Optionsscheine & Zertifikate

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Sonnabend, 22. Oktober 2011

Sonderbeilage

Brsen-Zeitung Nr. 204

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Optionsscheine & ZertifikateSiegeszug ber die Grenzen Deutschlands hinausDeutliche Unterschiede bei den Listingkosten, der Anlegerstruktur, der Haltedauer und den Handelsmodellen Produktstruktur folgt der Philosophienem Umsatz von 55 Mrd. Euro auf den dritten Platz. In der Schweiz verzeichnete Scoach 2010 einen brslichen Umsatz von umgerechnet 32,8 Mrd. Euro, Tendenz ist steigend. In den ersten neun Monaten hatte Scoach mit einem Volumen von rund 35 Mrd. Euro bereits das Niveau des Vorjahres erreicht. Die Asiaten lieben Hebelprodukte. Vor allem in Hongkong und Korea Von werden Warrants (OptiChristian Reuss onsscheine) und auch CBBCs (Callable Bull/ Bear Contracts) rege gehandelt, diese vor allem von Privatanlegern. Je spekulativer, desto besser. Investmentprodukte werden dagegen vorCEO der wiegend auerbrslich Scoach Europa AG gehandelt. Die Emissionskosten sind beispielslands hinaus entwickelt. Wenn von weise in Hongkong vergleichsweise dem europischen Markt fr Zertifi- hoch, daher findet das Geschft fr kate und Hebelprodukte gesprochen Anlageprodukte im Wesentlichen auwird, ist zwar hierzulande meistens erbrslich statt. Auch die AnlegerDeutschland gemeint. Mit einem An- struktur ist sehr unterschiedlich. gebot von mehr als 760 000 Produk- Whrend Warrants von tradenden ten, einem durchschnittlichen mo- Privatanlegern gehandelt werden, natlichen brslichen Umsatz von liegt der Fokus bei Anlageprodukten rund 5 Mrd. Euro und einem verwal- auf sehr wohlhabenden Investoren teten Volumen von 110 Mrd. Euro im Private-Banking-Bereich. Diese wird der deutsche Markt fr Anlage- bentigen dann in der Regel auch zertifikate und Hebelprodukte gerne keinen liquiden Sekundrmarkt. Die Anlagedauer ist aber auch als der grte weltweit bezeichnet. Der Zertifikatemarkt ist jedoch deutlich geringer als hierzulande. Beschon lange kein deutsches Thema vorzugten die Beratungskunden im mehr. Auch in anderen Lndern ha- Filialgeschft in Deutschland vor der ben die Investoren in den vergange- Insolvenz der US-Investmentbank nen Jahren die Anlagezertifikate und Lehman Brothers im September Hebelprodukte entdeckt. In der 2008 bei Kapitalschutzpapieren langSchweiz hat der Markt in den vergan- fristige Investments von bis zu fnf genen Jahren eine beeindruckende Entwicklung erlebt. Obwohl an der Handelsplattform fr Derivate, ScoTatschlich haben ach, im Vergleich zu Deutschland nur ein relativ kleines Angebot von rund sich die Anleger in 36 500 Papieren gelistet ist, verwaljedem Markt entspreten die eidgenssischen Emittenten chend ihrer Kultur ein Volumen von 200 Mrd. Schweizer Franken bzw. umgerechnet 144 Mrd. fr den Ansatz Euro in den strukturierten Wertpapieentschieden, welcher ren mehr als in Deutschland. Die brslichen Umstze liegen bei rund 5 fr sie den grten Mrd. Schweizer Franken bzw. 3,6 Mehrwert bringt. Mrd. Euro, wobei die auerbrslichen Umstze ebenso wenig wie bei uns erfasst werden. Jahren, haben sich die bevorzugten Laufzeiten auf wesentlich berschauBesonders in Asien beliebt barere Zeitrume verkrzt. Bei den Der Boom bei Zertifikaten und He- Discount-Zertifikaten, bei denen frbelprodukten hat lngst den deut- her mittelfristige Anlagezeitrume schen Sprachraum verlassen. Zwar bevorzugt wurden, whlen Investohlt sich die Produktvielfalt wegen ren bereits Laufzeiten von drei bis der relativ hheren Listingkosten in sechs Monaten. In der Schweiz haGrenzen, doch gemessen am Brsen- ben sich nach der Einfhrung von umsatz befinden sich die beiden Customized Product Tools, wie beigrten Mrkte der Welt in Asien. spielsweise Equity Investor von der Die Handelspltze in Hongkong und UBS und Deritrade von der Bank Korea erzielen ein Mehrfaches der Vontobel, die durchschnittlichen Umstze der europischen Konkur- Laufzeiten auf 12 bis 18 Monate verrenz. 2010 betrug das Handelsvolu- krzt. Das ist allerdings immer noch men in strukturierten Produkten an deutlich lnger als in Hongkong, wo der Hongkong Stock Exchange 534 die Haltedauer mitunter nur wenige Mrd. Dollar bzw. rund 402 Mrd. Wochen betragen kann. Euro. Korea folgt mit einem brslichen Handelsvolumen von rund 350 Restriktive Vorgaben Mrd. Dollar bzw. 257 Mrd. Euro. Beide asiatischen Handelspltze erDie Credit Suisse schtzt dabei reichten deutlich hhere Umstze das Volumen an den asiatischen als die europischen Brsen und Mrkten fr Anlageprodukte auf 28 dies allein im Handel mit Hebelpro- Mrd. Dollar (seit Anfang 2011) und dukten. So kam Deutschland mit ei- somit deutlich kleiner als in den euBrsen-Zeitung, 22.10.2011 Obwohl die Zertifikatebranche eine relativ junge Geschichte hat, erlebte sie in den vergangenen Jahren einen beispiellosen Aufschwung. Was 1990 mit einem Zertifikat auf den Dax begann, hat sich zu einem Siegeszug ber die Grenzen Deutschropischen Mrkten. Ein Anhaltspunkt fr ein greres verwaltetes Volumen in Europa ist sicherlich die grere Vielfalt der Auszahlungsprofile. Auerdem werden in Europa Optionsscheine auf alle Assetklassen angeboten, in Asien dagegen meist nur auf Aktien und Indizes. Auch die Anzahl der Basiswerte liegt weit unter dem europischen Angebot. In Deutschland werden auf nahezu alle erdenklichen Basiswerte im Aktienund Indexbereich Produkte angeboten. Die Brsen in Hongkong und Korea geben hingegen im Unterschied zu den Handelspltzen in Europa die Eckdaten von Warrants, wie beispielsweise Basiswerte und Verfall, restriktiv vor. Die Zulassung eines neuen Basiswertes kann dabei mitunter mehrere Monate dauern.

Der Markt fr Zertifikate und HebelprodukteBrsenplatz Hongkong Korea Deutschland (Euwax & Scoach Europa AG) Schweiz (Scoach CG) Belgien, Frankreich, Niederlande (Nyse Euronext) Skandinavien (Nasdaq OMX; NDX) Handelsvolumen 2010 USD 534 Mrd. USD 369 Mrd. EUR 55 Mrd. CHF 40 Mrd. EUR 26,3 Mrd. EUR 3,5 Mrd. Beliebteste Produkte Warrants, CBBC (Turbos) Warrants Turbos, OS, Discount, Bonus Warrants, Reverse, Convertibles Turbos, Warrants, Index, Bonus Turbos, Bonus, Discount Handelsmodell Vollelektronisch Vollelektronisch Spezialistenmodell Verwalt. Vol. (Q. 1/11) USD 28 Mrd. *) k. A. EUR 110 Mrd. Angebot. Produkte 5 528 9 286 767 200 36 500 25 076 2 831Brsen-Zeitung

Vollelektronisch CHF 200 Mrd. Vollelektronisch mit k. A. Angebotsberprfung Vollelektronisch mit Angebotsberprfung k. A.

*) Estimate Credit Suisse Quelle: www.world-exchanges.org; www.ddv.de; www.snb.ch; Exchange Webpages; Stand: August 2011

Spezialitt SpezialistenmodellAuch die Brsenhandelsmodelle variieren von Kontinent zu Kontinent. Im Wesentlichen werden in Europa und in Asien zwei Grundtypen von brslichen Handelsmodellen genutzt: der vollelektronische Handel und der Handel mit dem Einsatz eines Spezialisten. Letzterer ist eine deutsche Spezialitt. Die Spezialisten (Finanzdienstleister oder Brse) untersttzen den ordnungsgem-

en Handel proaktiv. Der rein vollelektronische Handel in Hongkong, Korea und der Schweiz findet hingegen ausschlielich zwischen Marktteilnehmern und Emittenten statt. Die Quotes der Emittenten sind hier verbindlich und knnen von den Anlegern so gehandelt werden. Bei neueren vollelektronischen Handelsmodellen, wie sie beispielsweise an der Euronext und der schwedischen NGM im Einsatz sind, ist es dem Emittenten erlaubt, seinen Quote vor Abschluss noch einmal zu prfen. Auch auf sogenannte Mistrades, also Fehlabschlsse, reagieren die Brsen mit unterschiedlichen Ma-

nahmen. In der Schweiz entscheidet darber die Marktberwachung der Brse im Rahmen einer fortlaufenden, quasi aktiven Marktsteuerung. In Deutschland erfolgt eine Prfung basierend auf Stichproben und Verdacht, also eine eher passive Marktsteuerung, in Verbindung mit einem Chefhndlerverfahren (Scoach Europa). In Hongkong und Korea gibt es keine derart ausgearbeiteten Mistrade-Regeln. Darber hinaus ist es dort auch eher marktunblich, innerhalb eines Handelstages die Volatilittskurve eines Basiswertes anzupassen, was Hndler in Europa eher irritieren drfte.

Verschiedene brsliche Preismodelle erklren die unterschiedliche Gre der Angebotspalette in den einzelnen Mrkten. Die Zulassung von Produkten in Deutschland ist mit Abstand am gnstigsten. Fr die Zulassung bei der Bundesanstalt fr Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) fallen lediglich 1,55 Euro pro Wertpapierkennnummer (WKN) an. Noch im vergangenen Jahr lag der Betrag bei 25 Euro pro WKN. Die Quotierungskosten bei Scoach liegen bei 300 Euro pro WKN. Bei groen Mengen greift ein zweistufiges Preismodell. Werden im Jahr bis zu Fortsetzung Seite B 2

AUS DEM INHALTSiegeszug ber die Grenzen Deutschlands hinaus Von Christian Reuss Wilder Westen ist anderswo Von Dr. Hartmut Knppel B1 B2 Portfolioabsicherung in volatilen Mrkten Von Nicolai Tietze Kapitalschutz ist nicht gleich Kapitalerhalt Von Frank Haak Korrelationsprodukte erfllen ihr Leistungsversprechen Von Matthias Kinttof B4

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Niedrigzinsumfeld sorgt fr Schwung bei Aktienanleihen Von Torsten Bischoff Einfache Lsungen fr komplexe Mrkte Von Thomas Fleck Inflation ist wieder auf dem Vormarsch Von Kemal Bagci

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Intelligentes Quote Management sichert Handelsqualitt Von Christoph Lammersdorf B5 Die Rollproblematik bei l-Futures ist zu umgehen Von Heiko Geiger

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Wilder Westen ist anderswoZertifikatemarkt mit Augenma regulieren Umfassende rechtliche Vorgaben existieren bereits 98,3 Prozent der Emittenten erfllen den Kodexches Regelwerk aus deutschen und auch europischen Vorgaben. Dazu zhlt eine Vielzahl von Gesetzen wie das neue Anlegerschutz-, das Wertpapierhandels-, das Wertpapierprospektgesetz und die Brsengesetze. Diese Regelungen enthalten nicht nur die Von grundlegenden zivilHartmut Knppel rechtlichen Bestimmungen fr diese Wertpapiere als Schuldverschreibungen, sondern beispielsweise auch Anforderungen an den Geschftsfhrender Inhalt von WertpapierVorstand des prospekten oder KunDeutschen Derivate deninformationen. Die Verbands (DDV) Interessen von Privatanlegern werden so durch chen Regulierungsvorhaben auf na- hohe Anforderungen an Inhalt und tionaler und europischer Ebene be- Form der Anlegerinformationen steht gerade jetzt die groe Gefahr, geschtzt. Des Weiteren macht die dass aufgrund dieses Fehlurteils Bundesanstalt fr FinanzdienstManahmen ergriffen werden, die leistungsaufsicht (BaFin) konkrete dem Zertifikatemarkt, dem Finanz- Vorgaben und wo ntig Aufprodukt Zertifikate und damit letzt- lagen fr die Emittenten von Zertifilich dem Privatanleger schaden. katen. Brsen-Zeitung, 22.10.2011 Um die Zertifikatebranche ranken sich viele Mythen. So glauben viele, der Zertifikatemarkt sei weitgehend unreguliert. Mit Blick auf die zahlreiDarber hinaus hat die Zertifikatebranche einen eigenen Knigge. Im Derivate Kodex sind Leitlinien fr einen verantwortungsvollen Umgang der Emittenten mit dem Kapital und Vertrauen der Anleger festgeschrieben. Hier geht die Branche ber die gesetzlichen Regelungen teilweise noch hinaus. So haben sich in Deutschland die 18 Mitglieder des Deutschen Derivate Verbands (DDV) verpflichtet, bestimmte Standards bei Emission, Strukturierung, Vertrieb und Marketing derivativer Wertpapiere einzuhalten. Auch auf europischer Ebene ist im Mai solch ein Verhaltenskodex fr die Zertifikatebranche in Kraft getreten. Die Mitgliedsverbnde des europischen Dachverbands Eusipa haben sich auf Grundstze geeinigt, die in allen wesentlichen Teilen dem deutschen und dem sterreichischen Kodex entsprechen. Die freiwillige Selbstverpflichtung durch den Derivate Kodex ist also ein zustzlicher Garant, mit dem der Anlegerschutz ber die bereits bestehenden rechtlichen Schutzmechanismen hinaus gewhrleistet wird. Als Gtesiegel ist der Derivate Kodex im brigen eine wichtige Orientierungshilfe fr den Privatanleger. Damit das so bleibt, hat der DDV die Einhaltung des Kodex von einem wissenschaftlichen Beirat berprfen lassen. Unter dem Vorsitz von Prof. Dr. Dirk Schiereck, Leiter des Fachgebiets Unternehmensfinanzierung an der Technischen Universitt Darmstadt, und untersttzt von Prof. Dr. Sigrid Mller, Direktorin des Instituts fr Finanzierung der Humboldt Universitt zu Berlin, sowie Prof. Dr. Lutz Johanning, Inhaber des Lehrstuhls fr empirische Kapitalmarktforschung an der WHU Otto Beisheim School of Management, fhrte der Beirat zwei umfangreiche und intensive berprfungen durch. Untersucht wurden u. a. die Qualitt und Vollstndigkeit der Informationsservices, die fortlaufende Handelbarkeit der Zertifikate, die Preisqualitt und die Offenlegung von Provisionen. Im Ergebnis steigerten die Zertifikate-Emittenten den Erfllungsgrad des Kodex von 90,5 auf 98,3 %. Die in der ersten berprfungsrunde festgestellten Defizite wurden vom Beirat unmittelbar adressiert, und die betroffenen Banken haben diese daraufhin fast vollstndig behoben. Die Transparenz hat sich so weiter verbessert. Dies liegt auch im ureigenen Interesse der Banken, denn nur ein Anleger, der sich gut beraten und fair behandelt fhlt, kauft auch knftig wieder Zertifikate. Muss die Zertifikatebranche also noch strker reguliert werden? Die Antwort ist eindeutig nein. Das Zu-

Fakten gegen VorurteileSo wie nach einer alten Juristenweisheit ein Blick ins Gesetz die Rechtsfindung erleichtert, so bewahrt auch ein Blick auf die Fakten vor Fehlurteilen und politischen Fehlentscheidungen. Anders als von manchen Kritikern behauptet, ist Deutschland nicht der Wilde Westen. Es gibt bereits fr alle derivativen Wertpapiere wie Zertifikate, Aktienanleihen und Optionsscheine ein umfassendes gesetzli-

Die Kriterien des Derivate KodexDie Bonitt des Emittenten wird jederzeit offen dargestellt. Der Basiswert wird transparent dargestellt. Die Darstellung derivativer Wertpapiere folgt dem Prinzip der Produktklarheit. Derivative Wertpapiere werden zu Preisen angeboten, die in angemessener Relation zu Produktstruktur und Marktsituation stehen. Jeder Unterzeichner stellt sicher, dass grundstzlich ein Handel fr die eigenen derivativen Wertpapiere mglich ist. Die Unterzeichner des Kodex verpflichten sich zu dessen Einhaltung.

sammenspiel von Selbstregulierung und staatlicher Regulierung funktioniert reibungslos. Hufig ist die Selbstregulierung der Zertifikatebranche sogar schneller und meist auch effektiver als staatliches Handeln. Die Branche wei selbst am besten, mit welchen Mitteln sich ein politisches Ziel effektiv erreichen lsst, ohne dass unntiger Aufwand und Kosten entstehen. Hiervon profitiert letztlich auch der Anleger, der nicht mit berflssigen zustzlichen Kosten belastet wird. Sicherlich ist richtig: Politische Entscheider stehen derzeit unter enormem ffentlichen Druck, und es ist nachvollziehbar, warum das Pen-

del zwischen Deregulierung und Regulierung gerade wieder stark in Richtung Regulierung ausschlgt. Aber dennoch bleiben wir bei unserer Forderung: Regulierung mit Augenma. Dabei haben wir nicht nur die Zertifikatebranche, sondern auch den Privatanleger im Blick. Immer mehr Privatanleger fhlen sich nmlich von der Politik nicht mehr geschtzt, sondern gegngelt, bevormundet und in ihrer Entscheidungsfreiheit beeintrchtigt vom brokratischen Aufwand und der Formularflut mal ganz abgesehen. Welche Anlegerschutzorganisation setzt sich eigentlich fr diese immer grer werdende Gruppe ein?

Niedrigzinsumfeld sorgt fr Schwung bei AktienanleihenProduktvarianten fr unterschiedliche Sicherheitsbedrfnisse und Ertragswnsche Optimale Wirkung bei Seitwrtsbewegung oder nur leichtem Plus der MrkteBrsen-Zeitung, 22.10.2011 Die Unsicherheit ber die Zukunft der Eurozone sowie die Angst vor einer weltweiten Rezession fhrten in den letzten Wochen zu Turbulenzen an den Aktienmrkten. Vorsicht drfte vor diesem Hintergrund in nchster Zeit die Investitionen prgen. Darber hinaus bieten immer noch niedrige Geldmarktzinsen und tiefe Anleiherenditen vermeintlich sicherer Staatstitel keine attraktiven Investmentlsungen. Fr Anleger, die bei der Suche nach einer hheren Rendite nicht auf kalkulierbare und regelmige Zinszahlungen verzichten mchten und nur von moderat steigenden oder seitwrts tendierenden Mrkten ausgehen, sind Aktienanleihen eine interessante Alternative. Sie gehren zu den am lngsten etablierten Produkten auf dem Zertifikatemarkt. Ihre Struktur ist einfach und transparent. Gegenber einem Direktinvestment in die Aktie ist das Kursrisiko bei Aktienanleihen geringer. Gleichzeitig sind die Renditechancen hher als etwa bei einer Tages- oder Festgeldanlage. Doch wie funktionieren sie und warum knnte sich eine Investition besonders im Umfeld hoher Volatilitten lohnen? Wert der Tilgung und der Zinszahlungen niedriger ist als der Kaufpreis der Aktienanleihe zuzglich eventuell gezahlter Stckzinsen. Alternativ kann er die Aktien in seinem Depot behalten. So hat er weiter die Chance, an mglichen Kurssteigerungen des Basiswerts zu partizipieren, ohne erneut investieren zu mssen. Aktienanleihen bieten Von durch die Verknpfung Torsten Bischoff von Renten- und Aktienmarkt in der Regel eine attraktivere Rendite als gewhnliche Anleihen. Abhngig von der Hhe des Basispreises knnen Anleger sowohl von KursZertifikate-Experte der Landesbank Baden- anstiegen und Seitwrtsbewegungen als auch Wrttemberg (LBBW) von leicht fallenden Basiswertkursen profitiereine Anleihen noch Aktien. Viel- ren. Anders als bei einem Aktiendimehr verbinden sie beide Anlageklas- rektinvestment entfaltet sich die optisen. Infolgedessen liegt die Verzin- male Wirkung, wenn der Basiswert sung meist erheblich ber den markt- seitwrts tendiert oder nur leicht blichen Konditionen am Renten- steigt. Durch die Zinszahlungen ist in markt. Der normalerweise jhrliche diesem Fall eine signifikante OutperKupon einer Aktienanleihe wird un- formance gegenber einem Direktinabhngig von der Entwicklung der vestment mglich. Steigen die Mrkte zugrunde liegenden Aktie, dem Ba- hingegen stark an, profitiert der Anlesiswert, gezahlt. Dagegen ist die ger nur begrenzt: Denn die maximale Rckzahlung am Ende der Laufzeit Auszahlung ist wie bei Anleihen ban die Aktienkursentwicklung gekop- lich auf den Nennbetrag und die pelt. Der Anleger rumt hierbei dem Anleihe-Emittenten das Recht ein, ihm Aktien zu einem bestimmten Aktienanleihen Kurs anzudienen. Dabei ist der Basispreis entscheidend, der bei der Emisbieten durch die Version des Produkts festgelegt wird. In knpfung von Rentender Regel liegt er unterhalb des Aktienkurses am Ausgabetag. Daraus und Aktienmarkt in ergibt sich ein Sicherheitspuffer bei der Regel eine attraktifallenden Aktienkursen. Abhngig vom Schlusskurs der Akvere Rendite als getie am Bewertungstag gibt es zwei whnliche Anleihen. Rckzahlungsvarianten: Liegt dieser auf oder ber dem Basispreis, wird die Aktienanleihe zum Nennbetrag, blicherweise 1000 Euro, zurckgezahlt. Zinszahlungen beschrnkt. Dafr bieSchliet die Aktie am Bewertungstag ten die regelmigen Zinszahlungen jedoch unterhalb des Basispreises, er- neben einem kalkulierbaren Zahlungsfolgt die Rckzahlung durch Aktienlie- strom fr den Investor einen zustzliferung entsprechend dem Bezugsver- chen Sicherheitspuffer bei fallenden hltnis (= Nennbetrag/Basispreis). Aktienkursen. Je nach Ausgestaltung kann mit Der Anleger erwirbt die Aktien also bei einer Andienung wirtschaftlich Aktienanleihen in verschiedenen zum Basispreis. Der Gegenwert der ge- Marktphasen eine positive Rendite lieferten Aktien liegt dann unterhalb erzielt werden. Neben der Wahl des des Nennbetrags der Aktienanleihe. Basiswerts bestimmen der Basispreis Er kann im schlimmsten Fall sogar sowie die Laufzeit das Chance-Rinull betragen. Die jhrlichen Zinszah- siko-Profil einer Aktienanleihe. Entlungen federn die Verluste aus solch ei- scheidet sich der Anleger fr eine Akner Aktienlieferung zumindest ab. Fr tie, deren Wertentwicklung stark den Anleger gibt es nun zwei Mglich- schwankt also eine hohe Volatilitt keiten. Er kann die Aktien verkaufen besitzt , so steigt die Gefahr einer und realisiert so mglicherweise einen Aktienlieferung am Ende der LaufVerlust: Dieser entsteht ihm, wenn der zeit. Andererseits kann er eine hverlockend, aber gibt es einen Haken? Wie kann es sein, dass damit ein Vielfaches der Rendite einer Bundesanleihe erzielbar ist? Das wird sich manch ein Anleger fragen. Der Grund liegt in der Struktur der Produkte. Aktienanleihen sind weder here maximale Rendite erzielen als mit einer Aktie geringerer Volatilitt. Grundstzlich gilt deshalb: Je grer die Schwankungsintensitt des Basiswerts, desto hher auch die Zinszahlungen beziehungsweise die maximal erzielbare Rendite der Aktienanleihe und desto grer das Risiko der Anlage. Darber hinaus hngt die Hhe der Verzinsung von der Differenz zwischen Basispreis und Aktienkurs bei Emission ab und damit vom Sicherheitspuffer. Fllt dieser geringer aus, ist der Kupon hher und mit ihm das Risiko. Daher ist es unabdingbar, das Sicherheitsbedrfnis und die Marktmeinung des Anlegers bei der Entscheidung fr eine Aktienanleihe zu bercksichtigen. Ein Augenmerk gilt auch dem Emittenten selbst: Wie bei allen strukturierten Anleihen trgt der Anleger das Bonittsrisiko des Emittenten. Neben der klassischen Aktienanleihe gibt es am Markt mittlerweile weitere Varianten, die unterschiedlichen Risikoneigungen gerecht werden. Bei einer Protect-Aktienanleihe zum Beispiel erhlt der Anleger unabhngig von der Entwicklung der zugrunde liegenden Aktie eine regelmige Zinszahlung wie bei der Standardausgestaltung. Die Rckzahlung hngt auch hier von deren Entwicklung ab. Neben dem Basispreis, hufig der Kurs der Aktie bei Emission, ist im Unterschied zur normalen Aktienanleihe allerdings noch die Barriere relevant. Diese liegt beispielsweise bei 70 % des Aktienkurses zum Emissionszeitpunkt. Hat der Basiswert whrend der gesamten Laufzeit, das heit mit jedem bis zum Bewertungstag festgestellten Kurs, die Barriere nie berhrt oder unterschritten, so erhlt der Anleger bei Rckzahlung den Nennbetrag der Anleihe. Es handelt sich also um eine kontinuierliche Barriere, da sie stndig beobachtet wird. Wird die Barriere allerdings whrend der Laufzeit verletzt, dann hngt die Rckzahlung wie bei der klassischen Aktienanleihe vom Schlusskurs der Aktie am Bewertungstag ab. Liegt dieser auf oder ber dem Basispreis, wird bei Flligkeit ebenfalls der Nennbetrag ausgezahlt. Ansonsten erfolgt die Rckzahlung durch Aktienlieferung entsprechend dem Bezugsverhltnis.

Siegeszug ber die Grenzen Deutschlands . . .Fortsetzung von Seite B 1 5 000 Produkte aufgelegt, liegen die Kosten fr den Emittenten bei maximal 75 000 Euro. Fr einen Betrag von 100 000 Euro jhrlich ist die Zahl der gelisteten Produkte nicht begrenzt. Das ist ein Grund, weshalb an deutschen Brsen mehr als 760 000 Produkte gelistet sind. In den asiatischen Mrkten liegen die Zulassungskosten im Vergleich zu Deutschland bei bis zu 60 000 Hongkong-Dollar, das sind rund 5 680 Euro pro Initial Listing, also pro Erstquotierung. Fr CBBC (Callable Bull/Bear Contracts) werden reduzierte Stze in Hhe von 18 000 Hongkong-Dollar bzw. 1 700 Euro erhoben. Das ist der Grund, wieso Anleger in Hongkong ein Angebot von 6 000 Hebelprodukten vorfinden. In Korea sind es knapp 10 000 strukturierte Produkte. liebe der Anleger fr das Daytrading von Hebelprodukten eingestellt. Fr eine Order mit einem Volumen von 16 400 Euro zahlt ein Investor in Hongkong etwas mehr als umgerechnet 0,80 Euro, in Deutschland dagegen fast 15,60 Euro. Wir sehen also zwei vllig unterschiedliche Philosophien, die sich in unterschiedlicher Weise auswirken. Die niedrigen Quotierungskosten fhren dazu, dass das Angebot an Zertifikaten und Hebelprodukten in Deutschland auf mehr als 760 000 Produkte aufgeblht ist. Dies bedeutet zwar eine groe Auswahl fr den Anleger, allerdings auch eine gewaltige Datenflut fr die die Brsen, die Vendoren und die sog. Endabnehmer. So wurden in den volatilen Marktphasen wie zuletzt gesehen bis zu 1,4 Mrd. Quotes gestellt, und das nur fr Produkte an der Scoach Europa. Die brslichen Abschlsse finden allerdings gerade einmal in 10 % der Produkten statt. feld eine interessante Alternative zu Anleihen bieten. Hierzulande stehen frei nach dem bekannten Werbeslogan Geiz ist geil Discount-Zertifikate in der Beliebtheitsskala weit oben. Eindeutiger Favorit der Deutschen im Filialgeschft sind wegen des ausgeprgten Sicherheitsbedrfnisses allerdings Kapitalschutzprodukte und strukturierte Anleihen. Die wesentlich risikofreudigeren Asiaten bevorzugen hingegen Hebel smtlicher Art, wie beispielsweise den Accumulator, bei dem der Anleger die Anrechte auf den Kauf von Aktien sammelt, deren Preis unter dem aktuell gehandelten Kurs liegt, oder KO Equity Link Notes (ELN) und Best of/ Worst of Range Accruals. Die kurze Analyse der Handelspltze fhrt zu keinem eindeutigen Gewinner, d.h. welcher Markt denn nun der grte und beste ist. Tatschlich haben sich die Anleger in jedem Markt entsprechend ihrer Kultur fr den Ansatz entschieden, welcher fr sie den grten Mehrwert bringt. Losgelst vom quantitativen bzw. qualitativen Vergleich stellt sich die Frage, ob sich alle Mrkte auf ein gemeinsames Modell fr den Handel in strukturierten Produkten zubewegen, oder ob die lokalen Unterschiede, wie beispielsweise Anlegerprofile und steuerliche bzw. regulatorische Aspekte letztlich berwiegen. Wie flach kann die Welt der strukturierten Produkte werden? Die Vermessung der Welt der strukturierten Produkte ist ein dynamisches Vorhaben, das nach einer Fortsetzung verlangt!

Steter WachstumstrendAktienanleihen kamen bereits in den neunziger Jahren auf den Markt. Sie wurden als Reaktion auf die damals niedrige Verzinsung fr herkmmliche Geldanlagen entwickelt. Gefragt waren Investitionsmglichkeiten mit attraktiven, kalkulierbaren Zinsertrgen. Die Renditeaussichten im aktuellen Niedrigzinsumfeld sind wohl auch heute wieder einer der Grnde fr das rege Interesse der Anleger an dieser Produktkategorie. Nach einer Statistik des Deutschen Derivate Verbands (DDV) betrug das Anlagevolumen bei Aktienanleihen im Juni 2011 rund 4,8 Mrd. Euro. Auf Jahressicht bedeutet dies einen Anstieg um etwa 60 %. Whrend zum Beispiel die fast baugleichen Discount-Zertifikate in den letzten vier Jahren Marktanteile einbten, konnten Aktienanleihen von 1,0 % Mitte 2007 auf 4,8 % im Juni 2011 deutlich gewinnen. Parallel wurde das Angebot breiter: Gab es im Juni 2010 noch rund 19 700 Aktienanleihen am Markt, waren es nur ein Jahr spter bereits ungefhr 37 500. Dieser Wachstumstrend drfte sich knftig fortsetzen: Viele Anbieter bauen ihre Produktpalette weiter aus. 5, 10 oder gar 15 % Rendite im Jahr sind mit Aktienanleihen mglich. Das klingt im ersten Moment

Schnelle ZulassungIm Vergleich zu den asiatischen Handelspltzen ist die brsliche Zulassung in Europa auch merklich schneller. In Deutschland und auch im sdlichen Nachbarland Schweiz knnen Produkte innerhalb eines Tages lanciert werden. In Hongkong dauert es in der Regel bis zu fnf Handelstage, was auch hufig ein Wochenende mit einschliet Bei den Handelsgebhren (reine Brsengebhren ohne Brokerage-Kosten und externe Gebhren) ist hingegen ein umgekehrtes Bild zu sehen. Die Brsen in Asien haben sich auf die Vor-

Kulturelle UnterschiedeDiese unterschiedlichen Philosophien finden auch ihren Niederschlag in den Produktstrukturen. Man knnte sagen: Jede Kultur hat die Auszahlungsstruktur, die sie verdient. An den Mrkten haben sich im Lauf der Jahre bestimmte Auszahlungsprofile (Payoffs) durchgesetzt, die sich an den Vorlieben der Anleger orientieren. In der Schweiz haben Aktienanleihen (Reverse Convertibles) stark an Beliebtheit gewonnen, weil sie im chronisch niedrigen Zinsum-

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Einfache Lsungen fr komplexe MrkteInvestmentideen aus dem eigenen Research und eine effiziente Abbildung schwer investierbarer Anlageklassen machen den UnterschiedBrsen-Zeitung, 22.10.2011 Die Anforderungen an Investoren steigen bestndig. Steigende Inflationsraten, hohe Kursausschlge sowie starke Abhngigkeiten zwischen den einzelnen Anlageklassen erschweren das Investment. Fr ihre komplexen Anlageentscheidungen erwarten Anleger die passenden Investmentideen und einfach umsetzbare Lsungen fr ihr Portfolio. Insbesondere ber Zertifikate lassen sich ausgefeilte Investmentanstze so verpacken, dass sie einfach investierbar sind. Die Produkte knnen zudem fertige Lsungen fr verschiedene Marktszenarien bieten. auswhlen, erhhen zudem die Chancen, Zusatzrenditen zu erzielen. Eine wichtige Beimischung zum Portfolio sind etwa Rohstoffe. Ihre niedrigen Korrelationen zu anderen Anlageklassen, wie Aktien und Anleihen, hilft Risiken effektiv zu streuen. In den vergangenen zehn Jahren entwickelten sich Industrie- und EdelUm die negative Rollrendite in Contango-Situationen zu minimieren, greift Barclays Capital bei ihren im Frhjahr neu gelisteten 13 Zertifikaten auf einzelne Rohstoffe auf die Pure-Beta-Allokationsmethodik zurck, die den von der Bank selbst entwickelten Rohstoffindizes zugrunde liegt. Auf Basis der sogenannten Open-Interest-Daten, also der Zahl der offenen Kontrakte, wird ein gewichteter DurchVon schnittspreis errechnet. Thomas Fleck Dieser bildet den wirtschaftlichen Wert eines Rohstoffs besser ab als der Preis des nchsten Futures-Kontraktmonats. Im nchsten Bei Barclays Capital Schritt werden die Futuin Frankfurt fr das res-Kontrakte der komZertifikate-Geschft menden zwlf Monate verantwortlich identifiziert, die diesen Durchschnittspreis am metalle, l, Agrargter und andere besten nachbilden. Anschlieend Rohwaren besser als die meisten an- werden Futures mit unzureichender deren Anlageklassen. Bereits im Liquiditt sowie Kontrakte, bei deFrhjahr haben Rohstoffinvestments nen Preisverzerrungen aufgrund speso die Marke von weltweit 400 Mrd. zieller Angebots- und NachfragesiDollar berschritten. Allerdings ms- tuationen bestehen, ausgeschlossen. sen Privatanleger bei einer Anlage in Beispielsweise knnen extreme WetRohstoffen einige Besonderheiten be- terbedingungen zu solchen starken kurzfristigen Ausschlgen fhren. achten. Aus den verbleibenden Futures-Kontrakten wird schlielich derjenige Roll-Effekte beachten ausgewhlt, der die WertentwickDa Investments in die meisten lung des jeweiligen Rohstoffs am besRohstoffe nur ber die Termin- ten nachbildet. Diese Allokationsmemrkte mglich sind, wird bei lang- thodik wird fr jeden Pure-Beta-Infristigen Investments kontinuierlich dex einmal im Monat durchgefhrt. in Terminkontrakte, sogenannte Fu- Im Ergebnis lassen sich die zumeist tures, mit lngeren Restlaufzeiten ge- negativen Rolleffekte so wirksam rewechselt. Durch die Preisunter- duzieren. schiede zwischen den Futures entstehen Rollgewinne oder -verluste. BeiVolatilitt nutzen spielsweise kommt es zu Rollverlusten, wenn die Terminkontrakte mit Neben Rohstoffen hat in den vereiner lngeren Restlaufzeit teurer gangenen Jahren eine weitere Anlaals krzer laufende sind. Bei einer geklasse fr die Diversifikation des solchen ansteigenden Preiskurve an Portfolios an Bedeutung gewonnen. den Terminmrkten spricht man von Investoren sehen in der Volatilitt Contango. Besonders bei einer lang- eine Option, um ihr Portfolio abzusifristigen Anlage knnen so Rendite- chern. Denn die MarktschwankunEinbuen entstehen. Gerade bei str- gen nehmen immer dann stark zu, ker zyklischen und von saisonalen wenn Krisen die Mrkte erfassen Schwankungen abhngigen Rohstof- und es zu Kursstrzen kommt. Dies fen, wie zum Beispiel Agrarrohstof- hat sich beispielsweise nach der Infen, kann sich daher ein rolloptimier- solvenz der Investmentbank Lehman tes Investment anbieten. Brothers, aber auch im Frhjahr 2010 zu Beginn der Krise um die hohe Staatsverschuldung in einigen Industrienationen und zuletzt bei den Kursstrzen im Sommer dieses Jahres gezeigt. Eine Anlage in Volatilitt stellt Investoren jedoch vor vielfltige Herausforderungen. Die Volatilitt schwankt langfristig um einen Mittelwert und bietet Investoren so nicht die Aussicht eines stetigen Vermgenswachstums. Zudem ist zwischen der historischen und der impliziten, also der erwarteten Volatilitt zu unterscheiden. Letztere ist insbesondere interessant fr Investoren, da die Markterwartungen unmittelbar auf Krisen reagieren und damit die besten Diversifikationseigenschaften aufweisen. Die erwartete Volatilitt wird anhand des Optionshandels bestimmt. Die hohe Liquiditt und die Vielzahl der Marktteilnehmer gerade bei Papieren auf die bekannten Indizes machen den Optionshandel zu einem verlsslichen Gradmesser fr die Markterwartungen. ber Exchange Traded Notes (ETN), also brsengehandelte Schuldverschreibungen, knnen Anleger in die implizite Volatilitt des S & P 500 und des Euro Stoxx 50 investieren und damit ihr amerikanisches bzw. europisches Aktienportfolio wirksam diversifizieren. ber die Volatilittsprodukte lsst sich zudem eine negative Marktmeinung effektiv umsetzen. Gleichzeitig lsst sich das Portfolio, wenn unsichere Marktphasen erwartet werden, defensiver aufstellen, indem Volatilittspositionen beigemischt oder ausgebaut werden. ber strukturierte Produkte lassen sich jedoch nicht allein schwer zugngliche Anlageklassen dem Portfolio beimischen. Vielmehr bernehmen Zertifikate vielfach auch eine intelligente Auswahl der Einzeltitel fr die Investoren und machen ihnen so Strategien, Zusatzrenditen zu erzielen, einfach zugnglich. Die von Barclays entwickelten Chips-Indizes whlen beispielsweise Unternehmen der wichtigsten weltweiten Aktienmrkte oder zu ausgewhlten Investmentthemen gezielt nach ihren Fundamentaldaten aus. So werden etwa fr den amerikanischen Aktienmarkt lediglich Unternehmen in den Index aufgenommen, die ihre Ausgaben fr Forschung und Entwicklung in den vergangenen vier Jahren kontinuierlich gesteigert haben. Bei europischen Titeln ist dagegen ausschlaggebend, ob es den Unternehmen gelingt, ihren erwarteten Gewinn zu steigern. In einem weiteren Schritt wird die jeweilige Unternehmensauswahl zustzlich nach fundamentalen Kriterien, dem Kurs-Gewinn-Verhltnis Unternehmen, die besonders attraktive Dividenden bieten, und Titel, die vom demografischen Wandel oder von der steigenden Bedeutung des Umweltschutzes profitieren, zugnglich.

berraschend gutEine alternative Aktienauswahl ermglichen die Q-BES-Indizes. Mit ihnen knnen Anleger gezielt vom Kursmomentum der Unternehmen profitieren, die berraschend gute Ergebnisse erzielen. Investiert wird dabei ausschlielich in Substanzwerte, die nach fundamentalen Kriterien bestimmt werden. Aus diesen Aktien whlt der Index schlielich die Unternehmen aus, deren Ergebnisse je Aktie am strksten positiv berraschen. Um von den Zusatzertrgen durch die positiven Ergebnisberraschungen zu profitieren, neutralisiert der Index zustzlich Markteffekte durch eine Short-Position in der entsprechenden Benchmark. Mit dieser Strategie lieen sich beispielsweise im europischen Aktienmarkt in den vergangenen fnf Jahren positive jhrliche Ertrge von 4,7 % erzielen (Stand 31. Mrz 2011) und damit der breite europische Aktienmarkt deutlich bertreffen. Die Krisen an den Aktienmrkten seit der Jahrtausendwende und das anhaltende Niedrigzinsumfeld bei zuletzt gleichzeitig steigenden Inflationsraten machen es fr Investoren immer schwieriger, attraktive Renditen zu erzielen. Groe internationale Banken knnen hierbei auf der vielfltigen Expertise aus ihrem Research aufsetzen und die Vorteile durch starke globale Handelseinheiten nutzen. Bei ihnen finden Investoren daher nach wie vor ber Zertifikate einfach investierbare, ausgefeilte Investmentlsungen, mit denen sich auch in einem schwierigen Marktumfeld attraktive Renditen erzielen lassen.

Groes Know-how gefragtDies setzt allerdings ein tieferes Know-how der Anbieter voraus: Sie mssen ber ein eigenes Research verfgen, das neue Investmentideen entwickelt und ber Indizes umsetzbar macht. Auch mssen die Emittenten in den unterschiedlichen Anlageklassen ber eine hohe Handelsexpertise verfgen. Nur so lassen sich die gewnschten Investmentideen sinn-

Insbesondere ber Zertifikate lassen sich ausgefeilte Investmentanstze so verpacken, dass sie einfach investierbar sind. Die Produkte knnen zudem fertige Lsungen fr verschiedene Marktszenarien bieten.voll und effizient absichern und damit zu attraktiven Konditionen fr die Kunden anbieten. Erst ein breites Angebot an Produkten fr verschiedene Anlageklassen, beispielsweise auch fr Rohstoffe oder Volatilitt, die sonst nur schwer investierbar sind, erlaubt Investoren, ihr Portfolio auch in schwierigen Marktphasen intelligent aufzustellen. Investmentprodukte, die geschickt einzelne Werte

Die Krisen an den Aktienmrkten seit der Jahrtausendwende und das anhaltende Niedrigzinsumfeld bei zuletzt gleichzeitig steigenden Inflationsraten machen es fr Investoren immer schwieriger, attraktive Renditen zu erzielen.(KGV) und der Eigenkapitalrendite, untersucht. Voraussetzung fr eine Aufnahme in den Index ist zudem eine ausreichende Liquiditt. Die Gewichtung erfolgt dagegen anhand der Marktkapitalisierung, wobei Kappungsgrenzen eine breite Diversifikation sicherstellen. Neben den Aktienmrkten USA, Grobritannien, China und Europa machen die Chips-Indizes auch eine Aktienauswahl von

Inflation ist wieder auf dem VormarschInvestition in Zertifikat schlgt die Entwicklung des BasiswertesZins also negativ. Noch verheerender ist die Situation in den USA, wo die Fed nur noch eine effektive Rate von 0,1 % zahlt. In solchen Marktphasen mssen sich Anleger einen Schutz gegen die Entwertung ihres Geldes suchen. Traditionell bietet Gold diesen Schutz. Von Einer der wichtigen Kemal Bagci Grnde fr den fulminanten Anstieg von Gold wird derzeit eben auch in den negativen Realrenditen bei Zinsanlagen gesehen. Tatschlich bieten Rohstoffe allgemein einen gewissen Schutz Derivate-Experte gegen Inflation. Histobei der Royal Bank risch hat eine Entwerof Scotland tung des Dollar, in dem die Rohstoffe notieren, Skepsis hinsichtlich der Strke, gar zu einem Preisanstieg gefhrt, der der berlebenschancen des Euro. den realen Wert der Rohstoffe erhlt. Obwohl die Abstimmung ber die Bemngelt wird jedoch bei RohAusweitung des EFSF-Volumens von stoffinvestments, dass sie kein lauden nationalen Parlamenten durch- fendes Einkommen zahlen, wie Akgewinkt wurde, bleiben einige Fra- tien mit Dividenden oder Anleihen gen offen. Der europische Stabili- mit Kupons. Zudem knnen Anleger ttsfonds, der das Finanzsystem str- die meisten Rohstoffe nur ber Terken soll, soll in Zukunft Mittel in minmrkte abbilden und mssen Hhe von ber 780 Mrd. Euro zur sich mit der Rollproblematik auseiVerfgung haben. Ein beachtlicher nandersetzen, die zu Verlusten fhBeitrag zu den Brgschaften soll je- ren kann. doch auch von den angeschlagenen Volkswirtschaften kommen. Neue Produktkategorie Brsen-Zeitung, 22.10.2011 Wieder dominiert die Euro-Krise die Mrkte, die in den letzten Monaten deutlich eingebrochen sind. Nicht mehr nur Griechenland, sondern auch Italien und Spanien sorgen fr einer mglichen negativen Kursentwicklung des Basiswerts. Am Beispiel von Silber soll die Funktionsweise kurz verdeutlicht werden. Es notiert aktuell bei 30 Dollar pro Feinunze. Das RBS Silber Uncapped Discount Zertifikat (DE000AA3DZ57) kostet 19,50 Euro (entspricht 26,20 Dollar). ber das Zertifikat lsst sich die Feinunze Silber derzeit also um 12,7 % gnstiger kaufen. Bei Laufzeitende im Mai 2016 wird das Zertifikat zum Marktpreis von Silber fllig. Betrgt dieser zu diesem Zeitpunkt 40 Dollar, erwirtschaftet der Direktanleger eine Rendite von 33,3 %, der Zertifikateinvestor hingegen eine deutliche berrendite von 52,7%. Auch bei fallenden Kursen erzielt der Zertifikateinvestor immer eine bessere Rendite als das Direktinvestment. Das RBS Gold Uncapped Discount Zertifikat (DE000AA3D5A7) notiert derzeit mit einem Abschlag von 9,3 %, das RBS Brent Crude Oil Uncapped Discount Zertifikat

Schutz vor GeldentwertungWieder knnte diesmal die EZB in die Bresche springen und die Zinsen senken. Im Markt galt ein Zinsschritt als wahrscheinlich. Die jngsten Inflationsdaten knnten diesen Erwartungen jedoch einen Strich durch die Rechnung machen. Denn die Preisteuerungsrate ist in diesem Monat mit 3 % so hoch ausgefallen wie seit drei Jahren nicht mehr. Das drfte den Spielraum fr die EZB einschrnken. Denn das Zinsniveau ist bereits mit 1,5 % sehr niedrig. Selbst wenn die EZB keine weiteren Zinsschritte unternimmt, ist der reale

Mit den neuen RBS Uncapped Discount Zertifikaten auf Gold, Silber oder Brent-l bietet die RBS Anlegern eine Produktkategorie, die es bislang so nicht gegeben hat. Die Uncapped Discount Zertifikate bieten Anlegern den Kauf der Rohstoffe zu einem vergnstigten Kurs unter dem Marktpreis. Anders als bei klassischen Discountzertifikaten gibt es hierbei jedoch keine Hchstgrenze fr Gewinne. Bei Laufzeitende ist der Kursabschlag vollstndig reduziert, und das Zertifikat notiert zum Kurs des Basiswerts. Die Wertentwicklung ist dadurch immer besser als die des Basiswerts, selbst im Fall

Historisch hat eine Entwertung des Dollar, in dem die Rohstoffe notieren, zu einem Preisanstieg gefhrt, der den realen Wert der Rohstoffe erhlt.(DE000AA3M7M7) kann sogar um 20 % vergnstigt erworben werden. Diese neue Produktgattung fhrt zu einer besseren Wertentwicklung als ein direktes Investment in Gold, Silber oder l. Sollten sich die Preise der Rohstoffe negativ entwickeln, werden mgliche Verluste durch den Preisnachlass bei RBS Uncapped Discount Zertifikaten gedmpft.

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Portfolioabsicherung in volatilen MrktenMit Hebelprodukten und Zertifikaten Kursverluste begrenzen Schwankungsbreite hat stark zugenommen Knock-out-Schwelle nicht zu aggressiv whlenpassenden Zertifikat ist Volatilitt, da sich diese bei vielen Produkten entscheidend auswirkt. Die Deutsche Brse hat hierfr eigens einen Volatilittsindex entwickelt, den VDaxNew. Er misst die zu erwartende Volatilitt fr den deutschen Leitindex Dax. Der VDax-New lag in den vergangenen WoVon chen teilweise ber 45 Nicolai Tietze Punkten, was eine starke Schwankung an den Aktienmrkten bedeutet. Im langjhrigen Durchschnitt lag diese Kennzahl bei 21 und damit bei rund der Hlfte Derivate-Experte der des aktuellen SpitzenniDeutschen Bank, veaus. db-X markets Der Einfluss der Volatilitt auf die Wertentund Zinsen unterliegen Schwankun- wicklung lsst sich am besten an eigen, deren Ausma im ersten Halb- nem fiktiven Beispiel veranschaulijahr noch unmglich schien. Genau chen, indem man sich die Preisentdiese Schwankungen erschweren es wicklung fr eine Call-Option mit Portfoliomanagern und Anlegern zu- einjhriger Laufzeit anschaut (vgl. nehmend, sich richtig zu positionie- Tabelle). Anfang des Jahres kostete ren. Auf der einen Seite ist es gut, bei ein am Geld liegender Call bei einer einer mglichen weiteren Abwrts- Volatilitt von 18 rund 4,40 Euro spirale nur gebremst investiert zu (bei Annahme des gleichen Standes sein. Auf der anderen Seite will man des Basiswertes). Der gleiche Schein das Aufwrtspotenzial nicht vollstn- kostet nun auf dem aktuellen Niveau dig ausschlieen. Genau fr solche Si- rund 7,30 Euro und ist damit wesenttuationen bietet der Zertifikatemarkt lich teurer. Da die Volatilitt in die unterschiedliche Mglichkeiten und Optionsformel quadratisch eingeht, entsprechende Instrumente. Ein kriti- steigt der Preis bei zunehmender scher Faktor bei der Suche nach dem Schwankungserwartung auch berBrsen-Zeitung, 22.10.2011 Die Volatilitt an den internationalen Finanzmrkten hat sprbar zugenommen. Die Kurse an den Aktienmrkten korrigierten in wenigen Wochen um 30 %, und auch Rohstoffe proportional. Viele institutionelle Investoren machen sich diesen Faktor zunutze, indem sie in Finanzprodukte investieren, die auf die hohe Volatilitt setzen.

Einfluss der Volatilitt auf die WertentwicklungZeitpunkt Stand Jan. 2011 Stand Sept. 2011 Basiswert Dax Dax Laufzeit 1 Jahr 1 Jahr Volatilitt in % 18 32 Preis Optionsschein 4,40 7,30Brsen-Zeitung

Austausch-StrategienDie beiden Klassiker am Zertifikatemarkt sind Bonuszertifikate und Diskontzertifikate. Der Weg ist dabei leicht nachzuvollziehen: Wer am heutigen Tag ein Investment in eine Aktie oder einen Aktienmarkt besitzt, ist dem Verlustrisiko direkt ausgesetzt. Ein Tausch dieser Long-Posi-

Die Derivatebranche hat in den vergangenen Jahren den Wnschen ihrer Kunden entsprechend immer weitere Produktabwandlungen auf den Markt gebracht, mit denen ein Investor seine Einschtzung zielgenau umsetzen kann.tion in Zertifikate mit Barriere bietet mehrere Vorteile. Bei Bonuszertifikaten kann eine Aktie je nach Barrierenwahl um 30 oder 50 % nach unten korrigieren, ohne dass Investoren zum Laufzeitende Verluste in Kauf nehmen mssen. Der Preis dieser Strategie ist berschaubar: Der Anleger verzichtet auf die Dividende der Aktie. Diese nutzt der Emittent, um den Schutzmechanismus zu finanzieren. Sollte die Barriere wider Erwarten erreicht werden, verliert der Anleger in gleichem Mae wie die jeweilige Aktie und hat den Dividendenanspruch aufgegeben. Steigt die Aktie an, verdient der Anleger ebenfalls in identischem Verhltnis. Bei Diskontzertifikaten steigen Anleger mit einem Rabatt in die jewei-

lige Aktie ein. Da sich aus Sicht des Anlegers ein Diskontzertifikat aus einem Investment in die Aktie und einem implizit verkauften Call auf die Aktie zusammensetzt, profitieren die Anleger von der gegenwrtig hohen Volatilitt. Je grer diese Zahl, desto grer der Rabatt und der dadurch vorhandene Risikopuffer. Im Gegenzug partizipieren Anleger nur bis zu einem gewissen Hchstbetrag an steigenden Aktienkursen.

Gepuffertes InvestmentBeide Strategien machen sich die gestiegene Volatilitt zunutze. Damit sind sie sehr gut geeignet, um als gepuffertes Investment die jeweiligen Aktienpositionen zu ersetzen. Wenn Anleger Hebelprodukte nutzen, tauschen sie nicht einzelne Positionen des Portfolios gegen gepufferte Investments im Gegenteil. Durch gezielte Investments in PutOptionsscheine wird das bestehende Portfolio abgesichert. Das zustzlich aufgewendete Geld verringert entsprechend den Bestand an anderen Portfolioelementen. Die Derivatebranche hat in den vergangenen Jahren den Wnschen ihrer Kunden entsprechend immer weitere Produktabwandlungen auf den Markt gebracht, mit denen ein Investor seine Einschtzung zielgenau umsetzen kann. Dabei muss man zwei wesentliche verschiedene Produkttypen unterscheiden: Optionsscheine mit Volatilittseinfluss und solche ohne Volatilittseinfluss. Klassische Optionsscheine unterliegen dem Volatilittseinfluss. Das Problem bei der Portfolioabsicherung ist daher, dass im gegenwrtigen Marktumfeld ein hoher Kapitaleinsatz erforderlich ist, um das jeweilige Portfolio abzusichern. Aus die-

sem Grund investieren institutionelle Kunden eher weniger in am Geld oder im Geld liegende Optionsscheine. Lediglich aus dem Geld oder sogar tief aus dem Geld liegende klassische Optionsscheine erfordern einen relativ geringeren Kapitaleinsatz. Damit kann man zwar kurzfristigere, kleinere Rcksetzer nicht so gut absichern, einen greren, dauerhafteren Kursrckgang mit eventuell weiter anziehenden Volatilitten aber durchaus abfedern. Hebelprodukte ohne oder mit nur sehr geringem Volatilittseinfluss verhalten sich vergleichsweise einfach. Dabei gibt es bei den einzelnen Ausgestaltungen kleinere Unterschiede. Sollte eine Aktie um 1 Euro fallen, so steigt der Wert einer Put-

Produkttypen und ihre VolatilittsabhngigkeitProdukt WAVE Call WAVE Unlimited Call WAVE XXL Call WAVE XXL Term Limited Call X-Waves Call Kl. Optionsschein Call Kl. Optionsschein Put Volatilitt steigt, Preis . . . wird kaum beeinflusst, Abhngigkeit in der Nhe der Barriere wird kaum beeinflusst, Abhngigkeit in der Nhe der Barriere wird kaum beeinflusst, Abhngigkeit in der Nhe der Barriere wird kaum beeinflusst, Abhngigkeit in der Nhe der Barriere wird kaum beeinflusst, Abhngigkeit in der Nhe der Barriere steigt steigtBrsen-Zeitung

Gerade bei den momentan herrschenden Marktbedingungen, die durch starke Volatilitt an den Mrkten geprgt sind, sollten Investoren besonders gut gewappnet sein.Option um 1 Euro (Delta-1-Optionsscheine oder Knock-out-Optionsscheine). Die Put-Optionen sind dabei so ausgestaltet, dass implizit vom jeweiligen Emittenten ein Kredit innerhalb des Produkts gewhrt wird, um den Kapitaleinsatz fr den Investor mglichst gering zu halten. Im Gegenzug gibt es eine wichtige Schwelle zu beachten: Die Knockout-Schwelle. Sollte sich die Aktie

auch nur einen Moment auf der Knock-out-Schwelle oder darber bewegen, so verfllt der jeweilige Optionsschein mit sofortiger Wirkung. Wichtig ist daher bei jeder Absicherungsstrategie, dass diese Knockout-Schwelle nicht zu aggressiv gewhlt wird, um bei einzelnen Erholungsphasen nicht ausgeknockt zu werden. Wichtig fr die Berechnung der jeweiligen Anzahl an Optionsscheinen sind drei Kennzahlen: Anzahl der Aktien, die abgesichert werden soll Bezugsverhltnis Delta eines Optionsscheins Die Anzahl an bentigten Scheinen errechnet sich mit folgender Formel: Anzahl der Scheine = (Aktienbestand/Delta eines Optionsscheins)/Bezugsverhltnis Will man also 10 000 Aktien absichern und dies mit einem Knockout-Optionsschein machen, so bentigt man bei einem Bezugsverhltnis von 1:1 und einem Delta von 1 exakt 10 000 Optionsscheine. Bei klassischen Optionsscheinen muss der Investor das Delta eines Optionsscheins im Auge behalten, da sich dies dynamisch ndert. Fr eine Portfolioabsicherung sind die folgenden Faktoren von entscheidender Bedeutung: Gesamtbestand des Portfolios in Euro Bezugsverhltnis Delta eines Optionsscheins Die Anzahl an bentigten Scheinen errechnet sich mit folgender Formel: Anzahl der Scheine = ((Gesamtbestand des Portfolios in Euro/Stand des Basiswerts)/Delta eines Optionsscheins)/Bezugsverhltnis Gerade bei den momentan herrschenden Marktbedingungen, die durch starke Volatilitt an den Mrkten geprgt sind, sollten Investoren besonders gut gewappnet sein. Die Absicherung des eigenen Aktienportfolios ist hier unabdingbar. Mit Hebelprodukten und Zertifikaten ist es dem Anleger mglich, sein Portfolio gegen groe Kursverluste gut zu versichern.

Kapitalschutz ist nicht gleich KapitalerhaltPositive Realzinsen mit Aktien oder Produkten mit Inflationsausgleich erzielen Notenbanken mssen Liquiditt wieder einsammelnBrsen-Zeitung, 22.10.2011 Kaum etwas frchten die Deutschen mehr als die Inflation. Die Geldentwertung der zwanziger Jahre hat sich in das kollektive Gedchtnis der Nation eingebrannt. Denn zusammen mit der Exportstrke ist die Whrungsstabilitt ein Teil der deutschen Nachkriegsidentitt. Da ist es nicht verwunderlich, dass die Euro-Krise und die lange grozgige Liquidittspolitik der Europischen Zentralbank (EZB) die Bundesbrger beunruhigen. Zuletzt war die Inflationsrate im Euroraum auf 2,5 % (August 2011) gestiegen, obwohl die EZB im vergangenen April zum ersten Mal seit 2008 wieder die Leitzinsen fr den Euroraum erhht hatte. Mit der nchsten Zinserhhung zwei Monate spter um weitere 25 Basispunkte auf 1,50 % wollte die EZB die weiteren Risiken fr die Preisstabilitt im gesamten Euroraum noch strker eindmmen. spielsweise ist der Rckzahlungsbetrag zum Auszahlungszeitpunkt weniger Kaufkraft wert ebenso ist es denkbar, dass die Verzinsung geringer ist als die jhrliche Inflationsrate. Hinzu kommt, dass die Ertrge der Abgeltungsteuer unterliegen. Nach Abzug der Steuer muss die erzielte Rendite einer KapiVon talanlage die Inflation Frank Haak bertreffen, damit der Kaufkraftverlust des Nennbetrags ausgeglichen wird und die Anleger eine positive, reale Executive Director im Rendite erzielen. Produktmanagement Wie hoch die Rendite fr Equity Structured mindestens sein muss, Products bei der um einen realen KapitalWestLB erhalt zu schaffen, lsst sich an einem Beispiel teilung vom Glubiger zum Schuld- erlutern: Aktuell betrgt die Inflaner statt, weil der reale Wert der tion fr Deutschland ca. 2,3 % (Auvom Schuldner aufgenommenen gust 2011); die Abgeltungsteuer Schulden sinkt. Ein kleines Zahlen- liegt bei 25 %. Somit muss die Minbeispiel verdeutlicht diesen Zusam- destrendite fr Kapitalanlagen ber menhang. Wenn Anleger heute ei- 3 % liegen, damit der reale Kapitalernen Betrag von 1 000 Euro in Anlei- halt sichergestellt ist und auch eine hen, Festgeld oder hnlichem anle- reale Rendite erzielt wird (3,07 % migen, ist dieser Betrag in fnf Jahren nus 0,77 Basispunkte Abgeltungbei einer Inflationsrate von 2 % noch steuer = 2,3 %). Bei den beliebten 905,73 Euro alte Kaufkraft wert. Tagesgeldkonten wird diese RechBei einer Inflation in Hhe von 2,8 % nung sehr schnell negativ, weil die wren es gar nur noch 871,03 Euro. kurzfristigen Zinsen hufig geringer Somit geht nicht nur das Vertrauen sind als die Inflationsrate, whrend in die Whrung verloren, sondern lngerfristige Anlagen hufig eine auch deren Wert als Zahlungsmittel reale Rendite bieten. Am 1. September dieses Jahres beund damit die Kaufkraft der Brger. Dieser Kaufkraftverlust stellt be- trug der Zinssatz fr kurzfristige sonders diejenigen Anleger vor Pro- Geldanlagen (Basis: Ein-Monats-Eubleme, die Anleihen oder auch Zerti- ribor) rund 1,35 %, wohingegen lnfikate mit dem Ziel erwerben wollen, gerfristige Anlagen (Basis: Vier-Jahdas eingesetzte Kapital zu erhalten. res-Euro-Swap-Satz) etwa 1,92 % abZertifikate mit hundertprozentigem warfen. Nach Abzug der AbgeltungKapitalschutz zum Laufzeitende er- steuer und des Solidarittszuschlags mglichen eine vollstndige Rck- erzielten kurzfristige Anlagen (Eurizahlung des Nennbetrags plus aktu- bor) noch 0,74 % und langfristige Anell eine Rendite von circa 2 bis 4 % lagen (Euro-Swap-Satz) 1,41 %. Unp. a. bei einfachen Zinsstrukturen. ter Bercksichtigung der InflationsZwar wird das eingesetzte Kapital in rate Ende August von 2,3 % wiesen der Regel zurckgezahlt, damit wird kurzfristige Anlagen gar eine negaaber nicht unbedingt die Kaufkraft tive Verzinsung von 1,56 % (0,74 des ursprnglichen Anlagebetrags er- minus 2,3) auf. Als Alternative bei eihalten. Bei einer hohen Inflation bei- ner hheren Inflation eignen sich durchaus die Gefahr weiter steigender Inflationsraten. Fr Anleger kann Inflation verheerend sein, weil Geldvermgen und Anleihen an realem Wert verlieren. Dadurch findet faktisch eine Umverneben reinen inflationsindexierten Anleihen zum Beispiel Anleihen, die auf eine reale Verzinsung abzielen. Diese einfacheren, sogenannten Realzins-Anleihen bieten so die Mglichkeit, aktuell und trotz der unbekannten Hhe der Inflation eine positive Rendite zu erzielen, indem sie eine Basisverzinsung zuzglich der Inflationsrate zahlen. Als Ma fr die Inflation werden dabei hufig Indizes fr die Entwicklung der Warenpreise genutzt wie der harmonisierte EU-Verbraucherpreisindex ohne Tabakwaren (HVPIxT). Die aktuelle Schtzung des HVPIxT wird monatlich im Voraus verffentlicht und dient als Referenz fr die meisten inflationsindexierten Anleihen und verbeteiligen sich als Teilhaber eines Unternehmens an Produktionsanlagen, an dem Know-how und letztlich an dem Wert der produzierten Waren bzw. Dienstleistungen diese sollten bei zunehmender Inflation an Wert steigen. Allerdings gilt es zu differenzieren: Geht die Geldentwertung wie hufig einher mit stark steigenden Zinsen, kann dies den Aktienmarkt als Ganzes bremsen. Negativ betroffen sind in dem Fall insbesondere Papiere von Unternehmen, die auf hohen Schulden sitzen oder die ihr Wachstum grtenteils mit Krediten finanzieren. Anders sieht es bei kapital- und substanzstarken Firmen mit stetigem und sicherem Geldfluss aus oder bei Unternehmen, deren Produkte mit zunehmender Inflation im Wert steigen. So drfte die Geldentwertung den lpreis nach oben treiben Treibstoff fr die Kurse von lkonzernen. Gleiches gilt fr Bergbauunternehmen: Ihre gefrderten Produkte wie Gold, Silber oder Eisenerz verteuern sich bei steigender Inflation, was sich wiederum positiv auf den Unternehmenswert niederschlgt. Auch Immobiliengesellschaften sollten von der hohen Wertbestndigkeit ihrer Portfolien profitieren. Einschrnkend muss jedoch erwhnt werden, dass die Notenbanken der Industrienationen gleichzeitig versuchen, mit hheren Zinsen der Inflation Herr zu werden. Werden die Zinsen angehoben, verknappt sich die Geldmenge und die Inflation wird eingedmmt, was sich aber dmpfend auf Brse und Konjunktur auswirkt. Fraglich ist indes, wie gut dieser Eingriff im aktuellen politischen Umfeld Stichwort: Schuldenkrise gelingt. Zu den klassischen Gewinnern am Aktienmarkt in Zeiten wachsender Inflation zhlen auch zuknftig einnahmen- und substanzstarke Versorger sowie Nahrungsmittelkonzerne. Dank wachsender Weltbevlkerung verfgen vor allem Letztere ber eine stabile Geschftsbasis. Wichtig dabei ist, dass die jeweiligen Unternehmen das insgesamt hhere Preisniveau bzw. die hheren Kosten an ihre Kunden durch hhere Preise weiterreichen knnen. Eine entsprechende Preismacht haben hauptschlich Unternehmen mit starken Marken oder solche, deren Produkte sich nicht austauschen lassen oder unverzichtbar sind. Beispiele dafr sind Telekommunikationsanbieter sowie markenstarke Konsumgterherstel-

Staatshaushalte sanierenDabei htte eine hhere Inflation fr die Staatshaushalte durchaus einen Vorteil: Sie wrde die Haushaltsdefizite schneller schmelzen lassen. Diese waren infolge der Finanzkrise und der damit verbundenen Bankenrettungs- und Konjunkturpakete immens gestiegen. Auch die konjunkturbedingt reduzierten Steuereinnahmen in einigen EU-Staaten sorgten fr eine deutliche Zunahme der Staatsschulden. Mittelfristig wird es gem den Experten der WestLB darauf ankommen, dass die Notenbanken gegen alle mglichen politischen Widerstnde die betrchtliche Liquiditt bei anziehender Konjunktur tatschlich auch wieder einsammeln und die Zinsen entsprechend stark straffen werden. Weiter ist es notwendig, eine Konsolidierungspolitik durchzusetzen, die signifikante Ausgabesenkungen und zum Teil auch Steuererhhungen beinhaltet. Sollte diese Politik nicht erfolgreich sein, sehen die Experten der WestLB

Zu den klassischen Gewinnern am Aktienmarkt in Zeiten wachsender Inflation zhlen auch zuknftig einnahmen- und substanzstarke Versorger sowie Nahrungsmittelkonzerne.gleichbaren Produkte im Euroraum. Fr die Berechnung des HVPIxT werden die Lnder entsprechend ihrem Bruttoinlandsprodukt gewichtet. Die Gewichtung und die im HVPIxT enthaltenen Waren und Dienstleistungen werden in regelmigen Abstnden angepasst.

Eine Anlageentscheidung, die ausschlielich aus dem Blickwinkel der Inflationssicherheit getroffen wird, ist eher eine schlechte Entscheidung, und ein vollstndiger Inflationsschutz des nominal eingesetzten Kapitals allein muss noch lngst nicht ausreichend sein.ler. Auf viele dieser Aktienwerte gibt es auch eine Vielzahl von Zertifikaten, die einen risikoreduzierten Einstieg ermglichen. Ob Aktienengagement oder Produktstruktur mit Inflationsausgleich verschiedene Wege knnen fr die Anleger zu einer positiven Realrendite fhren. Klar ist aber auch: Eine Anlageentscheidung, die ausschlielich aus dem Blickwinkel der Inflationssicherheit getroffen wird, ist eher eine schlechte Entscheidung, und ein vollstndiger Inflationsschutz des nominal eingesetzten Kapitals allein muss noch lngst nicht ausreichend sein.

Firmen genau analysierenNoch besser geeignet erscheinen Sachanlagen wie Aktien oder Immobilien. Gerade Aktien werden von vielen Anlegern kaum als Inflationsschutz wahrgenommen. Aktionre

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Korrelationsprodukte erfllen ihr LeistungsversprechenQualittsstandards bei der Produktentwicklung mssen aber eingehalten werden Interessante Alternative fr sicherheitsorientierte AnlegerBrsen-Zeitung, 22.10.2011 Korrelationsprodukte sind fr sicherheitsorientierte Anleger eine interessante Alternative zu klassischen Kapitalschutzzertifikaten. Diesen Zertifikaten liegt ein Korb aus mehreren Aktien zugrunde. Mit ihnen lassen sich whrend der Laufzeit regelmige Kuponzahlungen erzielen. In der Regel verfgen sie dabei ber eine festgelegte Mindestverzinsung mit der Chance auf mehr. Ihnen werden aber eine ganze Reihe von Vorurteilen entgegengehalten. Zeit, diese auf den Prfstand zu stellen. Kapitalschutzzertifikate mit Kuponzahlungen sind nach Ansicht von Bankberatern und Vermgensverwaltern ein geeignetes Substitut zu konservativen Anlageformen. Das zeigt eine Studie der Steinbeis Hochschule Berlin aus dem Jahr mit Kapitalschutz. Diese werden von 65 % der Berater als geeignetes Substitut fr eine Aktienanlage angesehen. Die befragten Branchenexperten schtzen also an Kupon-Kapitalschutzzertifikaten Von vor allem den SicherMatthias Kinttof heitsaspekt. Und sie weisen dieser Gattung ein positives Rendite-Risiko-Profil zu. Dennoch halten sich in der ffentlichen Diskussion verLeiter schiedene Irrtmer hartProduktmanagement nckig: und -entwicklung bei Irrtum Nummer 1: der DZ Bank Korrelationsprodukte lohnen sich nicht fr Anten), Termingeldern (42 %), Bank- leger. Korrelationsprodukte sind Kaschuldverschreibungen (56 %) oder pitalschutzprodukte und richten sich Staatsanleihen (43 %). Im Unter- an sicherheitsorientierte Anleger, schied zu Partizipationszertifikaten die gleichzeitig eine Chance auf eine 2010. Die Befragten sehen in ihnen eine gute Alternative fr die Anlage in Sparbchern (47 % der Befragansehnliche Rendite suchen. Ziel der Korrelationsprodukte ist, Anlegern eine Rendite ber dem Tagesgeldzins zu bieten. Mglich wird dies unter anderem durch die Abhngigkeit der Verzinsung von der Entwicklung eines Aktienkorbs: Dividendenzahlungen und die Wertentwicklung der Aktien werden dabei umgemnzt in die Chance auf Hchstkupons. Ein aktuelles Korrelationsprodukt mit Kapitalschutz der DZ Bank (VarioZins-Zertifikat) bietet beispielsweise die Chance auf eine effektive jhrliche Rendite von 4,4 %, wenn in jeder der fnf Zinsperioden der Hchstkupon von 5 % gezahlt wird. Solche Renditechancen sind bei einer Anlage mit hundertprozentigem Kapitalschutz und guter Bonitt sonst am Kapitalmarkt nicht zu finden. Allerdings sind auch Korrelationsprodukte abhngig von der Marktentwicklung, so dass nicht immer der Hchstkupon gezahlt wird. So ist wie bei fast allen Geldanlagen auch die Markterwartung des Anlegers bei der Kaufentscheidung wichtig. Gleichzeitig beschrnkt sich das Anlagerisiko bei diesen Strukturen darauf, dass die Anleger im schlechtesten Fall nur die Mindestverzinsung erhalten. Aber schon mit einer garantierten Mindestverzinsung, die meist zwischen 1 und 2 % pro Jahr liegt, bertrifft die Verzinsung in der Regel den Zinssatz von Anlagen wie Sparbuch oder Tagesgeld. Die Vergangenheit zeigt, dass die Korrelationsprodukte mit Kapitalschutz ihr Produktversprechen einhalten und hufig eine Verzinsung bieten, die ber dem Marktzinsniveau liegt. So haben VarioZins-Zertifikate auf Basis von ber 1 000 Emissionen seit 2002 einen durchschnittlichen Kupon von gut 3,9 % pro Zertifikat und Zinsperiode ausge-

Vier Irrtmer ber KorrelationsprodukteSie lohnen sich nicht fr Anleger. Die Gefahr, dass eine Aktie die Schwelle durchbricht, ist hoch. Sie sind komplex und intransparent. Sie sind teuer.

Intelligentes Quote Management sichert HandelsqualittPerfektes Zusammenspiel zwischen Mensch und Technik Brsen-IT mit intelligenten Filtern schtzentenstau wird vermieden. Weitere intelligente Filter sorgen dafr, dass die Kernsysteme nicht mit Daten belastet werden, die fr die Orderbearbeitung nicht unmittelbar ntig sind. So lsst sich der Kern des Handelssystems vor zu groen Datenmengen schtzen und bleibt auch in turbulenten Phasen leistungsfhig. Dem Anleger stehen zuverlssig aktuelle Quotierungen fr alle relevanten Produkte zur Verfgung. Daran haben natrlich Von Christoph Lammersdorf auch die Emittenten groen Anteil: Seit 2007 haben sie viel in ihre ITSysteme investiert, sodass sie den von uns geforderten Quotierungsverpflichtungen mit hoVorsitzender der her Zuverlssigkeit nachGeschftsfhrung der kommen knnen. Boerse Stuttgart Auch die Brse StuttHolding gart entwickelt ihre Systeme kontinuierlich weiFrhjahr und im August einen rei- ter, um der stndig wachsenden Anbungslosen Handel zu gewhrleisten. zahl an strukturierten Produkten Die Brse Stuttgart konnte auch in und der zunehmenden Volatilitt bei diesen schwierigen Marktphasen ihr Basiswerten und verbrieften DerivaVersprechen an private Anleger hal- ten gerecht zu werden. Aber die ten, eine schnelle und zuverlssige Rolle unserer Handelsexperten ist Ausfhrung der Orders zum besten und bleibt dabei zentral: Sie legen die Parameter der automatisierten verfgbaren Preis sicherzustellen. Orderbearbeitung fest, prfen die Quote Updates der Emittenten und Zuverlssige Plattform erkennen eventuelle Fehler, bevor es falschen Preisermittlungen Hohe Handelsqualitt hngt von zu der Zuverlssigkeit der Handelsplatt- kommt. Im Gegensatz zum Compuform ab. Deshalb hat die Brse Stutt- ter kann ein Handelsexperte auch gart in ihrem hybriden Marktmodell einschtzen, bei welchen Orders Prleistungsfhige IT und menschliche fungs- und Betreuungsbedarf beExpertise kombiniert. Wir vertrauen steht und welche sich nicht fr eine nicht ausschlielich auf vollautoma- automatische Ausfhrung eignen, tische Systeme, sondern auch auf etwa aufgrund ihres Volumens. Alle den Verstand unserer Handelsexper- anderen Orders arbeitet das Handelsten, die im Zweifelsfall das letzte system automatisiert ab, damit der Wort haben. Das perfekte Zusam- Handelsexperte nicht von zeitraumenspiel zwischen Mensch und benden Routinevorgngen in AnTechnik trgt nicht zuletzt dafr spruch genommen wird. Sorge, dass die Quotierung im Handel mit verbrieften Derivaten korZu komplex fr die IT rekt luft auch dann, wenn die Mrkte sich stark bewegen. WhEin vollautomatisches Handelssysrend normaler Marktphasen neh- tem ohne Experten aus Fleisch und men unsere Handelssysteme im Blut ist fr die Brse Stuttgart nicht Durchschnitt rund 1 Milliarde Quo- vorstellbar. Ein Grund ist das vielfltierungen pro Tag von den Emitten- tige und heterogene Produktuniverten entgegen. In den jngsten volati- sum bei verbrieften Derivaten. Whlen Phasen summierten sich die rend etwa bei Aktien eine berschauQuote Updates an Spitzentagen auf mehr als 1,7 Milliarden, bei mehreren zehntausend Preisermittlungen. Wir vertrauen nicht Um Anlegern stets aktuelle und verlssliche Quotierungen anzubieausschlielich auf ten, setzt die Brse Stuttgart in techvollautomatische nischer Hinsicht auf intelligente Filter. So lsst sich sicherstellen, dass Systeme, sondern pltzlich eingehende hohe Datenauch auf den Verstand mengen nicht die Systeme verstopfen. Denn dies htte gravierende Ausunserer Handelswirkungen: Ohne aktuelle Quotieexperten, die im rungen funktioniert die Limitberwachung in den Handelssystemen nicht Zweifelsfall das letzte richtig, und Orders werden teilweise Wort haben. versptet oder gar nicht ausgefhrt meist zum Nachteil des Anlegers. Auch die automatisierten Prozesse der Orderbearbeitung laufen dann bare Anzahl vergleichbarer Papiere nicht mehr reibungslos ab. Sie wer- den rein automatischen Handel eher den mit veralteten Daten versorgt, begnstigt, existieren auf jeden Badie bei der Validierungsprfung im siswert zahlreiche derivative ProSystem durchfallen. dukte mit unterschiedlichen LaufzeiEine Mglichkeit, die Brsen-IT zu ten und Strukturen. Bei dieser Komentlasten, besteht darin, aus der im- plexitt wrden ohne menschliche mensen Menge an eingehenden Spezialisten zwangslufig mehr FehQuote Updates der Emittenten pro ler im Zusammenhang mit QuotieZeitintervall nur die aktuellste Quo- rungen und damit einhergehenden tierung herauszugreifen. So mssen Preisermittlungen auftreten. die Updates nicht einzeln nacheinanGerade whrend volatiler Handelsder verarbeitet werden, und ein Da- phasen ist Geschwindigkeit bei der Brsen-Zeitung, 22.10.2011 In diesem Jahr haben wir gleich mehrere turbulente Marktphasen gesehen. Das Reaktorunglck in Japan und die Sorgen um die Eurozone haben fr enorme Volatilitt gesorgt und die Brsen weltweit vor groe Herausforderungen gestellt. Die Herausforderung fr die Brsen war es, trotz dieser extremen Ereignisse im Orderbearbeitung extrem wichtig. Deshalb werden an der Brse Stuttgart drei Viertel aller Orders im Derivatebereich mittlerweile automatisiert bearbeitet. Dies ist nur mit aktuellen und validen Quotierungen mglich. Kurze Zeitintervalle und damit geringe Sprnge zwischen den einzelnen Quote Updates gewhrleisten hochwertige Limitberwachung und Orderbearbeitung, auch wenn in turbulenten Marktsituationen die Anzahl der Orders sprunghaft ansteigt. Damit alle Informationen auch zeitgerecht beim Privatanleger ankommen, arbeiten wir eng mit den Informationsdiensten zusammen. So stellen wir sicher, dass diese auch in hektischen Phasen die Daten der Brse Stuttgart realtime auf die Bildschirme der Anleger liefern knnen. mer schneller, nicht zuletzt aufgrund des Anstiegs computergenerierter Orders. Die Anforderungen an die Verarbeitung von Quote Updates werden damit weiter wachsen. Als fhrender Handelsplatz fr verbriefte Derivate trgt die Brse Stuttgart dieser Entwicklung Rechnung. Nur so knnen wir unserem Anspruch gerecht werden, privaten Anlegern den Markteintritt und Marktaustritt auch whrend turbulenter Phasen zu bestmglichen Bedingungen zu ermglichen.

zahlt. Damit haben diese Zertifikate Anlegern in den letzten neun Jahren eine Verzinsung geboten, die 1 % ber der durchschnittlichen Verzinsung einer Anlage in Bundesobligationen liegt.

Risiko ist relativIrrtum Nummer 2: Bei Korrelationsprodukten ist die Gefahr hoch, dass eine Aktie die Schwelle durchbricht. Richtig ist: je mehr Aktien im Korb enthalten sind, umso hher ist auch das Risiko, dass eine der Aktien die Schwelle durchbricht. Das Risiko eines Schwellenbruchs steigt auerdem mit der Anzahl der Beobachtungstage. Das Risiko einer Barriereverletzung sinkt, je weniger Branchen und Herkunftslnder in dem Korb enthalten sind. Zudem sollten mglichst tiefe Barrieren angesetzt werden. Dies ist vor allem in Zeiten Fortsetzung Seite B 6

Tempo wird weiter zulegenDer Handel mit verbrieften Derivaten wird noch weiter an Tempo gewinnen. Denn auch die Mrkte fr die diversen Underlyings werden im-

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Sonderbeilage

Sonnabend, 22. Oktober 2011

Die Rollproblematik bei l-Futures ist zu umgehenIn Indizes mit Alternativen zum statischen Rollverhalten der etablierten Tracker-Zertifikate oder in kurvenneutrale Rohstoffindizes investierenBrsen-Zeitung, 22.10.2011 Indexzertifikate auf Rohl bieten eine einfache und transparente Mglichkeit, an Rohlpreisen zu partizipieren. Allerdings sollten Anleger einige Punkte bei der Auswahl des richtigen Zertifikats bercksichtigen. Es gibt weltweit zwei dominierende lsorten, die im Preisverhalten divergieren. Da Rohstoffe nicht physisch gehandelt werden, gilt es, die Besonderheiten der Terminmrkte zu bercksichtigen. Mitentscheidend fr die knftige Wertentwicklung des l-Investments ist die Wahl des Basiswertes. Hierauf mssen Anleger ein besonderes Augenmerk werfen, da sich die verschiedenen Indexkonzepte gravierend voneinander unterscheiden. Sowohl die Anzahl der Rohstoffe im Index als auch die Gewichtungs- und Rollmethode spielen eine groe Rolle. Wer htte das gedacht: Lautete der Kurs fr ein Fass Rohl (entspricht 159 Litern) der Sorte West Texas Intermediate (WTI) im Juli 2008 noch auf knapp 150 Dollar, kostete die gleiche Menge im Februar des laufenden Jahres weniger als 36 Dollar. Seit diesem Tief hat der Rohlpreis wieder zugelegt und bewegt sich nun um die 90 Dollar je Fass. Es stellt sich nun die Frage: Wie geht es mit dem lpreis weiter, und wie knnen Anleger daran partizipieren? mung konfrontiert sind. Dennoch gibt es zahlreiche Marktteilnehmer, die davon ausgehen, dass mittel- bis langfristig das zunehmende Wachstumstempo in den Schwellenlndern knnte es sich um ein temporres Phnomen handeln, denn im vergangenen Jahr lag der durchschnittliche Spread bei knapp 1 Dollar. WTI spiegelt weniger die Situation der Weltwirtschaft wider als vielmehr die Situation der lvorrte und lnachfrage der USA. China Von und Indien beispielsHeiko Geiger weise kaufen kein WTIl. Sie kaufen l vom Persischen Golf, dessen Preis sich nach der Nordseesorte Brent Crude richtet. Die Nachfrage Head of Public der wachstumsintensiDistribution Deutschven Schwellenlnder land & sterreich bei richtet sich somit mehr der Bank Vontobel nach dem Brent-CrudePreis. Ein deutlich zubei gleichzeitig weltweit schrumpfen- nehmendes Handelsvolumen in den Rohstoffvorkommen zu hheren Brent Crude gegenber WTI unterErdlpreisen fhren knnte. Eine streicht diese nachhaltige Verschietechnisch immer aufwendigere und bung in der Nachfragestruktur des kapitalintensivere Frderung von globalen lmarktes. Anleger sollten Rohl knnte diese Entwicklungsrich- sich diese Besonderheit des lmarktung verstrken. Der renommierte tes vergegenwrtigen und sich im Opec-Rohstoffanalyst Charles Maxwell ist der Meinung, dass das Maximum der Frderung von Rohl unmittelbar bevorsteht und im Jahre Sowohl die Anzahl 2017/2018 berschritten sein der Rohstoffe im knnte. Mittel- bis langfristig rechnen daher sowohl die Opec als auch Index als auch die das Verbandspendant der VerbrauGewichtungs- und cherlnder in Form der International Rollmethode spielen Energy Agency (IEA) mit steigenden lpreisen auch wenn beide Organieine groe Rolle. sationen fr die kommenden Quartale die lprognose reduziert haben. als der aktuelle Spot-Preis). Anleger knnen in der Regel nicht linear am lpreis partizipieren, weil sie nicht direkt in l investieren knnen. Mit Hilfe von Partizipationszertifikaten knnen Anleger mittelbar auf die Wertentwicklung der Rohlpreise setzen. Allerdings gilt es zu beachten, dass diese Rohstoffanlage in Terminkontrakten stattfindet, die regelmig vor dem Verfall der jeweiligen Kontrakte erneuert werden mssen. Wollen Anleger langfristig investieren, mssen die Kontrakte, kurz bevor sie auslaufen, in neue, lngerfristige Kontrakte berfhrt werden. Diesen Prozess nennt man in der Fachsprache Rollen. Dabei knnen je nach Verlauf der Terminkurve Verluste oder Gewinne anfallen. scheidender Nachteil dieser sogenannten Contango-Fighter ist die reine Konzentration auf ContangoFormationen. Diese Produkte haben keinen Benchmark-Charakter und bilden den Rohlmarkt nur selektiv ab. Volumen (Open Interest) der einzelnen Kontrakte am Terminmarkt. Es werden Positionen entlang der gesamten Futures-Kurve in WTI oder Brent Crude gehalten, die ebenfalls am Open Interest der jeweiligen Laufzeiten ausgerichtet sind. Die Indexzusammensetzung erfolgt jhrlich. Die einzelnen Rohstoffpositionen werden monatlich gerollt. Die Index-Investition erfolgt transparent und streng regelbasiert entlang der gesamten Futures-Kurve mit einer Gewichtung der einzelnen Laufzeiten nach dem ausstehenden Kontraktvolumen. Die Verteilung auf alle Laufzeiten, in denen es offene Positionen gibt, kann helfen, den Einfluss des Rollprozesses auf die Gesamtrendite zu optimieren. Zu beachten bleibt allerdings, dass mgliche Rollgewinne ebenso geglttet werden wie Rollverluste, sodass der Anleger von diesen nur marginal eben kurvenneutral profitieren kann.

Achtung Contango-FalleViele Anleger nutzen bei Investments in Einzelrohstoffe Zertifikate auf die klassischen Indizes, die rollierend den nchstflligen Future abbilden. In Contango-Situationen knnen diese Zertifikate erhebliche Rollverluste generieren, da sie kontinuierlich in den nchstflligen Kontrakt rollen. Um diese Contango-Falle zu umgehen, haben Banken Indizes entwickelt, die Alternativen zu dem statischen Rollverhalten der etablierten Tracker-Zertifikate aufweisen. Die eine Gruppe von Indizes versucht ber einen modifizierten Rollkalender eine Contango-Optimierung zu erreichen, whrend die andere Gruppe an rolloptimierten Indizes nicht in den nchstflligen Kontrakt investiert, sondern das Investment ber lngerlaufende Kontrakte verteilt, um somit die Steigung der Terminkurve zu optimieren. Ein ent-

Mit Hilfe von Partizipationszertifikaten knnen Anleger mittelbar auf die Wertentwicklung der Rohlpreise setzen. Allerdings gilt es zu beachten, dass diese Rohstoffanlage in Terminkontrakten stattfindet, die regelmig vor dem Verfall der jeweiligen Kontrakte erneuert werden mssen.Darber hinaus verlieren sie an Dynamik, wenn die Situation im Terminmarkt in Backwardation dreht. Einen Schritt weiter gehen sogenannte kurvenneutrale Rohstoffindizes. Die J.P.-Morgan-CommodityCurve-Indizes (JPMCCI) auf WTI und Brent Crude streben danach, die Kriterien fr einen modernen l-Benchmark-Index zu erfllen. Diese lindizes bilden den Rohstoffmarkt in einer Breite und Tiefe ab, die herkmmliche lindizes und rolloptimierte lindizes nicht bieten. Mageblich fr die Gewichtung ist stets das ausstehende

Hybridstrategie nutzenEine Alternative zu Future-basierten lzertifikaten kann eine Hybridstrategie wie der Vontobel Oil Strategy Index sein, die bei Contango-Situationen in einen Aktienbasket und bei Backwardation-Situationen in lFutures investiert. Analysen des Indexanbieters Structured Solutions haben gezeigt, dass l und nordamerikanische laktien in Contango-Phasen eine sehr hohe Korrelation aufweisen. Bei Contango-Situationen wird gleichgewichtet in die zehn nach Marktkapitalisierung grten lunternehmen in den USA und Kanada investiert. Jeden Monat wird die aktuelle Situation am Rohlmarkt neu beurteilt und dementsprechend in l-Futures oder in den Aktienkorb investiert.

lpreis wird wohl steigenAufgrund einer rcklufigen Konjunktur in den Industrielndern und einer allgemeinen Abkhlung der Weltwirtschaft rechnet die Organisation Erdl exportierender Lnder Opec in ihrem Monatsbericht fr September mit einer kurzfristig geringeren lnachfrage. Die Opec beobachtete dabei in nahezu jedem greren Industrieland eine deutliche Abschwchung des Wachstums. Verstrkend kommt hinzu, dass auch Schwellenlnder wie Indien und China mit einer Wachstumsverlangsa-

WTI und Brent dominierenGegenwrtig wird der Rohlmarkt von zwei lsorten dominiert. Die Nordseesorte Brent Crude notierte am 14. September bei ca. 111 Dollar je Barrel (159 Liter), die USlsorte WTI bei ca. 88 Dollar je Barrel. Die Preisdifferenz hat somit bereits ber 20 Dollar erreicht. Hierbei

Klaren sein, welchen Basiswert sie handeln. Einen Hinweis darauf gibt beispielsweise die Terminkurve der beiden Rohlkontrakte. Whrend WTI derzeit in einer starken Contango-Formation (Terminpreis ist hher als der aktuelle Spot-Preis) notiert, weist Brent Crude eine sich in Backwardation befindende Terminkurve auf (Terminpreis ist niedriger

Korrelationsprodukte erfllen ihr . . .Fortsetzung von Seite B 5 mit hoher Schwankungsintensitt (Volatilitt) mglich, ohne dass sich die Ertragschance reduziert. Je weniger Aktien im Korb enthalten sind, desto besser lsst sich der Korb auch fr Anleger beobachten. Bei den VarioZins-Zertifikaten werden heute maximal zehn Referenzaktien zugrunde gelegt. zeitpunkt durch unser Research mit Kaufen beurteilt sind. Die Zusammensetzung des Aktienkorbs wird zudem derart gestaltet, dass ein mglichst optimales Chance-Risiko-Verhltnis entsteht. Allerdings kann auch ein sorgfltig ausgewhlter Aktienkorb nicht verhindern, dass es in hochvolatilen Phasen zu Schwellenbrchen kommt, wie beispielsweise im Herbst 2008 bis zum Frhjahr 2009 oder seit August 2011. Irrtum Nummer 3: Korrelationsprodukte sind komplex und intransparent. Je besser ein Anleger ein Produkt versteht, desto eher kann er die Wertentwicklung eines Zertifikates nachvollziehen. Hufig reicht es dazu aus, die Funktionsweise und das Auszahlungsprofil zu kennen und damit zu wissen, wann das jeweilige Anlageprodukt einen Gewinn erzielt und wann ein Verlust auftreten knnte. Die Kundenberater der Banken werden dabei untersttzt, anlegergerecht zu beraten. Fr Transparenz sorgen auch die Produktinformationsbltter. Sie erlutern bersichtlich und leicht verstndlich die Funktionsweise und die Risiken des Investments. Irrtum Nummer 4: Korrelationsprodukte sind teuer. Wichtig ist, dass die Kosten fr Anleger transparent sind. Nur so knnen Anleger entscheiden, ob sie bereit sind, diese Kosten zu tragen oder nicht. Die Emittenten fhren die anfallenden Kosten im jeweiligen Produktinformationsblatt auf. Zudem sind Anlageberater gegenber ihren Kunden verpflichtet, sie ber die Art und Hhe der Gebhren aufzuklren.

Zustzliche SicherheitEmittenten entwickeln bereits bewhrte Strukturen im Sinne der Anleger weiter. Fr zustzliche Sicherheit sorgen Produktvarianten, die die Anzahl der Aktien whrend der Laufzeit kontinuierlich reduzieren, indem beispielsweise nach jeder Zinsperiode die Aktie mit der schwchsten Wertentwicklung ersatzlos aus dem Korb gestrichen wird. Damit soll verhindert werden, dass die negative Entwicklung einer

Gebhren sind berschaubarBei Korrelationsprodukten fallen in der Regel nur eine Vertriebsgebhr und der Ausgabeaufschlag an. Die Vertriebsgebhr ist dabei bereits im Ausgabepreis enthalten. Managementgebhren, erfolgsabhngige Provisionen oder Bestandsprovisionen gibt es bei Korrelationsprodukten nicht. Besonders attraktiv sind Korrelationsprodukte, die in Phasen mit einer hohen Volatilitt an den Aktienmrkten emittiert werden, weil sie dann niedrigere Barrieren bieten knnen als sonst. In Zeiten hoher Zinsniveaus steigt bei neu emittierten Produkten in der Regel die Hhe der Kupons. Korrelationsprodukte stehen gleichermaen fr Sicherheit und Performance. Doch klar ist auch: die Produkte mssen nicht nur eine attraktive Renditechance in Aussicht stellen, Anleger sollten auch eine realistische Chance haben, diese Rendite zu erhalten. Dafr bedarf es der genannten Qualittsstandards in der Produktentwicklung. Werden diese eingehalten, erfllen diese Strukturen ihr Leistungsversprechen.

Kapitalschutzzertifikate mit Kuponzahlungen sind nach Ansicht von Bankberatern und Vermgensverwaltern ein geeignetes Substitut zu konservativen Anlageformen.Aktie dauerhaft die Wertentwicklung des Zertifikates mindert. Durch die Verringerung der Korbbestandteile sinkt damit auch in jeder Zinsperiode das Risiko eines Barrierebruchs. In der letzten Periode verfgen die VarioZins-Zertifikate bei einer sechsjhrigen Laufzeit beispielsweise nur noch ber fnf Werte. Die Rckschau zeigt zudem, dass Barrierebrche seltener vorkommen als gemeinhin angenommen: In den letzten neun Jahren haben bei der DZ Bank gut 60 % aller emittierten Korrelationsprodukte Kupons ber dem garantierten Mindestzins gezahlt. Mit einer grndlichen Auswahl der Korbbestandteile soll zustzlich dafr gesorgt werden, dass die Barrieren intakt bleiben. Dazu sind bei uns fr den internen Auswahlprozess in der Produktentwicklung verbindliche Qualittsstandards definiert worden. Ein Kriterium ist, dass nur solche Aktien in Betracht kommen, die zum Emissions-

Informationen gibts im NetzAnleger, die sich whrend der Laufzeit ber die Entwicklung ihrer Anlage informieren wollen, finden aktuelle Informationen auf der Webseite des Emittenten. So verffentlicht die DZ Bank auf ihren Derivate-Websites akzent-invest.de sowie eniteo.de die aktuellen Kurse der einzelnen Korbwerte eines Korrelationsproduktes. Barrierebrche werden dort ebenfalls angezeigt.

Impressum

Brsen-ZeitungSonderbeilage

Optionsscheine & ZertifikateAm 22. Oktober 2011 Redaktion: Alexandra Baude Anzeigen: Dr. Jens Zinke Technik: Tom Maier Typografische Umsetzung: Gabriele Henke

Verlag der Brsen-Zeitung in der Herausgebergemeinschaft WERTPAPIERMITTEILUNGEN Keppler, Lehmann GmbH & Co. KG, Dsseldorfer Strae 16, 60329 Frankfurt am Main, Tel.: 069/2732-0, (Anzeigen) Tel.: 069/2732-115, Fax: 069/233702, (Vertrieb) 069/234173. Geschftsfhrer: Ernst Padberg Druck: Westdeutsche Verlags- und Druckerei GmbH; Kurhessenstrae 46, 64546 Mrfelden-Walldorf