzinsen am Beispiel der Zinssätze für Divergenz der Realzinsen am Beispiel der Zinssätze für 10jährige Staatsanleihen:10jährige Staatsanleihen:

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Germany Spain Greece Ireland Portugal

Real Interest Rates for 10 Years Government Bonds (based on BIP-Deflator)


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➤ Welche Welche FolgenFolgen haben die unterschiedlichen Realzinsen haben die unterschiedlichen Realzinsen fürfür den den KapitalmarktKapitalmarkt::

Überschussangebot an Krediten

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Überschussnachfragenach Krediten

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r = Realzins

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S, I

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r = Realzins

Gleichgewichtszinsniveau, wenn in allen Ländern die gleiche Inflationsrate herrschen würde

Niedriginflationsland: rL* = i*- πL

Hochinflationsland: rH* = i*- πH

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Überschussangebot an Krediten

S(Y)

I(Y)S, I

rL*

Überschussnachfragenach Krediten

S(Y)

I(Y)

r = Realzins

rH*

S, I

r*

r = Realzins

Der EMU Gesamtkapitalmarkt ist im Gleichgewicht, während in den Einzelländern ein Ungleichgewicht herrscht!

Der durchschnittliche Zinssatz entspricht dem Gleichgewichtszins: (rL* + rH*) /2 = r*

Niedriginflationsland: rL* = i*- πL

Hochinflationsland: rH* = i*- πH

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➤ Konsequenz der divergierenden Realzinsen:Konsequenz der divergierenden Realzinsen:

■ Das Das HochinflationslandHochinflationsland erhält durch niedrigeren Realzins erhält durch niedrigeren Realzins einen einen AnreizAnreiz, sich bei dem Niedriginflationsland , sich bei dem Niedriginflationsland zuzu verschuldenverschulden..

■ Das Das NiedriginflationslandNiedriginflationsland erhält durch den höheren Realzins erhält durch den höheren Realzins einen einen AnreizAnreiz, , KrediteKredite an das Hochinflationsland an das Hochinflationsland zuzu vergebenvergeben..

➤ Wenn diese Konstellation über mehrere Jahre anhält, Wenn diese Konstellation über mehrere Jahre anhält, verschuldetverschuldet sich das sich das HochinflationslandHochinflationsland immer stärker bei dem immer stärker bei dem NiedriginflationslandNiedriginflationsland..

■ Dass ein solcher Mechanismus in der EWU über lange Zeit so Dass ein solcher Mechanismus in der EWU über lange Zeit so gewirkt hat, zeigt das folgende gewirkt hat, zeigt das folgende SchaubildSchaubild::

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frageschussnachKreditüberjährl.derSummeSchuld teAkkumulier

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Bis April 2010 aufgelaufene Nettoauslandsverschuldung in Prozent des BIP und durchschnittlicher Realzins von Januar 1999 bis Dezember 2009

Realzins

Quelle: Eurostat, Eigene Berechnungen

Nettoauslandsverschuldungin % des BIP

Je niedriger der Realzins, desto höher die aufgelaufene Nettoauslandsverschuldung

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Austria

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Spain

FinlandFrance

Greece

Ireland

Italy

Netherlands

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Bis Dezember 2009 aufgelaufene Nettoauslandsverschuldung in Prozent des BIP und durchschnittliche HVPI Inflationsrate von Januar 1999 bis Dezember 2009

Inflationsrate

Nettoauslandsverschuldung in % des BIP

Quelle: Eurostat, Eigene Berechnungen

Je höher die Inflationsrate (desto niedriger der Realzins), desto höher die aufgelaufene Nettoauslandsverschuldung

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Sum of Net International Debt Position of Spain, Greece, Ireland, Portugal

Sum of Net International Debt Position of Germany, Belgium, Luxembourg, Netherlands


International Net Debt Position of Eurozone Debtor and Creditor Countries

Bn. Euro



Die Zunahme der Verschuldung der Hochinflationsländer ging mit dem Aufbau einer Gläubigerposition in den Niedriginflationsländern einher.

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➤ Wie war es möglich, dass dieser Wie war es möglich, dass dieser Verschuldungsprozess über Verschuldungsprozess über 10 Jahre 10 Jahre angehalten hat? angehalten hat?

■ Der beschriebene Verschuldungsprozess kann zu einer sich Der beschriebene Verschuldungsprozess kann zu einer sich selbst verstärkenden Verschuldungsspirale selbst verstärkenden Verschuldungsspirale (positiver (positiver Rückkopplungseffekt) führen:Rückkopplungseffekt) führen:◆ Aus dem Niedriginflationsland fließen Kredite in das Aus dem Niedriginflationsland fließen Kredite in das

Hochinflationsland.Hochinflationsland.

◆ Im Hochinflationsland werden diese Kredite für den Im Hochinflationsland werden diese Kredite für den Kauf von Kauf von Gütern Gütern verwendet. Die Nachfrage nach Gütern im verwendet. Die Nachfrage nach Gütern im Hochinflationsland steigt also über das Produktionspotential Hochinflationsland steigt also über das Produktionspotential dieses Landes.dieses Landes.

◆ Wenn die nachgefragten Güter dann Wenn die nachgefragten Güter dann nicht handelbar nicht handelbar sind - was sind - was z.B. bei Immobilien oder bei vielen Dienstleistungen der Fall ist – z.B. bei Immobilien oder bei vielen Dienstleistungen der Fall ist – entsteht Überschussnachfrage nach Gütern entsteht Überschussnachfrage nach Gütern im im HochinflationslandHochinflationsland..

◆ Diese Diese ÜberschussnachfrageÜberschussnachfrage erzeugt dann erzeugt dann wiederum zu Inflationwiederum zu Inflation!!

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◆ Im Im NiedriginflationslandNiedriginflationsland kommt es durch die Kreditvergabe zu kommt es durch die Kreditvergabe zu einem Kaufkraftabfluss in das Hochinflationsland.einem Kaufkraftabfluss in das Hochinflationsland.

◆ Wenn es dann nicht in Höhe des Kreditvolumens zu einer Wenn es dann nicht in Höhe des Kreditvolumens zu einer Exportnachfrage aus dem Hochinflationsland kommt, resultiert im Exportnachfrage aus dem Hochinflationsland kommt, resultiert im Niedriginflationsland Niedriginflationsland ÜberschussangebotÜberschussangebot..

◆ Dieses Dieses ÜberschussangebotÜberschussangebot führt dann führt dann wiederum zu wiederum zu einer einer niedrigeren Inflationsrateniedrigeren Inflationsrate im Niedriginflationsland. im Niedriginflationsland.

■ Wenn also, die mit den Krediten im Hochinflationsland Wenn also, die mit den Krediten im Hochinflationsland nachgefragten Güter nicht perfekt handelbar sind, kommt es nachgefragten Güter nicht perfekt handelbar sind, kommt es zum zum Fortbestand der InflationsdifferenzenFortbestand der Inflationsdifferenzen!!

■ Die folgende Die folgende KreislaufdarstellungKreislaufdarstellung verdeutlicht nochmals den verdeutlicht nochmals den Zusammenhang:Zusammenhang:

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➤ Sich selbst verstärkende Verschuldungsspirale:Sich selbst verstärkende Verschuldungsspirale:

Hohe (niedrige)

Inflation im HIL (NIL).

Niedriger (hoher)

Realzins im HIL (NIL).

Verschuldung (Ersparnis-

bildung) im HIL (NIL).

Nachfrage nach Gütern sinkt im NIL.


Nachfrage nach nichthandel-baren Gütern steigt im HIL.

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➤ Wann kommt die Verschuldungsspirale zu Stillstand?Wann kommt die Verschuldungsspirale zu Stillstand?■Mit der steigenden Verschuldung des Hochinflationslandes Mit der steigenden Verschuldung des Hochinflationslandes

kommt es zu einer kommt es zu einer steigenden Wahrscheinlichkeit von steigenden Wahrscheinlichkeit von KreditausfällenKreditausfällen..

■Sobald die Kapitalmärkte sich dessen bewusst werden, Sobald die Kapitalmärkte sich dessen bewusst werden, steigen die Risikoprämien steigen die Risikoprämien und damit die Realzinsen, die das und damit die Realzinsen, die das Hochinflationsland zahlen muss.Hochinflationsland zahlen muss.

■Dann resultiert also eine Dann resultiert also eine Anreiz Anreiz für das Hochinflationsland, für das Hochinflationsland, seine seine Verschuldung zurückVerschuldung zurückzufahren.zufahren.

■Wie die Erfahrungen in der EWU mit Griechenland, Portugal, Wie die Erfahrungen in der EWU mit Griechenland, Portugal, Irland und Spanien zeigen, kann es aber sehr Irland und Spanien zeigen, kann es aber sehr lange dauernlange dauern, , bis die Kapitalmärkte in dieser Form auf die steigenden bis die Kapitalmärkte in dieser Form auf die steigenden Ausfallrisiken reagieren. Mangelnde Kapitalmarkteffizienz?Ausfallrisiken reagieren. Mangelnde Kapitalmarkteffizienz?


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➤ Die Schuldenkrise der EWU ist also Die Schuldenkrise der EWU ist also keinekeine Staatsver-Staatsver-schuldungskriseschuldungskrise sondern eine sondern eine Verschuldungskrise des Verschuldungskrise des privaten Sektorsprivaten Sektors der betroffenen Länder. der betroffenen Länder.

➤ Das machen auch die folgenden Schaubilder deutlich:Das machen auch die folgenden Schaubilder deutlich:


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Nettogesamtverschuldungsquote des Landes Schuldenstandsquote des Staates Reihe1

Spanien Verschuldungsquoten in Prozent des BIP und Entwicklung der Realzinsen

Prozent des BIP

Quelle: Eurostat, Europäische Zentralbank, Eigene Berechnungen

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Nettogesamtverschuldungsquote des Landes Schuldenstandsquote des Staates Reihe1 Reihe6

Irland Verschuldungsquoten in Prozent des BIP

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Nettogesamtverschuldungsquote des Landes Schuldenstandsquote des StaatesReihe1 Reihe2

Griechenland Verschuldungsquoten in Prozent des BIP und Entwicklung der Realzinsen

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Nettogesamtverschuldungsquote des Landes Schuldenstandsquote des Staates Reihe1 Reihe6

Portugal Verschuldungsquoten in Prozent des BIP

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➤ KurzfristigKurzfristig: Welche Maßnahmen zur : Welche Maßnahmen zur Überwindung der Krise Überwindung der Krise sind möglich?sind möglich?■Die Regierungen der überschuldeten Länder haben die durch Die Regierungen der überschuldeten Länder haben die durch

Forderungsausfälle überschuldeten Banken übernommen. Forderungsausfälle überschuldeten Banken übernommen. Dadurch ist die Staatsschuld der Länder gestiegen.Dadurch ist die Staatsschuld der Länder gestiegen.◆ SchuldenschnittSchuldenschnitt (=„Haircut“=Teilbankrott) => Problem: (=„Haircut“=Teilbankrott) => Problem:

Forderungsausfall bei kreditgewährenden Banken gefährdet Forderungsausfall bei kreditgewährenden Banken gefährdet Finanzsektor („Lehman Brothers“-Effekt, „Banken Domino“)Finanzsektor („Lehman Brothers“-Effekt, „Banken Domino“)

◆Restrukturierung durch „Restrukturierung durch „European Monetary FundEuropean Monetary Fund“ => Können “ => Können Länder wie Griechenland und Portugal eine IMF-mäßige Länder wie Griechenland und Portugal eine IMF-mäßige Sanierungskur verkraften? Politische Stabilität gewährleistet?Sanierungskur verkraften? Politische Stabilität gewährleistet?

◆Einführung von Einführung von Euro-BondsEuro-Bonds: Bis 40% oder 60% ihres BIPs : Bis 40% oder 60% ihres BIPs können die Länder ihre Staatsanleihen in einen einheitlichen E-können die Länder ihre Staatsanleihen in einen einheitlichen E-Bond umschulden, für dessen Rückzahlung die Gemeinschaft Bond umschulden, für dessen Rückzahlung die Gemeinschaft haftet. => Höhere Zinsbelastung für Deutschland? Anreiz zu haftet. => Höhere Zinsbelastung für Deutschland? Anreiz zu weiterer Staatsverschuldung?weiterer Staatsverschuldung?

Die Schuldenkrise der EWU 2010Die Schuldenkrise der EWU 20104.2.6.2. Auswege aus der Krise4.2.6.2. Auswege aus der Krise

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➤ LangfristigLangfristig braucht die EWU einen Mechanismus, der braucht die EWU einen Mechanismus, der Verschuldungsspiralen verhindertVerschuldungsspiralen verhindert. . ■Für das Entstehen von Verschuldungsspiralen sind Für das Entstehen von Verschuldungsspiralen sind

InflationsdifferenzenInflationsdifferenzen verantwortlich. Wie können diese verantwortlich. Wie können diese innerhalb einer Währungsunion innerhalb einer Währungsunion verhindertverhindert werden? werden?◆MakrokoordinationMakrokoordination der Wirtschaftspolitik, „Europäische der Wirtschaftspolitik, „Europäische

Wirtschaftsregierung“ ? Leistungsbilanzquoten?Wirtschaftsregierung“ ? Leistungsbilanzquoten?

◆Länderspezifische Geldpolitik Länderspezifische Geldpolitik der EZB: Unterschiedliche der EZB: Unterschiedliche Refinanzierungssätze (Banken in HIL zahlen mehr für EZB-Refinanzierungssätze (Banken in HIL zahlen mehr für EZB-Kredite)? Unterschiedliche Mindestreservesätze (Banken in Kredite)? Unterschiedliche Mindestreservesätze (Banken in HIL müssen höhere Reserven halten)? Unterschiedliche HIL müssen höhere Reserven halten)? Unterschiedliche Eigenkapitalanforderungen (Basel III)? Besteuerung der Eigenkapitalanforderungen (Basel III)? Besteuerung der nationalen Kreditvergabe durch die EZB?nationalen Kreditvergabe durch die EZB?

Die Schuldenkrise der EWU 2010Die Schuldenkrise der EWU 20104.2.6.2. Auswege aus der Krise4.2.6.2. Auswege aus der Krise

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