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BEKB Informationsanlass

Risikomanagement nach Erholung der Deckungsgrade bei Höchstständen von Aktien-, Obligationen- und Immobilienpreisen

Dr. Diego Liechti, Senior Investment ConsultantLehrbeauftragter am Institut für Finanzmanagement der Universität Bern

Bern, 11. September 2014

Was ist Risiko?Risiko und Ertrag

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«Wo viel verloren wird, ist manches zu gewinnen»Johann Wolfgang von Goethe (1749-1832)

Was ist Risiko?Definitionen (1)

• Gegenteil: Chance

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Gemäss der «Stanford Encyclopedia of Philosophy» bestehen vier verschiedene Definitionen: 1. Ein unerwünschtes Ereignis, das eintreffen oder nicht

eintreffen kann.2. Die Ursache eines unerwünschten Ereignisses, das

eintreffen oder nicht eintreffen kann.3. Die Wahrscheinlichkeit, dass dieses Ereignis eintrifft.4. Der statistische Erwartungswert eines unerwünsch-

ten Ereignisses, das eintreffen oder nicht eintreffenkann.

Was ist Risiko?Definitionen (2)

• Herkunft des Wortes ist unklar:– Aus dem Griechischen: Risicum (Klippe Gefahr für

Seefahrer)– Aus dem Lateinischen: risicare (wagen)– Aus dem Arabischen: Risq (Etwas von Gott gegeben

positiv)• In der Finanzwissenschaft ist Risiko …

– … Value at Risk? Expected Shortfall?– … Volatilität? (Schiefe? Kurtosis?)– … «Semi-Volatilität»?– … Maximum Draw-down?

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Welche Risiken sollen abgesichert werden? Risikomanagement bei Airlines (1)

Russisches Roulette mit dem Kerosinpreis?

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Welche Risiken sollen abgesichert werden?Risikomanagement bei Airlines (2)

• Sollten Airlines ihre Kerosinpreise absichern?– Der Kerosinpreis stand im Juli 2008 bei USD 147. Verschiedene

Analysten prognostizierten einen Preis von USD 200 Ende 2008.– Was machten die verschiedenen Airlines?

• Vollständige Absicherung– Air-France-KLM (verlor EUR 200 Mio. im Q4), Easyjet, verschiedene

asiatische Airlines, United Airlines (verloren USD 1 Mia. im Q4).

• Teilweise Absicherung– Lufthansa, Swiss, BA

• Die Absicherung führte zu doppelt so hohen Kosten für Kerosin.

War die Absicherung ex ante ein schlechter Entscheid? Wie steht es mit einem Mineralölkonzern?

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Welche Risiken sollen abgesichert werden?Welche Risiken sollte eine Pensionskasse eingehen? (1)

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«A ship in a harbor is safe, but that is not what a ship is built for»

Grace Brewster Murray Hopper (1906-1992), Flottillenadmiral der US Navy Reserve

Welche Risiken sollen abgesichert werden?Welche Risiken sollte eine Pensionskasse eingehen? (2)

Funktionsweise einer Pensionskasse

Finanzierung der Vorsorgeleistungen mit Beiträgen undVermögenserträgen.

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Rentenleistungen

6525

Beiträge und Verzinsung(Anlageerträge)

Umwandlungssatz

Beiträge AN, AG

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Welche Risiken sollen abgesichert werden?Welche Risiken sollte eine Pensionskasse eingehen? (3)

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Eingehen von Marktrisiken gehört zum Kerngeschäft

Management von MarktrisikenALM Studien als zentrales Risikomanagementinstrument

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• Wichtigstes Instrument für die Steuerung von Marktrisiken vonPensionskassen sind Asset Liability Management Studien.

• Messung Marktrisiken: Eine Frage der Perspektive

Vorsorge-kapital

Vorsorge-vermögen

Asset-only-Perspektive

Vorsorge-kapital

Vorsorge-vermögen

Asset- und Liability-Perspektive

– «Technische» Perspektive:Liabilities nicht als Finanz-instrument modelliert

– «Ökonomische» Perspektive:Liabilities als Finanzinstrument modelliert

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Management von MarktrisikenQuo Vadis: Höchststände?

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Geldmarkt Obligationen CHF Obligationen FW,hedged

Aktien CH Aktien Welt Immobilien CH

«Neue» Höchststände liegen in der Natur von Kapitalmärkten (bei allen Anlageklassen)

Daten: PPCmetrics Datenbank

Management von MarktrisikenRisiken zahlen sich leider nicht immer aus …

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BVK Zürich

Migros PK

SBBCSG

Stadt Zürich

Post

Basel Stadt

Bernische PK

Vita

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Luzerner PK

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Sulzer VE

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ABB

Swiss Re

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PVK Stadt Bern

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PVK Obwalden

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Anteil risikoreicher Anlagen (Aktien und Alternative Anlagen) am Vermögen per 31.03.2014Daten: Jahresberichte

Management von MarktrisikenRisiken von Wertschriften (1)

• Was beeinflusst überhaupt das Risiko von Wertschriften (vgl. Elton, Gruber, Brown, Goetzmann (2007))?

– Laufzeit des Instruments (kurz- vs. langfristig)– Die Risikocharakteristiken und Kreditwürdigkeit des

Emittenten– Die Priorität der Forderungen auf die Kapitalflüsse und

Aktiven (Geldmarktforderungen, Obligationen, Aktien)– Die Liquidität des Instruments (börsenkotiert, OTC)– Zugrundeliegende Währungen

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Management von MarktrisikenRisiken von Wertschriften (2)

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SBI Total AAA-BBB 1-3 SBI Total AAA-BBB 10+ SPI MSCI World

Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen

Management von MarktrisikenMessungsschwierigkeiten bei Illiquidität (1)

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Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen

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S&P/Case-Shiller Composite-20 Home Price Index Not Seasonally AdjustedS&P/Case-Shiller Composite-20 Home Price Index Not Seasonally Adjusted (unsmoothed)

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Management von MarktrisikenMessungsschwierigkeiten bei Illiquidität (2)

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KGAST SXI Real Estate FundsQuelle: Bloomberg, eigene Berechnungen

Management von MarktrisikenErtrag: Aktien vs. Obligationen

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Aktien Schweiz Obligationen SchweizQuelle: Pictet, nominale Werte, eigene Berechnungen

~27 mal resp. 3.4% p.a. mehr

Management von MarktrisikenKurzfristiges Management: Taktik

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Quelle: Pictet, eigene Berechnungen

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Aktien Schweiz Aktien Schweiz ohne schlechte JahreAktien Schweiz ohne schlechte und gute Jahre Aktien Schweiz ohne gute Jahre

Management von MarktrisikenKurzfristiges Management: Empirische Evidenz bzgl. Taktik

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• Dynamische Strategien erlauben Erreichung einer Zielsetzung(z.B. kein Absinken unter 100% DG).

• Aber: Absicherung hat einen Preis tiefere erwartete Rendite

Management von MarktrisikenKurzfristiges Management: Dynamische Strategien

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Negativer Trend

Buy and Hold Periodisch Bandbreiten CPPI

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Management von MarktrisikenOn the Long Run: Haltedauer und Risiken (1)

«Die Risiken einer risikoreichen Anlagekategorie nehmen mit der Haltedauer ab»

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Haltedauer

Historisch Simulation

Daten: Aktien Schweiz 1926 - 2013, Quelle: Pictet, eigene Berechnungen

Management von MarktrisikenOn the Long Run: Haltedauer und Risiken (2)

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Daten: Basierend auf den historischen Rendite- und Risikoeigenschaften von Aktien Schweiz 1926 - 2013, Quelle: Pictet, eigene Berechnungen

FazitTake Aways

• Das Eingehen von Marktrisiken gehört zum Kerngeschäfteiner Pensionskasse.

• Das Exposure gegenüber der Marktrisiken sollte regelmässigauf Basis einer ALM Studie (Risikofähigkeit, Risikotoleranz)überprüft werden.

• Zentrales Problem bei der Bestimmung der Marktrisiken istIlliquidität (z.T. auch Trennung Risiken).

• Kurzfristiges Management der Marktrisiken (Taktik) ist sehrschwierig und dynamische Absicherungsmodelle weisenihre Kosten auf.

• Simulationen zeigen, dass die Risiken von Aktien mit derHaltedauer zwar abnehmen, jedoch kann dies sehr langedauern. Theoretisch nehmen die Risiken gar zu.

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FazitRisiko ≠ Risiko

Achtung: Nicht jedes Risiko wird auch entschädigt!

Bestimmen Sie sorgfältig, welche Risiken Sie eingehen! 24© PPCmetrics AG

Besten Dank!

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«You cannot get rich by saving»(John D. Rockefeller)

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Investment & Actuarial Consulting, Controlling and Research

Die PPCmetrics AG (www.ppcmetrics.ch) ist ein führendes Schweizer Beratungsunternehmen für institutionelle Investoren (Pensionskassen, etc.) und private Anleger im Bereich Investment Consulting. DiePPCmetrics AG berät ihre Kunden bei der Anlage ihres Vermögens in Bezug auf die Definition der Anlagestrategie (Asset- und Liability-Management) und deren Umsetzung durch Anlageorganisation, AssetAllocation und Auswahl von Vermögensverwaltern (Asset Manager Selection). Zudem unterstützt die PPCmetrics AG über 100 Vorsorgeeinrichtungen und Family Offices bei der Überwachung derAnlagetätigkeit (Investment Controlling), bietet qualitativ hochwertige Dienstleistungen im aktuariellen Bereich (Actuarial Consulting) und ist als Pensionskassen-Expertin tätig.

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