Thema 11 Organpflichten bei Unternehmensübernahmen 31. Mai 2001

Thema 11 - Organpflichten bei Unternehmensübernahmen - 31. Mai 2001

Thema 11Thema 11

Organpflichten bei Organpflichten bei UnternehmensübernahmenUnternehmensübernahmen

31. Mai 200131. Mai 2001

Boris Rupperti, Stephan Späthe und Thorsten Wiesel


• Leitungs- und Überwachungspflicht

• Aktuelle Diskussion der Neutralitätspflicht

– Verteidungsmaßnahmen und ihre Auswirkung auf den Aktienkurs

• Sinn und Unsinn von Vorratsbeschlüssen

• Bestechung von Dr. Esser & Co.

Agenda


Organpflichten

Leitungspflichten

Berichtspflicht

Neutralitätspflicht ?

Vorstand

Aufsichtsrat

Hauptversammlung

Überwachungspflicht

???


Organpflichten nach dem Aktiengesetz

•

• § 76: Eigenverantwortliche Leitung des Unternehmens

• § 77: Gemeinschaftliche Geschäftsfühung

• § 93: Wahrung der Sorgfalt eines ordentlichenGeschäftsführers

• § 91 II: Treffen geeigneter Maßnahmen, um den Fortbestand der Gesellschaft gefährdende Entwicklungen frühzeitig zu erkennen

Vorstandspflichten / Leitungspflichten


• § 90: Dem Aufsichtsrat ist über die beabsichtigte Geschäftspolitik und andere grundsätzliche Fragen der Unternehmensplanung zu berichten


Vorstandspflichten / Berichtspflicht


• § 111: Der Aufsichtsrat hat die Geschäftsführung zu überwachen

hierbei ist das Handeln amUnternehmensinteresse auszurichten

• § 116: Sorgfaltspflicht identisch mit der des Vorstandes (§93 AktG)

Einberufung der HV, wenn das Wohl der Gesellschaft es erfordert


Aufsichtsratspflichten / Überwachungspflicht


• Maßnahmen und irreführende Erklärungen, die zu außergewöhnlichen Kursschwankungen bei Wertpapieren der Zielgesellschaft führen könnten, sind während der Angebotsfrist zu unterlassen

Organpflichten nach dem Übernahmekodex

Neutralitätspflicht der Ziel- und Bietergesellschaft


• Es sind während der Angebotsfrist keine Maßnahmen zu

ergreifen, die dem Interesse der Wertpapierinhaber,

das Angebot des Bieters anzunehmen, entgegenstehen,

z.B. Ausgabe neuer Wertpapiere

• Änderung des Akiv- oder Passivbestandes in erheblichem Umfang der Abschluss von Verträgen, die außerhalb der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit liegen

Organpflichten nach dem Übernahmekodex

wesentliche Ausnahme: Beschlüsse der HV nach Angebotsabgabe

Neutralitätspflicht vom Vorstand und Aufsichtsrat der Zielgesellschaft


• Leitungs- und Überwachungpflicht





Agenda


Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen

Artikel vom Handelsblatt 23.05.2001

• „(...) auch feindliche Übernahmen durch ausländischer Bieter“

• „Deutsche AG´s sollen sich vor Übernahmen schützen können, insbesonders durch Barrikaden (...)“

• „Aber Giftpillen sind nicht gesund.“

• „Darf die ganze Welt sich durch Giftpillen gegen feindliche Über- nahmeangebote schützen, nur deutsche Unternehmen nicht?“

• „(...) was für unsere Wirtschaft insgesamt richtig ist.“

• „(...) nicht „Her mit den Giftpillen!“, sondern „Wertminderungsverbot.“

Abwehrmaßnahmen

Wertminderung Neutralitätspflicht

„Hohe Hürden für Übernahmen schaden der Wirtschaft“



präventiv ad-hoc

• Stellungsnahme

• Kauf/Verkauf von VG

• White Knight

• Pac Man

• Greenmail

• Shareholder Value

• Aktienrückkauf

• Poison Pills

• Satzungszusätze

• Golden Parachute

1) Beschreibung 2) Anwendbar in Deutschland? 3) effektive Barriere?

Übersicht über Verteidigungsmaßnahmen



Satzungszusätze („shark repellents“)

• bedeuten geänderte Konditionen der Kontrollübernahme• Erhöhung der Mehrheitserfordernisse für

– Beschlussfassungen der HV– Satzungsänderungen

• Trennung von Aufsichtsrat und Vorstand und Einfluß auf Vorstand zwingend über AR

• Erhöhung der Mehrheitserfordernisse für Besetzung der Verwaltungsorgane

• zeitlich gestaffelte Vertragslaufzeiten

Beispiele präventiver Maßnahmen (1/2)




Fazit der Satzungszusätze

• sofortiger Austausch des Vorstands auch schon ohne Satzungsänderungen schwieriger als in USA

• Satzungsänderungen erschweren es einem Bieter zusätzlich bzw. Verzögen die

Kontrollerlangung

• durch Arbeitnehmermitbestimmung ist es nicht möglich, alle AR-Mitglieder zu ersetzen



Golden Parachute

• Abfindungszahlungen an das Management– Vorstandsbezüge werden von AR festgelegt

– Aufsichtsratsbezüge von HV festgelegt

• Angemessenheit der Bezüge in Deutschland:– im Verhältnis zu der Tätigkeit– Lage des Unternehmens

• exzessive Entschädigungszahlungen steht Angemessenheit der Bezüge entgegen

• Verstoß gegen Entschließungsfreiheit, d.h. extreme Zahlungen könnten AR in Handlungen

beeinflussen





Fazit des Golden Parachute

• Bezeichnung „golden“ in Deutschland nicht angebracht

• parachutes werden es nicht schaffen, einen Bieter von einer Übernahme abzuhalten

• Aufgrund der Beschränkung bezüglich der Höhe der möglichen Zahlungen durch AktG besitzen

sie keine abschreckende Wirkung

• Vereinbarungen wie in den USA sind hier nicht vorstellbar


Greenmail

• Rückkauf der Aktien des Bidders (mit Prämie)

– evtl. Verbunden mit „standstill agreement“

• Problem der Anwendbarkeit in Deutschland

– Verstoß gegen Gleichbehandlungsgrundsatz

– auf 10% des GK beschränkt

– HV-Beschluß: Kaufpreis, Zweck, Anteil am GK


Beispiel von ad-hoc Maßnahmen


Fazit des Greenmails

• Erwerb eigener Aktien durch KonTraG erleichtert

• Zweck muss im Voraus im HV-Beschluß genannt sein

• Effektivität aufgrund der Beschränkung auf 10 % fragwürdig


Beispiele von ad-hoc Maßnahmen



„management entrenchment hypothesis“

• Verteidigung im Interesse des Managements

• Joberhaltung / sinkende Übernahmewahrscheinlichkeit

• Kursfall nach Ankündigung

„shareholder interests hypothesis“

• Verteidigung im Interesse der Aktionäre

• Steigerung Kaufpreis / Signal für bevorstehende Übernahme

• kein Interessenskonfikt

• Kursanstieg nach Ankündigung

Wertminderungsverbot (1/3)


keine eindeutige Zuordnung möglich

• shark repellents / Satzungsklauseln

– negative Renditen, jedoch nicht signifikant

– später bei „staggered board“ traten signifikant neg. Renditen auf, bei „supermajority clauses“ aber nicht

• Greenmail

– Ankündigung des Aktienrückkaufs hat neg. Effekt jedoch nur i.V.m. standstill agreement

– ABER: Kurssteigerung bis Zeitpunkt des Rückkaufs




keine eindeutige Zuordnung möglich

•Abfindungszahlungen

– abnormale positive Renditen von 3 %

– negative abnormale Renditen gefunden

– Untersuchung bei Unternehmen, die sich gerade im Takeover-Prozess befanden

– kein Signaleffekt

– aber keine Signifikanz gefunden

– ..., die sich nicht im Takeover-Prozess befanden

– positive abnormale Renditen gefunden









Agenda


• Vorratsbeschlüsse sind nicht notwendig, um eine Übernahme zu verhindern, wenn die Aktionäre dies wollen. Haben nämlich die Aktionäre der Zielgesellschaft kein Interesse daran, dass die Gesellschaft übernommen wird, können sie das Angebot einfach ablehnen.

• Außerdem signalisiert ein Vorratsbeschluss, dass das Unternehmen suboptimal geführt wird und nimmt den Druck

vom Vorstand, shareholder-valueorientiert zu arbeiten

Vorratsbeschlüsse behindern die Effizienz des Kapitalmarktes (Markt für Unternehmenskontrolle),

notwendigen Wandel und damit Wohlstand

Thesen zu Vorratsbeschlüssen



Sinn und Unsinn von Vorratsbeschlüssen

• Ist die Neutralitätspflicht, die zu möglichen Übernahmen durch ausländische Bieter führt, vorteilhaft für den deutschen Markt ?

• Soll Waffengleichheit für deutsche Unternehmen geschaffen werden ?

• Führen Vorratsbeschlüsse zu Protektionismus oder führen zu einer Stärkung der Stellung der Aktionäre und sind sie somit vor allem im Sinne der Aktionäre ?

Fragen für die Diskussion







Agenda


Der Vorstand und Aufsichtsrat der Mannesmann AG

wurde durch die Zahlung von 100 Mio. DM

auf Kosten der Aktionäre bestochen!

Bestechung von Dr. Esser & Co.

Hypothese


- Verlust vom Job

- Gehaltseinbußen

- Verlust von Macht

- Verlust von Prestige

- Zeichen der Schwäche

- ...


Warum sollte der CEO einer Zielgesellschaft

einer feindliche Übernahme zustimmen? Principle Agent Problem

+ Interesse als privater Aktionär+ ...


• 20.09.99Mannesmann kündigt die Übernahme von Orange an

• 19.11.99Unfreundliche Übernahmeankündigung durch Vodafone AirTouch für die Mannesmann AG

• 23.12.99Beginn der Umtauschfrist

• 30.01.00Kooperation Vivendi / Vodafone AirTouche

• 03.02.01Einigung zwischen Hr. Gent und Dr. Esser

• 04.02.01- Zustimmung des Aufsichtsrates der Mannesmann AG

• 07.02.01Ende der Umtauschfrist

• 08.02.01Veröffentlichung 2. Supplementary Listing Particulars

• 12.04.01Zustimmung durch die Europäische Kommission


Chronologie der Ereignisse

- Anerkennungsprämie Dr. Esser

• 17.04.00 Anerkennungsprämie Herr Funke

• 10.12.99 Vereinbarung Dr. Esser Gehalt & Bonikikation


• Dr. Esser Gehalt & Bonifikation 15,2 Mio. DMLeistungsbonus 12,6 Mio. DMAnerkennungsprämie € 15,9 Mio.

• Prämien an 3 Vorstände und 11 Manager 30,0 Mio. DM

• Hr. Funke Anerkennungsprämie 6,0 Mio. DM


Aufschlüsselung der 100 Mio. DM

95,9 Mio DM


• „Herr Dr. Esser soll auf Initiative des Großaktionärs Hutchison Whampoa und nach einer zwischen Hutchison und Vodafone getroffenen Abstimmung eine Anerkennungsprämie in Höhe von 10 Millionen Britischen Pfund erhalten. Der Ausschuss stimmt diesem zu. Die Prämie wird gezahlt, wenn Vodafone die Aktienmehrheit erworben hat“


Zwei Meinungen bezüglich der Anerkennungsprämie an Dr. Esser

Quelle: Aufsichtsratsprotokoll vom 04.02.00

• „Teil der Verhandlungen zwischen Esser und Gent“Quelle: Aussage Klaus Zwickel, IG-Metall Vorsitzender


• Jensen/Murphy (1990)€ 15,9 Mio. / (€ 350,50 - € 266,40) x 515.515.996 Aktien = € 15,9 Mio. / € 43,5 Mrd.

= 0,04%• EPS

€ 15,9 Mio. / 517.515.996 Aktien

= € 0,03 ( bei einer Esser-Prämie von 84,10 )

• Elastizität[ € 15,9 Mio. / € 14,2 Mio.] / [ € 43,5 Mrd. / € 137,9

Mrd.] = 3,5


Relative Betrachtungen bezüglich der Anerkennungsprämie


• Wurden Esser und Co. Bestochen? Ja!

• Stimmt der Betrag von 100 Mio. DM?Nicht ganz, da dies auch Gehaltszahlungen umfaßt.

• Wurden sie zu Lasten der Aktionäre bestochen? Bedingt, da relativer Betrag sehr gering ist!

• Sollten Anerkennungsprämien in Deutschland die Regel werden?

Ja!


Diskussion

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