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FinanzkriseDie amerikanische sub-prime Krise 2007ff

8.10.2008

Martin Riese

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• (sehr) kurze Fassung:• niedrige Zinssätze nach Platzen der dot.com Blase trieben Hauspreise in

die Höhe • Konsumboom über Verschuldung der Haushalte mit Besicherung mittels der

Häuser• Neue Käuferschichten mit zweifelhafter Bonität (sub-prime) können in

Erwartung weiter steigender Hauspreise in den Hypothekenmarkt einsteigen• Innovationen im Finanzsektor: Verbriefung, • Zahlungsunfähigkeit der subprime Schuldner + Zwangsversteigerung löst

Hauspreisrückgang aus => Verschuldungsspielraum sinkt auch für andere Haushalte => Konsumrückgang

• Finanzmarkt: hohe Verluste bei Banken, Vertrauenskrise: weil sich nur langsam herausstellt, wo und in welchem Ausmaß ‚Giftmüll‘ lagert.

Finanzkrise

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• Hauspreise stiegen stark und stürzten ab 2007 ab

Finanzkrise

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Finanzkrise

• Wie erkennt man, ob das eine bubble (Blase) ist?

• Blase:

• “[I]f the reason that the price is high today is only because investors believe that the selling price is high tomorrow—when ‘fundamental’ factors do not seem to justify such a price—then a bubble exists.“ (Stiglitz 1990)

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• Verhältnis Hauspreisindex/Mieten

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• Möglich gemacht wurde der Höhenflug der Hauspreise, indem immer neue Käuferschichten einbezogen wurden:

• SUBPRIME (sub = unter, prime = gute/prima Bonität) MORTGAGES (Hypotheken = Kredit gegen Verpfändung des Hauses)

• INNOVATIONEN im Finanzsektor:• VERBRIEFUNG (Securitization):• Früher: ‚originate and hold‘ …Bank gibt Kredit und behält ihn

Jetzt: ‚originate and distribute‘…Bank poolt Kredite und

verkauft den (erwarteten) Einkommensstrom weiter

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Finanzkrise

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• meist etwas komplexer: Banken gründen Sondergesellschaften (SPV…special purpose vehicle, SIV…special investment vehicle)

• viele Akteure: asset manager (wählt pool aus), collateral administrator (überwacht die verpfändeten Häuser), accountants, attorneys

• Pool von Hypotheken wird TRANCHIERT

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Alchemie der Verbriefung:

aus einem Portfolio riskanter subprime Kredite werden Tranchen hoher (senior), mittlerer (mezzanine) und geringer (equity) Sicherheit und umgekehrt niedriger, mittlerer und hoher Zinssätze destilliert

WASSERFALLPRINZIP: Tranchen werden sukzessive

bedient, Ausfallsrisiko ist bei den untersten Tranchen konzentriert, hohe haben die niedrigeren als Puffer

• Wall Street Journal

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Finanzkrise

• Deutscher Sachverständigenrat: „Aus Landwein wird Qualitätswein“

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• Vorteile der Verbriefung:– internationale Handelbarkeit – Liquidität– Für Banken: wenig bis keine Regulierung für SPVs

• Probleme:- zerstört Information- loan-originators haben keinen Anreiz, Bonität zu

überprüfen [NINJA loans, no documentation loans, liar loans], achten (nur) auf ihre Gebühren => PREDATORY LENDING

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• Rating Agenturen:– erteilen die Bewertung nach Bonitätsklassen, enorme

Ausweitung seit 2000 [Moody: Profit verfünffacht 2000/2006]

• Probleme:– Bewerten nur Ausfallsrisiko, nicht z.B. Liquiditätsrisiko– Werden von den Emittenten bezahlt, haben auch

Konsulentenverträge mit denselben Firmen– ‚regulatory arbitrage‘: RA sind schon in den Prozess

der Tranchierung eingebunden

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• Enormer Anstieg der Subprime-Kredite

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• Subprime-Kredite werden notleidend => Zwangsversteigerungen, Hauspreise fallen

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Eine etwas vereinfachte Sicht

(Comic)mit Vorbehalt

• Subprime primer

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• Total Foreclosure Filings 2007 2,203,295• % Change from 2006 74.99• % Change from 2005 148.83• Total Properties with Filings:1,285,873 • % Households (foreclosure rate) 1.033

• Unzureichendes Monitoring speziell der jüngsten Jahrgänge von Subprime, Reset variabler Zinssätze,Erhöhung der Federal Funds Rate

• Ausfallsraten hoch: Überangebot an Häusern drückt Hauspreise => mehr und mehr Haushalte kommen in den Bereich von ‚negative equity‘ = Hauswert < aushaftender Kreditwert (begünstigt durch zuletzt sehr niedrige Eigenmittel) => bei ‚non recourse loans‘ können Hauseigentümer einfach aussteigen = Haus geht an Bank, Kreditnehmer ist frei

• auch umgekehrte Kausalität: sinkende Hauspreise => negative equity => ‚walk away‘

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• Folgen des Rückgangs der Hauspreise bzw. des Kreditausfalls

• Realsphäre Geldsphäre

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• Realsphäre• 1) wealth effect: • Im Aufschwung ließen die steigenden Hauspreise

Konsum ansteigen:• HEW house equity withdrawal:

– mit steigendem Wert wurde Hypothek refinanziert, alte H. abgezahlt, neue höhere aufgenommen, daraus (teilweise) Konsum finanziert (‚Haus als Bankomat‘).

– Auch wichtig für subprimer: bei steigenden Hauspreisen können sie bei reset der Zinssätze (ARM – adjustable rate mortgage) neue Hypothek aufnehmen, könnten sonst oft nicht einmal Zinsen bezahlen (‚Ponzi finance‘)

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• Jetzt wirkt dieser Effekt in umgekehrter Richtung,– auf ALLE Haushalte– besonders unter Stress: Haushalte mit

negative equity

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• 2) Einbruch der Bauwirtschaft

• ‚Single Family Starts‘

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• „Banken“ sind Investmentbanken und SIVs, haben enorm an Bedeutung zugenommen

• maturity mismatch:

Aktiva ~ langfristig und illiquid

Passiva ~ kurzfristig und liquid

können so billig leihen ..rollover

(25% täglich)

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• Geldsphäre1) Abschreibungen, die Banken für

Kreditausfälle durchführen müssen

2) Illiquidität:- Rolling-over der CDOs

gelingt nicht mehr (August 9: Paribas stellt temporär Einlösung ein)

- durch Vertrauensverlust (niemand weiß, wer wieviel toxische Kredite hält) halten die Banken cash bzw. Reserven zurück, Interbank-Lending trocknete aus

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Running out of Bubbles?Praxis der Ökonomie

• Bereitstellung von Liquidität durch Zentralbanken, verschiedene Programme

• Bedeutende Senkung des Zinssatzes• Solvenzprobleme• Paulson Plan: 700 Md $