Kapital anlage 2013

06 Die Aktienfavoriten der FuW für 2013 13 DWS-Chefanlagestratege Asoka Wöhrmann: «Risiken sind Chancen» 16 Jetzt Wandelanleihen – für den doppelten Gewinn 18 Wie Dividenden über unruhige Märkte hinweghelfen 20 Impact Investing, oder was Anleger ausser Rendite sonst noch erreichen

Dezember 2012

3Finanz und WirtschaftKapitalanlage 2013

Inhalt, Editorial

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WESHALBZÖGERN?Damit das Werweissen über die Zukunft an den Finanz-märkten nicht zum Endlosprojekt wird, wozu es in dem konfusen Umfeld genügend Anlass gäbe, eine Feststel-lung vorweg: Die Märkte werden auch im neuen Jahr hin- und hergerissen sein zwischen Hoffen und Bangen, Freude und Verzweiflung und vielen Wenn und Aber. Festzuhalten ist auch, dass die überraschend starke Per-formance im zu Ende gehenden Jahr dem beherzten Ein-greifen der Notenbanken geschuldet ist, besonders der Europäischen Zentralbank. Sie hat im Spätsommer unter das endlose Debattieren und Lavieren von siebzehn Euro-landregierungen und einer verzweifelten, lendenarmen Brüsseler Zentrale ein finanzielles Sicherheitsnetz gezo-gen und die Märkte beruhigt.

Die Probleme sind geblieben – riesige Budgetdefizite und Staatsschuldenberge, flaue Konjunktur und als Folge der notwendigen Liquiditätsschöpfung der Notenbanken eine Geldflut, die mittelfristig neue Schwierigkeiten schaf-fen kann. Die weitere Entwicklung an den Anlagemärkten wird deshalb stark im Schatten der Politik stehen und wesentlich davon abhängen, ob unter den Entscheidungs-trägern Vernunft und Weitsicht oder kurzfristige Eigen-interessen und Starrheit siegen werden. Wenn es heisst, in der Politik sei alles möglich, denkt der Optimist ans Gute. Der Realist aber verlässt sich nicht darauf.

Richten wird es wie so oft die Wirtschaft, und da gibt es durchaus Grund zur Zuversicht. Zahlreiche Unternehmen haben sich fit getrimmt, sind besser aufgestellt, flexibel, effizient, innovativ und strebsamer denn je. Sie profitieren wie die Konsumenten von rekordtiefen Zinsen. Es braucht nur einen Funken mehr Zuversicht, und der Aufschwung – in den USA zeigt er sich bereits – kann beginnen. Nicht stürmisch, sondern eher temperiert, was nach dem Hü und Hott der letzten Jahrzehnte nur zu begrüssen ist.

Für Kapitalanleger bedeutet das wie im Sport: aus einer stabilen, gut diversifizierten Defensive heraus je nach eigener Stärke und Risikofähigkeit sowie den Eigenschaf-ten des Gegners die Offensive pflegen. Das hat nichts mit Wagemut, sondern mit Kalkül zu tun, denn für Risiken werden Anleger gerade in volatilen Zeiten in manchen Fällen reichlich entschädigt. Welche Chancen sich wo, wie und wann bieten, darüber gibt diese Beilage Auskunft.

BILDTHEMAHanspeter Frey, Leiter Beilagen

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IMPRESSUM

Beilage zur Ausgabe Nr. 99 der «Finanz und Wirtschaft» vom 15. Dezember 2012

Verlag Finanz und Wirtschaft AG hallwylstrasse 71, postfach, 8021 zürich telefon 044 298 35 35, fax 044 298 35 00www.fuw.ch, verlag@fuw.ch

Verleger pietro supino Geschäftsführer martin coninx Chefredaktor mark dittliRedaktionelle Leitung hanspeter freyArt Direction andrea Brändli Layout regina gloor, sandra meier Bildredaktion iris c. ritterKorrektorat malgorzata gajda Anzeigenverkauf sabrina wägli (leiterin werbemarkt),Jonas schneider (finanzprodukte), yves golaz (westschweiz)

Technische Herstellung tamedia ag, druckzentrum, werdstrasse 21, 8021 zürich

FinanzrepressionDie Märkte unter dem Einfluss der Politik ......... 4

Börse SchweizZeit für höhere Aktienbewertung ........................ 6

USABestes Haus in nüchterner Umgebung .............. 8

Europa Auf Essen, Effizienz und Licht setzen ................. 9

Emerging Markets Die Spreu trennt sich vom Weizen .....................10

ObligationenRealertrag nicht ohne höheres Risiko ............... 10

DevisenZeitfenster für zyklische Währungen ................ 10

Rohstoffe/EdelmetalleGold und Palladium vorziehen .......................... 11

Rückblick MärkteEindrückliche Bilanz ........................................... 11

MÄRKTE

«Risiken sind Chancen»Asoka Wöhrmann, Chefstratege von DWS: «Mit Cash kein Werterhalt möglich» ..................13

Aktien oder Bonds?Wachstum spricht für Aktien ............................. 15

WandelanleihenJetzt profitieren ....................................................16

Literatur Aus Krisen lernen und Erfolg haben ................. 16

Exchange Traded ProductsAuch für aktive Strategien geeigne .................... 17

Anleger-ABCZehn Gebote für den Aktienkauf ....................... 18

Dividendenaktien Diese Titel bieten ein stetes Einkommen ..........18

High YieldsLichtblicke in öder Zinslandschaft .................... 19

Impact InvestingDer Finanzertrag ist nur ein Teil der Rendite ... 20

Der Inflation trotzen Real Return ist Rendite und Schutz zugleich ....20

Die Werttreiber von morgenWo Chancen locken und wo Glatteis ist ........... 21

STRATEGIE

FinanzEinzigartigkeit fällt auf ........................................ 22

EnergieFünf Trends für Ideen ......................................... 22

Industrie Chancen durch Vielfalt ....................................... 23

TechnologieSmart muss es sein .............................................. 23

KonsumGradmesser Schwellenländer ............................ 24

HealthcareTrotz Preisdruck erfolgreich ............................... 24

Rückblick BranchenFuW-Favoriten: kaum Ausrutscher ................... 24

ImmobilienAktien haben Zenit überschritten ..................... 25

BRANCHEN

MÄRKTE märkte sind der ur­eigenste handelsplatz. die wertpapiermärkte sind im vergleich zu an­deren umschlagplätzen jung, selbst wenn auch sie bereits auf eine lange und bewegte geschichte zurück­blicken. unsere Beilage zeigt impressionen von physisch gehandelten gütern, die durchaus von enormem wert sein können, wie an der XXv. Biennale des antiquaires im grand palais in paris im Bild nebenan. front: impression vom traditionellen fischmarkt in seattle.

13 Asoka Wöhrmann

Bild iris c. ritter

4 MARKTEFinanz und WirtschaftKapitalanlage 2013

IM BANNE DER POLITIKFINANZREPRESSION Mit negativen Realzinsen kämpft die Politik gegen Schuldenberge und flaue

Konjunktur, bisher mit wenig Erfolg. Dafür gibts kaum Inflation. Wie lange noch? HANSPETER FREY

VERZWICKTE LAGE Es ist nicht das Um-feld, das sich Anleger wünschen: Staatsschul-denberge, stockende Konjunktur, die Unge-wissheit, ob China unter neuer Führung das wirtschaftliche Wachstum wieder beschleu-nigen kann, das Tauziehen in den USA um die Haushaltssanierung und zäher noch das Ringen in Europa zur Entlastung der Peri-pherieländer und zur Rettung des Euros.

Mit der Manipulation von Zinsen und (in der Schweiz) des Wechselkurses Franken/Euro ist es gelungen, Schlimmeres zu verhindern. Eine Systemkrise in Euroland hat die Europäische Zentralbank mit ihrer Verpflichtung zum unbe-schränkten Kauf von Staatsanleihen der Peri-

pherie gebannt. Aber von einer Normalisierung ist man weit entfernt, und auch die Nebenwir-kungen der beispiellosen Geldschöpfung, nicht nur der EZB, sondern auch der US-Notenbank, werden noch zu spüren sein.

Dass sich die Märkte weiter im Ausnahme-zustand befinden, illustriert unsere Grafik. Mit nominal rund 1,6% rentieren zehnjährige US-Staatspapiere so wenig wie noch nie in der Ge-schichte, und diese reicht, was die verfügbaren Daten betrifft, immerhin 222 Jahre zurück. An-derswo ist es ähnlich, auch die britischen Zinsen waren noch nie so niedrig. Inflationsbereinigt gibt es ausser für ganz lange Laufzeiten in man-chen Ländern überhaupt keinen Zins mehr, mit

anderen Worten: Die Sparer büssen zugunsten der Schuldner, im Fachbegriff finanzielle Repres-sion genannt. Mit negativen Realzinsen sollen die Schuldenberge abgebaut und das Wirt-schaftswachstum angekurbelt werden.

Die Lösung der Krise aber liegt in den Händen der Regierungen, die Strukturreformen voran-treiben und Verhältnisse schaffen müssen, die Konsumenten und Unternehmen Vertrauen fas-sen lassen. Noch ist es nicht so weit, und die No-tenbanken werden weiter Liquidität schöpfen, wodurch die Märkte immer wieder mit Geld ver-sorgt werden. Das minimiert für Anleger den Raum nach unten und erhöht ihn nach oben. Die Marktaussichten, zumindest auf kürzere

Sicht, sind damit besser, als manche düstere Schlagzeilen verkünden. Selbst gute Unterneh-mensanleihen und ausgewählte High Yields bie-ten sich an, solange die Inflation fernbleibt.

Längerfristig gehört Inflationsschutz ins De-pot, in Form von Aktien, von denen nicht nur viele eine überragende Dividendenrendite ha-ben (vgl. Chart), sondern auch Sachwert- und Wachstumscharakter besitzen. Mit Gold, Roh-stoffen und tief korrelierenden Versicherungs-produkten (zum Beispiel Cat Bonds) tragen Er-gänzungsanlagen mindestens zu realem Wert-erhalt bei, bis hoffentlich schon bald die Sicht auf eine sich bessernde Situation in Politik und Wirtschaft klarer wird. n

1800 1810 1820 1830 1840 1850 1860 18801870 1890 1900 1910 1920 1930 1940 1950 1960 1970 1980 1990 2000 2010 2020

1995 2000 2005 2010

Verschuldung der OECD-LänderIn % des nominalen BIP

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Schweiz Europa

Reale NotenbankzinsenUSA

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Dividenden- vs. BondrenditenDividendenrendite SPI Rendite 10-jährige Eidgenossen

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Erdölschocks/Inflation

Depression Dreissiger-jahre/Zweiter Weltkrieg

Panik von 1907Panik von 1873 Fed wechselt unter Paul Volcker auf Antiinflationskurs

Rendite 10-jährige US-Staatsanleihen in %ZINSEN SEIT 1790

10.12.20121,617%

Quelle DWS Investments, R&A Group, Bianco Research / Grafik Finanz und Wirtschaft

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Anlage und Vorsorge.

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CLARIANT N

Kurs am 6.12.2012 in Fr. 11.55Veränderung 2012 in % +28,6KGV 2013 11Rendite in % (per 2012) geschätzt 2,6Tätigkeit Chemie

Frühzyklisches Geschäft und ein Portfolioumbau in Richtung höhere Rentabilität und grösseres Wachstumspotenzial machen Clariant mit Blick auf das kommende Jahr zu einer reizvollen, wenn auch risikoreichen Wette. 2013 wird für den Portfolio-umbau zu einem Schlüsseljahr, soll der grösste Teil des Devestitionsprogramms doch bis Ende Jahr abgeschlossen sein. Zur Disposition stehen fünf Ge-schäftseinheiten mit einem Umsatz in der Grössen-ordnung von 1,8 Mrd. Fr. (2011). Im nächsten Jahr sollte sich zudem die Kostenstruktur der Spezialche-miegruppe spürbar verbessern. Verläuft all das nach Plan, dürften die positiven Effekte im Laufe des Jahres zunehmend sichtbar werden – und sich ent-sprechend günstig im Aktienkurs niederschlagen.

NESTLÉ N

Kurs am 6.12.2012 in Fr. 60.65Veränderung 2012 in % +12,3KGV 2013 17Rendite in % (per 2012) geschätzt 3,5Tätigkeit Nahrungsmittel

2012 ist Nestlé der Favoritenrolle im Nahrungs-mittelsektor gerecht geworden (Aktien +12%). Die Chancen stehen gut, dass dies auch nächstes Jahr der Fall sein wird. Wachstumstreiber des weltgröss-ten Wettbewerbers sind zumeist die aufstrebenden Märkte. Nestlé Nutrition, gestärkt durch den Kauf von Pfizers Babynahrungssparte, und Nestlé Health Sciences, unter neuer Leitung und mit einem Vor-stoss in die chinesische Medizin, finden Beachtung. Jeweils ein Drittel des Konzernumsatzes stammt aus Westeuropa, Nordamerika und den Emerging Markets. Anvisiert sind 50% Anteil aus den auf-strebenden Ländern. Markenzeichen Nestlés sind die Innovationskraft und die Ertragskonstanz. 3,5% Dividendenrendite sind ebenfalls ein Argument.

SWISSQUOTE N

Kurs am 6.12.2012 in Fr. 27.00Veränderung 2012 in % –18,2KGV 2013 14Rendite in % (per 2012) geschätzt 4,0Tätigkeit Online-Broker

Der Erfolg des führenden Schweizer Online-Bro-kers steht und fällt mit der Handelsaktivität der Kundschaft. Noch lässt die Zahl der Transaktionen zu wünschen übrig, was auch die unterdurchschnitt-liche Kursperformance der Titel 2012 erklärt. Doch sobald die Anleger neue Zuversicht fassen, wird sich das Blatt zum Besseren wenden. Die Gruppe hat zudem im Ausland mit der Eröffnung von Standorten in Dubai und Malta reizvolle Wachstums-möglichkeiten geschaffen. Seit Mitte 2011 arbeitet sie mit der Basellandschaftlichen Kantonalbank im Online-Hypothekargeschäft zusammen. Und dieses Jahr kam die Plattform für den Handel mit Derivaten hinzu. Für Swissquote spricht schliesslich die solide Eigenkapitalausstattung.

NOVARTIS N

Kurs am 6.12.2012 in Fr. 62.52Veränderung 2012 in % 6,9KGV 2013 11Rendite in % (per 2012) geschätzt 4,0Tätigkeit Pharma

Roche oder Novartis? Als Antwort auf die schwie-rige Frage für Anleger im Pharmasektor wählen wir die Gesellschaft mit der vielversprechenderen Pipeline: Novartis. Die Novartis-Forscher verfolgen derzeit mehr als 139 Projekte mit 73 Wirkstoffen. In den nächsten zwölf Monaten erwartet Novartis die Ergebnisse aus dreizehn zulassungsrelevanten klini-schen Studien. Da ist der Wegfall des Patentschut-zes für den Blutdrucksenker Diovan – immerhin das umsatzstärkste Präparat des Pharma- und Gesund-heitskonzerns – im letzten Herbst zu verschmerzen. Hinzu kommt eine Dividendenrendite von 3,9%. Mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 11 auf Basis des nächsten Jahres sind die Titel moderat bewertet und sollten noch Potenzial haben.

FLUGHAFEN ZÜRICH N

Kurs am 6.12.2012 in Fr. 407.00Veränderung 2012 in % +22,0KGV 2013 13Rendite in % (per 2012) geschätzt 2,5Tätigkeit Flughafenbetreiber

Ungeachtet des Lärmstreits sind die Aussichten für den Flughafen Zürich intakt. Er profitiert als beliebte Verkehrsdrehscheibe vom weltweit wachsen-den Passagieraufkommen. Die Unsicherheiten im Zusammenhang mit dem Staatsvertrag mit Deutschland haben keinen unmittelbaren Einfluss auf die Geschäftsentwicklung. 2012 sind Umsatz und operativer Gewinn trotz Konjunkturflaute weiter gestiegen. Wegen eines nicht liquiditätswirksamen Sonderaufwands für die Pensionskasse wird der Flughafen unter dem Strich allerdings einen Ge-winneinbruch ausweisen. Anleger sollten sich davon nicht beirren lassen. Die Aktien sind mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis 2013 von 13 im Branchen-vergleich moderat bewertet (Fraport: 16, Wien: 14).

SIKA I

Kurs am 6.12.2012 in Fr. 2115.00Veränderung 2012 in % +17,7KGV 2013 18Rendite in % (per 2012) geschätzt 2,1Tätigkeit Spezialitätenchemie

Im Unterschied zu vielen anderen Industrieunter-nehmen ist Sika vergleichsweise schlank und ohne tiefgreifende Einschnitte durch die Krise gekommen. Sie hat in der Produktion die Effizienz gesteigert und zugleich die finanzielle Situation ge-stärkt – das Unternehmen ist sogar fitter als zuvor. Mit seinen breit gefächerten Bauchemieaktivitäten profitiert es vom grossen Nachholbedarf im Infra-strukturbau in Lateinamerika und Asien. Vorab in diesen Regionen will Sika weiter wachsen. Sowohl 2012 wie auch für das neue Jahr kann mit einer deutlich zweistelligen Gewinnsteigerung gerechnet werden. Die Aktien sind mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis (Basis 2013) von 17 stattlich bewertet, aber nicht ausgereizt.

GALENICA N

Kurs am 6.12.2012 in Fr. 543.50Veränderung 2012 in % –1,1KGV 2013 15Rendite in % (per 2012) geschätzt 1,7Tätigkeit Pharma

Im zurückliegenden Jahr entwickelten sich die Aktien des Berner Gesundheitskonzerns Galenica unterdurchschnittlich. Doch die Chancen stehen gut, dass die mit einem KGV 2013 von 15 bewerteten Titel nächstes Jahr wieder Fahrt aufnehmen. Kurs-impulse würde vor allem die Zulassung des neuen Eisenpräparats Injectafer in den USA auslösen. Welches Potenzial in diesem Medikament steckt, zeigt die robuste Verkaufsentwicklung in Europa. Es wird dort unter dem Namen Ferinject vertrieben und verzeichnete im ersten Semester 2012 fast 40% höhere Einnahmen von 56 Mio. Fr. Ferinject/Injecta-fer kommt für eine Vielzahl von Patientengruppen in Frage, die unter Blutarmut wegen Eisenmangel leiden. Auch das weckt Wachstumsfantasie.

OC OERLIKON N

Kurs am 6.12.2012 in Fr. 10.40Veränderung 2012 in % +101,8KGV 2013 11Rendite in % (per 2012) geschätzt 2,4Tätigkeit Industriegüter

OC Oerlikon steckt mitten in einem Transformations-prozess. Die überdimensionierte Sparte Textile wird durch den Verkauf des Bereichs Naturfasern ver-kleinert. Das Gesamtportfolio der Technologiegruppe ist auch nach dieser Devestition indes noch wenig ausgeglichen. Es ist naheliegend, dass die einst im Umsatz gewichtigsten Sparten Beschichtung und Vakuum ausgebaut werden. Gerade mit dem Verkauf der Solarsparte und Teilen von Textile, der Devestition von Melco und der Pilatus-Beteiligung sowie der Liegenschaften in Arbon verfügt Oerlikon über genügend flüssige Mittel. Entscheidend ist nun, dass die reichlich flüssigen Mittel richtig ein-gesetzt werden. Für den Investor ist jetzt ein idealer Zeitpunkt für ein Engagement.

ZEIT FÜR EINE HÖHERE AKTIENBEWERTUNG

SCHWEIZ Die lockere Geldpolitik stabilisiert die Finanzmärkte, und das niedrige Zinsniveau ermöglicht höhere Kurs-Gewinn-Verhältnisse.

Auf Unternehmen setzen, die auch bei flauer Konjunktur gedeihen. ANDREAS MEIER

BERUHIGUNG SCHÜRT ZUVERSICHT Es war, wie so oft, eine Zentralbankmassnahme, die den Aktienmärkten auf die Sprünge gehol-fen hat. Mit den Anfang Jahr lancierten Liquidi-tätshilfen für Banken und der im September ab-gegebenen Zusage für den unlimitierte Kauf von Staatsanleihen schwächelnder Staaten unter gewissen Bedingungen konnte die Angst vor Staatsbankrotten oder Bankenkrach stark ein-gedämmt werden. Das liess Geld auch in die als risikoreicher betrachteten Aktienmärkte flies-sen. Nach einem mediokren 2010 und einem schlechten 2011 brachte 2012 endlich wieder Wertzuwachs – im zweistelligen Bereich, wenn die gute Stimmung noch bis Ende Jahr anhält.

Einiges spricht dafür, dass der Aufwärtstrend auch im nächsten Jahr anhält. Zwar zeigt sich die Wirtschaftsentwicklung wenig dynamisch, doch eine Rezession ist – Südeuropa ausge-nommen – wenig wahrscheinlich. Dazu ist der Geldhahn der Zentralbanken zu weit offen. Die niedrigen Zinsen werden zumindest eine Ver-stetigung in der Konjunkturentwicklung brin-gen. Schocks wie jener im Herbst 2008 nach der Lehman-Pleite werden dadurch sehr viel un-wahrscheinlicher. Und der zentralbankliche Beistand für die Banken und die verschuldeten südeuropäischen Staaten wird den Geldfluss

unter den Banken verflüssigen. Kurseinbrüche wie im Herbst 2011 wegen der damaligen Grie-chenland-Angst werden dadurch ebenfalls un-wahrscheinlicher.

BERECHENBARKEIT NIMMT ZU Das gilt zu-mindest für die unmittelbare Zukunft, was vor allem die Volatilität der Aktienmärkte mindert. Sinkende Volatilität öffnet den Weg zu höheren Bewertungen. Das niedrige Zinsniveau und die Aussicht, dass es noch lange Zeit tief bleibt, müssten höhere Kurs-Gewinn-Verhältnisse bei

Aktien ermöglichen. Die Renditedifferenz zwi-schen erstklassigen Obligationenanlagen und Aktien ist nämlich mit gut sechs Prozentpunk-ten hoch wie selten. Wenn eine Aktie mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 15 (was etwa dem Marktdurchschnitt entspricht) bewertet ist, be-deutet das, dass der Gewinn gemessen am Kurs 6,7% ausmacht. Das vergleicht sich mit einer Bundesobligationenrendite von bloss 0,5%. Klar: Bei Aktien wird nur ein Bruchteil des Ge-winns als Dividende ausgeschüttet. Und es be-steht das Risiko, dass der Gewinn des Unter-nehmens, in das man investiert, sinkt oder dass gar Verluste resultieren. Auch gibt es keine vor-definierte Rückzahlung des eingesetzten Kapi-tals. Anderseits eröffnen Aktien die Chance, an einem wachsenden Geschäft mit steigenden Gewinnen zu partizipieren.

In normalen Börsenzeiten betrug die Rendi-tedifferenz – auch Risikoprämie genannt – zwi-schen 2 und 4%; der US-Aktienmarkt wies zeit-weise gar eine Minusprämie auf – das heisst, die Gewinnrendite der Aktien war niedriger als die Rendite der Staatsanleihen. Die Zuversicht für die möglichen Gewinnsteigerungen war so gross, dass sie auch die natur gemäss höhere Volatilität und die generelle Ungewissheit in Bezug auf die Zukunft mehr als aufwiegen

konnte. Heute aber werden die Erwartungen an Aktien durch die schlechten Erfahrungen der letzten zehn Jahre geprägt. Zwei Baissen im Ausmass von je rund 50% und die Finanz-, Staatsschulden- und Bankenkrise haben tief verunsichert. Immerhin: Die gute Performance im laufenden Jahr weckt allmählich wieder Zu-versicht. Wenn auch 2013 grössere Schocks ausbleiben – und da dürften die Zen tralbanken aktiv mithelfen –, dann wird die Vertrauensbil-dung weitergehen, was die Kapitalströme stär-ker an die Aktienmärkte lenkt.

WACHSEN AN DER STAGNATION Wegen der flauen Konjunktur sollten für 2013 Aktien von Unternehmen ins Depot gelegt werden, die selbst bei stagnierender Wirtschaft gut gedeihen können – etwa indem sie Produkte anbieten, die zu Effizienzgewinnen oder Einsparungen ver-helfen (wie ABB), oder indem sie ihre Ertrags-lage durch interne Massnahmen wie Schulden-abbau verbessern können (Oerlikon), gut in den Schwellenländern aufgestellt sind (Nestlé, Sika und wiederum ABB), kostengünstig arbei-ten (Swissquote), eine hohe Dividendenrendite abwerfen (Novartis, Swisscom) oder von neuen Produkten bzw. Investitionen profitieren (Cla­riant, Galenica, Flughafen Zürich). n

ZEHN AKTIEN FÜR 2013

Finanz und WirtschaftKapitalanlage 2013

Märkte

150140

70

100

130120

8090

SCHWEIZ

SMI, indexiertMSCI Welt, indexiert

2012201120102009

Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

160

110

KONSERVATIV

SPORTLICH

ABB N

Kurs am 6.12.2012 in Fr. 18.52Veränderung 2012 in % +9,9KGV 2013 12Rendite in % (per 2012) geschätzt 3,8Tätigkeit Energietechnik und Automation

Auf Sicht von zwölf Monaten hat sich ABB kaum vom Fleck bewegt. Dabei spricht einiges dafür, dass der Elektrotechnikkonzern mit Blick auf die Absatz-märkte zu tief bewertet ist: Besonders in China ist das Auftragsvolumen für ABB in den vergangenen Wochen wieder deutlich gestiegen. Der Führungs-wechsel dort hilft Unternehmen, die wie ABB an Infrastrukturprojekten mitwirken. Diese Sonder-konjunktur sollte auch 2013 anhalten. Aus funda-mentaler Sicht spricht für den Konzern, dass er in oft führender Position Wachstumsmärkte adressiert, so die Modernisierung der Strominfrastruktur sowie die Steigerung der Energieeffizienz in der Industrie. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis 2013 beträgt 12. Die Titel haben Luft nach oben.

SWISSCOM N

Kurs am 6.12.2012 in Fr. 393.60Veränderung 2012 in % +10,6KGV 2013 12Rendite in % (per 2012) geschätzt 5,8Tätigkeit Telekommunikation

Auf der Suche nach dividendenstarken Titeln kommt der Anleger in der Schweiz an Swisscom nicht vor-bei. Der Telecomkonzern schüttet für das laufende Jahr voraussichtlich 22 Fr. je Aktie aus, was eine stattliche Rendite ist. Für Swisscom spricht nicht nur die solide Position als Marktführer im Inland, sondern auch Initiativen, mit denen das Unterneh-men dem Strukturwandel in der Branche begegnet. Das klassische Telecomgeschäft – die Abrechnung nach Gesprächsminuten oder versendeten Kurz-nachrichten – verliert wegen der Konkurrenz durch Gratisdienste aus dem Internet an Gewicht. Dafür setzt Swisscom unter anderem auf das Geschäft mit interaktiver Haussteuerung (Smart Home) und mit intelligenten Netzen (Smart Grids).

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Um klare Zukunftsperspektiven zu gewinnen, müssen die lehren aus der Ver-gangenheit gezogen werden. als unabhängige spezialisten der institutionellenVermögensverwaltung analysieren wir die Zyklen der letzten Jahrzehnte, um diegrossen trends von morgen zu antizipieren. www.iam.ch

Die Performance Der Unabhängigkeit

8Finanz und WirtschaftKapitalanlage 2013

Märkte

USA

DAS BESTE HAUS IN NÜCHTERNER UMGEBUNGSTIMULIERT Amerikanische Aktien haben sich im zu Ende ge-henden Jahr erfreulich entwickelt. Das hat nicht zuletzt mit der ultralockeren Geldpolitik der US-Notenbank zu tun. Sie hält die Schleusen weit offen und hat Investoren zuletzt mit dem Stimu-lierungsprogramm QE3 zu mehr Risikoappetit ermuntert. Sechs Jahre nach dem grossen Crash zeigt zudem der Immobiliensektor Anzeichen einer Belebung. Die Häuserpreise haben einen Boden gefunden, und die Bauaktivität nimmt wieder leicht zu. Auch am Arbeitsmarkt sieht es nicht mehr so düster aus wie noch vor einem Jahr. Mit Blick auf die trüben Konjunkturaussichten in Europa und die Wachstumsverlangsamung in den Schwellenlän-dern sind die USA das beste Haus in einem freudlosen Quartier.

Bis die US-Wirtschaft den Rost aus der schweren Rezession abgeschüttelt hat, wird allerdings noch geraume Zeit vergehen. Ökonomen rechnen damit, dass die Konjunktur im kommenden Jahr nur 2,4% wachsen wird, was unter dem historischen Durch-schnitt liegt. Zentralbankchef Ben Bernanke wird deshalb in der Offensive bleiben und die Zinsen auf niedrigstem Niveau halten. Die Situation in Europa, aber auch in Asien ist weiterhin an-gespannt und bremst dadurch die Wirtschaftserholung in den USA. Weitere Unsicherheitsfaktoren sind das politische Patt in Washington und ideologische Grabenkämpfe um die strapazier-ten Staatsfinanzen.

AUF NUMMER SICHER Vor diesem Hintergrund zahlen sich Engagements in amerikanischen Qualitätswerten aus. Ein Para-debeispiel dafür sind Pfizer. Die überdurchschnittlich rentie-renden Titel sind in einem unsicheren Börsenumfeld ein fester Anker für jedes Portfolio. Für den Pharmariesen sprechen der robuste Cashflow sowie die grund solide Bilanz. Zudem hält er sich an eine strenge Kostendisziplin und hat im Herbst nach dem Verkauf des Nutrition-Geschäfts an Nestlé ein Aktienrück-kaufprogramm von 10 Mrd. $ aufgelegt. Seit die Patentrechte für den Umsatzrenner Lipitor ausgelaufen sind, nimmt zwar der Druck durch Nachahmerprodukte im Markt für Cholesterinsen-ker zu. An der Börse ist das jedoch längst bekannt. Umso grös-ser ist das Aufwärtspotenzial für die Titel, wenn der Durchbruch mit neuen Produkten gelingt. Hoffnungsträger in der For-schungspipeline sind etwa das Herzmedikament Eliquis oder das Arthritispräparat Tofacitinib.

Für Investoren, die auf Nummer sicher gehen wollen, sind ebenso Verizon eine Überlegung wert. Der amerikanische Tele-comgigant ist wenig abhängig von der globalen Konjunkturlage, denn gleichgültig, ob in der Rezession oder im Boom: Im heuti-gen Zeitalter von Internet und Mobilfunk wird immer und über-all kommuniziert. Verizon profitiert besonders vom Siegeszug internetfähiger Handys. Sie binden die Kunden enger an den Telecomanbieter, steigern den Umsatz pro Abonnenten und stär-

ken damit die Ertragskraft. Die Mobilfunksparte Verizon Wireless, ein Gemeinschaftsunternehmen mit dem britischen Wettbe-werber Vodafone, wird daher auch im neuen Jahr eine Cash- Maschine sein und dem Konzern feudale Dividendenausschüt-tungen an die Aktionäre ermöglichen. Ein Vorteil für Verizon ist ausserdem, dass Rivalen wie AT&T, Sprint Nextel oder T-Mobile derzeit vorab mit sich selbst beschäftigt sind. Mit dem TV- und Internetdienst Fios ringt der Telecomanbieter im Festnetz-geschäft derweil den Kabelanbietern Kunden ab.

Eine interessante Spezialsituation eröffnet sich im Fall von Procter & Gamble. Das Schwergewicht aus der Konsumgüter-branche geniesst einen hervorragenden Ruf. In den letzten zwei Jahren ist es Konkurrenten wie Unilever und Henkel jedoch hin-terhergehinkt, was sich in der mediokren Performance an der Börse spiegelt. Entsprechend gross ist der Druck auf Konzernchef Bob McDonald, das Schiff wieder in den Wind zu drehen. Gelingt es ihm, das Umsatzpotenzial renommierter Produktlinien wie

Always, Braun, Gillette, Duracell und Pampers an den globalen Absatzmärkten besser zu entfalten, wird das den Aktien Procter & Gamble Auftrieb verleihen. Scheitert er hingegen mit dem Turn-around, wird eine vom Hedge-Fund-Magnaten Bill Ackman ge-führte Aktionärsgruppe zum Frontalangriff übergehen und dafür sorgen, dass die Konzernspitze neu besetzt wird. Auch das bleibt nicht ohne Kurswirkung.

GM ZURÜCK AUF DEM HIGHWAY General Motors hat die Kurve bereits gut erwischt. Amerikas grösster Autokonzern hat den Konkurs genutzt, um seine Bilanz zu bereinigen und die Be-triebskosten durch den Abbau von überschüssigen Kapazitäten und günstigere Arbeitsverträge zu senken. Entscheidend ist aber vor allem, dass der Traditionskonzern aus Detroit sein Sortiment erfolgreich aufgefrischt und den Fokus auf einen effizienteren Spritverbrauch gerichtet hat. Zum Vorteil gereicht ihm ebenso das Revival im amerikanischen Automarkt. Für 2012 wird in den USA mit rund 15 Mio. verkauften Personenwagen gerechnet, was dem höchsten Stand seit 2007 entspricht.

Das hohe Durchschnittsalter der US-Fahrzeugflotte hat einen erheblichen Ersatzbedarf zur Folge, sodass GM auch im kom-menden Jahr eine robuste Heimnachfrage bevorsteht. Weniger rosig sieht es für den Autobauer in Europa aus. Für Investoren ge-hört das jedoch längst zum Allgemeinwissen und ist im Aktien-kurs berücksichtigt. Kommt GM mit der Restrukturierung des Europageschäfts voran, könnte das sogar für eine angenehme Überraschung an der Börse sorgen. Das Gleiche gilt für eine Ver-änderung im Aktionariat, zumal die US-Regierung noch immer gut ein Viertel aller Titel hält.

Was die Autobranche hinter sich hat, steht der amerikani-schen Kohleindustrie erst noch bevor. Kaum ein anderer Sektor hat im vergangenen Jahr schlechter abgeschnitten. Die globale Konjunkturabkühlung und Sorgen um strengere Emissionsaufla-gen für Kraftwerke haben Aktien wie Alpha Natural Resources erheblich zugesetzt. Am schwersten machte der Branche jedoch das Überangebot an Erdgas zu schaffen, das den Kostenvorteil von Kohle zur Stromproduktion erodiert hat. Viel schlimmer kann es also kaum noch kommen, was die Valoren für sportliche Investoren mit überdurchschnittlicher Risikofähigkeit reizvoll macht. Das nicht zuletzt auch deshalb, weil die meisten Energie-konzerne die Gasförderung nun drosseln und sich der Gaspreis zumindest stabilisiert hat. Gut möglich ist ferner, dass es in der US-Kohleindustrie bald zu einer grösseren Marktbereinigung kommt. Auf dem deprimierten Kursniveau sind Alpha Natural da-mit eine leichte Beute für Übernahmen – gerade auch für Akteure aus dem Private-Equity-Segment. n

CHRISTOPH GISIGER

Pelz- und Fellmarkt, Thun Die Pelz- und Fell-märkte haben für Jäger und Händler Tradition. Die Preise schwanken stärker als an mancher Rohstoff-börse. Gab es 2011 für einen getrock-neten Fuchsbalg ein knappes Trinkgeld, wurden dieses Jahr «stolze» 15 bis 20 Fr. bezahlt, wie Fachleute bemerken.

EMPFEHLUNGEN

Quelle Finanz und Wirtschaft

kurs am6.12.2012

Veränderung kGV Rendite in %2012 in % 20131 (per 2012)1

Alpha Natural Resources 8.01 $ –60,7 n.s. 0General Motors 24.57 $ +21,2 7 0Pfi zer 25.61 $ +18,5 16 3,7Procter & Gamble 69.95 $ +4,9 17 3,2Verizon 44.45 $ +10,8 16 4,61 Schätzung

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DJ Industrial, indexiertMSCI Welt, indexiert

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Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

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Aberdeen Global I ist eine offene Anlagegesellschaft mit beschränkter Haftung unter Luxemburger Recht und ist organisiert als eine Société d’Investissement à Capital Variable («SICAV») mit UCITS-Status. Der Schweizer Vertreter und die Zahlstelle ist BNP PARIBAS Securities Services,Paris, Succursale de Zurich, Selnaustrasse 16, Postfach, CH-8022 Zürich. Dokumentation und Informationen: Kopien des Prospekts, der vereinfachten Verkaufsprospekte, der Satzung, etwaiger späterer Neufassungen der vorstehenden Dokumentation, des aktuellen Jahresberichts und-abschlusses der Gesellschaft oder, sofern jüngeren Datums, von deren Zwischenbericht und -abschluss können kostenlos beim Geschäftssitz des Schweizer Vertreters bezogen werden. Herausgegeben von Aberdeen Asset Managers Switzerland AG, Schweizergasse 14, 8001 Zürich.Genehmigt und beaufsichtigt von der Schweizerischen Finanzmarktaufsicht (FINMA). Telefonanrufe können aufgezeichnet werden.

www.aberdeen-asset.ch/euro

Aberdeen Global – European Equity Fund

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EUROPA

AUF ESSEN, EFFIZIENZ UND LICHT SETZENDER DAUERKRISE ENTGEHEN Auch für 2013 sind die Per­spektiven in Europa im besten Fall als «verhalten» zu bezeichnen. Die ungelöste Schuldenkrise, die politischen Spannungen in der Eurozone und die schwächelnde Weltkonjunktur erlauben im Euroraum selbst nach Ansicht der optimistischen Prognose der EU­Kommission nur ein Wachstum von 0,1%, 2014 soll das Plus 1,4% betragen. Für die Aktienmärkte besteht damit wenig Poten­zial nach oben, obwohl die Bewertung der europäischen Stan­dardwerte im Durchschnitt nicht hoch ist. Das Niedrigzinsumfeld dürfte dem Markt wohl im Fall einer – derzeit nicht absehbaren – stärkeren wirtschaftlichen Eintrübung Halt geben.

Unsere Auswahl konzentriert sich auf gut geführte, diversifi­zierte Anbieter mit relativ krisenresistenter Kundschaft sowie auf zwei Turnaround­Kandidaten. Der im spanischen Leitindex Ibex 35 enthaltene Reis­ und Pastaanbieter Ebro Foods ist im deutschen Sprachraum mit der Reismarke Oryza oder Birkel­Teigwaren bekannt. Ebro ist in 25 Ländern präsent, überwiegend in Europa und Nordamerika. Rund die Hälfte des Ergebnisses trägt Nordamerika bereits bei, das Geschäft in Asien und Afrika gewinnt zudem an Bedeutung. Die Schuldenlast hat die Gruppe, die im laufenden Jahr gut 2 Mrd. € umsetzt, kontinuierlich auf ein massvolles Niveau reduziert, das Portfolio wurde gestrafft. Orga­nisches und akquisitorisches Wachstum sind die erklärte Strate­gie. Ebro erzielte bisher Ebitda­Margen von rund 14 bis 15% und eine Rendite auf das eingesetzte Kapital (Roce) von gut 20%, was auch so bleiben soll. Der Absatzmarkt wächst zwar nur marginal, aber Ebro gewinnt etwas Marktanteile. Steigende Hartweizen­ und Reispreise sowie der in einigen Märkten spürbare Preiskampf der Hersteller machen Kostensenkungen notwendig. Bisher ist es Ebro gelungen, Preissteigerungen verzögert auf die Kunden zu überwälzen. Mit einem Kurs­Buchwert­Verhältnis (KVB) von 1,3 (2012) und einem Kurs­Gewinn­Verhältnis (KGV) von 13 (Schät­zung 2013) haben die renditestarken Titel noch Potenzial.

Auf Wachstumskurs ist auch der Prozesstechnologiespezialist Gea. Zu gefallen vermag die breite Diversifizierung des Portfolios

auf Kunden aus dem Nahrungsmittel­, dem Agrar­, dem Energie­ und dem Chemie­/Pharmasektor. Fast ein Drittel des Umsatzes stammt aus Schwellenländern. Gea vermochte die operative Marge mit Ausnahme von 2009/10 stetig zu steigern. Mit einem geschätz­ten KGV von 12 (2013) sind die Titel angemessen bewertet und dürf­ten anziehen, wenn die Weltwirtschaft wieder stärker wächst.

Chancen birgt auch der französische Energie­ und Automa­tionsspezialist Schneider Electric. Der ABB­Wettbewerber ist in etlichen Zukunftsmärkten unterwegs, etwa in der Digitalisie­rung der Energienetze oder in Energieeffizienzlösungen. Aus Schwellenländern kommen rund 40% des Umsatzes. Die Gruppe erzielt kontinuierlich einen leicht steigenden operativen Mittel­zufluss, spürte aber zuletzt die globale Wachstumsabschwä­chung. Erfolge im Kostenmanagement und eine gute Preis­durchsetzungskraft mindern die Abwärtsrisiken. So könnte es den Aktien weiterhin gelingen, die Valoren der Konkurrenten ABB und Siemens zu schlagen.

Eine Turnaround­Wette sind die Papiere der Handelsgruppe Metro und des Lichtspezialisten Zumtobel. Metro ist im Septem­ber aus dem deutschen Blue­Chip­Index Dax geflogen. Im Cash­&­Carry­, im Supermarkt­ und im Elektronikgeschäft (Media Markt/Saturn) läuft es derzeit nicht rund, die Flächenproduktivität – Umsatz pro Quadratmeter Ladenfläche – sinkt. Metro leidet unter der Konsumschwäche in Südeuropa und hat den Aufsprung auf das E­Commerce­Geschäft lange verschlafen. Von 66,7 Mrd. € Umsatz (2011) erzielte sie aber immerhin 20 Mrd. € in Osteuropa und Asien/Afrika. Die moderate Bewertung (KBV von 1,2) und das signifikante Immobilienvermögen bieten den Aktien Unter­stützung – wobei die extrem hohe Dividende aber sinken dürfte.

Mehr Risikofähigkeit bedürften die Titel des Lichtspezialisten Zumtobel. Nach vielen enttäuschenden Quartalsberichten haben sie sich seit Anfang 2011 gedrittelt und notieren unter Buchwert. Die Sparpolitik in Europa werde mittelfristig das Wachstum im Lichtmarkt von 10% pro Jahr auf 4% pro Jahr drücken, sagte die auf Innen­ und Aussenbeleuchtung spezialisierte Gruppe im Sommer. Impulse geben die Energieeffizienzvorgaben der Politik und das rasante Wachstum des LED­Marktes. Dank der mässigen Verschuldung und der ordentlichen Kapitalausstattung bestehen reelle Chancen für Zumtobel, die Krise zu meistern. n

DIETEGEN MÜLLER

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EMPFEHLUNGEN

Quelle Finanz und Wirtschaft

Kurs am6.12.2012

Veränderung KGV Rendite in %2012 in % 20131 (per 2012)1

Ebro Foods 14.26 –3,0 13 3,1Gea 25.08 +17,1 12 2,6Metro 21.17 –31,7 9 6,0Schneider Electric 54.46 +31,8 13 3,3Zumtobel 8.87 –29,0 16 2,21 Schätzung

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EUROPA

Euro Stoxx 50, indexiertMSCI Welt, indexiert

2012201120102009

Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

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10Finanz und WirtschaftKapitalanlage 2013

Märkte

DEVISENZEITFENSTER FÜR ZYKLISCHE WÄHRUNGEN

RENDITE VERZWEIFELT GESUCHT Die Renditen sind im Keller, und das wird in den nächsten zwölf Monaten nicht grundlegend anders werden. 2013 bleibt ein Tief­zinsjahr, die Suche nach einer «Oase in der Renditewüste», wie es die Royal Bank of Scotland bezeichnet, geht weiter. Man stelle sich vor: Die Rendite zehnjähriger Schweizer Staatsanleihen ist in einem Umfeld grösserer Unsicherheit und höherer Risikoaversion bis auf 0,4% gesunken; der jüngste dreissigjährige «Eidgenosse» erzielte nicht einmal mehr 1%. Wie soll eine Pensionskasse unter solchen Be­dingungen den für 2013 unverändert auf 1,5% festgesetz­ten Mindestzins erwirtschaften? Dennoch treffen «Eidge­nossen» nach wie vor auf hohe Nachfrage – bei tendenziell schrumpfendem Angebot. Der Finanzbedarf des Bundes ist auch im neuen Jahr gering. Gerade noch 600 Mio. Fr. will die Tresorerie netto aufnehmen, 2012 hat sie die Schulden um 800 Mio. Fr. abgebaut.

Ausserhalb der Schweiz, im Kern der Eurozone und in den USA, sieht es kaum anders aus. Das Dilemma der An­leger bringt Allianz Global Investors bei der Vorstellung der diesjährigen Investorenbefragung (RiskMonitor) auf den Punkt: Ein Engagement in europäischen Staatsanleihen ähnele immer mehr einem Solidarbeitrag zur System­stabilisierung denn der Erschliessung einer Ertragsquelle. Angesichts der Implikationen der finanziellen Repression müssten Substitute gesucht werden. Dazu bieten sich Spread­Produkte an, Unternehmens­, Hochzins­ und Schwellenländerbonds sowie alternative Anlageklassen.

Die gibt es aber nicht umsonst. Vor allem das eigene Anlageverhalten muss überdacht werden. Eine einiger­massen zufriedenstellende Rendite lässt sich nicht einfah­ren, ohne die Risikobereitschaft zu erhöhen. «Eine stärkere Allokation in risikobehafteten Anlagen» ist für Allianz­

Investmentstratege Reinhold Hafner nötig. Das sehen Ex­perten von Amundi, Aviva, Bantleon, Dexia, Dynapartners, Julius Bär, Legg Mason, UBS und anderen Vermögens­verwaltern ähnlich. Also raus aus Staatsanleihen – und stattdessen wo investieren? In Unternehmensanleihen, lautet die meistgenannte Alternative, vor Pfandbriefen, Infrastruktur, Dividendenaktien und Private Equity.

Die Nachfrage nach Alternativen zu Staatsanleihen nimmt weiter stark zu. So überrascht es nicht, dass sich auch die Renditen globaler High­Yield­Anleihen auf his­torischen Tiefs bewegen. Dabei sind die Spreads noch erträglich und liegen nur knapp unter dem langjährigen Durchschnitt. Das ist Grund genug für die Credit Suisse und andere Institute, angesichts bescheidener Wachs­tums­ und Inflationserwartungen sowie geringerer Ext­remrisiken und kaum höherer Ausfallraten im Global­High­Yield­Bereich übergewichtet zu bleiben.

2012 war ein Rekordjahr für Unternehmensanleihen, da sie als sicherer galten als etwa Bonds von Staaten der Euro­peripherie. Kleine und grosse Schuldner, teils ohne Boni­tätsrating, aber mit bekanntem Namen – Autoneum, BMW, Campari, Deutsche Post, EDP, Fiat, Telefónica, Vivendi und, und, und – nutzen die Gunst der niedrigen Zinsen zur Refinanzierung. Ob die Investorennachfrage mit dem üppigen Angebot auch nächstes Jahr Schritt hält, darüber gehen die Meinungen auseinander. Die einen warnen vor einer Bewertungsblase in den nächsten sechs bis zwölf Monaten, andere wie UBS, Morgan Stanley und Dynapart­ners sehen in Corporates aufgrund der fortdauernden Niedrigzinsen noch attraktive Renditeaufschläge und Kurspotenzial und raten zur Übergewichtung. n

MANFRED KRÖLLER

AUFHELLUNG AM KONJUNKTURHORIZONT Hoff­nungsvolle Anzeichen mehren sich für einen guten Start der globalen Konjunktur ins neue Jahr. In den USA wird der Häusermarkt einen wichtigen Wachstumsbeitrag leis­ten und den privaten Konsum unterstützen. In China wird die Kreditausweitung eine Wirtschaftserholung nach sich ziehen. Dieses positive Momentum wird auch Euroland

aus der Rezession verhelfen. Spanien dürfte zu Jahresbe­ginn offiziell finanzielle Hilfe beantragen und damit das neue Anleihenprogramm (OMT) der Europäischen Zent­ralbank aktivieren. Mit dem konjunkturellen Rückenwind sind die vereinbarten Sparziele Spaniens und der bisheri­gen Finanzhilfeempfänger realisierbar, was das Vertrauen in die europäische Währungsunion stärken wird.

Dieser Optimismus dürfte einen Anstieg des Euro­Dol­lar­Wechselkurses auslösen. Auch die Schweizerische Na­tionalbank (SNB) wird die Untergrenze von 1.20 Fr. zum Euro nicht verteidigen müssen. Der Euro kann sogar ohne Zutun der SNB leicht über die Untergrenze steigen, da si­chere Häfen vorerst ihren Reiz verlieren. Hingegen sollten die zyklischen Währungen australischer Dollar, schwedi­sche Krone und britisches Pfund zulegen.

Allerdings hat die jüngste Vergangenheit gezeigt, dass in einem Umfeld des Schuldenabbaus die konjunkturel­len Zyklen immer kürzer und die Landungen härter wer­den. Die sich abzeichnende Erholung der Weltkonjunk­tur droht bereits in der ersten Jahreshälfte 2013 wegzu­brechen. Mit dem konjunkturellen Gegenwind wird es für die europäischen Defizitländer eine grosse Heraus­forderung sein, den geplanten Konsolidierungskurs ein­zuhalten, zumal der negative Wachstumseffekt ihrer Sparmassnahmen gemäss unseren Berechnungen nach wie vor unterschätzt wird.

Macht sich diese Ernüchterung an den Finanzmärk­ten breit, wird sich das Zeitfenster für die zyklischen Währungen wieder schliessen. Der australische Dollar wird zu den Hauptverlierern gehören, da die australische Zentralbank ihren Spielraum für Zinssenkungen nutzen dürfte. In der zweiten Hälfte des kommenden Jahres soll­ten Anleger erneut dem Sicherheitsgedanken und somit den defensiven Währungen Dollar, Franken und Yen den Vorrang geben. n

URSINA KUBLI, Währungsstrategin, Bank Sarasin.

EMERGING MARKETSDIE SPREU TRENNT SICH VOM WEIZEN

DIE WELT SCHAUT AUF CHINA Die Frage, wie sich die chinesi­sche Wirtschaft weiterentwickelt, bestimmt weltweit die Vermögens­preise. Das gilt nicht nur für Rohstoffe, sondern auch für Aktien von Unternehmen aus Branchen, die besonders stark von Chinas Inves­titionskraft abhängig sind. Da die dortige Konjunktur Schwächen zeigt und die Aussichten unsicher sind, positionieren sich Anleger entsprechend. Folglich sind defensive Titel, deren Bewertung nur geringfügig von China abhängt, sehr teuer. Zykliker werden hingegen gemieden – das gilt auch für Schwellenländeraktien.

Das Muster lässt sich auch in der Bewertung und der Performance der Länderindizes erkennen: Die Börsenbarometer in Mexiko, Thai­land und Malaysia haben sich langsam, aber stetig nach oben gear­beitet, doch auch die Bewertungen haben ein stattliches Niveau er­reicht. Im Gegensatz dazu sind Märkte wie Brasilien und Russland äusserst günstig bewertet; sie sind von Unternehmen dominiert, de­ren Gewinn viel stärker dem Gang der Weltwirtschaft ausgesetzt ist.

2012 war für die Emerging Markets kein einfaches Jahr. Wegen der Rezession in Europa brach ein wichtiger Teil der Exportnachfrage weg, der weder von den USA noch von den Schwellenländern selbst kompensiert wurde, da die Konjunkturschwäche alle Staaten und Regionen erfasste. Das Wirtschaftswachstum verlangsamte sich 2012 auf die niedrigste Geschwindigkeit seit 2009, worauf die Zentralban­ken mit der Senkung der Leitzinsen reagierten. Sie verfügten über ge­nügend Spielraum: Anders als die Notenbanken in den Industrie­ländern hatten sie in der Jahren der Erholung die Leitzinsen erhöht. Die Kredite wachsen nun wieder, es zeigen sich einige «grüne Spros­sen». Die grosse Unsicherheit bleibt das Wachstumstempo Chinas.

In der Volksrepublik ist China Mobile weniger abhängig von den volatilen Anlageinvestitionen der Industrie als von den stetig wach­senden Konsumausgaben der Mittelschicht. Zwar sinkt die Marge des weltgrössten Mobilfunkanbieters mit fast 700 Mio. Verträgen, doch als staatlich dominierte Gesellschaft profitiert er weiterhin von einer geschützten Stellung. Der chinesische Aktienmarkt war die letzten Jahre in einer depressiven Stimmung. Falls sie anhalten sollte, verkürzt China Mobile zumindest die Wartezeit auf Kursgewinne mit einer netten Dividendenrendite von 3,75%.

Wie schon im vergangenen Jahr zeigt sich Sberbank als eine günstige Gelegenheit, in den wachsenden Wohlstand Russlands zu investieren. Das erwartete Kurs­Gewinn­Verhältnis (KGV) von 5,65 bietet einen Bewertungspuffer nach unten für negative Überra­schungen. Eine konservative Kreditvergabe, eine dominante Stellung im Wettbewerb und eine berechenbare Unternehmensführung ma­chen das Geldinstitut zu einem Vorzeigeunternehmen in Russland.

Der Konsumsektor soll eine grosse Rolle für Mittel­ und Südame­rika spielen. Südlich der US­Grenze bietet Wal-Mart de México, der Ableger des gigantischen US­Konzerns, eine Chance auf Ge­winne. Unattraktiv, aber typisch für Mexiko ist das relativ hohe KGV von 30. Unsicherheit bringt auch ein laufendes Korruptionsverfah­ren, das noch nicht ausgestanden ist. Doch die Gesellschaft wird den Gewinn dieses und nächstes Jahr wohl um 12% steigern, die Eigen­kapitalrendite liegt auf einem sehr hohen Niveau von 18%.

Hoch bewertet ist auch der führende thailändische Cash & Carry Siam Makro mit einem KGV von 33. Doch das Unternehmen konnte dieses Jahr den Gewinn pro Aktie um 36% steigern, die Dividenden­rendite liegt bei 3%. Auch wenn die bisherigen Wachstumsraten wohl nicht gehalten werden können: Die Gesellschaft mit ihrer hohen Eigenkapitalrendite von 34% will weiter aggressiv expandieren.

Südafrika bekam durch politische Konflikte und Streiks in der Minenindustrie eine schlechte Presse, doch das Wachstum ist in­takt. Aspen Pharmacare zählt zu den am besten geführten Medizi­nalunternehmen der Schwellenländer. Sie ist auf Generika spezia­lisiert und vertreibt ihre Produkte in ganz Afrika südlich der Sahara, in der Region Asien­Pazifik einschliesslich Australiens und in Lateinamerika. Die Gewinnmarge beträgt 31%, dieses Finanzjahr konnte das Unternehmen den Umsatz um mehr als 20% ausweiten. Der hohe Cashflow wird weiter zur Expansion beitragen. n

PETER ROHNER und ALEXANDER TRENTIN

OBLIGATIONEN

REALERTRAG NUR BEI HÖHEREM RISIKO

EMPFEHLUNGEN

Quelle Finanz und Wirtschaft

Kurs am 6.12.2012Veränderung KGV Rendite in %

2012 in % 20131 (per 2012)1

Aspen Pharmacare Holdings 15 490 Rand 63,3 20 1,4China Mobile 88.85 HK-$ 17,1 11 3,8Sberbank 93.90 Rubel 18,3 6 2,5Siam Makro 464 Baht 94,1 33 2,2Wal-Mart de México 42.58 mex. Peso 11,7 29 1,21 Schätzung

WECHSELKURSPROGNOSEN

Quelle Bank Sarasin

Kurs am 1. Quartal 2. Quartal 3. Quartal 4. QuartalWährung 6.12.2012 20131 20131 20131 20131

Euro in Fr. 1.21 1.21 1.25 1.23 1.20in $ 1.30 1.32 1.35 1.30 1.25in Yen 106.90 109.60 113.40 104.00 97.50in £ 0.81 0.80 0.78 0.80 0.82

Dollar in Fr. 0.93 0.93 0.92 0.95 0.96in Yen 82.40 83.00 84.00 80.00 78.00

1 Schätzung

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EMERGING MARKETS

MSCI Emerging Markets, indexiertMSCI Welt, indexiert

2012201120102009

Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

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PROBLEMKANDIDATEN DER EUROZONE

ItalienRendite zehnjähriger Staatsanleihen

Spanien Griechenland Frankreich

201220112010

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Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

in %3,53,0

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1,51,00,5

SICHERE HÄFEN?

SchweizRendite zehnjähriger Staatsanleihen

USA Japan Deutschland

Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

in %

201220112010

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1.20

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SEIT SEPTEMBER KEINE SNB-INTERVENTION

Euro – FrankenSNB: Giroguthaben inländischer Banken (rechte Skala)

MärzJan. Febr. Apr. Mai Juni Juli Aug. Sept. Okt. Nov.

Quelle Schweizerische Nationalbank / Grafik Finanz und Wirtschaft

in Franken in Mr. Fr.280260

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RÜCKBLICK MÄRKTEEINDRÜCKLICHE BILANZ

KAUM VERLIERER Nur die Börsen von Schanghai und Madrid verzeichneten per Mitte Dezember im Jahresvergleich ein Minus, und in Franken gerechnet kommen noch Buenos Aires und São Paulo hinzu. Alle anderen Aktienmärkte wussten zu gefallen und glänzen in den meisten Fällen mit einem klar zweistelligen prozen-tualen Plus. Selbstverständlich ist diese Performance zu einem wichtigen Teil dem Füllhorn der Notenbanken zu verdanken, das sie über Märkte und Wirtschaft halten, um die Systemrisiken zu bannen, die durch Überschuldung und Rezession entstanden sind. Es ist aber nicht zu verkennen, dass die Unternehmen in grosser Zahl dem schwierigen Umfeld trotzen. Nach Restrukturierung und teils mit Neuausrichtung setzen sie ihren Erfolgskurs fort, was sich in den Aktienkursen spiegelt. Schweizer Gesellschaften dürfen sich besonders rühmen (SMI +19,9%), und nicht minder gilt das für die FuW-Crew. Sie hat mit ihren Empfehlungen in vier von fünf Märk-ten den Referenzwert deutlich geschlagen – bei dem von vielen Investoren verschmähten Japan sogar überdeutlich. Beruhigend für die Redaktion und beachtenswert für die Leserschaft: Auch am Heimmarkt Schweiz hat sie den Index übertroffen. Vier von zehn Titelempfehlungen – Actelion, Burkhalter, SGS, Syngenta – erziel-ten ein Kursplus von knapp 40% oder leicht darüber. n

HANSPETER FREY

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LEISTUNGSAUSWEIS MÄRKTE

Quelle Finanz und Wirtschaft

Veränderungen in % (ohne Dividende), 7. Dezember 2011 bis 6. Dezember 2012, in Referenzwährung

Schweiz Performance in % Schweiz Performance in %

ABB N + 6,3 Roche GS + 23,3

Actelion N + 40,7 SGS N + 36,7

Burkhalter N + 39,2 Syngenta N + 37,5

Kaba N + 18,7 VZ Holding N + 12,3

Nestlé N + 18,0 Zurich FS N + 14,9

Durchschnitt Performance + 24,8

Swiss Market Index + 19,9

USA Performance in %

Cisco Systems + 2,6

Deere + 7,4

Johnson & Johnson + 8,7

Microsoft + 4,4

Southern Company – 1,5

Durchschnitt Performance + 4,3

Dow Jones Industrial + 7,2

Europa Performance in %

Fugro + 6,4

Glaco Smith Kline – 5,3

Lufthansa + 48,8

Unilever + 14,4

United Internet + 14,2

Durchschnitt Performance + 15,7

Euro Stoxx 50 + 12,1

Japan Performance in %

Japan Tobacco + 30,9

Komatsu – 7,0

Kubota + 30,5

Nikon + 26,0

Seven & I Holdings + 12,1

Durchschnitt Performance + 18,5

Nikkei 225 + 9,4

Emerging Markets Performance in %

Ambev + 38,1

Itaú Unibanco – 3,2

Luk Fook – 28,6

Samsung Electronics + 37,7

Sberbank + 10,4

Durchschnitt Performance + 10,9

MSCI Emerging Markets + 6,5

ROHSTOFFE/EDELMETALLE

GOLD UND PALLADIUM VORZIEHENHOHE VOLATILITÄT An den Rohstoffmärkten war das Jahr 2012 turbulent. Sie folgten – wie die Aktienbörsen – dem von Tagesaktua-litäten getriebenen Risk on und Risk off der Anleger; die Preisaus-schläge (Volatilität) waren hoch. Dazu kam der Einfluss fundamen-taler Faktoren: Die Dürre in den USA liess die Notierungen von Wei-zen und Soja im Sommer auf ein Rekordniveau klettern, der Rohöl-preis wurde von den politischen Unruhen im Nahen Osten und der schwachen Weltwirtschaft hin- und hergezerrt, und Industriemetalle litten unter dem flauen Wirtschaftswachstum in China.

Auch die Edelmetalle zeigten ein Auf und Ab. Gold und Silber spie-gelten die Erwartungen in Bezug auf die Geldpolitik der Notenban-ken und die Eurokrise. Die konjunktursensitiven Metalle Platin und Palladium bildeten die Aussichten der Automobilindustrie ab und wurden von blutigen Streiks in den Platinminen Südafrikas geprägt.

Im kommenden Jahr dürfte weiterhin für Unruhe gesorgt sein. Die Analysten geben sich zumeist positiv und erwarten eine Lösung der Budgetdiskussion in den USA sowie weitere Bemühungen für den Zusammenhalt der Eurozone, und sie freuen sich über die Wirt-schaftserholung in China. Das wären für alle zyklischen Rohwaren gute Neuigkeiten, für Gold und Silber schlechte. Der Konsens lautet denn auch, dass Gold 2013 noch steigt – die Wirtschaftserholung braucht Zeit –, ab 2014 jedoch deutlich fällt. Dann sollten die realen Zinsen langsam in den positiven Bereich zurückkehren.

Über diesen Einschätzungen liegen jedoch viele Fragezeichen: Können die USA die Verschuldung in den Griff bekommen und die exzessive Geldmenge rechtzeitig abschöpfen? Wie schnell wächst die Weltwirtschaft? Wie entwickelt sich die Lage im Nahen Osten? Die

Antworten auf diese Fragen werden das Zinsniveau bestimmen, zu-dem muss der Investor eine dezidierte Meinung zum Dollarkurs ha-ben. Nicht nur Gold, sondern sämtliche in Dollar gehandelten Roh-waren reagieren sensibel auf die Wertentwicklung des Greenbacks.

UBS sieht in den nächsten drei Monaten Preissteigerungen in Pla-tin, Gold und Mais und für zwölf Monate in Palladium, Zucker und Kaffee. Sinken würden Rohöl und Erdgas sowie Sojabohnen, Weizen, Mais und Baumwolle. Julius Bär ist für einen Anlagehorizont von drei Monaten bullish für Palladium und bearish für Rohöl, nimmt sonst jedoch eine vorsichtig neutrale Haltung ein. Die Rohstoffexperten von Barclays erwarten, dass sich Gold, Rohöl und Palladium verteu-ern. In Aluminium und Baumwolle sehen sie Preissenkungen.

Insgesamt werden den Edelmetallen für 2013 die grössten Avan-cen zugetraut, dem Energiesektor die geringsten. Der Ausblick für Industriemetalle ist positiv und basiert vor allem auf der sich ab-zeichnenden Wirtschaftserholung Chinas, die Prognosen für Agrar-produkte sind gemischt. Für Rohöl steht die Einschätzung von Barclays quer zum Konsens und ist dennoch überzeugend: Durch-schnittlich 125 $ soll ein Fass der europäischen Sorte Brent kosten, rund 20 $ mehr als zurzeit. Gründe dafür seien die kräftige Nachfrage der Schwellenländer, der Mangel an Reservekapazität und das be-schränkte Angebot ausserhalb des Ölkartells Opec.

In der kurzen Frist sollten versierte, risikofreudige Investoren die hohe Volatilität der Rohstoffpreise nutzen. Wer einen längerfristigen Anlagehorizont hat, braucht eine klare Einschätzung und Geduld. n

ELISABETH TESTER

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INDUSTRIEMETALLE STAGNIEREN

Eisenerz in $/Tonne Kupfer in $/Tonne angeglichen

Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

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EDELMETALLE AVANCIEREN

Gold in $/Unze Silber in $/Unze angeglichen

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Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

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13 strategieFinanz und WirtschaftKapitalanlage 2013

DWS Investments ist die Fondstochter der Deut-schen Bank und ist weltweit aktiv. Mit 275 Mrd. € verwalteten Vermögen führt sie nicht nur die Branche in Deutschland an, sondern gehört zu den grössten Asset-Managern überhaupt. Für Chief Investment Officer Asoka Wöhrmann ist die Bereitschaft der Europäischen Zentralbank zum unbeschränkten Kauf von Anleihen der Europeripheriestaaten ein Wendepunkt in der Krise. Das systemische Risiko wurde behoben. Tiefstzinsen und Finanzrepression und so die Suche nach Rendite bleiben jedoch bestehen.

Herr Wöhrmann, das gute Abschneiden der Anlagemärkte hat vor dem Hintergrund der ungelösten Schuldenprobleme und der welt-weiten konjunkturellen Schwäche positiv überrascht. Was ist Ihre Erklärung dafür?Wir hatten vorausgesagt, dass 2012 ein gutes Anlagejahr werden kann, unter der Voraus-setzung, dass die Schuldenkrise in Europa

ASOKA WÖHRMANN Keine Kapitalvermehrung ohne Risiken, sagt mit Blick auf die tiefen bis negativen Realzinsen

der Chefstratege von DWS Investments. Er zeigt auf, wo sie gut entschädigt werden und Anlagen sich lohnen.

«RISIKEN SIND CHANCEN»

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zumindest eine Stabilisierung erfährt. Das ist mit der Ankündigung der Europäischen Zen­tralbank, Staatsanleihen in ungenannter Höhe bis drei Jahre Laufzeit aus der Europeripherie zu kaufen – unter Konditionalität, wohlver­standen –, passiert. Das systemische Risiko in der Finanzwelt hat sie damit unterbunden. EZB­Präsident Mario Draghi sei Dank. Er ist zurzeit der stärkste Akteur auf der politischen und auf der Marktebene.

Die Märkte in den Händen von Notenbanken und Politik, wie wohl darf einem dabei sein? Die Staatsschuldenkrise als Nachläufer des Lehman­Kollapses hat lange die Märkte fest im Griff gehalten, ohne dass im Euroland et­was Durchschlagendes zu ihrer Lösung ge­schehen wäre. Es gibt noch keinen Grund für Entwarnung, aber der Tiefpunkt scheint über­wunden zu sein. Die EZB hat mit ihrem Ent­scheid die Marktpsychologie verändert. Es kam eine Stimmung auf, als ob das Geld vom Hubschrauber fällt. Abgesehen von den Ge­winnmitnahmen nach den US­Wahlen haben wir seit gut drei Monaten stabile Marktver­hältnisse. Draghis Entscheid war das Aspirin, das die Schmerzen gelindert hat.

Auch wenn’s eine starke Dosis ist, sie dürfte nur vorübergehend helfen. Wie lange? Die Mutigen am Markt sind ins Wasser gesprun­gen und wissen, sie ertrinken nicht, weil die EZB die Rettungsringe ausgeworfen hat. Die weniger Mutigen sehen immerhin, dass es leichte Silber­streifen gibt. Entscheidend ist: Draghi hat nicht nur die Marktpsychologie verändert. Er hat zur Lösung des Euroschuldenproblems eine neue Qualität geschaffen. Die EZB übernimmt eine Brückenfunktion zwischen Märkten und Politik, weil die Politik in unseren demokratischen Län­dern mit ihren Reformen nicht so schnell sein kann, wie der Markt verlangt. Zweitens hat sich die Refinanzierung für Spanien und Italien mas­siv verbilligt. Und drittens ist die EZB zum unli­mitierten Kauf von Staatsanleihen der Periphe­rie nur unter der Bedingung bereit, dass die Länder sich fiskalisch besser aufstellen und die Wirtschaft restrukturieren. Wenn nicht, kann sie die Käufe jederzeit aussetzen.

Periodisch taucht die Frage eines neuen Schuldenschnitts für Griechenland auf. Was sagen Sie dazu?Der Schuldenschnitt für Griechenland war ein Fehler. Athen strebte nicht mal Privatisierungen an. Zumindest hätte man einen solchen Schritt abwarten müssen. Ein Moratorium für Grie­chenland ja, aber der Schuldenschnitt war vor­eilig und löste eine dramatische Kapitalflucht aus anderen Ländern aus. In Spanien wurden allein im Juli 5% der Bankeinlagen abgezogen. In der westlichen Welt mag man drei Sachen nicht: Krieg, Terrorismus und einen Banken­sturm. Deshalb muss die Schuldenschnittdiskus­sion mit grösster Vorsicht geführt werden.

Den Strukturreformen stellt sich grosser Widerstand entgegen. Arbeitslosigkeit und soziale Spannungen mehren sich. Wie kann die Haushaltskonsolidierung unter diesen Umständen gelingen?Alle Regierungen, die im Euroraum Sanierungs­programme lanciert haben, sind abgewählt worden. Die Konsolidierung hat ihre Grenzen, und über die Problematik des Schuldenschnitts haben wir gesprochen. Als einzige Option bleibt die Finanzrepression: negative Realzinsen zur Entlastung der Schuldner und zur Ankurbelung von Investitionen und Konsum. Das wurde in Europa erkannt.

Mit welchen Folgen? Schaffen die weit offenen Geldschleusen der Notenbanken nicht unkalkulierbares Inflationspotenzial?Das Gute an der Finanzrepression ist zunächst, dass es kaum jemand merkt. Die Notenbanken halten die Zinskurve künstlich tief und stabili­sieren so das Finanzsystem. Die Folge ist nicht Hyperinflation, aber eine Inflation, die im Ver­hältnis zur Wirtschaftsleistung relativ hoch ist. In der Europeripherie haben wir Rezession bei

einer europäischen Inflationsrate von rund 2,6%. Inflation mit Mass, eine künstlich tiefe Kurve und negative Realzinsen lassen den Schuldenberg schrumpfen.

Die Sparer haben daran keine Freude. In den OECD­Ländern sind die öffentlichen Schulden von rund 75% des Bruttoinland­produkts auf 105% hochgeschnellt – ein nicht zu rechtfertigender Wert, der systemzerstöreri­scher wirkt, und ein Systemkollaps würde auch die Sparer ungleich härter treffen. Weil die Haus­haltskonsolidierung nur mit politischen Mitteln schwierig durchzusetzen ist, braucht es die fi­nanzielle Repression. Es gibt keine Alternative.

Wie lange wird uns die Krise noch zu schaffen machen?Die Schuldenkrise wird uns noch zehn bis fünf­zehn Jahre begleiten – mit abnehmender Wucht. Der Weg zur Besserung ist keine Einbahnstrasse, weshalb die finanzielle Repression andauern wird. Wer eine positive reale Rendite erzielen will, kommt um Risiken nicht herum.

Wo sehen Sie Lichtblicke? Irland hat enorme Anstrengungen unternom­men und ist wieder zum Überschussland ge­worden. Auch Spanien und Italien verzeichnen enorme Fortschritte. Die tieferen Refinanzie­rungskosten liefern der Reformpolitik eine wichtige Unterstützung. Die Handelsbilanzdefi­zite schrumpfen, und die Sparprogramm sehen für 2013 etwas weniger drastische Massnahmen vor. Selbst Griechenland weist in der Primär­bilanz, also ohne Schuldendienst, neu einen Überschuss auf. Wenn auch nicht spektakulär, sind das doch Besserungsanzeichen.

Wie beurteilen Sie die längerfristigen Perspektiven? Ein Zusammenrücken und die Aufgabe nationaler Souveränität scheinen zur Stärkung von Euroland zwingend, doch der Widerstand gegen eine Fiskal- und Trans-ferunion ist besonders in Deutschland gross. Europa hat eine Leistungsbilanzkrise. Das wol­len viele in der Politik nicht wahrhaben. Ein Teil von Europa hat eine hohe Wettbewerbsfähig­keit, ein anderer Teil ist überhaupt nicht wettbe­werbsfähig. Weil die Möglichkeit einer Abwer­tung fehlt, kann der Mechanismus nur über Kosten, Effizienz und Innovation gehen. Das ist der deutsche Weg. Deutschlands realer Wech­selkurs ist seit der Euroeinführung um 15% ge­sunken, während er für andere Länder um 10% und mehr gestiegen ist. Effizienz à la Deutsch­land kann man von den schwächeren Ländern zwar verlangen, das erfordert aber dramatische Anpassungen und ist sehr schmerzhaft. Das kann die Politik so nicht durchsetzen. Länger­fristig hilft nur die Mixtur von Anpassung und Transferunion, flankiert von monetärer Erleich­terung oder eben Finanzrepression. Einen an­deren Weg gibt es für Europa nicht.

Wie vermittelt man das der Bevölkerung – in Italien und in Deutschland zum Beispiel, wo nächstes Jahr Wahlen stattfinden?Im heutigen Umfeld ist das fast nicht möglich. Also versuchen wir durch Zentralbankaktivitä­ten, die keiner politischen Legitimation bedür­fen, die schwachen Länder zu subventionieren – unter Bedingungen, wohlverstanden.

Wird dies gelingen und der Euro überleben? Auch nächstes Jahr wird die konditionale Be­handlung der Peripherieländer nochmals in Frage gestellt werden, und man wird sehen müssen, ob die EZB für ihren Kurs weiterhin un­eingeschränkte Zustimmung geniesst. Warten wir mal die Wahlen ab. Ich bin fest überzeugt,

dass der Euro überleben und in fünf bis zehn Jahren eine starke Währung sein wird. Vom Euro profitieren alle, auch Deutschland.

Während andere von Rezession sprechen, sehen Sie für Europa für 2013 eine schwarze Null vor. Aus welchem Grund? Wegen der deutlichen Anpassungsprozesse be­sonders von Italien, aber auch von Spanien wird der Beitrag dieser beiden wichtigen Volkswirt­schaften nicht weiter zurückgehen. In Deutsch­land wird das Wachstum leicht schwächer, dank intaktem Export und robuster Binnennachfrage ist eine Rezession jedoch unwahrscheinlich.

Und die anderen Regionen?Die USA werden 2013 aufgrund der Fiscal­Cliff­Diskussion und einer zurückhaltenden Investitionstätigkeit in den ersten Jahresmona­ten nicht stärker, sondern wie 2012 um rund 1,8% wachsen. Im Haushaltsstreit wird es zu einem Kompromiss kommen, ein Scheitern wäre für beide Seiten verheerend. Unterschätzt wird das Wachstum in den Emerging Markets. Chinas neue Regierung will das Sozialprodukt bis 2020 verdoppeln, was bedeutet, dass sie jetzt schon Gas geben muss.

Was wird trendbestimmend sein im neuen Jahr, worauf müssen sich Anleger einstellen?Der Markt muss die Finanzrepression als zen­trales Thema akzeptieren. Die erste Reaktion auf eine Krise ist immer, zunächst mal gar nichts zu machen, allenfalls Gold und andere Sachwerte zu kaufen. Die Finanzminister ju­beln, weil tiefere bis negative Realzinsen dem Staatshaushalt helfen. Wir Finanzprofis müs­sen uns in einer solchen Situation hingegen hinstellen und sagen: Passt auf, liebe Investo­ren, bei Nullzinsen müsst ihr Risiken eingehen, wollt ihr real das Vermögen steigern. Bei Risi­ken zucken viele zusammen und übersehen, dass Risiken in der Regel entschädigt werden und Chancen bieten.

Wie geht ein Investor vor, der Risiken scheut und realen Werterhalt sucht?Intuitiv denken wir an Sachwerte, wo es zwi­schen liquiden Edelmetallen und illiquiden Vermögenswerten wie Häusern und Land zu unterscheiden gilt. Aber nicht die ganze Welt kann sich auf Gold oder Immobilien stürzen. Immobilienpreisblasen gibt’s bereits in be­stimmten Regionen in der Schweiz. Auch in Deutschland führt die Immobilienhausse zu Diskussionen, allerdings sind wir von wenigen Ausnahmen abgesehen von einer gefährlichen Situation noch ziemlich weit entfernt. Dabei vergessen viele die Aktie.

Was gilt es an Inflation zu berücksichtigen?Wenn die Geldflut mittelfristig in die Realwirt­schaft fliesst, werden die Zentralbanken die Liquidität kaum schnell genug abschöpfen können, weil sie sonst die Märkte abwürgen. Das heisst, die Inflation ist der Wirtschaft in die Wiege gelegt. Aber zur Gefahr wird sie in den nächsten Jahren kaum.

Gold ist also kein Muss?Wenn in drei, vier Jahren der Transfusions­mechanismus nicht in Gang kommt und die Notenbanken ihre Liquiditätsschöpfung bei­behalten, könnte ein Inflationsschub resultie­ren und der Unzenpreis über 2000 $ springen, weil dann die Rolle des Edelmetalls als Ersatz­währung zum Tragen käme. Weil das systemi­sche Risiko des Euros aber 2012 erheblich ein­geschränkt, wenn nicht behoben wurde, ist dieses Szenario wenig wahrscheinlich. Grösse­res Aufwärtspotenzial hat der Goldpreis unter den jetzigen Umständen nicht.

Was raten Sie Investoren, die noch immer einen hohen Cash-Anteil halten? Cash ist eine Reserve und bietet die Möglichkeit, in Marktkorrekturen einzusteigen. Zum realen Werterhalt trägt es nichts bei, im Gegenteil.

Wie legen Sie für 2013 die Schwerpunkte, und mit welchem Performanceziel? Eine reale Wertsteigerung von einigen Pro­zentpunkten ist durchaus realistisch: mit gu­ten Unternehmensanleihen etwa, mit Pfand­briefen oder Covered Bonds. Auch Anleihen von solid finanzierten Unternehmen mit glo­baler Vernetzung aus Schwellen ländern sind attraktiv. Ihr Ausfall risiko ist inzwischen klar geringer als bei manchen Gesellschaften im Westen. Entscheidend bei den Zinspapieren ist die Laufzeit – vier, fünf Jahre, länger aus In­flationsüberlegungen nicht.

In welchem Licht sehen Sie Aktien?Oh, in einem absolut hellen. Es gibt Aktien gross­artiger Unternehmen, global positioniert, Markt­ und Innovationsleader, erstklassige Bilanz, auch in konjunkturell schwierigerer Zeit auf Wachs­tumskurs und zuverlässige Dividendenzahler. Diese Unternehmen haben für die nächsten Jahre ausgezeichnete Perspektiven, zumal sie sich noch fast gratis finanzieren können.

Kreisen wir die Auswahl ein, wo sind die Favoriten, wo die Chancen am grössten?Ich empfehle Titel global agierender Unterneh­men, die von ihrem Heimmarkt unabhängig sind, gerade in Europa. Ebenso lohnt es sich, Hidden Champions anzuschauen, die vernach­lässigten Leader unter den Small und den Mid Caps. Nur schon in Deutschland und in der Schweiz gibt es ungemein viele kleinere Unter­nehmen, deren Stärken gemeinhin zu wenig oder nur in kleinerem Kreis wahrgenommen werden, also nicht nur Nestlés und Daimlers.

Aktien übergewichten?Ich komme aus dem Devisenhandel und dem Bondsektor und bin von früher her ein Anhän­ger von Anleihen. Aber ich gebe zu: Wenn man die Verrentung des Aktienmarktes spielen will, dann ist man bei der Dividende gut aufgeho­ben. Sie bietet nicht nur einen Volatilitätspuffer, sondern ein stetes Einkommen. Aus dieser Per­spektive muss man Aktien neu entdecken. Sie sind im Vergleich zu anderen Anlagen und bei null Zinsen nicht mehr die klassischen Risiko­papiere, denn dafür gibt es die Dividende. Nur, ohne Volatilität, ohne Risiko ist auch mit Aktien kein Geld zu verdienen. n

INTERVIEW HANSPETER FREY

«Der Markt muss die Finanzrepression als zentrales Thema akzeptieren.»

ZUR PERSON

Asoka Wöhrmann ist Chefanlagestratege und Mitglied der Geschäftsleitung von DWS Investments, der Fondstocher der Deutschen Bank, in Frankfurt. Davor arbei-tete er als Chief Investment Officer für Fixed Income, Aktien und Multi-Asset. Zu DWS stiess er 1998, wo er zunächst den Devisenhandel betreute und Fondsmana-ger für internationale Anleihen war. Vor sei-ner Laufbahn bei Deutschlands grösstem Fondsanbeter lehrte er an der Technischen Universität in Wien und an der Universität Magdeburg. Er besitzt den Master in Volks-wirtschaft an der Universität Bielefeld und trägt den Doktortitel in Ökonomie der Otto-von-Guerike-Universität Magdeburg.

Finanz und WirtschaftKapitalanlage 2013

Strategie

«Zum realen Werterhalt trägt Cash nichts bei, im Gegenteil.»

FINANZREPRESSION IST ZURÜCK

Renditen von 5-jährigen Staatsanleihen abzüglich Kerninflation in% (Stand Oktober 2012)

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Quelle DWS / Grafik Finanz und Wirtschaft

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RÜCKKEHR ZU WACHSTUMAKTIEN ODER BONDS? Drei Faktoren sind 2013 bestimmend: Wachstum, geldpolitische

Massnahmen und Politik. Aktien haben vor diesem Hintergrund den Vorzug. THIERRY COTTET

SANFTER ANSTIEG Das Jahr 2013 wird aller Voraussicht nach von (schwachem) Wachstum und gele­gentlichen Volatilitätsspitzen in den einzelnen Anlagekategorien geprägt sein. Trotzdem sollten die geldpoliti­schen Massnahmen zur Stützung der Wirtschaft zu einer Beschleunigung der Weltkonjunktur führen und so die Preise von Vermögenswerten stimu­lieren – besonders von Aktien global aktiver Unternehmen im Vergleich zu festverzinslichen Anlagen.

Drei Faktoren werden 2013 be­stimmen. Der erste: Die Unterneh­mensgewinne werden weiter wach­sen, da die Konjunkturmassnahmen zu greifen beginnen. Nicht zuletzt werden die Schwellenländer die Nachfrage ankurbeln, angeführt von China, wo sich der Binnenkonsum allmählich als Wachstumsmotor eta­bliert. In den USA ist die Besserung am Immobilienmarkt von ausschlag­gebender Bedeutung. Die Eurozone wird im ersten Halbjahr mit Schwie­rigkeiten konfrontiert sein. Ange­sichts gelockerter Sparmassnahmen der öffentlichen Hand wird sich die

Situation aber im zweiten Halbjahr auch da allmählich entspannen.

In der Schweiz leidet die Export­industrie weiterhin unter der schwä­cheren globalen Nachfrage und dem über bewerteten Franken – trotz der Währungsuntergrenze von 1.20 Fr./€.

KEIN INFLATIONSJAHR Anderer­seits zeigen sich die Branchen in den überwiegenden Fällen wider­standskräftig, was auch im neuen Jahr kaum anders sein wird. Die Schweiz wird 2013 wohl etwas ge­

ringere Wachstumsraten ausweisen. Aber mit Verzögerung wird sich auch in unserem Land mittelfristig eine Erholung bemerkbar machen.

In den fortgeschrittenen Volks­wirtschaften besteht der eigentliche Erfolg der expansiven Geldpolitik – das der zweite Faktor für 2013 – darin, dass eine Deflation vermieden wor­den ist. Ein schädlicher Inflations­anstieg droht im neuen Jahr aber kaum. Es wird jedoch, da die Zinsen kaum noch fallen können, zu Liquidi­tätsverlagerungen kommen, die Kurs­schwankungen noch verstärken.

Den USA kommt bei der Wieder­herstellung eines global selbsttra­genden Wachstums, wie es 2013 konkret werden wird, die entschei­dende Rolle zu. Das unbefristete Quantitative Easing wird fortge­führt, solange sich der Arbeitsmarkt nicht wesentlich bessert. In der Eurozone dürfte der Sparkurs mit­telfristig gelockert werden. In China könnte die neue Führung zu geziel­ten geld­ und fiskalpolitischen Kon­junkturmassnahmen greifen, die durch Deregulierung und Reformen

ausgeglichen werden, um erneut ak­zeptables Wachstum zu erzielen.

Auf der politischen Ebene als drit­tem Faktor wird Anfang Jahr die Fis­kalklippe in den USA im Zentrum ste­hen. Mit grosser Wahrscheinlichkeit werden sich die beiden Parteien auf eine Reform von Ansprüchen und Steuersystem einigen. Im Euroland muss eine stärkere Integration hart erkämpft werden, was immer wieder politische Unsicherheit hervorruft. Nicht frei von politischen Risiken sind die Schwellenländer, was jedoch keine neue Erkenntnis ist und es­komptiert sein sollte.

NACHHOLBEDARF Anhand dieser Faktoren sind die Hauptthemen für 2013 und die folgenden Jahre: Aktien werden besser abschneiden als fest­verzinsliche Anlagen, inklusive der Investment­Grade­Unterneh­mensanleihen, da die Aktien be­wertungen günstig sind und sich die wirtschaftlichen Aussichten aufhel­len. Innerhalb des Aktiensektors soll­ten europäische Papiere und Schwel­lenmarktvaloren an der Spitze liegen,

beide mit grösserem Nachholbedarf zum US­Markt. Was den Anlagestil im Aktienteil betrifft, dürften Value­Titel Wachstumsaktien übertreffen.

Unter den Zinspapieren ist die Hausse der Investment­Grade­Anlei­hen in die Reifephase eingetreten. Hochverzinsliche Anleihen sollten da­gegen weiterhin respektablen Ertrag erzielen, wenngleich das Kurspotenzial beschränkt ist. Unter den Währungen ist von einem festeren US­Dollar aus­zugehen, weil sich die US­Wirtschafts­daten weiter verbessern sollten.

Das Umfeld für die Wirtschaft und die Anlagekategorien wird im kom­menden Jahr günstiger und lukrativer sein als 2013. Das Depot sollte so aus­gerichtet sein, dass es von der grossen Rotation von Festverzinslichen in Ak­tien profitiert. Obwohl auf absehbare Sicht kein Inflationsschub droht, ist es empfehlenswert, es so zu positio­nieren, dass es gegen einen mögli­chen künftigen Inflationsanstieg ge­schützt ist. n

Thierry Cottet, CIO Merrill Lynch Bank (Suisse).

Das Depot so aus­richten, dass es von der Rotation von Festverzins lichen in Aktien profitiert.

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16Finanz und WirtschaftKapitalanlage 2013

Strategie

ASYMMETRISCH Die Suche nach Rendite im Fixed-Income-Bereich endet oft bei High-Yield-Anlagen oder Anleihen aus Schwellenländern. Dabei sind Wandelanleihen eine ebenso attrak-tive Alternative. Gerade im derzeit unsicheren und noch immer sehr volatilen Marktumfeld können sie ihre Stärken voll ausspielen. Denn bei einem Wandelanleihenportfolio mit gutem Bond Floor ist der Downside-Schutz eingebaut. Gleichzeitig partizipiert der Anleger von Markt-erholungen dank der integrierten Wandeloption auf die zugrundeliegende Aktie.

Ein umsichtiger Investor sucht nach entspre-chenden Anleihen im hybriden Bereich, also nach Titeln, bei denen die Asymmetrie am aus-geprägtesten ist. Sie können bis zu zwei Drittel der Aufwärtsbewegung des Aktienmarktes mit-machen, verlieren aber nur rund ein Drittel der Abwärtsbewegung. Man hat dadurch eine Art automatisches Timing-Instrument. Zudem bie-ten Wandelanleihen einen gewissen Inflations-schutz. In der Vergangenheit hat ihre Perfor-mance bei steigenden Zinsen andere Fixed- Income-Klassen stets übertroffen. Zurzeit ist dieser Schutz zwar nicht nötig, mittelfristig dürfte er jedoch ein wichtiger und zusätzlicher Vorteil von Wandelanleihen sein.

UMTAUSCHANLEIHEN Was die Rendite be-trifft, setzen Wandelanleihen vom Rendite- Risiko-Profil her eine hohe Messlatte für andere Anlagen. Dieses Jahr erreichten gute Wandler-portfolios eine Rendite zwischen 7 und 9% – trotz kleinerer Auswahl, denn das Emissions-volumen war sehr tief. Dafür sind vor allem die niedrigen Zinsen verantwortlich; viele Gesell-schaften finanzierten sich relativ günstig mit Unternehmensanleihen. Sobald die Zinsen je-doch steigen, ist es mit der Flaute vorbei. Zu-dem laufen mittelfristig viele Wandelanleihen

aus, die refinanziert werden müssen und den Emissionsmarkt neu beleben.

Interessanterweise rücken Umtauschanlei-hen (Exchangeable Bonds) wieder in den Fo-kus. Anders als bei der Wandelanleihe ist der Emittent der Umtauschanleihe nicht das Un-ternehmen, das die zugrundeliegenden Aktien emittiert, sondern ein grosser Aktionär. Jüngste Beispiele sind Eni aus Italien mit dem portugie-sischen Underlyer Galp Energia sowie die Wan-delanleihe von BNP Paribas, die in Pargesa Hol-ding (Schweiz) gewandelt werden kann.

In Zukunft dürften vor allem einige der hoch verschuldeten europäischen Staaten diese Fi-nanzierungsquelle vermehrt nutzen. Mit Um-tauschanleihen können sie indirekt ihre Anteile an Unternehmen veräussern, um neues Kapital aufzunehmen. Das wird Wandelanleiheninves-toren noch mehr Diversifikationsmöglichkeiten

und Renditechancen bieten, vor allem wenn die Staaten es schaffen, ihren Haushalt zu stabili-sieren, und sich die entsprechenden Risiko-prämien verengen.

STOCK PICKING Der Zinseingriff der Euro-päischen Zentralbank in den vergangenen Mo-naten hat die Finanzwelt beruhigt, wovon auch Wandelanleihen profitiert haben. Da die Märkte jedoch gesamthaft volatil bleiben, gilt es grund-sätzlich, eine neutrale Positionierung im Wan-delanleihenportfolio zu halten und auf Stock Picking zu setzen. Denn zurzeit sehen wir kaum Länder- oder Sektorfavoriten, da die Unter-schiede innerhalb der Kategorien gross sind.

Am ehesten gilt es den Fokus verstärkt auf Asien zu richten, weil da das Wachstum hoch ist und viele interessante Unternehmen sich über Wandelanleihen neues Kapital beschaffen. Es gibt in diesen Regionen daher viele attraktive Titel im hybriden Bereich, vor allem auch unter den Immobilienbeteiligungsgesellschaften (Reits). Die PIGS-Nationen in der Eurolandperi-pherie gehören hingegen stark untergewichtet oder sind teilweise ganz zu meiden.

Aufgrund der hohen Komplexität des Wan-delanleihenmarktes und der Wichtigkeit eines professionellen Risikomanagements ist für pri-vate Anleger ohnehin der Zugang über einen Wandelanleihenfonds ratsam. Dabei muss die Wahl sorgfältig überlegt und auf das investor-spezifische Risikoprofil bzw. die Portfoliostruk-tur abgestimmt werden.

Für das neue Jahr sind die Aussichten viel-versprechend. Anleger können je nach Strategie und Marktlage eine inflationsbereinigte Rendite von 4 bis 8% erwarten. n

Stefan Meyer, Senior Portfolio manager, Fisch Asset Management.

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WANDELANLEIHEN Ihre Stärke kommt besonders jetzt zum Tragen, wo die Marktunsicherheit gross ist. STEFAN MEYER

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Flohmarkt, place da la Riponne, Lausanne Was hier alles auf den Markt kommt! Ohne den Verkäufern zu nahe treten zu wollen – vieles macht den Anschein von Ramsch und weckt unter den Investoren Erinnerungen an die US-Subprime-Krise.

Manche Vorsor-gesparer und selbst fortge-schrittene Anle-ger unterschät-zen, wie sehr die Politik des billigen Geldes und die histori-schen Tiefstzin-sen die Anlage-

perspektiven verändern. Ohne zu simplifizieren und trotzdem gut ver-ständlich – deshalb das «einfach» im Titel – geht der Vermögensbera-ter, Publizist und langjährige Weg-gefährte von Börsenlegende André Kostolany auf den Wandel ein mit Themen wie: was in der Vorsorge schiefläuft, mehr Rendite und weni-ger Risiko, Schutz vor Inflation und Währungsreform. Auch gibt’s einen Test für den optimalen Anlagemix.

G. Heller: «Der einfache Weg zum Wohlstand» , Finanzbuchverlag, München, 24.99 € plus Versandkosten, Bezug unter www.finanzbuchverlag.de

Wohin führt uns die Finanz-krise, und wes-halb harzt es mit der Lösung? Akribisch ge-hen die Auto-ren – praxis-erfahrene Füh-rungskräfte der Privatbank

Reichmuth und Wirtschaftshistoriker Tobias Straumann – diesen Fragen nach. Ursachen- statt Symptom-bekämpfung, Lernen aus der Ver-gangenheit, wo es Parallelen zu heute gibt, ist ihre Antwort – über-zeugend dargelegt und ergänzt mit zahlreichen Grafiken und Tabellen. Auch fehlt nicht der Blick in die Zukunft. Mit welchem Ergebnis, sei hier nicht verraten.

Verlag NZZ: «Déjà-vu? Lehren aus historischen Wirtschaftskrisen für eine zukunftsorientierte Anlagestrategie», Beiträge von Ricardo Cordero, Patrick Erne, Christof Reichmuth und Tobias Straumann, 38 Fr., www.nzz-libro.ch

Die Debatte über die Zu-kunft des Pri-vate Banking in der Schweiz läuft heiss. Nicht so über das Retail Ban-king, obwohl es ebenfalls

grossen Veränderungen unterliegt. Das ist auch für die kleineren Kun-den wichtig, denen zumeist standar-disierte Massenprodukte angeboten werden. Die soeben erschienene Studie analysiert Bedrohungen, Chancen und Lösungen im Retail Banking bis 2020.

Ernst & Young/Universität St. Gallen: «Retail Banking 2020 – Eine Studie über den Bankenmarkt Schweiz», Download der Studie unter www.ey.com/ch

GOTTFRIED HELLERDER EINFACHE WEG ZUM WOHLSTAND

RICARDO CORDERO (HRSG.)DÉJÀ-VU?LEHREN AUS HISTORISCHEN WIRTSCHAFTSKRISEN FÜR EINE ZUKUNFTSORIENTIERTE ANLAGESTRATEGIE

ERNST & YOUNG UND UNIVERSITÄT ST. GALLENRETAIL BANKING 2020

Institut für Accounting, Controlling und Auditing

Retail Banking 2020Eine Studie von Ernst & Young und der Universität St.Gallen über den Bankenmarkt Schweiz

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The exclusive manager of Julius Baer Funds.A member of the GAM group.

Swiss & Global Asset Management AGT +41 58 426 60 60funds@swissglobal-am.comwww.swissglobal-am.com

Investieren mit grösstmöglichemSpielraum || JULIUS BÄR TOTALRETURN BOND FUND

Wichtige rechtliche Hinweise: Die Angaben in diesem Dokument dienen lediglich zum Zwecke derInformation und stellen keine Anlageberatung dar. Julius Bär Multibond - Total Return Bond Fund ist einSubfonds der Julius Bär Multibond (SICAV nach Luxemburger Recht) und ist in der Schweiz zum öffent-lichen Anbieten und Vertreiben zugelassen. Rechtsprospekte, Wesentliche Anlegerinformationen, Sta-tuten und aktuelle Jahres- und Halbjahresberichte sind in deutscher Sprache, kostenlos und in Papier-form bei den nachfolgenden Stellen erhältlich. Schweiz - Vertreter: Swiss & Global Asset ManagementAG, Hardstrasse 201, Postfach, CH-8037 Zürich; Zahlstelle: Bank Julius Bär & Co. AG, Bahnhofstrasse 36,Postfach, CH-8010 Zürich. Swiss & Global Asset Management ist nicht Teil der Julius Bär Gruppe.

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DIVERSIFIZIEREN Das Anlagejahr 2012 war im Grunde ein «einfaches» Jahr: Wer über alle relevanten Anlageklassen investiert hat, kann sich heute über eine substanzielle Wertsteigerung freuen. Natürlich war Nervenstärke gefragt, als die Aktienmärkte im zweiten Quartal stark korrigierten. Investoren, die ihre Aktien im Mai verkauft haben oder nach dem schwierigen Jahr 2011 gar nicht erst eingestiegen wa-ren, haben viel verpasst. 2012 hat einmal mehr ge-zeigt, dass Market Timing sehr schwierig und selten erfolgreich ist. Anleger sollten deshalb eine langfris-tige Strategie verfolgen, abgestimmt aufs individuelle Risikoprofil. Nur so lassen sich über einen längeren Zeitraum befriedigende Resultate erreichen.

Ein ideales Anlagekonzept für die langfristige Ver-mögensvermehrung ist der sogenannte Core- Satellite-Ansatz. Das Kernportfolio (Core) bildet die langfris-tige Anlagestrategie ab. Dafür wird das Vermögen breit diversifiziert in die Hauptanlagemärkte inves-tiert. Je höher das Einkommen und/oder Vermögen des Anlegers und je tiefer seine finanziellen Verpflich-tungen, desto risikoreicher darf seine Strategie sein.

KERN- UND ZUSATZRENDITE Mit den Anlagen des kleineren Satellitenteils werden kurz- bis mittel-fristige Opportunitäten an den Finanzmärkten ge-nutzt, um damit eine Zusatzrendite zu generieren. Typische Satellitenpositionen können einzelne Sek-toren oder Länder, spezifische Themen, Investitions-stile oder alternative Anlagen sein.

Die (langfristige) Strategie bestimmt zu mehr als 90% die langfristige Performance des Portfolios. Basie-rend auf umfangreichem Research kann durch eine geschickte Über- und Untergewichtung der einzelnen Anlageklassen ein Mehrwert geschaffen werden.

Im Unterschied zu den meisten Konkurrenten setzen wir mit aktivem Indexing sowohl bei den Kern- als auch bei den Ergänzungsanlagen konse-quent auf Indexanlagen wie Exchange Traded Funds (ETF) und Indexfonds. Sie sind breit diversifiziert, transparent und kostengünstig. Die Strategie kann mit wenigen Transaktionen einfach und effizient umgesetzt werden. Da ohne Einzeltitel, sondern nur diversifiziert investiert wird, sind die Risiken in den Portfolios optimal zu steuern.

Die Grafik illustriert eine Asset Allocation für 2013 am Beispiel eines ausgewogenen Vermögensverwal-tungsmandats. Bei den ausgewogenen Anlageprofilen sind rund 80% des Vermögens im Kernportfolio und 20% in den Satelliten investiert. Im Kernteil sind die

Anlageklassen Aktien und Cash übergewichtet, wäh-rend Anleihen und Immobilien aus Bewertungsgrün-den gegenüber der langfristigen Benchmark unterge-wichtet sind. Im Satellitenteil sind fünf ETF vertreten, die in den kommenden Monaten eine Mehrrendite gegenüber den Kernanlagen versprechen.

Auf der Aktienseite werden bei den Ergänzungs-anlagen europäische Banktitel und der chinesische Markt favorisiert. Die Massnahmen der Europäi-schen Zentralbank und der US-Notenbank Fed dürf-ten den Finanzmärkten weiterhin enorme Liquidität bescheren. Davon dürften europäische Bankvaloren ganz besonders profitieren. Mit einer Dividenden-rendite von über 4% und einem KGV 2013 von 9 scheint dieser Sektor attraktiv bewertet zu sein. Für China spricht, dass die neue Regierung für zusätz-liche Wachstumsimpulse sorgen und damit den chi-nesischen Aktienmarkt beflügeln dürfte.

Im gegenwärtigen Tiefzinsumfeld würden wir im Bereich Festverzinsliche auf Alternativen zu den si-cheren Schweizer Staatsanleihen setzen. Die gerin-gere Verschuldung der meisten Schwellenländer, ihre höhere Rendite sowie die langfristig erwartete Auf-wertung dieser Währungen sprechen für ein Engage-ment in Anleihen von Schwellenländern.

WARUM SENIOR LOANS Ebenfalls interessant sind US-Senior-Loans – erstrangig besicherte Bank-kredite, die an Unternehmen vergeben wurden, die nicht über ein Bonitätsrating der Stufe Investment Grade verfügen. Im Gegensatz zu Hochzinsanleihen geniessen Senior Loans Vorrangigkeit und sind mit Vermögenswerten des Unternehmens unterlegt. Ausserdem wird ihre Verzinsung meist vierteljähr-lich dem Marktzins angepasst. Damit ist das Zins-risiko minimal – ein nicht zu unterschätzender Vor-teil, falls die Zinsen anziehen sollten. Das Dollar-risiko der beiden Anleihen-ETF ist in unserem Fall gegenüber dem Franken abgesichert.

Last but not least gehört ein Gold-ETF ins Satelli-tenportfolio. In Erwartung einer schwächeren US-Währung und angesichts der hohen Staatsverschul-dung der Industrieländer dürfte der Goldpreis im ers-ten Halbjahr 2013 weiter steigen. Da er negativ mit dem US-Dollar korreliert ist, empfiehlt sich der Kauf eines Gold-ETF, der das Wechselkursrisiko gegenüber dem Franken systematisch absichert. n

Alex Hinder, Geschäftsführer, Hinder Asset Management.

EFFIZIENT UND GÜNSTIG

CORE SATELLITE MIT INDEXPRODUKTEN Exchange Traded Products und Indexfonds eignen

sich auch für aktive Strategien, sowohl für Kern- wie für Ergänzungsanlagen. ALEX HINDER

BEISPIEL EINES CORE-SATELLITE-PORTFOLIOS MIT INDEXPRODUKTEN

OBLIG

ATIONEN

AKTIE

N

CASH

IMMOBILIEN

Alternative Anlagen

GOLDCS ETF II CH on Gold – hedged CHF CH0104136285CHF

Aktien

CHINAiShares FTSE China 25 IE00B02KXK85USD

Aktien

Europäische BankeniShares Euro Stoxx Banks DE

DE0006289309EUR

Anleihen

US-Senior-LoansPowerShares Senior Loan Portfolio

US73936Q7694USD

Anleihen

SchwellenländerLokalwährungen

SPDR Barclays Capital Emerging Markets Local Bond ETFIE00B4613386

USD

KERN-PORTFOLIO

SATELLITEN

Quelle Hinder Asset Management / Grafik Finanz und Wirtschaft

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18Finanz und WirtschaftKapitalanlage 2013

Strategie

REGEL 1: Umgang mit Minder-heitsaktionären prüfen. Minderheitsaktionäre sind nur eine von meh reren Interessengruppen in ei nem Unternehmen. Grossaktionäre, Banken, Angestellte und der Staat ma­chen ihr Gewicht ebenso geltend. Der Minderheitsaktionär kann keine bes­sere, aber eine faire Behandlung er­warten. Das bedingt Ver trauen in die­jenigen Kräfte, die das Unternehmen beherrschen. Meist ist die beherr­schende Kraft selbst Aktionär. Doch Mehrheitseigner, Politik und Staat können gegen die Inter essen von Minderheitsaktio nären handeln. Des­halb ist zu prüfen, wie eine Gesell­schaft in der Vergangenheit mit Min­derheitsaktionären umgegangen ist.

REGEL 2: Unternehmen werden von Menschen bestimmt und nicht von Vermögenswerten. Ein Unternehmen ist eine Gruppe von Menschen mit einem gemein­samen Ziel. Deshalb hängt die lang­fristige Wertentwicklung in erster Linie von der Qualität der Mann­schaft und weniger von Vermögens­werten im Unternehmen ab.

REGEL 3: Die Bilanzstärke ist entscheidend. Ein Investor muss auf eine gesunde Finanzierung des Unternehmens achten, sie ist die Basis für unterneh­merischen Erfolg. Wesentlich ist auch der Umgang mit Liquiditätsreserven. Werden sie durch Spekulation mit Fi­nanzinstrumenten aufs Spiel gesetzt,

ist Vorsicht geboten. Überschüssige Liquidität sollte, sofern sie nicht sinn­voll investiert werden kann, an die Aktionäre ausgeschüttet werden.

REGEL 4: Verstehen, worin man investiert. Das Geschäftsmodell eines Unterneh­mens muss im Grundsatz nachvoll­ziehbar sein. Der Anleger sollte Her­stellungsprozesse, Rohstoffeinsatz, Verarbeitung, Kosten und Verwendung der Produkte verstehen. Von einer In­vestition abzuraten ist bei unrealisti­schen Erwartungen wie zum Beispiel Gewinnen weit über dem Kapitalauf­wand in einem Geschäft mit niedriger Eintrittsbarriere. Auch umständlich verpackte und intransparente Finanz­produkte können gefährlich sein.

REGEL 5: Falscher Ehrgeiz. Unternehmen unterliegen häufig der Versuchung zur Umsatzsteigerung entweder durch Ausweitung der Ka­pazitäten oder durch Investitionen in neue Geschäftsfelder ausserhalb der Kernaufgaben. Das wirkt sich negativ

auf die Bilanz aus und kann ein Un­ternehmen in seiner Kernkompetenz schwächen. Wachstum um jeden Preis mag für einzelne Interessen­gruppen attraktiv sein, selten aber für die Minderheitsaktionäre.

REGEL 6: Langfristig denken. Der zeitliche Anlagehorizont sollte demjenigen des Unternehmens, in das man investiert, angepasst sein. Unternehmen planen langfristig und erwarten von ihren Investitio­nen mindestens zehn Jahre lang Er­trag. Gleiches sollte der Anleger er­warten dürfen. Kurzfristigen Kurs­schwankungen wird häufig zu viel Bedeutung beigemessen. Sie reflek­tieren selten die langfristige Ent­wicklung eines Unternehmens.

REGEL 7: Benchmarks sind nur Orientierungshilfen. Um einen Referenzwert zu schlagen, müssen Titel und Gewichtung von der Benchmark abweichen. Denn eine Benchmark bildet die Ereignisse der Vergangenheit ab, nicht aber die Zu­kunft. Erfolgreiches Investieren be­dingt die Bereitschaft, Unsicherheiten in Kauf zu nehmen. Manche Anleger fühlen sich mit dem aktiven Ansatz anfänglich unwohl. Das soll sie aber nicht von der Gewissheit abbringen, auf dem richtigen Weg zu sein.

REGEL 8: Irrationales Verhalten anderer Marktteilnehmer nutzen.Die These, die Finanzmärkte seien stets effizient, ist falsch. Finanz­märkte sind das Resultat menschli­chen Handelns, und Menschen handeln oft irrational. Also sind auch Finanzmärkte irrational. In­vestoren reagieren oft panikartig. Unter diesen Umständen sollte ein Anleger dem Herdentrieb wider­stehen und die tiefere Bewertung zum Einstieg nutzen.

REGEL 9: Selbst Research betreiben. Ein Investor ist gut beraten, sich selbst Informationen zu beschaffen, sie zu studieren und so die Grundla­gen für den Anlageentscheid zu er­arbeiten. Research von Dritten kann zwar hilfreich sein, entbindet aber nicht von der eigenverantwortli­chen Auseinandersetzung mit dem Investment. Hat der Vermögensbe­rater die Vollmacht, muss sich der Kunde bewusst sein, dass sich der Berater irren kann.

REGEL 10: Auf Branchen mit einem nachhaltigen Wettbewerb setzen.Wirtschaftlich erfolgreiche Unterneh­men sind sehr oft in Märkten mit ho­hen Eintrittsbarrieren angesiedelt. Ein Markteintritt kann schwierig sein, weil mit hohen Kosten, grossem Zeit­aufwand und/oder langwierigen Be­willigungsverfahren verbunden. Un­ternehmen, die in solchen Märkten bereits erfolgreich tätig sind, haben einen nachhaltigen Wettbewerbsvor­teil und sollten beim Anlageentscheid im Fokus stehen.

Bei konsequenter Befolgung die­ses fundamentalen Einmaleins für Aktieninvestments lassen sich lang­fristig gute Resultate erzielen. n

Hugh Young, Managing Director, Aberdeen Asset Management.

CHECKLISTE FÜR DEN

AKTIENKAUF ZEHN GEBOTE Manches im Leben ist

im Kern schlicht und besticht deshalb auch beim Anlegen. HUGH YOUNG

Finanzmärkte sind das Resultat menschlichen Handelns, und Menschen handeln oft irrational.

SCHWEIZER DIVIDENDENPERLEN In den letzten zehn Jahren rentierten Schweizer Aktien rund 5,3% jährlich. Die Kursentwicklung ohne Dividenden be­trug lediglich 2,8% p. a. Das zeigt auf, dass etliche Va­loren in der Vergangenheit kaum Kursgewinne erzielt haben. Mit dividendenstarken Titeln können Anleger die Kapitalrendite somit deutlich erhöhen.

Schweizer Gesellschaften sind global erfolgreich und in ihrer Branche oft Marktleader. Der Anteil der Unternehmen mit solider Bilanz und starkem Cash­flow ist sehr hoch. Rund ein Drittel der fast 220 Ge­sellschaften im Swiss Performance Index weist eine Dividendenrendite von mehr als 3% auf.

Unternehmen mit einer nachhaltigen Dividen­den ausschüttung sind meist etabliert und halten starke Marktpositionen. Oftmals sind sie in defen­siven und reifen Branchen tätig, die den Konjunktur­zyklen weniger unterworfen sind. Grosszügige Ausschüttungen sind zudem häufig Zeichen einer vorsichtigen Geschäftsstrategie.

Die isolierte Betrachtung der Dividendenrendite als Kennzahl kann über die Dividendenqualität hinweg­täuschen. Entscheidend sind die Nachhaltigkeit der Ausschüttung und ihre Finanzierung aus dem operati­ven freien Cashflow. Die detaillierte Analyse der Kenn­zahlen und der Unternehmensstrategie ist deshalb un­erlässlich. Bei sehr hoher Verschuldung kann bereits eine leichte Verschlechterung des Geschäftsgangs die Dividendenzahlung gefährden. Deshalb sollte auf Bilanzrisiken und die stetige Finanzierbarkeit der Aus­

schüttungen besonderes Augenmerk gelegt werden. Auch der technologische und der regulatorische Wan­del müssen beobachtet werden. Ein deutlich erhöhter Kapitalbedarf konkurriert mit den Dividendenzahlun­gen. Beispiele der letzten Jahre sind Bankaktien wie UBS und Medientitel wie PubliGroupe.

FEDERN KURSVERLUSTE AB zCapital legt gros­sen Wert auf die Beachtung von Corporate­Governan­ce­Risiken. Aggressive Managementvergütungspläne können die Dividendenausschüttung negativ beein­flussen. Die Ausschüttungspolitik obliegt dem Ver­waltungsrat. Sie kann folglich zu einem Zielkonflikt zwischen den Aktionären und dem Management be­ziehungsweise dem Verwaltungsrat führen.

Anlagen in ein diversifiziertes Portfolio mit Divi­dendenaktien haben eine geringere Volatilität als der Gesamtmarkt und bieten damit einen gewissen Kapi­talschutz. Dividendentitel können dank der hohen Ausschüttung Kursverluste abfedern. Deshalb eignen sich Dividendenstrategien auch für konservative In­vestoren mit einem langfristigen Anlagehorizont, die sonst eher zu Obligationen neigen.

Derzeit beziffert sich die Ausschüttungsquote von Schweizer Aktien am freien Cashflow auf rund 50% und hat Potenzial nach oben. Diese Aussichten sowie die Kurschancen attraktiver Schweizer Valoren lassen Anleger vom «Föifer und Weggli» träumen. n

Kaspar Kennel, Partner, zCapital.

STETES EINKOMMEN

DIVIDENDENAKTIEN Die Dividendenrendite am Schweizer Aktienmarkt ist zurzeit fast siebenmal höher als diejenige von Staatsanleihen. K ASPAR KENNEL

0

20

30

10

15

MEHR ALS EIN ZUSTUPF

Dividendenrendite von SPI-Gesellschaften

0,3-1% 1-2% 2-3% 3-4 4-5% 5-6% 6-7% >7%

5

Quelle Bloomberg, Untersuchung zCapital / Grafik Finanz und Wirtschaft

40

35

25

Anzahl Gesellschaften

RENDITELEADER IM DIVIDENDENFONDS

Quelle zCapital

Gesellschaft rendite in %1

Schweiter Technologies 8,3Zurich Insurance Group 7,1Mobilezone 6,7Banque Cantonale Vaudoise 6,3Bâloise 5,7Infi con 5,7Swisscom 5,6Swiss Re 5,2APG/SGA 4,9Nationale Suisse 4,61 Schätzung der Dividende per 2012, ausgezahlt 2013, Daten per 7. Dez. 2012

Blumenmarkt, Neu­Delhi, Indien Sag’s mit Blumen: Testen Sie die Wirkung mal nach einem missglückten Börseneinsatz. Es müssen ja nicht unbedingt rote sein.

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Die Wertentwicklung in der Vergangenheit lässt keine Rückschlüsse auf die künftige Wertentwicklung zu. In den Daten zur Wertentwicklung werden weder diebei der Ausgabe und Rücknahme von Anteilen anfallenden Kosten und Provisionen noch allfällige Steuern berücksichtigt. Veränderungen in den Wechselkursenkönnen den Nettoinventarwert (NAV) im Vergleich zur Basiswährung des Investors steigen oder sinken lassen. Der Verkaufsprospekt und alle weiterenjuristischen Dokumente sind kostenlos am Sitz der SICAV, am Sitz des Vertreters und der Vertriebsstelle in der Schweiz, REYL & CIE S.A., Genf, erhältlich. ReylAsset Management S.A. ist in der Schweiz von der Eidgenössischen Finanzmarktaufsicht FINMA autorisiert und wird von dieser beaufsichtigt. * UCITS-Fondsluxemburgischen Rechts, der in der Schweiz unter der Kategorie „Effektenfonds“ gemeldet ist.**Der Index dient rein zu Informationszwecken.

Per Ende Juli 2012Wertentwicklung im Kalenderjahr Annualisierte

Wertentwicklung(seit dem 31.07.2009)

AnnualisierteVolatilität

(seit dem 31.07.2009)2010 2011 2012

Reyl (Lux) Global Funds – Emerging Markets Equities* (B, USD) 32,8 % - 11,2 % 14,0 % 17,1 % 17,5 %

MSCI Emerging Markets Total Return Net USD** 18,9 % - 18,4 % 6,0 % 6,6 % 22,1 %

Reyl (Lux) Global Funds - Emerging Markets Equities*. Die Investment Methodologie unseres Fondswurde in der Überzeugung aufgelegt, dass die Konjunktur-Entwicklung in den Schwellenländernaussergewöhnliches Wachstumspotenzial bietet, das zum Teil noch ungenutzt ist. Wir können dieseGelegenheit am besten nutzen, indem wir einen systematischen und disziplinierten Investment-Prozessverfolgen. Während sich ein Grossteil der Anleger auf dieselben Titel in denselben Regionen konzentriert,verschafft ein unterschiedlicher und erweiterter Analyseansatz Zugang zu weiteren Anlagemöglichkeiten.Wir analysieren kontinuierlich 3000 Unternehmen in 20 Ländern. Daher ist es kein Zufall, dass unser Fondsheute eine der besten Wertentwicklungen im Segment der Schwellenländer aufweist. www.reyl-am.com

Reyl Emerging Markets Equities

Auflegung vor drei Jahren, Outpeformance seit drei Jahren.

19

MEHRFACHNUTZEN Die Nach-frage nach High-Yield- oder hoch-verzinslichen Anleihen ist vor allem unter institutionellen Investoren gross, jedoch nicht aus den gleichen Gründen. Verschiedene Bedürfnisse sind zu unterscheiden.

Ausser den ansprechenden Er-tragsaussichten, primär wegen des Zinses, sind hochverzinsliche Anlei-hen eine gute Diversifikation. Die Anlageklasse tendiert zu einer tie-fen bis mittleren Korrelation zu an-deren Fixed-Income-Investitionen und bietet Chancen, das Exposure in Staatsanleihen breiter zu streuen und das Risiko des Portfolios durch Verringerung des Aktienbestands zu vermindern. Tatsächlich sehen ei-nige Investoren hochverzinsliche Anleihen als Ersatz für Aktien. Lang-fristig betrachtet bringen sie auch eine aktienähnliche Rendite, jedoch bei deutlich geringerem Risiko – rund 50% der Volatilität von etab-lierten amerikanischen Aktien und 35% der Volatilität des Dax.

Eine signifikante Investorengruppe sind Versicherungsgesellschaften. Für sie bieten Hochzinsanleihen eine at-traktive Balance von Rendite, Risiko und vorteilhaften Kapitalkosten unter der Solvency-II-Regulierung.

Die unterschiedlichen Anlage-motive haben eine starke Investoren-basis zur Folge. Während High Yields früher Investoren interessierten, die nach taktischer Allokation suchten, sind derzeit vermehrt Kunden zu be-obachten, die ihre Strategien anpas-sen und die Papiere in ihre langfris-tige Allokation einbauen.

BREITES ANGEBOT Trotzdem muss daran erinnert werden, dass die Titel aus einem bestimmten Grund Hoch-zinsanlagen sind. Sie liefern zwar mehr Einkommen als Tiefzinsanlei-hen, diese Rendite ist aber mit zusätz-

lichen Risiken verbunden. Unter den High-Yield-Sektoren zeigt sich eine starke Diskrepanz punkto Renditen der am besten und der am schlech-testen abschneidenden Titel. Es han-delt sich daher um einen Markt, der aus langfristiger Optik einen passiven Ansatz oder grosse Sektorwetten nicht begünstigt. Stattdessen brau-chen erfolgreiche High-Yield-Anleger ein fundamentales Research und ein einwandfreies Risk Management.

Wenn es um die Wahl eines High-Yield-Managers geht, ist es wichtig zu verstehen, welches Ziel er mit seinem Investmentprozess verfolgt. Weil global in den High-Yield-Sek-tor investiert werden kann, bestehen eine breitere Palette an Möglichkei-ten und die Chance, regionale Anla-geallokationen als zusätzliche po-tenzielle Renditequelle zu nutzen. Es kann auch sein, dass Anomalien im Handel der gleichen Anleihe an verschiedenen Märkten ausgenutzt werden können, also Arbitrage in Frage kommt.

AB UND ZU CCC-EMISSIONEN In der Asset Allocation besteht grosser Spielraum. Eine sinnvolle Variante ist, auf ein reines High-Yield-Portfolio ohne zusätzliche Anlagen aus Schwel-lenländern oder auf Staatsanleihen zu setzen. Langfristige Investoren versuchen die risikoadjustierte Ren-dite über die Marktzyklen hinweg zu maximieren – in unserem Fall mit einem konservativen Ansatz mit Fo-kus auf Qualitäts-Hochzinsanleihen im BB/B-Bereich und gelegentlichen opportunistischen Engagements in CCC-Emissionen.

Kurz- bis mittelfristig sind Inves-titionen in High-Yield-Anlagen wei-terhin angeraten. Die stimulierende Geldpolitik in den Vereinigten Staa-ten und in Europa sollte risikoreiche Anlageklassen weiterhin stützen.

ÜBERRAGENDE RENDITE

HIGH YIELDS Hoch rentierende Anleihen bleiben einer der wenigen Lichtblicke in einer öden Zins-Landschaft. FABIO FERR A

HIGH YIELDS ALS ERSATZ FÜR AKTIEN

annualisierter Ertrag in %

24

Dax

Wilshire 5000S&P 500

2016128402

3

4

5

6

7

8

9

Quelle Aviva Investors / Grafik Finanz und Wirtschaft

annualisierte Volatilität in %

FTSE 100

Gold

Russell 2000

High Yield Bonds

LB Agg. Bond IndexInvestment Grade

10-jährige Treasuries

US

5-jährige Treasuries

SELEKTION IST ENTSCHEIDEND

Quelle Barclays US High Yield 2% Capped Index

Sektorertrag Anzahl mittlerer beste Perfor- schlechteste2009 Sektor in % Produkte Return mance in % Performance in %

Höchster Return Versicherungen 155,3 23 79,1 – 10,9Banken 113,4 22 43,0 – –91,3

Tiefster Return Elektrizität 26,8 34 24,0 128,0 –Raumfahrt /Rüstungsind. 31,4 20 26,3 233,1 –

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Zugleich bleibt das Niveau der Neu-emissionen in den USA hoch. Die gegenwärtigen Renditen von High Yields sind im Vergleich zu den Ren-diten anderer Fixed-Income-Anla-gen relativ stabil, und die heutigen Risikoprämien implizieren histo-risch betrachtet eine faire Bewer-tung, vor allem für Investoren mit strategischer Allokation.

Das Zinsniveau wird irgendwann steigen, was jedoch nicht ein Signal für eine Flucht aus Hochzinsanlei-

hen sein soll. Die gegenwärtigen Renditen sind vielmehr ein Puffer gegen steigende Zinsen. Dieser Um-stand wird voraussichtlich zu einer wachsenden Nachfrage nach High-Yield-Anleihen mit kurzer Laufzeit führen, da sie eine verhältnismässig geringe Sensitivität für Änderun-gen von Zinsen und Risikoprämien aufweisen. n

Fabio Ferra, Managing Director Switzerland, Aviva Investors.

Die gegenwärtigen Renditen von High Yields sind ein Puffer gegen steigende Zinsen.

20

VOLATILITÄTSDÄMPFER In letz-ter Zeit konnte die Rückkehr der In-vestoren in riskantere Anlagen beob-achtet werden. Die geldpolitischen Stimulusprogramme der Notenban-ken wirken sich positiv auf den Risi-koappetit der Investoren aus. Die an-haltende Liquiditätsschwemme birgt aber auch Risiken, vor allem von ho-her Inflation. In den vergangenen Jahren hat sich zudem eine Tendenz zu höherer Volatilität und tieferen Renditen gezeigt. Anleger müssen deshalb in näherer Zukunft mit einer steigenden Inflation bei gleichzeitig tieferen Renditen rechnen.

Diesen Entwicklungen begegnen globale Real-Return-Strategien. Sie haben zum Ziel, die Auswirkungen der höheren Volatilität zu dämpfen und gleichzeitig das investierte Kapital zu schützen. Das Ziel der meisten Real-Return-Strategien lautet, in rollenden Perioden (etwa über einen Fünfjahres-zyklus) eine bestimmte Überrendite verglichen mit Cash-Anlagen zu er-wirtschaften. Das geschieht durch die Fokussierung auf den Kapitalerhalt bei gleichzeitigem Eingehen gewisser Risiken zur Generierung der Rendite.

DIVIDENDENAKTIEN Die Struktur eines solchen Fonds besteht verein-facht gesagt aus einem Kern rendite-

generierender Anlagen und einer sta-bilisierenden Hülle aus Absiche-rungsgeschäften. Das Kernportfolio, das vor allem eine langfristige Ren-dite erzeugen soll, besteht im jetzigen Umfeld aus Aktien von stabilen und cashgenerierenden Unternehmen hoher Qualität, die einer finanziellen Repression (negativen Realzinsen) standhalten können. Sie müssen eine inhärente Stabilität sowie eine ausge-glichene Finanzierung besitzen, die sie dazu befähigt, eine vernünftige Dividende zu bezahlen.

Langfristig ist die thesaurierende Generierung einer Dividende für die Rendite wichtiger als Kapitalgewinne, weshalb da auch der Fokus des Port-folios liegt. Gute Investitionsobjekte sind Unternehmen mit intaktem Ge-schäftsmodell, zum Beispiel in Sekto-ren wie Telekommunikation, Gesund-heitswesen und Konsumgüter.

Allgemein gesprochen sind das defensive Large Caps mit hoher Li-quidität, die weniger sensibel auf Konjunkturzyklen reagieren. Obwohl sie grosses Potenzial für steigende Kurse und attraktive Dividenden-renditen haben, werden sie von In-vestoren oft untergewichtet.

Wandel- und Unternehmens an-leihen sind ein weiterer wichtiger Teil des Kernportfolios, vor allem Indust-

riewerte und Titel aus dem High- Yield-Sektor (vgl. Seite 19), da sie stärker auf Konjunkturzyklen reagie-ren. Bei der Auswahl der Schuldner wird auf die Hinterlegung von realen Werten als Sicherheit sowie auf sta-bilen Cashflow geachtet. Die relative Sicherheit von Corporate Bonds ge-genüber Aktien ist zudem eine Diver-sifikation fürs Portfolio.

Zur Volatilitätsreduktion hilft die Bei-mischung von Anlageklassen mit kei-ner oder einer negativen Korrelation. Hier empfiehlt sich zurzeit vor allem die Investition in sichere und trotz-dem rentable Staatsanleihen, Gold

sowie Währungen, um die Risiken bei den renditegenerierenden Kernanla-gen zu neutralisieren.

Neben Kapitalerhalt ist, wie der Name verheisst, der Inflationsschutz für Real-Return-Strategien zentral. Ihm muss umso mehr Rechnung ge-tragen werden, als die sehr lockere Geld- und Zinspolitik in Europa und den USA das Risiko von Inflation und Währungsentwertung massiv erhöht hat. Einen guten Inflationsschutz bie-tet Gold. Es hat wegen der allgemei-nen Unsicherheit zudem eine hohe Wertsteigerung verzeichnet. Auch mit spezifischen Staats- und Unterneh-mensanleihen kann Inflationsrisiken begegnet werden. So war in letzter Zeit eine Ausweitung der Positionen in inflationsgeschützten US-Staats-anleihen (Treasury Inflation Protec-ted Securities, Tips) ratsam.

HEDGE MIT NORWEGEN Mittler-weile haben aber viele Staatsanlei-hen, die bisher als sicherer Hafen gal-ten, eine negative Realrendite und bergen das Risiko von Kursverlusten. Es gilt deshalb, Staaten auszuwählen, die ähnliche Kriterien erfüllen wie die präferierten Unternehmensanleihen, also über solide Finanzen verfügen. Ein Beispiel ist Norwegen mit seinen substanziellen Ölvorräten.

Investments in australische Staats-anleihen sind zusätzlich zur guten Bonität eine gute Absicherung gegen eine Wachstumsverlangsamung in China. Unter den Währungen bietet sich neben der norwegischen Krone und dem australischen Dollar der Singapur-Dollar dank der äusserst stabilen Finanzlage des Stadtstaats zur Beimischung an.

Um die beschriebenen Kerninvest-ments zu schützen, wird eine risiko-absorbierende Hülle gebildet. Sie be-steht aus unterschiedlichen Anlage-klassen, die die Volatilität verringern, Kapitalschutz gewähren und das Kern-portfolio gegen verschiedene negative Entwicklungen absichern. Nicht alle Risiken sind dabei gleich gewichtet. Mit detaillierter Marktanalyse werden die grössten identifiziert, und entspre-chend wird das Portfolio abgesichert. Dabei werden derivative Instrumente zum Risikomanagement genutzt.

Eine grössere Cashposition wirkt ebenfalls risikoabsorbierend. Sie hilft, die Volatilität zu verringern, und bie-tet zusätzlich die Möglichkeit, jeder-zeit günstige Anlageopportunitäten zu nutzen. n

Neal Kutner, Managing Director Schweiz, BNY Mellon Asset Management.

DIE INFLATION ÜBERLISTENREAL RETURN Real-Return-Strategien bieten Rendite und Absicherung zugleich,

da sie Inflationsschutz mit einem Multi-Asset-Konzept verknüpfen. NEAL KUTNER

Anleger müssen mit steigender Inflation bei tieferen Renditen rechnen.

Finanz und WirtschaftKapitalanlage 2013

Strategie

BREITEM ANLEGERKREIS OFFEN Impact Investing ist in den letzten Jahren immer popu-lärer geworden und hat gleichermassen das Interesse der Anleger und des Finanzsektors geweckt. Viele Investoren suchen heute nach Möglichkeiten, einen Beitrag zur Verbesserung der gesellschaftlichen und der ökologischen Bedingungen zu leisten. Dabei richten sie ihr Augenmerk verstärkt auf unternehmerische Ansätze zur Lösung von Entwicklungsproble-men. Sie suchen Anlagen, die mehr als nur eine finanzielle Rendite bieten.

Lange war die Investition in Lösungen für gesellschaftliche und ökologische Probleme ausschliesslich eine Aufgabe von Entwicklungs-trägern, nichtstaatlichen Organisationen und grossen Stiftungen. In den vergangenen Jahren hat sich allgemein aber die Erkenntnis durchge-setzt, dass die finanziellen Mittel zu begrenzt und die Probleme zu gross sind, um sie auf diesem Wege lösen zu können. Auch bedarf es kleinerer Unternehmen, die flexibler agieren. Mittlerweile steht Impact Investing einem brei-ten Anlegerkreis offen und bietet Privatinves-toren eine wachsende Auswahl an attraktiven Anlagemöglichkeiten.

ÜBERGREIFEND Impact Investing ist nicht gleichzusetzen mit Wohltätigkeit; es ist vielmehr eine Anlagestrategie, die philanthropische Ziele im Investitionsprozess berücksichtigt. Anleger verfolgen einen mehrfachen Nutzen – eine Kombination aus finanzieller, sozialer und öko-logischer Rendite, wobei jedes dieser Elemente messbar sein sollte. Sie investieren in Unterneh-men oder Projekte zur Lösung gesellschaftlicher und ökologischer Probleme und konzentrieren sich auf Ansätze, die erweiterungsfähig sind.

Impact Investing ist darüber hinaus eine übergreifende Bezeichnung für das finanzielle

Engagement in Bereichen wie Zugang zu saube-rem Wasser, bezahlbarer Wohnraum, Landwirt-schaft, Bildung, Energie, fairer Handel, Gesund-heit, Mikrofinanz, Kanalisation und Abfall-entsorgung. Es geht um Probleme, die die Mehrheit der Weltbevölkerung betreffen. Ihre Lösung ist Teil der Millennium-Entwicklungs-ziele der Vereinten Nationen. Die grosse Her-ausforderung besteht darin, einen unternehme-rischen Ansatz für nachhaltige und profitable Geschäftsmodelle zu finden, die zur Lösung die-ser Probleme beitragen.

In fast allen Teilen der Welt entstehen An-lagemöglichkeiten im Impact Investing über nahezu alle Anlageklassen hinweg und mit unterschiedlichem Risiko- und Rendite-niveau. Laut der «European Social Respon-sible Investment Study 2012» von Eurosif hat der Markt für Impact Investments derzeit ein

Volumen von rund 8,75 Mrd. €. Wie aus der Grafik hervorgeht, ist die Mikrofinanz das mit Abstand am weitesten entwickelte Teilseg-ment. Das zeigt sich auch an der Vielfalt der angebotenen Anlagelösungen. Sie reichen von hochriskanten Venture-Capital-Beteiligungen über Fondslösungen bis hin zu kotierten Ak-tien. Die übrigen Felder des Impact Investing stecken noch im Frühstadium ihrer Entwick-lung, aber auch da nimmt die Zahl der neuen Anlagemöglichkeiten rasch zu.

Ein typisches Impact-Investing-Instrument investiert in kleine, private Unternehmen, die Lösungen für gesellschaftliche und ökologische Probleme anbieten. Anschliessend beteiligen sich Venture-Philanthropy-Fonds an solchen Unternehmen. Nach Angaben von Eurosif ha-ben die Gesamtanlagen von Venture-Philan-thropy-Organisationen bereits ein Volumen von 1 Mrd. € erreicht. Solche Engagements eignen sich nicht für alle Anlegertypen, weil sie im Ver-gleich zu gewöhnlichen Venture-Capital-Enga-gements mit hohen Risiken behaftet sind. Darü-ber hinaus sind diese Instrumente illiquide. Das angelegte Kapital ist über die gesamte Laufzeit von üblicherweise zehn Jahren gebunden.

Zusätzlich zu Venture-Capital-Lösungen besteht die Möglichkeit, in Anlagefonds zu in-vestieren, die das Fondsvermögen in Schuld-titel im Bereich des Impact Investing anlegen. Diese Fonds eignen sich auch für einen brei-teren Anlegerkreis.

MESSBARKEIT WICHTIG Impact Investments bieten tendenziell eine geringere finanzielle Rendite als vergleichbare herkömmliche Fi-nanzprodukte. Das liegt hauptsächlich am mehrfachen Nutzen dieser Anlagen, die nicht nur eine finanzielle, sondern auch eine nicht-finanzielle Rendite anstreben. Die Akteure im

Bereich Impact Investing haben sich zum Ziel gesetzt, die Messbarkeit der gesellschaftlichen und der ökologischen Wirkung zu standardi-sieren. Das hilft Investoren bei ihren Anlage-entscheidungen und erlaubt darüber hinaus die Messung des nichtfinanziellen Nutzens über einen längeren Zeithorizont hinweg.

Finanzintermediäre spielen bei der Weiter-entwicklung des Impact Investing eine wichtige Rolle – indem sie einerseits eine Plattform für Direktanlagen in soziale Unternehmen bieten und andererseits diversifizierte Anlagelösungen für ihre Kunden entwickeln. Neben Privatanle-gern interessieren sich auch grössere Unterneh-men für Impact Investing. Einige haben über die letzten Jahre hinweg Portfolios sozialer Un-ternehmen aufgebaut, die in Verbindung zu ihrem Kerngeschäft stehen. Diese Erfahrungen sind sehr wertvoll und eröffnen Chancen für eine künftige Zusammenarbeit zwischen Finanzinter-mediären und Grossunternehmen. n

Giles Keating, Leiter globales Research, und Marion Struber, Analystin thematisches Research, Credit Suisse.

MEHR ALS NUR FINANZERTRAGIMPACT INVESTING Die sozialen und die ökologischen Bedingungen

verbessern und erst noch verdienen, das ist keine Utopie. GILES KEATING und MARION STRUBER

IMPACT INVESTING

Impact Investing ist eine Anlagestrategie, die philanthropische Ziele im Anlageprozess berück­sichtigt. Impact Investments sollen nicht nur eine finanzielle Rendite abwerfen, sondern auch zu gesellschaftlichen und ökologischen Verbesserun­gen beitragen. Mehrfacher Nutzen ist die Kom­bination aus finanzieller, sozialer und ökolo gischer Rendite, wobei jedes dieser drei Elemente mess­bar sein sollte.

MIX DER EUROPAWEITEN ANLAGEN

Mikrofinanz

SonstigeInvestitionen in kommunale ProjekteFonds für soziales Unternehmertum

Quelle Eurosif / Grafik Finanz und Wirtschaft

55%

8%

18%

19%

2121

GESTRIGE GEWINNER KÜNFTIGE SIEGER? Schwellenländer waren die Werttreiber des letz-ten Jahrzehnts. Sie wuchsen zwei- bis dreimal so schnell wie die gebeutelten Wirtschaftsblöcke und haben einen steigenden Welt-BIP-Anteil von derzeit fast 50%. Das Wachstum besonders der Bric-Länder bleibt hoch, aber das Tempo nimmt ab. Bedingt durch den hohen Investitionsanteil am BIP sind die Schwankungsrisiken klar grösser als in den entwickelten Volkswirtschaften.

Die verbreitete Hypothese, hohes ökonomi-sches Wachstum sei von attraktivem Aktien-ertrag begleitet, ist leider falsch. Die historische Evidenz zeigt, dass die Korrelation von realem Aktienertrag und Wachstum des Pro-Kopf-Ein-kommens negativ ist. Hohes Wachstum ist be-gleitet von unterdurchschnittlichem Aktien-ertrag. Ein überdurchschnittlicher Ertrag stellt sich ein, wenn das Bewertungsniveau und die Erwartungen tief sind und das Wachstum posi-tiv überrascht. Schwellenländeraktien sind der-zeit weder teuer noch billig, so auch in China. Dort scheint die Wirtschaft die Talsohle – ge-messen am Einkaufsmanagerindex sowie an den vorlaufenden Indikatoren – durchschritten zu haben. Aber die Abhängigkeit vom globalen Wachstum bleibt hoch.

Von der Schwellenländerdynamik profitieren vor allem global starke Unternehmen aus ent-wickelten Ländern. Zwischen 40 und 50% der Gewinne US- und europäischer Konzerne sind darauf zurückzuführen. Davon kann ein zu-rückhaltender Aktieninvestor mit einem konti-nuierlich optimierten Portfolio von Tiefvolatili-tätsaktien profitieren, das zu einem überdurch-schnittlichen Rendite-Risiko-Verhältnis führt.

Typische Vertreter kommen aus den Sekto-ren Nahrungsmittel (gegenwärtig interessant: Nutreco, Unilever und Barry Callebaut), Pharma (Orion, Roche oder Novartis) und Telecom (Swisscom). Auch die Valoren kleinerer Unter-nehmen aus dem Industrie sektor, etwa Kaba und Schindler, weisen alle Merkmale attraktiver Tiefvolatilitätsaktien auf.

ERFOLGVERSPRECHENDE ANLAGEN Er-folgreiches Anlegen besteht darin, Chancen zu nutzen, die Ertrag bringen, und auf Risiken zu verzichten, die nicht entschädigt werden. Ver-meidbare Risiken sind das Halten von zu wenig unterschiedlichen Wertschriften, das Setzen auf einzelne Länder, Indus trien oder Themen, aber auch die Spekulation auf Veränderungen in Währungen und Zinsen. Nur richtig diversifi-zierte Risiken bringen eine risikogerechte Ver-zinsung des eingesetzten Kapitals. Finanz-märkte sind letztlich immer getrieben von be-triebs- und volkswirtschaftlichen Faktoren.

Anlagekategorien sind wirksam entlohnte Risikoquellen. Sie dominieren die Anlageresul-tate. Der zukünftige Ertrag lässt sich in Kompo-nenten zerlegen, die Zusatzrisiken in kumulati-ver Form entschädigen (vgl. Grafik). Eine Kate-gorie ist der Geldmarkt, wo die risikofreie An-lage die erwartete Inflation mindestens kom-pensieren sollte. Bei längerfristigen Regierungs-anleihen kommt eine Prämie für das Zins- und bei Unternehmensanleihen für das Konkurs-risiko hinzu. Auch Immobilien sollten einen positiven Realertrag bringen und das Halte- und Illiquiditätsrisiko entschädigen. In aufsteigen-der Reihenfolge von Ertrag und Risiken bringen gross- bzw. kleinkapitalisierte, nichtkotierte-Aktien weiteren Zusatzertrag.

Bei alternativen Investitionen geht es um En-gagements in Waren (inklusive Edelmetalle), Hedge Funds und strukturierte Produkte. Der Anlageertrag von Waren (Commodities) ist von Preisänderungen, Zins- und Zinseszins- sowie Terminpreiseffekten getrieben. Selbst hoch spe-zialisierte Investoren haben Mühe, die Nach-fragedynamik von Anlegern und Schwellenlän-dern zu quantifizieren. Unseres Erachtens sind

Waren keine eigenständige Anlagekategorie, bestenfalls eine taktische Beimischung.

Edelmetalle weisen über längere Zeit – im Ver-gleich zu Aktien – deutlich höhere Schwankungen auf und erzeugen oft während langer Jahre keinen Ertrag. Weder Gold, Silber noch Platin bezahlen Dividende. Anleger sind an den Themen Waren und Edelmetalle dennoch beteiligt. In jedem Aktienportfolio sind Titel von Unternehmen, die von der Exploration und/oder der Verarbeitung von Rohstoffen und Edelmetallen profitieren. Sie werden im Portfoliokontext erst noch dynamisch bewirtschaftet, je nach der Bewertungseinschät-zung im Vergleich zu anderen Aktien.

Hedge Funds sind – entgegen den Marke-tingbotschaften – überwiegend nicht in der Lage, schlechte Marktsituationen abzusichern (Wortsinn von «Hedge»). Ihr Ertrag ist abhängig

von nicht offengelegten Risikoquellen. Die meisten davon finden sich in der Grafik unten. Hedge Funds sind besonders teuer, was den Ertrag reduziert. Unzulänglichkeiten im histo-rischen Erfolgsausweis (Survivorship Bias, Back-fill Bias) und Risiken wie Hebel, Illiquidität, Intransparenz, lange Wartefristen beim Exit, Gegenparteirisiko sowie mangelnde Berück-sichtigung der statistischen Zusatzrisiken wie Schiefe und Kurtosis verfälschen das Bild und haben eine deutlich überoptimistische Darstel-lung zur Folge. Wir sehen Hedge Funds nicht als eigenständige Kategorie und würden Privaten abraten, ihr Spargeld darin zu investieren.

Strukturierte Produkte sind in Wertpapiere verpackte Anlagestrategien mit Derivaten. Da jedes Derivat von Basiswerten abgeleitet ist (auf Englisch: «derived from»), sind strukturierte

Produkte keine eigenständige Anlagekategorie bzw. keine systematisch entschädigte Ertrags- und Risikoquelle. Damit oft verbunden sind spekulative Annahmen über einzelne oder kleine Gruppen von Aktien, Währungen oder Zinsen. Je konzentrierter die Anlagen, umso we-niger kann mit statistischer Gewissheit über Er-trag und Risiken ausgesagt werden. Es ist dann unmöglich, selbst die Bandbreiten der Unsi-cherheit abzuschätzen. Diese spekulative Inves-tition ist ganz klar vom Investieren unter Unsi-cherheit zu unterscheiden. Nur für Letzteres können Anleger das Risiko quantifizieren und werden vom Markt entschädigt.

CHANCEN FÜR KONSERVATIVE Ange-sichts der Unsicherheiten sind risikoarme Stra-tegien angezeigt – zum Vorteil risikoaverser Investoren, die den realen Werterhalt anstreben, oder für Pensionskassen mit schwachem De-ckungsgrad, die in Anbetracht tiefer Zinsen ver-pflichtet sind, (zu) hohe Renten zu zahlen.

Kurz- und Mittelfristzinsen vernichten real Kapital. Lange Laufzeiten entschädigen das Zinsrisiko in einem noch nie da gewesenen Aus-mass schlecht. Deshalb haben weitsichtige An-leger in ihrer Obligationenstrategie ein kleines Zinsrisiko (Duration) von bestenfalls unter zwei Jahren und investieren global äusserst breit diversifiziert in Unternehmensanleihen, wobei das Währungsrisiko abgesichert und wegen In-solvenzgefahren auf Banken- und Staatsrisiken weitgehend verzichtet werden sollte.

Wer noch höheren Ertrag anstrebt, kann (nicht unproblematisch) den Immobilienanteil erhöhen. Zudem sind Tiefvolatilitätsstrategien auch für risikoscheue Aktionäre interessant. n

Roman von Ah, Geschäftsleiter, Swiss Rock Asset Management, und VR Schweizer Finanzanalysten SFAA und AZEK.

DIE WERTTREIBER VON MORGEN

ALTE UND NEUE ERTRAGSQUELLEN Wo bieten sich Chancen, und wo bewegt sich der Investor auf Glatteis? Ein Querschnitt durch die Anlageklassen. ROMAN VON AH

Geldmarkt Regierungs-anleihen

Nicht-Regierungs-

anleihen

Immobilien Aktiengrosskapitalisiert(Dax, SMI, S&P)

Aktienkleinkapitalisiert(Russell 2000)

Substanz,Wachstum

Aktienkleinkapitalisiert

(nicht kotiert)

INHÄRENTE RISIKEN

Erwartete Inflation

Realer risikofreier Zins

Laufzeitenprämie

Konkursprämie

Aktienprämie

Kapitalisie-rungsprämie Illiquidität

PrivateEquity

Bewertungs-prämie

Immobilien-prämie

Risiko

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Quelle Swiss Rock Asset Management / Grafik Finanz und Wirtschaft

Kunstmarkt, Art Show Art 43 Basel Bildliche und gegenständliche Kunst – auch moderne – erfreut das Auge und gibt Anlass zu vielerlei Fantasien. Werden Trends richtig und früh erkannt, mehren sich auch die Zahlen, nicht selten im vielstelligen Bereich.

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FINANZ

EINZIGARTIGKEIT FÄLLT AUFENERGIEFÜNF TRENDS LIEFERN IDEEN FÜR 2013 UND DARÜBER HINAUS

NIEDRIGZINSLAGE FORDERT Die Notenbanken der wesentlichen Länder halten die Marktzinsen auf minimalen Sätzen, um damit der Konjunkturflaute und der drohenden Deflation entgegenzuwirken. Für die Unternehmen der Fi­nanzbranche sind einige Nachteile damit verbunden. Das Vermögensverwaltungsgeschäft ist gelähmt, weil Anlage­kunden abwartend an der Seitenlinie stehen und sich nur zögerlich zu Investmenttransaktionen motivieren lassen. Im Kredit geschäft sind die Ausleihzinsen auf ein geringes Niveau gesunken. Davon wird zwar die Nachfrage nach Festzins­darlehen – etwa Festhypotheken – angetrieben, doch für die Banken ist eine kongruente Refinanzierung zunehmend schwierig und folglich das Zinsänderungsrisiko bedrohlich. Die Assekuranzunternehmen schliesslich haben sich auf eine strukturelle Verschlechterung der Ertragskraft einzustellen. Der Anlageertrag der milliardenhohen Vermögen, die den Versicherungsverpflichtungen gegenüberstehen, schrumpft mit zunehmender Dauer der Niedrigzinslage. Deshalb gilt es auf Aktien von Unternehmen zu setzen, die aus besonderen Konstellationen Nutzen zu ziehen vermögen.

Grossbanken sind nicht en vogue, spanische schon gar nicht. Doch Santander, die grösste Bank der Eurozone, ist eine Überlegung wert. Kaum eine andere ist derart gut in den aufstrebenden Märkten positioniert. Mehr als die Hälfte des

Gewinns stammt aus Schwellenländern, v. a. in Lateiname­rika. Santander ist zudem mit einem Kosten­Ertrags­Verhält­nis von 45% eine der effizientesten Grossbanken. Mit einer Quote von 9,5% hartem Eigenkapital nach Basel III ist sie im Mittelfeld in Bezug auf Kapitalstärke. Sobald sich eine Ent­spannung auf dem spanischen Immobilienmarkt abzeichnet, sind die Aktien ein Kauf, zumal sie eine Dividendenrendite von 10% abwerfen.

Vermögensverwalter Julius Bär leidet zwar ebenfalls unter dem eingangs geschilderten Umfeld, hat sich jedoch für eine ausgesprochene Wachstumsstrategie entschieden. Mit der Übernahme des internationalen Geschäfts von Merrill Lynch werden die verwalteten Vermögen von 184 Mrd. Fr. voraus­sichtlich um 57 bis 72 Mrd. Fr. erhöht. Der Kaufpreis beträgt 1,2% davon, also zwischen 680 und 860 Mio. Fr., plus Integra­tionskosten von 312 Mio. Fr. Das ist hoher Preis, und der Abbau von 850 bis 1030 der insgesamt 5700 Stellen stellt einen deutlichen Einschnitt dar. Die Chancen, dass Julius Bär dieser Quantensprung gelingt, sind jedoch intakt.

Ein Wachstumsfeld im Bereich der Vermögensverwaltung besetzt die Zuger Partners Group, die sich gänzlich auf die Ver­mittlung von Alternativinvestments an in­ und ausländische Institutionelle konzentriert. Die Niedrigzinsphase drängt Pen­sionskassen und Familienstiftungen in Finanzmarktbereiche, die zumindest auf den langen Zeitraum bezogen einen hohen risikoadjustierten Ertrag versprechen. Das Sortiment von Part­ners Group umfasst kollektive und direkte Investments in Be­teiligungskapital, Unternehmensschulden, Immobilien und In­frastrukturanlagen. Die zunehmende Kundennachfrage spült stetig mehr Kommissionen in die Kassen von Partners Group.

Die weiträumigen Schäden des Sturmtiefs «Sandy» an der US­Ostküste kommen die ganze Assekuranzbranche teuer zu stehen. Swiss Re wird den Versicherten gegenüber 900 Mio. $ mehr auslegen müssen, als zuvor an Prämien für diese De­ckungen eingenommen worden ist. Im Gegenzug verlangt der Versicherer nächstes Jahr höhere Tarife, weshalb die Ein­nahmen steigen werden. Swiss Re wird zudem automatisch deutlich mehr Umsatz erzielen, da Ende 2012 ein mehrjähri­ger Geschäftsabtretungsvertrag mit dem Wettbewerber Berk­shire Hathaway ausläuft. Damit stehen die Zeichen gut für ein überdurchschnittliches Resultat – zumindest sofern eine Häufung schwerer Naturkatastrophen ausbleibt.

Konsequent eigene Stärken pflegen: Topdanmark setzt es vorbildlich um. Der dänische Mehrspartenversicherer kon­zentriert sich auf den Heimmarkt, wo er im Sach­ und im Lebengeschäft einen hohen Marktanteil beansprucht. Folge ist eine hohe Effizienz bzw. ein sehr niedriger Betriebsauf­wand. Investor Relations und Transparenz (regelmässige Ge­winnprognosen) sind überdurchschnittlich. Trotz stolzer Be­wertung (Preis­Buchwert­Verhältnis von fast 3, üblicherweise in der Branche unter 1) bleiben die Aktien kaufenswert. n

THOMAS HENGARTNER, ARNO SCHMOCKERund THOMAS WYSS

WELTENERGIEAUSBLICK LIEFERT IDEEN Am 12. November hat die Internationale Energieagentur (IEA) ihren jährlichen Weltenergie ausblick publiziert. Das Referenzwerk für Entschei­dungsträger präsentiert aufdatierte Projektionen über Energie­nachfrage und ­angebot bis zum Jahr 2035. Aufsehen verursachte die Vorhersage, dass die USA in den nächsten Jahren und Jahrzehn­ten zu einem Nettoexporteur von Gas und Öl würden. Der Ausblick verwies aber auch auf einige andere wichtige Trends, die Anleger im Energiesektor im Auge behalten sollten. Hier eine kleine Auswahl, die Investitionsideen für 2013 und darüber hinaus hergeben.

Trend 1: Die globale Energienachfrage wächst stetig – dabei bleiben fossile Brenn­ und Treibstoffe die dominanten Energie­quellen. Für Anleger heisst dies, dass Aktien von Öl­ und Gas­unternehmen weiterhin eine Kerninvestition sind. Zu empfehlen sind etwa die Titel des britisch­niederländischen Multis Royal Dutch Shell. Ihr Kurs dürfte zwar, wie bei nur schwer zu bewe­genden Grosskonzernen üblich, kaum weite Sprünge machen. Dafür winkt aber eine hohe, sichere Dividende mit Steigerungs­potenzial. Shell ist in über achtzig Ländern tätig und exploriert, fördert, verarbeitet und verkauft Öl und Gas. Der Multi produziert täglich 3,2 Mio. Fass Öläquivalente. Besonders stark ist er im rasch wachsenden Geschäft mit Flüssiggas.

Trend 2: Gas wird in den USA bis zum Jahr 2030 zum meist­gebrauchten Brenn­ und Treibstoff. Anleger sollten aber nicht auf US­Unternehmen setzen, die Gas fördern. Sie leiden unter dem tiefen Gaspreis, der eine Folge der durch neue Bohr­ und Förder­techniken verursachten Gasschwemme ist. Investoren können dagegen ihr Geld in Aktien von Pipelinegesellschaften anlegen. Sie verdienen an dem vielen Gas, das durch ihre Leitungen strömt, unabhängig vom Preis, der für den Brenn­ und Treibstoff bezahlt wird. Im Vordergrund stehen die Titel von Kinder Mor-gan, dem grössten Pipelinebetreiber der USA. Der Konzern ver­fügt über rund 75 000 Meilen Leitungen und nennt 180 Terminals sein Eigen. Kinder Morgan transportiert ausser Gas auch Öl, raf­finierte Ölprodukte und Kohlendioxid (CO2). Neben diesen Stof­fen lagert und verlädt sie auch noch Ethanol, Kohle und Stahl. Auch bei den Kinder­Morgan­Papieren winkt zusätzlich zu Kurs­avancen eine attraktive Dividende.

Trend 3: Energieeffizienz wird immer wichtiger, um den Ver­brauch endlicher Energieträger zu senken, CO2­Emission und an­dere Umweltschädigungen zu reduzieren und Kosten zu sparen. Ein Unternehmen, das grossen Energiekonsumenten hilft, solche Ziele zu erreichen, ist Ameresco. Der grösste Energiedienstleis­tungskonzern der USA bietet vor allem öffentlichen Institutionen (Gemeinden, Universitäten, Schulen und Spitälern) Lösungen an, die den Energieverbrauch budgetneutral oder mit minimalen Investitionskosten senken. In Zeiten, in denen die defizit­ und schuldengeplagte öffentliche Hand sparen muss, sind solche Ener­gieeffizienzlösungen sehr gefragt.

Trend 4: Die Elektrifizierung des Transportwesens schreitet weiter voran. Es gibt kaum noch einen Autohersteller, der nicht Fahrzeuge mit Elektro­ oder gemischtem Benzin­/Elektromotor

Viehschau in Zürich Albisrieden Eine Dame auf dem Weg zum Einkaufen begutachtet Kühe. Wer ist die Schönste, wenn nicht im ganzen Land, so doch im Zürcher Aussenquartier? Es winkt der Titel der «Miss Albisrieden». Stolz und Anerkennung sind dem Besitzer garantiert, auch eine Wertsteigerung für sein Tier, über deren Höhe die urbanen Albisrieder wohl nur rätseln können.

BRANCHEN22 Finanz und WirtschaftKapitalanlage 2013

EMPFEHLUNGEN

Quelle Finanz und Wirtschaft

Kurs am6.12.2012

Veränderung KGV Rendite in %2012 in % 20131 (per 2012)1

Julius Bär 31.88 Fr. +12,5 14 3,0Partners Group 200.30 Fr. +22,1 17 2,8Santander 5.84 –3,0 9 11,5Swiss Re 67.05 Fr. +40,1 8 6,0Topdanmark 1223 dKr. +34,2 12 01 Schätzung

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FINANZ

MSCI Banken, indexiertMSCI Versicherungen, indexiertMSCI Welt, indexiert

2012201120102009

Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

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INDUSTRIE

CHANCEN DURCH VIELFALT

TECHNOLOGIEDER BEDARF AN SMARTER HARD- UND SOFTWARE IST UNGEBROCHEN

UNGEWISSHEIT Der Industriesektor sieht sich mit einem angespannten wirtschaftlichen Umfeld konfrontiert; die Un-sicherheit ist gross. Für solche Rahmenbedingungen ist der Sektor als Ganzes heute jedoch besser gerüstet als noch vor wenigen Jahren. Das Gros der Unternehmen weiss dieser Tage geschickter mit herausforderungsreichen Situationen umzugehen, arbeitet effizienter, ist flexibler und bedeutend leistungsfähiger. Industrieaktien haben sich in jüngerer Zeit sehr unterschiedlich entwickelt, was angesichts der enormen Diversität des Sektors nicht überrascht. In vielen Kursen gibt es allerdings deutliche Hinweise darauf, dass darin bereits etliche schlechte Nachrichten verarbeitet sind. Als Anlage-themen lassen sich je nach Geschmack Frühzykliker, Port-foliooptimierung und Solidität spielen.

Industriezweige, die das Transportwesen bedienen, sind im Allgemeinen frühzyklischer Natur. Auf Jahressicht darauf zu setzen, ist angesichts der wirtschaftlichen Unsicherheit zwar risikoreich. Doch dafür bietet Volvo unter diesem Aspekt vielversprechende Perspektiven. Die schwedische Investi-tionsgütergruppe zählt zu den weltweit führenden Last-wagenherstellern. Ihre Aktivitäten sind zudem geografisch breit abgestützt. Und dann ist da noch der neue Strategieplan für das Lastwagengeschäft: Er zielt bis 2015 unter anderem auf eine weitere Expansion in den Schwellenländern und auf eine signifikante Steigerung der Profitabilität ab.

Weniger aus einer erhofften Konjunkturerholung als viel-mehr aus einem Portfolioumbau nährt sich die Fantasie für die Aktien Clariant. Das Spezialchemieunternehmen strafft seine Aktivitäten. Für Geschäfte mit beschränkten Wachs-tumsaussichten und mässiger Rentabilität wird nach einer Lösung ausserhalb des Konzerns gesucht. Der Grossteil der geplanten Devestitionen – insgesamt sind fünf Geschäfts-einheiten betroffen – soll 2013 über die Bühne gehen. Verläuft alles nach Plan, wird Clariant in der Folge ein wachstumskräf-tigeres und rentableres Unternehmen sein. Das heutige Kurs-niveau trägt dem noch nicht Rechnung.

In einem tiefgreifenden Wandel befindet sich auch Thys-senKrupp. Mit dem Verkauf des Edelstahlgeschäfts, der noch 2012 vollzogen wird, hat sich der deutsche Stahl- und Tech-nologiekonzern bereits einer Verlustquelle entledigt. Mit der geplanten Veräusserung der beiden Stahlwerke in Brasilien und in den USA – deren Aufbau 12 Mrd. € verschlungen hat und die zusammen die Sparte Steel Americas bilden – soll bald auch das zweite Loch gestopft sein. Ein Verkaufserfolg würde aus ThyssenKrupp ein leistungsfähigeres Unterneh-men machen – eines, das weniger als 30% seines Umsatzes mit Stahl erzielt und entsprechend neu bewertet werden muss. Eine solche Neubewertung steht noch aus.

Die Chancen von ABB sind im Vergleich zu Volvo, Clariant und ThyssenKrupp an weniger Wenn gebunden. Für die Titel spricht auch so einiges. Ihre Bewertungskennzahlen sind massvoll. Die Berichte zum zweiten und dritten Quartal ha-ben die am Markt gehegten Befürchtungen jeweils entkräftet. Das mehrheitlich spätzyklische Geschäft des Automations-

und Energietechnikkonzerns gewährleistet eine gewisse Sta-bilität. Die geografische Diversifikation schützt vor Unge-mach in einzelnen Weltregionen, und das Portfolio ist mit Akquisitionen in den USA geschickt verstärkt worden. Last but not least stellt die Geschäftsleitung immer wieder neu unter Beweis, wie sie es versteht, durch konsequentes Er-schliessen von Einsparpotenzial wettbewerbsbedingtem Margendruck die Spitze zu brechen.

Einen noch höheren Grad an Solidität bieten branchen-bedingt Air Liquide. Das Geschäft mit Industrie- und Medi-zinalgasen zeigt nicht nur eine langfristig steigende Tendenz, es zeichnet sich in garstigen Zeiten auch durch hohe Wider-standskraft aus. Geschuldet ist dies der breiten Diversifizie-rung der Abnehmerbranchen, vor allem aber den langfristi-gen Industriegaseverträgen, an die gewisse Abnahmezusagen gebunden sind. Ein hoher Anteil an den Einnahmen der fran-zösischen Gruppe stammt aus solchen Verträgen. Zusammen mit ergänzenden kleineren Zukäufen und kontinuierlichen Kosteneinsparungen sollte dies 2013 eine weitere Gewinn-steigerung ermöglichen – und den angemessen bewerteten Aktien trotz einer gedämpften Entwicklung der Gasenach-frage eine solide Performance erlauben. n

CHRISTIAN BRAUN

RESISTENT Immer stärker durchdringt die Informationstech-nologie (IT) jeden Wirtschaftszweig. Geschickt eingesetzt, hilft sie mit, die operative Effizienz zu erhöhen und sich von der Konkur-renz abzuheben. Verkaufsargumente wie diese sorgen dafür, dass selbst in schwierigen Zeiten in neue Hard- und Software inves-tiert wird. Die Marktforscher von Gartner schätzen die globalen IT-Budgets für 2013 auf rund 2,7 Bio. $ – was gegenüber dem lau-fenden Jahr einem Wachstum zwischen 2 und 3% entspricht.

Doch nicht jeder Bereich floriert: Während sich Smartphones und Tablets ungebrochener Beliebtheit erfreuen, dürfte im kom-menden Jahr der Absatz von PC (Desktops und Notebooks) wei-terhin schwächeln. Auch in den IT-Infrastrukturausgaben der Unternehmen sind Trends erkennbar. Weit vorne in der CIO-Prio-ritätenliste rangiert gemäss Umfragen etwa das Thema Big Data – spezialisierte Lösungen, mit denen die exponentiell steigenden Datenvolumen bewältigt und nutzbar gemacht werden können.

Im gehobenen Smartphone-Segment hat sich neben Apple vor allem Samsung Electronics zur dominanten Kraft aufgeschwun-gen. Dank der beliebten Galaxy-Modellreihe trägt die Telecom-sparte bereits über zwei Drittel zum operativen Gewinn des Kon-glomerats bei. Wegen des scharfen Wettbewerbs ist nächstes Jahr eine Margenkontraktion kaum zu vermeiden. Der Effekt dürfte aber durch das hohe Umsatzwachstum überkompensiert werden können. Zudem stehen die Chancen gut, dass sich andere Kon-zernbereiche erholen – wie etwa die Fertigung von Oled-Panels (organische lichtemittierende Dioden). Trotz ihrer jüngsten Kurs-avancen sind die Titel weiterhin günstig zu haben.

Attraktiv sind Unternehmen, die gleich mehrere Smartphone- und Tablet-Anbieter mit Komponenten beliefern und deshalb kaum von Marktanteilsverschiebungen tangiert werden. Dazu zählt der US-Halbleiterkonzern Qualcomm. Seine Chips kommen in diversen erfolgreichen Modellen wie dem iPhone 5 von Apple zum Einsatz. Allein im dritten Quartal hat er über 140 Mio. integ-rierte Chipsätze ausgeliefert, die den Applikationsprozessor mit weiteren Funktionalitäten kombinieren. Dank seiner technologi-

schen Führung – etwa im Mobilfunk der vierten Generation (Long Term Evolution) – dürfte er auch nächstes Jahr seine Dominanz wahren. Über das breite Patentportfolio und die daraus erzielten Lizenzeinnahmen profitiert Qualcomm zudem ganz grundsätz-lich vom Wachstum der mobilen Kommunikation. Angesichts der genannten Stärken ist die Bewertung noch immer moderat .

Ein weiterer erfolgreicher Zulieferer ist AAC Technologies, die Komponenten wie Lautsprecher, Mikrofone und Kopfhörer pro-duziert. Zwei Drittel des Umsatzes erwirtschaftet der Konzern aus Shenzhen, China, mit Smartphones – und profitiert davon, dass die multimedialen Fähigkeiten der Mobiltelefone stetig erweitert werden. AAC zählt sowohl Apple, Samsung Electronics als auch chinesische Handykonzerne zur Kundschaft. Dank des guten Know-how ist es dem Unternehmen möglich, sich mit integrier-ten Systemlösungen von der Konkurrenz abzusetzen.

Ein Anbieter, dem der steigende Datenanalysebedarf in der Unternehmens-IT zugutekommt, ist Qlik Technologies. Das in Schweden gegründete Softwarehaus hat sich auf Lösungen spe-zialisiert, die besonders einfach einzurichten und zu bedienen sind. Zu den wichtigsten Abnehmern zählen deshalb typischer-weise die direkten Endnutzer (beispielsweise Business-Analys-ten). So schafft es Qlik, den Fuss in die Tür zu bekommen – und sich später möglicherweise Aufträge der konzernweiten IT-Abtei-lungen zu sichern. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis für 2013 ist zwar hoch, für einen Wachstumstitel jedoch nicht unüblich.

Viele Laboratorien oder Universitäten nutzen Hochleistungs-rechner (HPC). Doch auch in der Privatwirtschaft kommen sie verstärkt zum Einsatz, etwa um Materialeigenschaften zu simu-lieren. Das Rechentempo wird massgeblich von den Datenüber-tragungsraten zwischen den Prozessoren bestimmt. Deshalb hat sich für gehobene Anwendungen der leistungsfähige InfiniBand-Standard durchgesetzt. Davon profitiert Mellanox Technologies, die Netzwerkkomponenten wie Switches und Adapter verkauft und das InfiniBand-Segment mit deutlichem Vorsprung anführt. Die Aussichten bleiben attraktiv: 2013 dürfte weiterhin fleissig in HPC investiert werden und sich InfiniBand gleichzeitig auch in günstigeren IT-Segmenten etablieren. Die Mellanox-Aktien eig-nen sich aber nicht für Buy and Hold: Auf lange Sicht dürfte mit Intel ein finanzkräftiger Konkurrent in den Markt eindringen. n

FRANK HEINIGER

(Hybridantrieb) anbietet. Sie sollen kein oder weniger Treibhaus-gas CO2 ausstossen. Als reiner Produzent von voll elektrisch ange-trieben Autos hat sich Tesla Motors etabliert. Das kalifornische Unternehmen hat seit 2006 einen Sportwagen auf dem Markt. Seit neuestem wird auch eine Limousine angeboten. Die Hoff-nung ist, dass Tesla damit die Gewinnschwelle erreicht. In Ent-wicklung ist zudem ein Crossover. Tesla liefert andern Autoher-stellern auch Komponenten für Elektro- und Hybridmotoren.

Trend 5: Mehr unregelmässig anfallender Strom aus Sonnen- und Windkraft macht die Entwicklung grosser Energiespeicher und den Ausbau der Übertragungsnetze notwendig. In beiden Bereichen ist der schwedisch-schweizerische Elektrotechnik-konzern ABB aktiv. Er erprobt zurzeit in Dietikon ein Energie-system mit 10 000 Lithium-Ionen-Zellen. Diese Batterie – die grösste der Schweiz – speichert über 100 000-mal mehr Energie als ein Handyakku. Damit kann ein Haushalt während vierzig Tagen mit Strom versorgt werden. ABB hat aber noch ein Projekt im Köcher: den elektro-thermischen Energiespeicher (Etes). Der Speicher ist eine Alternative zu Batteriespeichern, die bei hohen Kapazitäten grosse Kosten verursachen. Solche Speicher können beispielsweise in Quartieren zum Einsatz kommen, um das über-lastete Verteilnetz bei hoher Einspeisung aus Solaranlagen auf Häusern auszubalancieren. ABB hat überdies eben einen neuarti-gen Schalter präsentiert, der es erlaubt, aus Hochspannungs-Gleichstromleitungen für die verlustarme Übertragung von Elek-trizität über lange Strecken eigentliche Stromautobahnen mit Einfahrten und Ausfahrten zu bauen – also Gleichstromnetze zu konstruieren. Auch die ABB-Aktien versprechen neben Kurs-fortschritten eine ansprechende Dividende. n

MARTIN GOLLMER

EMPFEHLUNGEN

Quelle Finanz und Wirtschaft

Kurs am6.12.2012

Veränderung KGV Rendite in %2012 in % 20131 (per 2012)1

ABB N 18.52 Fr. +9,9 12 3,8Air Liquide 94.61 € +9,1 17 2,5Clariant N 11.55 Fr. +28,6 11 2,6ThyssenKrupp 16.43 € –7,3 27 1,2Volvo B 95.15 sKr. +26,4 13 3,21 Schätzung

EMPFEHLUNGEN

Quelle Finanz und Wirtschaft

Kurs am6.12.2012

Veränderung KGV Rendite in %2012 in % 20131 (per 2012)1

ABB 18.52 Fr. +9,9 12 3,8Ameresco 9.29 $ –32,3 14 –Kinder Morgan 33.93 $ +5,5 25 4,7Royal Dutch Shell 25.91 € –8,0 8 5,3Tesla Motors 34.60 $ +21,2 198 –1 Schätzung

EMPFEHLUNGEN

Quelle Finanz und Wirtschaft

Kurs am6.12.2012

Veränderung KGV Rendite in %2012 in % 20131 (per 2012)1

AAC Technologies 31.35 HK-$ +79,8 15 2,6Mellanox Technologies 68.58 $ +111,1 16 –Qlik Technologies 19.25 $ –20,5 51 –Qualcomm 63.83 $ +16,7 13 1,6Samsung Electronics 1 454 000 Won +37,4 8 0,61 Schätzung

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ENERGIE

MSCI Energie, indexiertMSCI Welt, indexiert

2012201120102009

Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

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INDUSTRIE

MSCI Industrie, indexiertMSCI Welt, indexiert

2012201120102009

Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

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TECHNOLOGIE

MSCI Technologie, indexiertMSCI Welt, indexiert

2012201120102009

Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

200

24Finanz und WirtschaftKapitalanlage 2013

Branchen

HEALTHCARE

ERFOLG TROTZ PREISDRUCKMARGENSTARK Das Umfeld für Gesundheitsunterneh-men war im zurückliegenden Jahr alles andere als einfach. In der Pharmaindustrie verloren noch nie so viele Umsatz-renner im selben Jahr den Patentschutz wie 2012. Hinzu kamen wegen der schwachen Konjunktur zunehmende Druckversuche von Regierungen, die Preise für Arzneien und auch Medizintechnikprodukte zu senken. Dennoch hielten sich die meisten Anbieter wacker und verteidigten ihre traditionell hohen Gewinnmargen, was auch den Ak-tien Stabilität verlieh.

Ein Volltreffer unter den von FuW empfohlenen fünf Gesundheitswerten waren die Titel der israelischen Med-tech-Gesellschaft Oridion, die mit einer Prämie von 76% zum Kurs vor Ankündigung der Übernahme vom US-Wett-bewerber Covidien geschluckt wurde. Trotz niedriger Bewer-tung nicht gefallen haben dagegen Straumann. Die Papiere des Zahnimplantatherstellers litten 2012 verstärkt unter der vor allem in Europa grassierenden Konjunkturflaute.

Weil sich im neuen Jahr die makroökonomischen Aus-sichten kaum schnell verbessern dürften, empfiehlt es sich, auch im Gesundheitssektor auf hochqualitative Un-ternehmen zu setzen. Zu ihnen zählt in der Pharmabran-che zweifelsohne Roche. Der gemessen an der Börsen-kapitalisierung noch knapp vor Novartis liegende grösste europäische Medikamentenhersteller profitiert in erster

Linie von seiner starken Stellung im Geschäft mit Krebs-therapien. Zwar beginnen die Patente für die beiden Blockbuster Herceptin und Rituxan (kombinierter Umsatz 2011 von 11,3 Mrd. Fr.) nächstes und übernächstes Jahr zunächst in Europa abzulaufen, doch dürften die Nach-ahmermedikamente aus der neuen, weitgehend noch unerprobten Kategorie Biosimilars zumindest vorläufig nur beschränkt für Konkurrenz sorgen, zumal Roche eine Reihe von erweiterten Anwendungen entwickelt hat. We-gen des gut kalkulierbaren Mittelzuflusses sollten die Basler weiterhin ein verlässlicher Dividendenzahler sein. Gemäss der Bank Sarasin werden die Roche-Genuss-scheine dank erhöhter Ausschüttung in zwei Jahren eher 5% Dividendenrendite statt 4% wie bisher aufweisen.

Konstanz verspricht auch Sonova. Der auf Umsatzbasis weltgrösste Hörgerätehersteller musste trotz wachsendem Preisdruck bisher kaum eine Beeinträchtigung der Brutto-marge hinnehmen, was er seiner grossen Innovationskraft und der breiten Wertschöpfungskette verdankt, die bis in den Retailvertrieb reicht. Ab 2014 könnten für den beinahe schuldenfreien Konzern zudem höhere Dividenden und Aktienrückkäufe zum Thema werden.

Gewinner des stetig wachsenden Drucks auf die Medi-kamentenpreise sind vordergründig die Hersteller von Ge-nerika. Allerdings profitieren nicht alle gleich, weil auch Nachahmerprodukte billiger werden. Geschickt verstärkt hat sich der US-Anbieter Watson, der nächstes Jahr den Namen der von ihm akquirierten Schweizer Tochtergesell-schaft Actavis annehmen wird. Dank Actavis steigen die Amerikaner nicht nur zur Nummer drei im weltweiten Generikamarkt auf, sondern gewinnen Marktanteile vorab in den östlichen EU-Ländern und in Russland.

Der britisch-schwedische Pharmakonzern AstraZeneca verzichtet ähnlich wie Roche ganz auf den Verkauf von Nachahmermedikamenten. Die Pipeline an neuen Pro-dukten ist schwach bestückt, doch scheinen die Abwärts-risiken für Investoren wegen der niedrigen Aktienbewer-tung beschränkt zu sein. Für frischen Wind sollte der von Roche abgeworbene neue Konzernchef Pascal Soriot sor-gen. Soriot machte sich bei Roche besonders im Zusam-menhang mit der Integration der US-Tochtergesellschaft Genentech verdient und dürfte jetzt auch für AstraZeneca nach lukrativen Zukäufen Ausschau halten.

Ebenfalls als Turnaround-Kandidat unter neuer Füh-rung gilt der Männedorfer Laborausrüster Tecan, dessen Aktien «Finanz und Wirtschaft» ausnahmsweise hier zum zweiten Mal in Folge zum Kauf empfiehlt. Die Titel sind nach wie vor moderat bewertet. Mit Spannung warten die Anleger auf die strategischen Entscheide des neuen Chief Executive Officer David Martyr, der in seiner vormaligen Funktion als Chef des Branchennachbarn Leica Micro-systems einen erfolgreichen Wachstumskurs steuerte. n

DOMINIK FELDGES

KONSUMEMMA ALS GRADMESSER

RÜCKBLICK BRANCHENFUW-TEAM IST DABEI

KONSOLIDIERUNGSPHASE 2012 haben Titel aus den Branchen Konsum, namentlich Luxusgüter, und Nahrungsmittel an den Ak-tienmärkten gut abgeschnitten. Und dies, obwohl die konjunkturel-len Rahmenbedingungen und die Kauflust in weiten Teilen Europas nicht a priori auf eine erfreuliche Kursentwicklung schliessen liessen. In beiden Sektoren hat die Bedeutung der aufstrebenden Märkte (EmMa) zugenommen, ja bestimmt die Präsenz in diesen Ländern weitgehend das Geschehen. Dieser Trend wird sich 2013 fortsetzen, sodass Anleger in ihrem Entscheid die Unternehmenspositionen in China, Südostasien und Lateinamerika entsprechend gewichten sollten. Insgesamt dürfte der Konsumsektor im nächsten Jahr jedoch eine bescheidenere Performance aufweisen als 2012. Eine veritable Sektorrotation von defensiven Werten zu zyklischen Papieren zeich-net sich zwar nicht ab, doch je näher 2014 rückt, desto mehr werden konjunktursensitive Titel auf den Radar kommen.

Nestlé ist der Favoritenrolle im Nahrungsmittelsektor im zu Ende gehenden Jahr gerecht geworden (Aktien +12%). Die Chancen stehen gut, dass dies auch 2013 der Fall sein wird, weshalb sie wieder auf der Empfehlungsliste landen. Wachstumstreiber sind zumeist die auf-strebenden Märkte. Je ein Drittel des Umsatzes stammt aus West-europa, Nordamerika und den Emerging Markets. Anvisiert sind 50% Anteil aus den aufstrebenden Ländern. China wird nach dem Zukauf von Hsu Fu Chi, Yinlu Foods und der Babynahrungssparte von Pfizer Frankreich als zweitwichtigsten Markt ablösen. Markenzeichen Nest-lés sind Innovationskraft und Ertragskonstanz. 5 bis 6% organisches Wachstum und eine höhere Ebit-Marge in Lokalwährung, lauten die Jahresziele, die auch 2013 eingehalten werden dürften.

Was die Präsenz in Emerging Markets betrifft, ist Unilever dem Branchenleader Nestlé voraus. 56% des Umsatzes werden dort er-zielt. Ein Teil des Rezepts wird von beiden befolgt, auch Unilever setzt auf an den lokalen Markt angepasste, erschwingliche Produkte und kleinere Verpackungsgrössen. Ein zusätzlicher Reiz ist das Angebot an Körperpflegeprodukten, weil dieser Bereich zu den wachstums-stärksten im Konsum zählt und besonders in den aufstrebenden Märkten gedeiht.

Die steigende Kaufkraft in China und die Reiselust einer stets grösseren Schicht des Milliardenvolks bewirken, dass sich die Nach-frage nach Luxusgütern höchstens vorübergehend abschwächen wird. Sektorfavorit bleiben die neu im Stoxx 50 geführten Riche-mont. Die Sparten Uhren (u. a. Jaeger-LeCoultre, IWC) und Schmuck (Cartier) erwirtschaften 75% des Umsatzes und über 90% des Be-triebsgewinns. Schreibgeräte, Lederwaren und Mode inkl. des On-line-Vertriebs Net-à-Porter runden die Palette ab. Dank dem Ausbau des eigenen Filialnetzes beträgt die Ebit-Marge konzernweit inzwi-schen 27%. Die hohe Nettoliquidität sichert Richemont die Mittel zum Wachstum aus eigener Kraft und für Akquisitionen, die aber nur zur Arrondierung vorgesehen sind.

Mehr Risikobereitschaft verlangt ein Engagement in Yum Brands. Das US-Unternehmen vereinigt die Fast-Food-Ketten Kentucky Fried Chicken (KFC), Pizza Hut und Taco Bell unter seinem Dach. Im Hauptmarkt China ist es dank KFC Marktführer. Dort hat der Hüh-nerbrater dreimal mehr Verkaufspunkte als McDonald’s. Im vierten Quartal harzte das Geschäft in China, was die Titel zurückwarf. Auf dem niedrigeren Niveau sind Yum Brands eine Überlegung wert. Die im Vergleich zu den direkten Konkurrenten McDonald’s und Burger King grössere Volatilität ist jedoch zu beachten.

Der Kakao- und Schokoladeproduzent Barry Callebaut arbeitet entlang der ganzen Wertschöpfungskette von der Kakaogewinnung über die Produktion von Halbfabrikaten bis zur Schokoladeherstel-lung. Grosse Bedeutung hat die Rolle als Outsourcing-Partner für namhafte Schokoladeanbieter. Durch die Übernahme der Kakao-sparte von Petra Foods wurde die Beschaffung verstärkt, was die Ver-sorgungssicherheit mit Kakao verbessert. 2011/12 steigerte Barry Callebaut das Produktionsvolumen um 8,7%. Die Zielbandbreite reicht von 6 bis 8% Wachstum. Im laufenden Geschäftsjahr werden Outsourcing-Verträge weiter für Schub sorgen. Sonderbelastungen fallen weg, nachdem der letzte Rest des Verbrauchergeschäfts ver-kauft und die Produktion in Europa auf Effizienz getrimmt ist. n

WOLFGANG GAMMA

SEKTORBILANZ POSITIV Nur eine von acht Branchen, der Energiesektor, blieb 2012 zurück, nachdem er sich im Vorjahr noch positiv vom Rest unterschieden hatte. Die Sieger heissen Versicherungen, Banken und Gesundheit (kein inhaltlicher Bezug). Die aktiv und hypothetisch in-vestierende FuW-Crew hat in vier Branchen den Sektorin-dex teils deutlich übertroffen – besonders markant bei Lu-

xus und Technologie. Im Bankensektor blieb sie in enger Tuchfühlung mit dem Index und fiel nur bei den Energie-titeln stark ab. Die besten Einzeltitel waren Oridion (Über-nahme), vor Anheuser-Busch, Richemont, Sulzer und Apple mit +40% und mehr in Referenzwährung. n

HANSPETER FREY

LEISTUNGSAUSWEIS BRANCHEN

Quelle Finanz und Wirtschaft

Banken Performance in %

BCV N + 11,1

Credit Suisse Group N – 0,4

HSBC + 26,5

J.P. Morgan + 22,0

Partners Group N + 18,8

Durchschnitt Perf. + 15,6

MSCI Branchenindex + 16,3

Healthcare Performance in %

Galenica N + 0

Johnson & Johnson N + 8,7

Oridion1 +115,2

Straumann N – 34,2

Tecan N + 18,4

Durchschnitt Perf. + 21,6

MSCI Branchenindex + 18,9

Energie Performance in %

Energiedienst N – 13,0

Peabody Energy – 28,6

Royal Dutch Shell – 2,5

Ultra Petroleum – 43,9

Yingli Green Energy – 61,6

Durchschnitt Perf. – 29,9

MSCI Branchenindex – 2,2

Technologie Performance in %

Apple + 40,6

Catcher Technology + 9,0

EMC + 6,7

Infi neon Technologies – 4,6

Qualcomm + 17,9

Durchschnitt Perf. + 13,9

MSCI Branchenindex + 7,7

Versicherungen Performance in %

Ace Group + 14,6

Helvetia N + 16,6

Scor + 15,8

Swiss Re N + 36,5

Vaudoise N + 20,8

Durchschnitt Perf. + 20,9

MSCI Branchenindex + 17,3

Luxus Performance in %

Emperor – 15,6

Salvatore Ferragamo + 47,8

LVMH + 20,3

Richemont + 46,6

Coach – 8,4

Durchschnitt Perf. + 18,1

Stoxx Eu. TMI Pers. Goods + 0,0

Industrie Performance in %

ABB N + 6,3

Joy Global – 37,5

SAF-Holland + 32,8

Sulzer N + 44,0

Thyssen-Krupp – 9,6

Durchschnitt Perf. + 7,2

MSCI Branchenindex + 10,2

Nahrungsmittel Performance in %

Anheuser-Busch Inbev + 49,8

Archer Daniels Midland – 10,0

China Agri-Industries – 31,8

Danone + 0,9

Nestlé N + 17,4

Durchschnitt Perf. + 5,3

MSCI Branchenindex + 11,4

Veränderung in % (ohne Dividende), 7. Dezember 2011 bis 6. Dezember 2012 1 Schlusskurs letzter Handelstag 25. Juni (anschliessend Dekotierung)

EMPFEHLUNGEN

Quelle Finanz und Wirtschaft

Kurs am6.12.2012

Veränderung KGV Rendite in %2012 in % 20131 (per 2012)1

AstraZeneca 2994,5 P +0,7 8 6,2Roche GS 183.40 Fr. +15,2 13 3,8Sonova N 104.90 Fr. +8,2 20 1,2Tecan N 73.85 Fr. +18,5 16 1,8Watson Pharmaceuticals 87.97 $ +45,8 11 01 Schätzung

EMPFEHLUNGEN

Quelle Finanz und Wirtschaft

Kurs am6.12.2012

Veränderung KGV Rendite in %2012 in % 20131 (per 2012)1

Nestlé N 60.65 Fr. +12,3 17 3,5Richemont I 72.85 Fr. +53,4 16 0,9Unilever 29.27 € +10,5 17 3,6Barry Callebaut N 937.20 Fr. +1,3 18 1,7Yum Brands 65.88 $ +11,6 18 2,01 Schätzung

150140130

70

100110120

8090

KONSUM

MSCI Konsumgüter, indexiertMSCI Welt, indexiert

2012201120102009

Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

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70

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80

HEALTHCARE

MSCI Healthcare, indexiertMSCI Welt, indexiert

2012201120102009

Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

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AnAlyse.Hintergrund.Meinung.

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ÜBERFLIEGER Der Index der an der Schwei­zer Börse kotierten Immobilienaktien (SXI Swiss Real Estate Shares Index) hat seit Anfang 2009 eine positive Performance von 72% (inklusive Ausschüttungen) erzielt. Der Swiss Performance Index (SPI) hat in derselben Zeitspanne 40% zugelegt (ebenfalls Total Return). Das Höchst erreichte der Immobilienindex Mitte August dieses Jahres mit 1794 Punkten (vgl. Chart). In der Folge büsste er innerhalb von fünfzig Tagen 7% an Wert ein und befindet sich seither in einer Seitwärtsbewegung. Die entscheidende Frage lautet nun: wie weiter?

Es ist schwer, sich vorzustellen, dass Schwei­zer Immobilienaktien, soweit die Zukunft ab­sehbar ist, neue Höchst erreichen werden. Das eingebremste Wirtschaftsumfeld, die markante Angebotsausdehnung im Büro­immobilienmarkt sowie die rekordtiefen Zin­sen stimmen vorsichtig.

Im Bereich der Renditeimmobilien bewegen sich die Preise nicht nur für erstklassige Ge­schäftsliegenschaften an Toplagen, sondern auch für Mehrfamilienhäuser auf sehr hohem Niveau. Während sich der Absatz und die Ver­mietung von Luxuswohnungen bereits vor zwölf Monaten immer schwieriger gestalteten, ist jetzt auch der Verkauf von Eigentumswohnungen im mittleren Preissegment ins Stocken geraten. Die Ausnahme bilden zentrumsnahe Liegenschaf­ten an attraktiver Lage.

BÜROLEERSTAND WÄCHST STARK Im Büromarkt läuft die Bautätigkeit nach wie vor auf Hochtouren, und die Projektpipeline ist gut gefüllt. Die massive Angebotsausweitung wird gemäss unserer Einschätzung dazu führen, dass die Leerstandsquote in Zürich von derzeit 5 auf über 10% steigen wird. Zudem wird die Errichtung moderner Büroflächen die älteren Bauten unter Druck setzen. Als Folge davon müssen bestehende oder neue Mieter mit

Mietzinsreduktionen, mietzinsfreien Perioden oder der Übernahme des Mieterausbaus vom Objekt überzeugt werden.

Es ist anzunehmen, dass sich dieses er­schwerte Umfeld vermehrt in den Bewertungen der in die Jahre gekommenen Gebäude nieder­schlagen wird. Denn zahlreiche ältere Büro­liegenschaften werden noch mit zu optimisti­schen Prognosen betreffend Leerstandsdauer und Instandsetzungskosten beurteilt.

TEURE OBJEKTE VERKAUFEN Das Umfeld im Schweizer Immobilienmarkt wird garstiger. Vonseiten der Immobiliengesellschaften sind in Zukunft Kreativität und Unternehmertum ge­fragt, um weiterhin Mehrwert für die Aktionäre zu schaffen. Die Diskontierungssätze sind im Keller, und die Bewertungsresultate dürften schon bald ins Negative drehen. Daran wird

auch die Anwendung des neuen Rechnungs­legungsstandards IFRS 13 (Liegenschaftenbe­wertung nach dem «Highest and Best Use») nicht allzu viel ändern. Denn auch diese Zitrone ist bei vielen Immobilienaktiengesellschaften bereits ausgepresst.

Einmal mehr ergeht an die Immobilien­gesellschaften daher der Appell, sich von lieb­gewonnenen teuren Liegenschaften zu tren­nen, damit die Kriegskasse dann gefüllt ist, wenn andere der Branche verkaufen müssen. Trotz nach wie vor attraktiven Ausschüttungs­renditen sei deshalb zur Vorsicht gemahnt. Investiert werden sollte nur noch in Schweizer Immobilienaktien mit einem Abschlag zum inneren Wert. Dazu gehören die Valoren Pax­Anlage und Züblin. n

Mario Davatz, Neue Helvetische Bank.

DER ZENIT IST ÜBERSCHRITTENIMMOBILIENAKTIEN Die Zitrone ist bei vielen Immobilientiteln in der Schweiz ausgepresst. Trotz weiter attraktiven Dividendenrenditen ist Zurückhaltung angebracht. MARIO DAVATZ

Tolkutscha­Basar­Teppichmarkt, Aschgabat, Turkmenistan Es müssen ja nicht fliegende Teppiche sein. Eine robuste und berechenbare Entwicklung an den Finanzmärkten ist dem Anleger lieber. Wobei Teppiche hohen Vermögenswert haben können, mit tiefer Korrelation zu den oft launischen Wertpapiermärkten.

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IMMOBILIENAKTIEN SCHWEIZ

SXI Real Estate Shares TRSPI angeglichen

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Quelle Thomson Reuters / Grafik Finanz und Wirtschaft

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Die Diskontierungssätze sind im Keller, und die Bewertungsresultate dürften schon bald ins Negative drehen.

Mit der Kollektion Reine de Naples, einer Hommage an die erste, vormehr als 200 Jahren für Caroline Murat kreierte Armbanduhr, erfindetBreguet die Damenuhr neu. Und erweitert sie um uhrmacherischeKomplikationen und einzigartige Juwelierskunst. Wie im diamanten-besetzten Modell 8918BR vermählt die Kollektion dabei edle Materialienmit Eleganz und Savoir-faire. Wir schreiben die Geschichte fort ...

Breguet, créateur.Reine de Naples Kollektion - 8918