Fokus fixed income 060513

Fokus Fixed Income

6. Mai 2013

Schweizer Kantone

Finanzierungsüberschüsse – und mehr Schulden 2011 erwirtschafteten die 26 Kantone – unter Ausklam-merung der Rückstellung von CHF 2.6 Mrd zur Sanierung der Versicherungskasse des Zürcher Staatspersonals (BVK) – einen Finanzierungsüberschuss von CHF 1.34 Mrd. Da-mit erzielten sie zum sechsten Mal in Folge schwarze Zah-len. Der Überschuss war jedoch deutlich tiefer als im Re-kordjahr 2008, als CHF 4.4 Mrd erwirtschaftet worden waren. Im vergangenen Jahr fiel nach unseren Berech-nungen ein aggregierter Finanzierungsüberschuss von noch knapp über CHF 600 Mio an – ebenfalls unter Aus-klammerung der in einigen Kantonen zur Pensionskassen-sanierung vorgenommenen Rückstellungen. Somit sind in den beiden vergangenen Rechnungsjahren Finanzierungs-überschüsse (vor Pensionskassensanierungen) von rund CHF 2 Mrd angefallen. Gleichzeitig hat das Volumen öf-fentlich ausstehender Kantonsanleihen am CHF-Kapitalmarkt um CHF 3 Mrd zugenommen. Ende April 2013 hatten die Kantone öffentliche Anleihen im Umfang von CHF 17 Mrd am Kapitalmarkt ausstehend. Dies ent-spricht einem Anteil von 6% am gesamten Inlandseg-ment. Es ist unschwer zu erkennen, dass sich die operative Leistungsfähigkeit der Kantone über die letzten Quartale zwar verschlechtert hat, aber weiterhin kein Grund zur Sorge ist. Der Verschuldungsanstieg ist Ausfluss der Sanie-rungsbestrebungen bei mehreren kantonalen Pensions-kassen, allen voran in Genf und Zürich.

2013: Startschuss für Pensionskassensanierungen Die gesteigerte Emissionstätigkeit der Schweizer Kantone am Kapitalmarkt dürfte unseres Erachtens auch mittelfris-tig anhalten. Ein Blick auf den finanziellen Zustand der kantonalen Pensionskassen zeigt, dass der Finanzierungs-bedarf hoch ist. Ende 2011 wiesen die von uns untersuch-ten Pensionskassen der Schweizer Kantone eine Unterde-ckung von CHF 29.5 Mrd aus – und dies bei technischen

Zinssätzen von überwiegend 3.5% und sogar 4%. Alleine die zwei grössten Vorsorgekassen im Kanton Genf hatten eine Unterdeckung von CHF 6.7 Mrd. Genf wird also zu den Kandidaten gehören, die zur Sanierung ihrer Pensi-onskassen noch öfter am CHF-Kapitalmarkt auftreten müssen. Auch Basel-Landschaft, Bern, St. Gallen und das Tessin sind Kandidaten für Anleiheemissionen. Das anhal-tend tiefe Zinsniveau bietet eine willkommene Schützen-hilfe. So bezahlt der Kanton Zürich für seine drei im De-zember 2012 emittierten Anleihen Zinsen von 0.5%, 1% und 1.25%.

Der Hauptgrund für die in den vergangenen Monaten be-schlossenen oder in Angriff genommenen Pensionskas-sensanierungen sind aber nicht die tiefen Zinsen, sondern eine Revision des Bundesgesetzes über die berufliche Al-ters-, Hinterlassenen- und Invalidenvorsorge (BVG), die am 1. Januar 2012 in Kraft trat. Sie bringt für Vorsorgeein-richtungen von öffentlich-rechtlichen Körperschaften auf den 1. Januar 2014, nach Ablauf der Übergangsfrist, grundlegende Änderungen. Analog zu den privatrechtli-chen Kassen muss neu die Autonomie der Vorsorgeein-richtung gewährleistet sein. Von deutlich grösserer Trag-weite sind die neuen Vorschriften zur finanziellen Sicher-heit der Kassen öffentlich-rechtlicher Körperschaften. Die-se müssen, sofern sie bei Inkrafttreten der Gesetzesänderung die Anforderungen einer Vollkapitali-sierung (Deckungsgrad 100%) nicht erfüllen und über ei-ne Staatsgarantie verfügen, innerhalb von maximal 40 Jahren (Jahr 2052) einen Deckungsgrad von 80% errei-chen (Teilkapitalisierung). Wie diese Schwelle erreicht werden soll, muss die betroffene Körperschaft in einem von der Aufsichtsbehörde zu prüfenden Finanzierungsplan darlegen. Des Weiteren hat der Gesetzgeber einen Aus-gangsdeckungsgrad definiert. Dieser entspricht den von den Vorsorgekassen per Ende 2011 publizierten Werten.

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Sollte der Ausgangsdeckungsgrad in Zukunft unterschrit-ten werden, muss die Körperschaft Sanierungsmassnah-men ergreifen, die u.a. aus Arbeitnehmer- und Arbeitge-berbeiträgen, aber auch aus Leistungskürzungen bei den Renten bestehen. Wenn eine öffentlich-rechtliche Körper-schaft bis Ende 2013 keinen Finanzierungsplan (resp. die dazu nötigen gesetzlichen Grundlagen) vorlegen kann, kommt automatisch die Vollkapitalisierung zum Tragen. Mit der Möglichkeit der Teilkapitalisierung kommt der Bund den Kantonen (und Gemeinden) entgegen. Wie Ta-belle 1 zeigt, waren Ende 2011 die meisten Kassen von einem Deckungsgrad von 100% weit entfernt.

Tabelle 1: Kantonale Pensionskassen Ende 2011 Unterdeckung Deckungs- (Mio CHF) grad

ZH Beamtenversicherungskasse −4145.6 83.4% BE Bernische Pensionskasse −1426.3 86.1% Bernische Lehrerversicherungskasse −1393.9 78.8% LU Luzerner Pensionskasse −205.2 96.1% UR Staatliche Versicherungskasse Uri −22.5 96.8% SZ Pensionskasse des Kantons Schwyz −84.2 94.7% OW Personalversicherungskasse OW 0.0 100.9% NW PK des Kt. Nidwalden −84.4 86.1% GL PK des Kt. Glarus −18.8 96.6% ZG Zuger Pensionskasse −197.2 92.2% FR PK des Staatspersonals −843.9 76.7% SO Kantonale Pensionskasse Solothurn −1092.9 70.8% BS Pensionskasse Basel-Stadt −252.4 96.8% BL Basellandschaftliche Pensionskasse −1627.6 76.8% SH Kantonale Pensionskasse −140.4 93.1% AR Pensionskasse von AR 0.0 101.1% AI Kantonale Versicherungskasse 0.0 106.9% SG Versicherungskasse Staatspersonal −449.8 87.2% Kantonale Lehrerversicherungskasse −243.0 87.9% GR Kantonale Pensionskasse −45.9 98.0% AG Aargauische Pensionskasse −624.3 92.4% TG Pensionskasse Thurgau −135.5 94.5% TI Cassa pensioni dipendenti d. Stato −1958.8 62.7% VD Caisse de pensions de l’Etat −3757.2 62.3% VS Vorsorgekasse Personal des Staates −1279.8 65.4% NE Caisse de pensions de l’Etat −2122.3 55.7% GE Cia −5411.8 53.2% CEH −1283.5 67.0% JU C. de pensions de la Rép. et Canton −619.2 59.3%

Quelle: Zürcher Kantonalbank/kantonale Pensionskassen

Umfassende Sanierungen stehen an Diese neuen, ab 2014 gültigen gesetzlichen Vorgaben nutzen einige Kantone zu einer umfassenden Sanierung ihrer Vorsorgekassen, was u.a. die Senkung des techni-schen Zinssatzes und die Erhöhung des Rentenalters bein-haltet. Dies ist aus Sicht der Anleihensgläubiger zu be-grüssen, da damit ein seit Jahrzehnten schwelendes Prob-lem endlich angegangen wird. Die Ausfinanzierung wird aber auch zu einem teilweise deutlichen Anstieg der in der Kantonsbilanz geführten Verschuldung führen. Ein auf einer (Teil-)Ausfinanzierung basierender Verschuldungsan-

stieg ist grundsätzlich aber nicht bonitätsbelastend, da im Ratingmodell der Zürcher Kantonalbank die Pensionskas-senunterdeckungen bereits als finanzielle Verpflichtungen des Kantons einfliessen (Tabelle 2). Zudem gehen wir in den Bonitätsbeurteilungen der Kantone von einem Worst-Case-Szenario aus, d.h., dass die Kantone jeweils die ge-samte Deckungslücke, also auch den Anteil der betroffe-nen Gemeinden, finanzieren müssen.

Tabelle 2: Ratingfaktoren Gewich- Transfor- Faktor Zeitperiode tung mation

Gesamtschulden/ Gesamteinnahmen ∅ 2009–2012 3.0 − Zinsaufwand/ Gesamtausgaben ∅ 2009–2012 0.5 log Zinsbelastungsanteil ∅ 2009–2012 1.0 − Pensionskassenunterdeckung/ Gesamteinnahmen ∅ 2009–2011 2.0 − Primärsaldo/Gesamteinnahmen ∅ 2009–2012 0.5 − Selbstfinanzierungsgrad ∅ 2009–2012 2.0 log Finanzierungssaldo/ Gesamteinnahmen ∅ 2009–2012 0.5 − Ressourcenindex 2012/13 3.0 log Bevölkerungsentwicklung 2008–2011 0.5 − Qualitativer Faktor Ende 2012 3.0 −

Unterdeckungen der PK werden per 31.12. ermittelt Quelle: Zürcher Kantonalbank

Die kantonalen Pensionskassen werden in den kommen-den Jahren finanziell gestärkt. Zudem bilden ihre Bilanzen durch Massnahmen wie Senkung des technischen Zinssat-zes und des Umwandlungssatzes oder auch Erhöhung des Rentenalters die Entwicklungen in der Gesellschaft (Stich-wort Überalterung) und an den Finanzmärkten (Tiefzins-umfeld) deutlich realitätsnäher ab als bisher. Doch ob die ab 2014 umzusetzenden Massnahmen schliesslich ausrei-chen, ist anzuzweifeln. Renten werden nur in Form von li-quiden Mitteln ausbezahlt. Die Pensionäre erhalten keine Aktien, Anleihen oder Immobilien. Streng genommen müssten somit diese zukünftigen Verpflichtungen mit dem risikolosen Zinssatz, den Renditen der Anleihen der Eidgenossenschaft, abdiskontiert werden. Das heisst, dass trotz Reduktion der technischen Zinssätze auf Werte von 2 bis 3% zum heutigen Zeitpunkt die zukünftigen Ver-pflichtungen weiterhin unterschätzt werden. Zudem be-deutet das Erreichen eines Deckungsgrades von 100% noch nicht das Ende der Sanierungsbemühungen. Mit ei-nem solchen Deckungsgrad ist eine Pensionskasse nämlich nur bedingt risikofähig, da sie keine Wertschwankungsre-serven in ihrer Bilanz hält.

Gesunde Kantonsfinanzen 2006 fanden nach vier Jahren des Schuldenaufbaus die Finanzierungssaldi aller Stände in den schwarzen Bereich

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zurück, wo sie bis heute verharren (unter Ausklammerung der Pensionskassensanierung). Dadurch sank die Brutto-verschuldung, die wir als Summe der laufenden Verpflich-tungen, der kurz-, mittel- und langfristigen Finanzver-pflichtungen sowie der Verpflichtungen für Sonderrech-nungen definieren, in diesem Zeitraum um CHF 11 Mrd resp. knapp 18%. Gemessen an den Gesamteinnahmen ist der Verschuldungsrückgang noch eindrücklicher (Grafik 1), da Erstere um über 20% zulegten. Unter Einbezug der Pensionskassenunterdeckungen stagniert jedoch die Brut-toverschuldung seit Ausbruch der Finanzkrise 2008 bei knapp 100% der Gesamteinnahmen.

Grafik 1: Bruttoverschuldung der Kantone In % der Gesamteinnahmen

Quelle: Zürcher Kantonalbank/EFV/kantonale Pensionskassen

Verschlechterung am aktuellen Rand In jüngster Vergangenheit waren aus den Kantonen ver-mehrt Meldungen über sich verdüsternde Finanzaussich-ten, Sparpakete und mögliche Steuererhöhungen zu hö-ren. Zwar haben Finanzpläne die Eigenschaft, die mittel-fristige Entwicklung der finanziellen Lage negativ zu über-zeichnen. Beim Einnahmenwachstum wird eher mit Zurückhaltung geplant, während auf der Ausgabenseite, v.a. bei den Investitionen, oft auch Posten der Kategorie «Wünschenswertes» einfliessen. Ein Blick auf die Entwick-lung der Primärsaldi – dies entspricht der Staatsrechnung vor Zinszahlungen und klammert somit die Altlasten in Form von finanziellen Verpflichtungen aus – zeigt aber, dass sich der Zustand der Finanzhaushalte der 26 Kantone tatsächlich verschlechtert (Grafik 2). Über die letzten zehn Jahre bewegte sich der mittlere Primärsaldo (gemessen an den Gesamteinnahmen) wellenartig mit Höchstwerten von 4.5% bis knapp 5% in den Jahren 1999/2000 und 2007/2008. Am aktuellen Rand zeichnet sich nun ein Fall in den negativen Bereich ab – für 2012 wurde ein Mittel-wert von –1.28% budgetiert. Auch wenn die Rechnungen die Budgetzahlen schliesslich übertroffen haben – eine Verschlechterung ist klar ersichtlich. Doch nicht nur der Mittelwert sinkt, auch die Abweichungen zum Mittelwert,

gemessen an der Standardabweichung, haben zugenom-men. Die Heterogenität innerhalb der Schuldnergruppe hat also zugenommen. So wiesen nach unseren Berech-nungen St. Gallen und Nidwalden 2011 zum ersten Mal seit Beginn dieses Jahrhunderts einen negativen Primär-saldo aus, während Zürich (unter Ausklammerung der Rückstellungen für die Sanierung der Beamtenversiche-rungskasse) den höchsten Wert seit zwölf Jahren erzielte.

Grafik 2: Primärsaldi der Kantone in % der Gesamteinnahmen

Quelle: Zürcher Kantonalbank/FkF

Die Schuldenbremsen wirken Die in einigen Kantonsregierungen und -parlamenten ge-äusserten Sorgen über die finanziellen Aussichten und die daraus entstandenen Diskussionen um Sparpakete zeigen den politischen Willen, den aktuell gesunden Zustand der Kantonsfinanzen nicht zu gefährden. Die Erfahrung eini-ger europäischer Staaten hat dabei sicherlich auch bei den Kantonspolitikern ihre Spuren hinterlassen – wobei die Schweizer Kantone sehr weit von griechischen oder italie-nischen Zuständen entfernt sind. Der Hauptgrund für die politischen Diskussionen resp. für die daraus abgeleiteten Sparmassnahmen ist unseres Erachtens aber der von den Schuldenbremsen ausgehende Druck. Viele Kantone führ-ten in den letzten Jahren Schuldenbremsen auf Verfas-sungs- oder Gesetzesstufe ein. Deren Ausstattungen sind von Kanton zu Kanton verschieden, im Kern haben aber alle das gleiche Ziel: das Verhindern eines strukturellen Aufwandüberschusses in der Erfolgsrechnung oder sogar in der Finanzierungsrechnung. Und gerade die Budget-runde 2013 hat gezeigt, dass diese Paragrafen keine zahnlosen Papiertiger sind. So hat beispielsweise das Gen-fer Kantonsparlament den ersten von der Regierung aus-gearbeiteten, defizitären Voranschlag 2013 abgelehnt. Der Grund für die ablehnende Haltung ist in der kantona-len Schuldenbremse zu finden: Während der Budgetie-rungsphase 2013 zeichnete sich für das Rechnungsjahr 2012 ein Aufwandüberschuss in der Erfolgsrechnung ab.


Wenn nun 2013 nochmals rote Zahlen geschrieben wer-den, wird die Schuldenbremse automatisch aktiviert, und das Stimmvolk muss über eine Steuererhöhung oder eine adäquate Ausgabenkürzung entscheiden.

Erfreuliche Aussichten auf allen Ebenen Was für die Schweizer Kantone gilt, gilt auch für die Ge-meinden, den Bund und die Sozialversicherungen. Deren finanzielle Situation ist solide. Gemessen an der nationa-len Wirtschaftsleistung erreichte die Bruttoverschuldung der Gemeinden, Kantone, des Bundes und der Sozialversi-cherungen (nach Maastricht-Kriterien) im Jahr 1998 mit 54.6% ihren Höchststand (Grafik 3). In den Jahren danach bewegte sich die Quote um die 50%-Marke. 2006 ging sie deutlich um 5.4 Prozentpunkte zurück. Dabei spielten die ab Mai 2005 den Kantonen in Tranchen ausbezahlten Golderlöse der Schweizerischen Nationalbank (SNB) von insgesamt CHF 14 Mrd eine wichtige Rolle. Auch der Bund konnte damals seine finanziellen Verpflichtungen klar reduzieren. Seine Verschuldungsquote sank innerhalb Jahresfrist um 2.9 Prozentpunkte auf 24.3%. Das allge-mein freundliche wirtschaftliche Umfeld und Einmalein-nahmen von CHF 3.2 Mrd aus dem Verkauf von Swisscom-Aktien waren die Haupttreiber. Seit 2006 ist die aggregierte Verschuldungsquote – trotz tiefer Rezession 2009 mit –1.9% – weiter gesunken. Ende 2012 lag sie gemäss Schätzungen der Eidgenössischen Finanzverwal-tung (EFV) bei 35.3%. 2012 schloss die Rechnung der Eidgenossenschaft mit einem Finanzierungsüberschuss von CHF 1.26 Mrd und somit zum fünften Mal in Folge mit schwarzen Zahlen. Inklusive der Einmaleinnahmen aus der Vergabe von Mobilfunklizenzen liegt das Plus sogar bei CHF 2 Mrd. Dass die Bruttoverschuldung per Ende 2012 trotzdem gestiegen ist, hängt mit der Rückzahlung einer Anleihe im Februar 2013 zusammen – der Bund baute dafür in den Vormonaten Liquidität auf. Der Ver-schuldungsabbau dürfte auch mittelfristig weitergeführt werden. In ihrer aktuellen Schätzung geht die EFV bis En-de 2016 von einem Absinken der aggregierten Bruttover-schuldungsquote auf 30% des BIP aus.

Grafik 3: Staatsverschuldung in der Schweiz In Mrd CHF und in % des BIP (rechte Skala)

Berechnung nach Maastricht-Kriterien Quelle: Zürcher Kantonalbank/EFV

Ist der Immobilienmarkt eine Gefahr? Der finanzielle Zustand der öffentlichen Hand in der Schweiz ist im internationalen Vergleich sehr gut. Die Ge-schehnisse in Spanien und Irland zeigen aber, wie schnell sich die Situation verändern kann. Ende 2007 wies Spani-en eine Verschuldung von 36%, Irland eine solche von sogar nur 25% der Wirtschaftsleistung aus. Innerhalb von nur fünf Jahren sind diese Werte auf 84% und 118% ge-radezu explodiert. Hauptursache in beiden Ländern war der Zusammenbruch der zuvor während Jahren boomen-den Immobilienmärkte. Dies brachte die Staatsrechnun-gen in arge Schieflage, da die Einnahmenseite wesentliche Einbussen hinnehmen musste und die Ausgaben – haupt-sächlich aufgrund der Finanzhilfe an die Finanzindustrie – in die Höhe schnellten. Die Schweiz erlebte Anfang der 1990er-Jahre ein ähnliches Szenario. Vor allem wegen der markanten Korrektur am Immobilienmarkt stieg die Brut-toverschuldung des Schweizer Staates innerhalb von nur acht Jahren von 30.9% des BIP (1990) auf 54.6% (1998). Ob sich nun die Schweizer Staatsfinanzen nahe an einem solchen Szenario befinden, ist nicht Gegenstand dieser Publikation. Sicher ist, dass die öffentliche Hand in den vergangenen Jahren wesentlich von den steigenden Im-mobilienpreisen profitiert hat (Grundstückgewinnsteuer, Handänderungssteuer u.a.). Zudem nehmen die Hypothe-karschulden im Verhältnis zum BIP seit Jahren stark zu (Grafik 4). Ende 2012 waren gemäss Angaben der SNB Hypothekarforderungen im Umfang von knapp CHF 850 Mrd ausstehend, was rund 140% der jährlichen Wirt-schaftsleistung in der Schweiz entspricht. Demgegenüber gilt es aber zu erwähnen, dass die Schweizer Privathaus-halte hohe Vermögenswerte halten. Ende 2011 lagen die-se bei CHF 3.5 Bio. Davon entfielen 44% oder CHF 1.5 Bio auf Immobilien und CHF 631 Mrd (18%) auf Bargeld und Einlagen. Problematisch bei einem solchen Vergleich ist aber, dass im Fall einer Preiskorrektur am Immobilien-


markt dieser Vermögenswert sinkt, während die Verpflich-tungen bestehen bleiben.

Grafik 4: Hypothekarforderungen in % des BIP

Quelle: Zürcher Kantonalbank/SNB

Resultate nach der neusten Untersuchung Anhand der aktuell vorhandenen Finanzkennzahlen haben wir in den vergangenen Wochen die Bonitäten aller 26 Kantone vertieft untersucht. Die dazu verwendeten Ra-tingfaktoren sind aus Tabelle 2 ersichtlich. Im Vergleich zur letzten Untersuchung im Frühling 2012 hat sich bei den Faktoren, deren Gewichtung und Transformation nichts geändert. Die Auswertung der Ratingfaktoren ergibt im Vergleich zum Vorjahr hingegen zahlreiche Boni-tätsänderungen (Tabelle 3). Die Kantone Appenzell-Innerrhoden, Basel-Stadt und Glarus erhielten 2012 einen positiven Outlook, der sich nun in einer Höherstufung um einen Notch niederschlägt. Während bei Basel-Stadt und Glarus die soliden Finanzierungssaldi resp. Primärsaldi der letzten Jahre und die relativ gut kapitalisierten Pensions-kassen Ratingtreiber sind, profitiert Appenzell-Inner-rhoden generell vom sehr tiefen Verschuldungsniveau und vom stabilen Zustand der kantonalen Versicherungskasse. Eine andere Situation präsentiert sich bei Basel-Landschaft, Nidwalden und Tessin. Alle drei Stände kämp-fen mit ziemlich hohen Finanzierungsfehlbeträgen in den jüngsten Rechnungsabschlüssen, weshalb wir das Rating jeweils um einen Notch senken. Den 2012 auf negativ ge-senkten Outlook des Kantons Freiburg erhöhen wir hin-gegen wieder auf stabil, da sich die von uns erwartete Verschlechterung des Finanzrisikoprofils nicht materiali-sierte.

Für 2014 oder 2015 zeichnen sich weitere Ratingverände-rungen ab. Die Kantone Schaffhausen, Schwyz und St. Gallen halten neu einen negativen, Graubünden und Obwalden einen positiven Outlook. Eine mögliche Umstu-fung würde sich auf einen Notch belaufen.

Tabelle 3: Kantonsratings der Zürcher Kantonalbank alt neu Outlook

Aargau AAA AAA stabil Appenzell-Ausserrhoden AA+ AA+ stabil Appenzell-Innerrhoden AA+ AAA stabil Basel-Landschaft AA+ AA negativ Basel-Stadt AA+ AAA stabil Bern AA AA stabil Freiburg AA+ AA+ stabil Genf1) AA– AA– stabil Glarus AA– AA stabil Graubünden AA AA positiv Jura A+ A+ stabil Luzern AA+ AA+ stabil Neuenburg1) A+ A+ stabil Nidwalden AAA AA+ stabil Obwalden AA AA positiv Schaffhausen AAA AAA negativ Schwyz AAA AAA negativ Solothurn AA AA stabil St.Gallen AAA AAA negativ Tessin AA– A+ stabil Thurgau AA+ AA+ stabil Uri AA– AA– stabil Waadt AAA AAA stabil Wallis AA– AA– stabil Zug AAA AAA stabil Zürich1) AAA AAA stabil

1)Die Zürcher Kantonalbank hat in den letzten 12 Monaten an Kapitalmarkttransaktionen des Kantons mitgewirkt.

Quelle: Zürcher Kantonalbank

Auf die Kantone, die öffentlich CHF-Anleihen ausstehend haben, gehen wir auf den nächsten Seiten detailliert ein.

Peter Gasser


Aargau 3474

ZKB: AAA/stabil S&P: AAA/stabil Moody’s: --/--

Eckdaten (in CHF) 2007 2009 2011

Ständige Wohnbevölkerung 581562 600040 618298

Arbeitslosenquote (in %) 2.4 3.4 2.6

Ertrag laufende Rechnung (Mio) 4326 4519 4839

Saldo laufende Rechnung (Mio) 50 12 15

Zinsaufwand (in %) 1.6 1.8 1.5

Zinsbelastungsanteil (in %) -7.8 -6.3 -6.2

Eigenkapital (Mio) 678 91 108

Deckungsgrad Pensionskasse (in %) 90.0 99.8 92.4

Zinsaufwand in % des Gesamtaufwands Quelle: EFV/Seco/BfS/FKF/PK Kt. AG

Entwicklung der Finanzkennzahlen

Bruttoverschuldung und Primärsaldo in % der Gesamteinnahmen Quelle: EFV/FKF

Bonitätsprofil Das Rating widerspiegelt die breit diversifizierte Wirt-schaft, den ausgeglichenen Finanzhaushalt, die geringe Verschuldung und die gesetzlich verankerten Vorgaben zur Sicherstellung einer nachhaltigen Finanzpolitik.

Die Finanzpolitik des Kantons Aargau orientiert sich an mehreren gesetzlichen Vorgaben, darunter der «Schul-denbremse», die verlangt, dass ein etwaiger Bilanzfehlbe-trag über maximal fünf Jahre abgeschrieben werden wird. Ist dies der Fall, kann ein Budget mit Aufwandüberschuss nur mit den Stimmen der Mehrheit aller Parlamentsmit-glieder beschlossen werden. Auch eine Änderung des Steuerfusses verlangt die Zustimmung der Mehrheit der Mitglieder des Grossen Rates. Ein Blick auf die Finanz-kennzahlen des Kantons zeigt, dass die gesetzlichen Rah-menbedingungen ihre Wirkung nicht verfehlt haben. So bewegt sich die Bruttoverschuldung gemessen an den Ge-samteinnahmen seit Jahren auf dem moderaten Niveau zwischen 50% und 60%. Die relativ tiefe und stabile Ver-schuldungsquote widerspiegelt aber nur teilweise die grosse finanzielle Flexibilität des Kantons. Mit den Ab-schlüssen 2008 und 2011 wurde eine «Bilanzausgleichsre-serve» von gesamthaft CHF 256.9 Mio geschaffen. Damit sollen mögliche Ertragsrückgänge – verursacht u.a. durch ein schwächeres Wirtschaftswachstum – in den kommen-den Rechnungsabschlüssen ausgeglichen werden. 2012 griff die Regierung zum ersten Mal auf diese Reserven zu-rück. Dank der Entnahme von CHF 24 Mio schloss die lau-fende Rechnung mit einem Ertragsüberschuss von CHF 0.9 Mio knapp in den schwarzen Zahlen. Der Selbstfinan-

zierungsgrad belief sich auf 105%. Im Gegensatz zu den Pensionskassen einer Reihe anderer Kantone ist die des Kantons Aargau in einem Zustand, bei dem sich keine weiteren Sanierungsmassnahmen aufdrängen. Ende 2012 lag der Deckungsgrad bei knapp über 96%.

Outlook stabil Der Voranschlag 2013 ist im Lot. Für die laufende Rech-nung verabschiedete das Kantonsparlament einen Er-tragsüberschuss von CHF 2 Mio. Der Selbstfinanzierungs-grad soll 105.6% erreichen – der Kanton Aargau dürfte im laufenden Jahr die Bruttoverschuldung also reduzieren. Gleichzeitig mit der Budgetverabschiedung beauftragte der Grosse Rat die Regierung, für 2014 ein ausgegliche-nes Budget vorzulegen. Auch mittelfristig sind im Aargau-er Kantonshaushalt keine beunruhigenden Tendenzen er-kennbar. Dank der vollständigen Auflösung der «Bilanz-ausgleichsreserve» soll gemäss dem aktuellen Finanzplan bis Ende 2016 die laufende Rechnung nur knapp in den roten Bereich fallen. Der Verschuldungsanstieg soll auch marginal sein, da mit einem durchschnittlichen Selbstfi-nanzierungsgrad von 93% gerechnet wird. Per 1. Januar 2014 stellt der Kanton Aargau auf die «harmonisierte Rechnungslegung 2» (HRM2) um. Dies wird keine direk-ten Auswirkungen auf die Bonität haben. Aus Sicht der Fremdkapitalgeber ist dieser Schritt zu begrüssen, da HRM2 die Transparenz im kantonalen Finanzhaushalt im Vergleich zum aktuellen System erhöht. So werden die Vermögenswerte mit ihrem tatsächlichen Wert geführt, und auch die finanziellen Verbindungen zu kantonsnahen Unternehmen werden aufgezeigt.

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2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011Bruttoverschuldung (linke Skala) Primärsaldo

Ausstehende CHF-Anleihen: CHF 400 Mio

Valor Coupon Verfall Nominal Status Valor Coupon Verfall Nominal Status

1734002 3.000% 05.01.2015 200 Mio - 11985865 2.000% 15.12.2028 200 Mio -

Quelle: SIX


Basel-Landschaft 3398

ZKB: AA/negativ S&P: AAA/negativ Moody’s: --/--




Ertrag laufende Rechnung/ER (Mio) 2751 2552 2771

Saldo laufende Rechnung/ER (Mio) 23 -102 -96





Zinsaufwand in % des Gesamtaufwands Quelle: EFV/Seco/BfS/FKF/PK Kt. BL



Bonitätsprofil Die Bonitätseinstufung reflektiert die breit diversifizierte Wirtschaft, das dynamische Wirtschaftswachstum und die moderate, aber steigende Verschuldung. Einen nachteili-gen Effekt auf die Bonität haben die Unterdeckung der kantonalen Pensionskasse und der strukturelle Finanzie-rungsfehlbetrag in der Gesamtrechnung.

Die Wirtschaft im Kanton Basel-Landschaft hat sich in den vergangenen Jahren stärker entwickelt als das gesamt-schweizerische BIP. Während Letzteres zwischen 2006 und 2010 im Schnitt um 2% pro Jahr wuchs, legte die ba-sellandschaftliche Wirtschaftsleistung um durchschnittlich 2.2% zu. Davon profitierte auch der Kantonshaushalt. Dessen Steuereinnahmen lagen 2012 mit CHF 1.56 Mrd trotz Steuersenkungen für natürliche und juristische Per-sonen in den vorangegangenen Jahren 5.6% höher als 2006. Dennoch kämpft der Kanton Basel-Landschaft seit 2009 mit Fehlbeträgen in der Erfolgs- und in der Finanzie-rungsrechnung. 2012 musste ein Finanzierungsfehlbetrag und somit ein Verschuldungsanstieg von CHF 240.4 Mio hingenommen werden. Diesen Fehlbetrag ausgelöst hat auch eine Rückstellung von CHF 111 Mio zur Sanierung der Basellandschaftlichen Pensionskasse. Deren Deckungs-lücke belief sich Ende 2012 auf CHF 1.45 Mrd. Der Sanie-rungsplan sieht u.a. einen Wechsel vom Leistungs- ins Bei-tragsprimat und die Senkung des technischen Zinssatzes auf 3% vor. Die Gesamtkosten der Ausfinanzierung wer-den auf CHF 2.3 Mrd geschätzt, wobei der Kanton mit Kosten von CHF 1.07 Mrd rechnet. Den Rest müssten die

übrigen Arbeitgeber übernehmen. Gegen eine finanzielle Beteiligung wehren sich aber einige Gemeinden. In der Kantonsbilanz standen Ende 2012 zur Sanierung der Pen-sionskasse reservierte Rückstellungen von CHF 449 Mio. Die Wahrscheinlichkeit ist somit hoch, dass der Kanton Basel-Landschaft zur Ausfinanzierung der Kasse am CHF-Kapitalmarkt weitere Anleihen emittieren wird. Der dadurch zu erwartende Verschuldungsanstieg wird aber keine negativen Auswirkungen auf die Kreditwürdigkeit haben, da im Ratingmodell der Zürcher Kantonalbank die Unterdeckungen der Pensionskassen bereits als Verpflich-tungen der Kantone einfliessen.

Outlook negativ Für 2013 verabschiedete das Parlament einen budgetier-ten Finanzierungsfehlbetrag von CHF 332 Mio. Gleichzei-tig genehmigte es den Finanzplan 2013 – 2016. Darin werden für die Erfolgsrechnung ab 2015 schwarze Zahlen prognostiziert. Unter Einbezug der geplanten Nettoinvesti-tionen sieht die Finanzlage des Kantons weniger rosig aus. Zwar wird bis 2016 mit einer sukzessiven Verbesserung der Selbstfinanzierung gerechnet. Dies reicht aber nicht aus, um den Trend der steigenden Verschuldung zu stop-pen. Und im Ratingmodell der Zürcher Kantonalbank spielt die Entwicklung der finanziellen Verpflichtungen ei-ne zentrale Rolle. Sollte es in den Budgetprozessen mittel-fristig nicht gelingen, die aktuell prognostizierten Finan-zierungsfehlbeträge zu reduzieren, dürften wir die Bonität des Kantons Basel-Landschaft auf AA– senken.

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1605769 2.500% 03.06.2013 180 Mio - 12883325 2.625% 10.05.2029 100 Mio - 1472047 3.250% 30.09.2014 150 Mio - 12883328 2.625% 10.05.2030 100 Mio -

Quelle: SIX


Basel-Stadt 3399

ZKB: AAA/stabil S&P: AA+/stabil Moody’s: --/--








Eigenkapital (Mio) -8.3 499 1484


Zinsaufwand in % des Gesamtaufwands Quelle: EFV/Seco/BfS/FKF/PK Kt. BS



Bonitätsprofil Das Rating reflektiert die hohe finanzielle Flexibilität und die kompetitive Volkswirtschaft des Kantons.

Die von der Chemie- und Pharmaindustrie geprägte Volkswirtschaft von Basel-Stadt ist eine der produktivsten in der ganzen Schweiz. Das Pro-Kopf-Einkommen ist dop-pelt so hoch wie der landesweite Mittelwert. Zwischen 2006 und 2010 übertraf das reale Wirtschaftswachstum im Kanton das gesamtschweizerische pro Jahr um durch-schnittlich einen halben Prozentpunkt. Den Zustand der Kantonsfinanzen stufen wir ebenfalls als überdurch-schnittlich gut ein. Die starke wirtschaftliche Basis, aber auch die 2007 eingeführte Schuldenbremse, die eine ma-ximale Nettoverschuldung des Kantons von 7.5‰ des Schweizer BIP erlaubte, spielen dabei eine zentrale Rolle. Im Jahr der Einführung der Schuldenbremse wies Basel-Stadt ein negatives Eigenkapital von CHF –8.3 Mio aus. Dieses wandelte sich bis Ende 2012 in einen positiven Wert von über CHF 1.5 Mrd. Die Bruttoverschuldung hin-gegen bewegte sich in den letzten Jahren zwischen 90% und 100% der Gesamteinnahmen – rund 20 Prozent-punkte höher als im Durchschnitt aller Schweizer Kanto-ne. Ausschlaggebend für diese Seitwärtsbewegung auf re-lativ hohem Niveau waren die Finanzspritzen 2008 und 2010 für die kantonale Pensionskasse. Deren Deckungs-grad lag Ende 2011 bei 96.8%. Was einige Kantone noch vor sich haben – die Ausfinanzierung der Pensionskasse und dadurch einen Anstieg der in der Bilanz ausgewiese-nen Bruttoverschuldung –, hat Basel-Stadt also schon hin-

ter sich. Die hohe finanzielle Flexibilität des Kantons wi-derspiegelt sich auch im Primärsaldo. Dieser bewegt sich auf Werten, die in den vergangenen Jahren jeweils nur vereinzelt von einem anderen Kanton übertroffen wur-den.

Outlook stabil Mit dem Budget 2013 wendet Basel-Stadt erstmals die Vorgaben der «harmonisierten Rechnungslegung 2» (HRM2) an. Dies wird u.a. bei einigen Aktiv- und Passiv-posten zu Neubewertungen führen («true and fair view»), und die laufende Rechnung wird durch die Erfolgsrech-nung abgelöst. Die Umstellung hat keine Auswirkungen auf die Bonität des Kantons. Aus Sicht der Gläubiger ist die Umstellung zu begrüssen, wird doch die Transparenz wesentlich erhöht. Auch der Voranschlag 2013 hat nach unseren Berechnungen keine Implikationen für die Kre-ditwürdigkeit von Basel-Stadt, obwohl infolge rekordho-her Nettoinvestitionen mit einem deutlichen Verschul-dungsanstieg gerechnet wird. Die 2010 verschärfte Rege-lung der Schuldenbremse, die seitdem eine maximale Net-toverschuldung von 6.5‰ des Schweizer BIP erlaubt, wird auch problemlos eingehalten. Sollte sich der für das lau-fende Jahr budgetierte Verschuldungsanstieg auch mittel-fristig fortsetzen – was gemäss Finanzplan aufgrund des anhaltend hohen Investitionsbedarfs erwartet wird –, würde das AAA zur Diskussion stehen. Im Moment gehen wir aber davon aus, dass in den jeweiligen Budgetprozes-sen diese im Finanzplan prognostizierte Verschuldungszu-nahme zu grossen Teilen neutralisiert wird.

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4774591 2.500% 28.11.2013 250 Mio - 19294108 0.125% 29.08.2017 150 Mio - 2037090 2.500% 28.01.2015 500 Mio - 11293375 1.875% 31.05.2019 400 Mio - 13512040 0.875% 08.09.2016 125 Mio - 3670296 3.250% 31.01.2020 400 Mio -

Quelle: SIX


Bern 3414

ZKB: AA/stabil S&P: --/-- Moody’s: --/--








Eigenkapital (Mio) -2395 -2034 -1747


Zinsaufwand in % des Gesamtaufwands Quelle: EFV/Seco/BfS/FKF/PK Kt. BE



Bonitätsprofil Das Rating widerspiegelt die unterdurchschnittliche Ver-schuldung und die in der Verfassung verankerte Schul-denbremse. Nachteilig auf die Bonität wirken sich die rela-tiv schwache Wirtschaftsstruktur und die Unterdeckungen in den kantonalen Pensionskassen aus.

2003 führte der Kanton Bern in der Verfassung eine Defi-zitbremse für die laufende Rechnung ein. Diese wurde 2008 in Schuldenbremse umbenannt und auf die Investi-tionsrechnung erweitert. Zusammen mit den Erlösen aus den Verkäufen überschüssiger SNB-Goldreserven führte dieser gesetzlichen Druck zu einer Erhöhung der finanziel-len Flexibilität des Kantons. Zwischen 2003 und Ende 2011 halbierte sich die Bruttoverschuldung auf knapp über 50% der Gesamteinnahmen. 2011 verlor der Ver-schuldungsabbau aber an Dynamik. Der Finanzierungssal-do belief sich auf noch CHF 12.6 Mio. Ein Jahr später er-folgte der Fall in die roten Zahlen. Trotz eines Ausgaben-moratoriums und Einstellungsstopps schloss die laufende Rechnung mit CHF –196 Mio. Der Finanzierungsfehlbe-trag belief sich auf CHF 198 Mio. Gemäss Schuldenbrem-se muss der Aufwandüberschuss in der laufenden Rech-nung dem Voranschlag 2014 belastet werden, da der Kanton Bern kein Eigenkapital aufweist, das diesen Fehl-betrag decken kann. Die Verfassung erlaubt dem Parla-ment aber auch, mit einer Drei-Fünftel-Mehrheit den Ab-bau des Fehlbetrages auf vier Jahre zu strecken. Dies will

die Regierung beantragen, da sie für 2014 – ohne den 2012 erzielten Aufwandüberschuss – mit einem Defizit von CHF 350 Mio rechnet. Der Kanton Bern steht auch vor Herausforderungen bei der Bernischen Pensionskasse und der Bernischen Lehrerversicherungskasse. Ende 2012 wiesen beide Pensionskassen eine Deckungslücke von CHF 3.68 Mrd aus. Sie sollen finanziell auf eine solide Ba-sis gestellt werden. Per 1. Januar 2015 sind u.a. der Wechsel vom Leistungs- ins Beitragsprimat und eine Schuldanerkennung des Kantons gegenüber den Pensi-onskassen geplant.

Outlook stabil Im August 2013 will die Regierung dem Parlament einen Bericht zur Angebots- und Strukturüberprüfung vorlegen. Damit soll der Startschuss zum Abbau des strukturellen Defizits gegeben werden, das die Regierung auf CHF 400 Mio bis CHF 450 Mio schätzt. Im Moment steht die Ein-stufung mit stabilem Outlook nicht zur Diskussion. Der Verschuldungsabbau der letzten Jahre gibt dem aktuellen Rating des Kantons Bern eine Sicherheitsmarge. Sollten sich die aktuell erwarteten Finanzierungsfehlbeträge mit-telfristig aber materialisieren resp. die Schuldenbremse ih-re Wirkung nicht entfalten können, steht eine Rückstu-fung zur Diskussion. Die Sanierung der Pensionskassen hat keinen negativen Einfluss auf die Bonität des Kantons Bern, da deren Unterdeckungen bereits als finanzielle Verpflichtungen in unserem Ratingmodell einfliessen.

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1622576 2.250% 26.06.2013 450 Mio - 11293348 2.250% 31.05.2023 200 Mio - 1879010 3.125% 25.06.2014 300 Mio - 19469511 1.000% 25.10.2024 200 Mio - 3182382 3.125% 27.06.2019 250 Mio - 11469540 1.750% 24.09.2025 150 Mio - 10052418 2.625% 24.04.2020 225 Mio - 12697764 2.250% 20.04.2026 200 Mio - 10701212 2.500% 26.11.2021 200 Mio - 14380834 1.250% 30.03.2027 200 Mio - 11049322 2.375% 25.03.2022 200 Mio - 20436565 1.250% 07.02.2028 250 Mio -

Quelle: SIX


Genf 3775

ZKB: AA-/stabil S&P: AA-/stabil Moody’s: --/--







Zinsbelastungsanteil (in %) 0.6 -2.6 -4.3

Eigenkapital (Mio) -5989 3129 3582


Zinsaufwand in % des Gesamtaufwands Quelle: EFV/Seco/BfS/FKF/PK Kt. GE



Bonitätsprofil Die Bonitätseinstufung widerspiegelt die breit diversifizier-te Wirtschaft, die gesetzlichen Bestimmungen zur Einhal-tung einer nachhaltig gesunden Kantonsrechnung, die re-lativ hohe Verschuldung und die Unterdeckung der kan-tonalen Pensionskassen.

Anfang des letzten Jahrzehnts musste der Kanton Genf die Banque Cantonale de Genève (BCGE) vor dem finan-ziellen Untergang retten. Dies bezahlte er mit einem Ver-schuldungsanstieg auf Niveaus, die in Rekordzeiten mehr als das Doppelte der jährlichen Gesamteinnahmen ent-sprachen. 2006 begann sich die finanzielle Flexibilität aber zu verbessern. Der Primärsaldo stieg deutlich in den posi-tiven Bereich und die Bruttoverschuldung im Verhältnis zu den Gesamteinnahmen wurde reduziert. 2012 musste in der konsolidierten Erfolgsrechnung jedoch ein Aufwand-überschuss von CHF 937 Mio hingenommen werden, hauptsächlich basierend auf der Bildung von Rückstellun-gen von CHF 1.31 Mrd zur Sanierung der Pensionskassen Cia (kantonale Verwaltung) und CEH (Gesundheitswesen). Durch diese Kapitalspritzen und die per Anfang 2014 ge-plante Fusion der beiden Kassen zur CPEG sollen nicht nur die Vorgaben der nationalen Gesetzgebung eingehalten werden, die einen Mindestdeckungsgrad von 80% bis ins

Jahr 2052 verlangen, sondern generell das langfristige Überleben der Kasse gesichert werden. Einschneidende Massnahmen sind dringend nötig, denn Ende 2012 lagen die Deckungsgrade der Cia und der CEH bei sehr tiefen 49% resp. 62%.

Outlook stabil Der Kanton Genf ist ohne gültiges Budget ins Jahr 2013 gestartet. Der erste Voranschlag mit einem Aufwandüber-schuss von CHF 278 Mio in der Erfolgsrechnung wurde vom Parlament zurückgewiesen. Der zweite, auf einen Fehlbetrag von CHF 191 Mio überarbeitete Voranschlag wurde erst im April 2013 von der Legislative verabschiedet – und dies erst, nachdem in der Budgetdebatte das von der Regierung prognostizierte Defizit auf CHF 31 Mio re-duziert wurde. Damit wollten die Volksvertreter das Aus-lösen der gesetzlich verankerten Schuldenbremse verhin-dern. Sollte nämlich die Rechnung 2013 wie schon 2012 mit einem Aufwandüberschuss schliessen, müsste dem Genfer Stimmvolk eine Vorlage präsentieren werden, in der es zwischen einem Sparpaket und einer äquivalenten Steuererhöhung zu entscheiden hätte. Der Budgetprozess 2013 und die Schuldenbremse sind unseres Erachtens Bei-spiel genug, dass ein Abgleiten in eine strukturelle Defi-zitwirtschaft auch mittelfristig verhindert werden kann.

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4870037 2.375% 15.12.2014 250 Mio - 13945872 1.500% 14.10.2024 200 Mio - 18491190 0.500% 29.05.2017 350 Mio - 19469521 1.250% 26.10.2026 150 Mio - 10684844 2.500% 27.11.2019 150 Mio - 18491196 1.500% 28.05.2027 250 Mio - 11348016 2.125% 15.06.2020 500 Mio - 14213203 1.500% 27.01.2028 100 Mio - 12359099 2.250% 22.02.2021 300 Mio - 11469542 2.125% 27.10.2028 250 Mio - 11119113 2.500% 06.04.2022 200 Mio - 14931705 1.500% 05.03.2032 175 Mio - 19469520 1.000% 26.10.2022 250 Mio - 19677040 1.500% 05.03.2032 40 Mio - 18491195 1.250% 29.12.2022 100 Mio - 19677038 1.500% 05.03.2032 100 Mio - 20832344 1.250% 22.03.2023 250 Mio - 20832345 1.750% 22.03.2033 275 Mio - 14213200 1.625% 28.11.2023 200 Mio - 14233769 2.000% 28.11.2041 100 Mio -

Quelle: SIX


Luzern 3562

ZKB: AA+/stabil S&P: AA+/stabil Moody’s: --/--










Zinsaufwand in % des Gesamtaufwands Quelle: EFV/Seco/BfS/FKF/PK Kt. LU



Bonitätsprofil Die Bonitätseinstufung reflektiert die breit diversifizierte Wirtschaft, den ausgeglichenen Finanzhaushalt, den star-ken Verschuldungsrückgang und die gesetzlichen Best-immungen zur Einhaltung einer nachhaltig gesunden Kan-tonsrechnung.

Die finanzielle Flexibilität von Luzern hat sich über die letz-ten Jahre auf ein hohes Niveau verbessert. Die solide Ent-wicklung der Luzerner Volkswirtschaft, der Erlös von CHF 805 Mio aus den Verkäufen von überschüssigem SNB-Gold, stabil hohe Erträge aus dem nationalen Finanzaus-gleich und nicht zuletzt gesetzliche Rahmenbedingungen («Schuldenbremse»), die nachhaltig gesunde Kantonsfi-nanzen verlangen, erachten wir als die Hauptgründe für die positive finanzielle Entwicklung des Innerschweizer Kantons. Während die 1990er-Jahre praktisch nur durch hohe Finanzierungsfehlbeträge mit dem entsprechenden Verschuldungsanstieg geprägt waren, schloss die Finan-zierungsrechnung von 1998 bis 2012 nur noch zweimal mit einem Fehlbetrag. Der kumulierte Überschuss betrug in dieser Zeitspanne (ohne den Sondereffekt des SNB-Golderlöses) netto CHF 815 Mio. Gemessen an den Ge-samteinnahmen liegt die Bruttoverschuldung aktuell rund 80% tiefer als noch zu Beginn des letzten Jahrzehnts. Auch die Steuerbelastung für natürliche und juristische Personen ist – u.a. als Antwort auf die benachbarten «Niedrigsteuerkantone» – deutlich reduziert worden. Bei der Gewinnsteuer nimmt Luzern seit deren Halbierung 2012 sogar den ersten Platz unter allen Ständen ein. Diese markante Steuersenkung, aber auch höhere Aufwendun-

gen u.a. im Bereich Gesundheit, ist ein Grund, weshalb die Erfolgsrechnung 2012 mit einem Aufwandüberschuss von CHF 57.4 Mio schloss. Den finanziellen Zustand der kantonalen Pensionskasse stufen wir als nicht beunruhi-gend ein. Zwar stieg deren Deckungsgrad 2012 trotz ei-nes sehr freundlichen Umfelds an den Finanzmärkten in-nerhalb Jahresfrist nur um 2.6 Prozentpunkte auf 98.7%. Dieser gedämpfte Anstieg ist auf die Reduktion des tech-nischen Zinssatzes per Ende 2012 von 3.5% auf 3% zu-rückzuführen. Die per Anfang 2010 eingeführten Sanie-rungsbeiträge zulasten der Arbeitgeber und Arbeitnehmer bleiben bestehen, bis die Kasse wieder einen Deckungs-grad von 100% ausweist.

Outlook stabil Das Gesetz über die Steuerung der Finanzen und Leistun-gen, welches am 1. Januar 2011 in Kraft getreten ist, ver-langt über einen Zeitraum von fünf Jahren ein mittleres Geldfluss-Investitions-Verhältnis von 100%. Der Kanton Luzern muss also die Nettoinvestitionen aus selbst erarbei-teten Mitteln finanzieren können. Gelingt der Rechnungs-ausgleich mittelfristig nicht, muss der Regierungsrat auf-grund der gesetzlichen Vorgabe eine Steuerfusserhöhung beantragen. Dem kam die Regierung im Aufgaben- und Finanzplan 2013 – 2016 nach, indem sie für die Jahre 2015 und 2016 eine Steuerfusserhöhung plante. Das Par-lament verabschiedete schlussendlich einen Voranschlag 2013 mit einem Selbstfinanzierungsgrad von 93.6%. Die darüber hinausgehende Planung lehnte es aber ab und beauftragte die Regierung, den Finanzplan für die Periode 2014 – 2017 zu überarbeiten.

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1608017 2.375% 13.06.2013 150 Mio - 13061488 2.375% 15.06.2027 150 Mio -

Quelle: SIX


Neuenburg 3630

ZKB: A+/stabil S&P: --/-- Moody’s: --/--





Saldo laufende Rechnung (Mio) 7.4 -33 3.0





Zinsaufwand in % des Gesamtaufwands Quelle: EFV/Seco/BfS/FKF/PK Kt. NE



Bonitätsprofil Das Kreditrating widerspiegelt die diversifizierte Wirt-schaft, die überdurchschnittliche Verschuldung, die grosse Unterdeckung der kantonalen Pensionskasse, aber auch die gesetzlichen Bestimmungen zur Einhaltung einer nachhaltig gesunden Kantonsrechnung.

Kaum ein Kanton hat einen so starken Anteil des zweiten Sektors an der kantonalen Gesamtbeschäftigung wie Neuenburg. Gemäss den Daten des Bundesamtes für Sta-tistik (BfS) entfielen im Jahr 2008 auf die Industrie knapp 39% der Beschäftigten. Nur in den Kantonen Glarus und Jura lagen die Werte höher – bei jeweils 42%. Und im ge-samtschweizerischen Durchschnitt liegt die Quote bei nur 25%. Die Uhrenindustrie nimmt in Neuenburg eine domi-nante Stellung ein, gefolgt von Unternehmen aus den Be-reichen Elektronik und Optik sowie der Metallindustrie. Diese Branchenstruktur schlägt sich auch in einer im Schweizer Vergleich überdurchschnittlich volatilen Ent-wicklung des BIP nieder. 2009 musste Neuenburg einen Rückschlag beim realen BIP von 6.5% hinnehmen, wäh-renddessen für die gesamte Schweiz –1.9% gemessen wurden. Für 2012 rechnet die Kantonsregierung mit ei-nem Wirtschaftswachstum von 2.5%, was wiederum deutlich über dem Schweizer Schnitt von +1.0% liegt. Auch im Vergleich der Steuerbelastung unterscheidet sich Neuenburg von vielen Kantonen. Regierung, Parlament und Stimmvolk wollen das ändern, indem die effektive Steuerbelastung für Unternehmen bis 2016 um knapp ein Drittel auf 15.6% gesenkt werden soll. Zudem werden die natürlichen Personen in mehreren Etappen entlastet, be-

ginnend am 1. Januar 2013. Neuenburg kennt eine Defi-zit- und Schuldenbremse. Diese erlaubt in der laufenden Rechnung nur noch einen Aufwandüberschuss von maxi-mal 2% der Einnahmen (vor Subventionen und internen Verrechnungen) und verlangt einen Selbstfinanzierungs-grad von mindestens 70%. Dank dieser gesetzlich veran-kerten Vorgaben befindet sich die Kantonsrechnung auch nach Investitionen im Gleichgewicht, wie die Rechnung 2012 mit einem Selbstfinanzierungsgrad von 111% zeigt. Stark bonitätsbelastend ist hingegen die Unterdeckung der Pensionskasse. Diese wies Ende 2011 bei einem tech-nischen Zinssatz von 4% einen Deckungsgrad von nur 55.7% aus. Mittels Sanierungsmassnahmen, die u.a. die Erhöhung des ordentlichen Pensionsalters auf 64 Jahre und zusätzliche Lohnprozente vorsehen, soll ab 2014 die Kasse in einen Gesundungsprozess geführt werden, der auch die Vorgaben der nationalen Gesetzgebung erfüllt.

Outlook stabil Mit den Budgetzahlen 2013 folgt der Kanton Neuenburg der Tradition der letzten Jahre: Weder ein markanter Ver-schuldungsanstieg noch ein nachhaltiger Abbau der fi-nanziellen Verpflichtungen ist zu erwarten. Dies dürfte sich auch mittelfristig nicht ändern. Eine etwaige Finanz-spritze für die Pensionskasse würde die offizielle Verschul-dung zwar erhöhen, denn unseres Wissens hat der Kan-ton bisher noch keine Rückstellungen dafür gebildet. Eine (Teil)Ausfinanzierung hätte aber keine negativen Auswir-kungen auf die Kreditwürdigkeit, da in unserem Rating-prozess eine Unterdeckung bereits als finanzielle Ver-pflichtung eines Kantons einfliesst.

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10682421 1.875% 10.11.2015 100 Mio - 19339553 1.250% 24.09.2027 200 Mio -

Quelle: SIX


Solothurn 3812

ZKB: AA/stabil S&P: AA+/stabil Moody’s: --/--










Zinsaufwand in % des Gesamtaufwands Quelle: EFV/Seco/BfS/FKF/PK Kt. SO



Bonitätsprofil Das Rating basiert auf der breit diversifizierten Wirtschaft, der deutlich gesunkenen Verschuldung, den gesetzlichen Bestimmungen zur Einhaltung einer nachhaltig gesunden Kantonsrechnung und auf der Unterdeckung der kanto-nalen Pensionskasse.

Der Kanton Solothurn kann auf eine starke Verbesserung des Finanzrisikoprofils zurückblicken. Innerhalb von nur neun Jahren, zwischen Ende 2002 und Ende 2011, ver-wandelte sich der Bilanzfehlbetrag von CHF 671 Mio in ein Eigenkapital von CHF 572 Mio. Die Nettoverschuldung pro Einwohner sank von 2004 bis 2009 um 98%. Ende 2010 wies der Kanton Solothurn sogar ein Nettovermö-gen aus. Diese positive Dynamik kam 2012 zu einem ab-rupten Ende. Die Erfolgsrechnung fiel mit einem operati-ven Aufwandüberschuss von CHF 111.4 Mio tief in den roten Zahlen aus. Sogar die Selbstfinanzierung war nega-tiv. Zudem verwandelte sich das Nettovermögen wieder in eine Nettoverschuldung. Dies ist aber zu grossen Teilen der Passivierung des Anteils des Kantons an der De-ckungslücke der Pensionskasse geschuldet. Generell wirkt sich die Unterdeckung der Kasse negativ auf die Kredit-würdigkeit des Kantons Solothurn aus. Seit 2000 lag der Deckungsgrad bei Ende eines Rechnungsjahres nie höher als bei 81.1%, so auch 2012 mit 72.6%. Nach jahrelan-gem Zögern schickte der Regierungsrat im September 2012 eine Vorlage zur vollständigen Ausfinanzierung der Kasse in die Vernehmlassung. Die Kosten für den Kanton wurden dabei auf CHF 759 Mio, für die Gemeinden auf

CHF 378 Mio beziffert. Ob sich die Gemeinden in diesem Umfang an der Sanierung beteiligen, ist noch offen. Eine vollständige Übernahme des Gemeindeanteils durch den Kanton hätte aber keine negativen Auswirkungen auf die Bonität des Kantons Solothurn. Aus den Erfahrungen früherer Ausfinanzierungen kantonaler Pensionskassen fliesst im Ratingmodell der Zürcher Kantonalbank für die Schweizer Kantone die ganze Unterdeckung der Kasse als finanzielle Verpflichtung des Kantons ein.

Outlook stabil Gemäss den Projektionen der Regierung ist – ohne ent-sprechende Gegenmassnahmen – bis Ende 2015 mit ei-nem vollständigen Abschmelzen des frei verfügbaren Ei-genkapitals zu rechnen. Dann müsste Solothurn erstmals seit 2004 wieder einen Bilanzfehlbetrag ausweisen. Zu-dem würde automatisch die gesetzlich verankerte Defizit-bremse aktiviert werden. Diese verlangt, dass ein in der Bi-lanz ausgewiesener Verlustvortrag innerhalb von vier Jah-ren abgetragen wird. Im Moment gehen wir davon aus, dass der von der Defizitbremse ausgehende Druck dafür sorgen wird, dass das Szenario des vollständigen Eigenka-pitalabbaus verhindert wird. Unseres Erachtens werden Regierung und Parlament mittels Sparmassnahmen, mög-licherweise aber auch mittels Steuererhöhung, das auf CHF 150 Mio geschätzte strukturelle Defizit in der Erfolgs-rechnung eliminieren. Aufgrund der anhaltend hohen In-vestitionstätigkeit dürfte sich die Bruttoverschuldung aber weiter erhöhen, was die Bonität des Kantons Solothurn mittelfristig unter Druck setzen könnte.

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2000913 2.500% 15.12.2014 150 Mio - 19977323 1.125% 29.11.2027 200 Mio - 19977322 0.375% 29.11.2019 100 Mio -

Quelle: SIX


St. Gallen 3686

ZKB: AAA/negativ S&P: AA+/stabil Moody’s: Aa1/stabil





Saldo laufende Rechnung (Mio) 132 57 -65





Zinsaufwand in % des Gesamtaufwands Quelle: EFV/Seco/BfS/FKF/PK Kt. SG



Bonitätsprofil Die Bonitätseinstufung widerspiegelt die breit diversifizier-te Wirtschaft, die sehr tiefe Verschuldung und die gesetz-lichen Bestimmungen zur Einhaltung einer nachhaltig ge-sunden Kantonsrechnung.

Mit einem geschätzten Bruttoinlandprodukt von CHF 31 Mrd ist die Volkswirtschaft des Kantons St.Gallen die mit Abstand stärkste in der Ostschweiz, gefolgt vom Kanton Thurgau mit rund CHF 14 Mrd. Gesamtschweizerisch liegt die St.Galler Wirtschaftsleistung an sechster Stelle. Die Kantonsfinanzen befinden sich in einem strukturellen Un-gleichgewicht. Dies widerspiegelt sich in der Entwicklung des Eigenkapitals. Ende 2012 betrug es zwar stolze CHF 751 Mio; dies entspricht aber nur noch rund der Hälfte von Ende 2009. Zwar schlossen die laufenden Rechnun-gen von 2010 bis 2012 per saldo mit einem Aufwand-überschuss von nur CHF 5.4 Mio. Diese ausgeglichenen Rechnungsabschlüsse konnten aber nur durch die Ent-nahme von Eigenkapital erreicht werden. Schon im Rech-nungsjahr 2009 zeichnete sich das strukturelle Ungleich-gewicht ab, als der Primärsaldo im Vorjahresvergleich ge-mäss unseren Berechnungen von CHF 340 Mio auf CHF 81 Mio fiel. Zwei Jahre später rutschte er sogar in den ro-ten Bereich. Dank der Eigenkapitalentnahme blieb die Ge-samtverschuldung praktisch konstant. Und mit einer Ver-schuldung von lediglich 4% an der jährlichen Wirtschafts-leistung gehört St.Gallen weiterhin zu den Vorzeigekan-tonen. Diese solide Finanzlage fusst u.a. auf einer gesetzlich verankerten Defizit- und Schuldenbremse. Diese verlangt, dass der Staatssteuerfuss so festgelegt wird, dass

der Aufwandüberschuss im Voranschlag der laufenden Rechnung den zu erwartenden Ertrag von 3% der einfa-chen Steuer nicht übersteigt. Weist die laufende Rech-nung einen Aufwandüberschuss aus, so muss dieser dem übernächsten Budget angerechnet werden, wenn das De-fizit nicht durch Eigenkapital gedeckt werden kann.

Outlook negativ Als die Bruttoverschuldung gemessen an den Gesamtein-nahmen 2008 unter 30% fiel, stuften wir St.Gallen in die Gruppe der AAA-Kantone hoch. Dieser Spitzenplatz steht nun auf dem Spiel. Trotz Sparmassnahmen, einer Steuer-fusserhöhung von 105 auf 115 Prozentpunkten und der weiteren Entnahme von Eigenkapital rechnet der Finanz-plan 2014 bis 2016 in der laufenden Rechnung mit einem aggregierten Aufwandüberschuss von CHF 415 Mio. Die Regierung hat ein Entlastungsprogramm zur mittelfristi-gen Eliminierung des strukturellen Aufwandüberschusses angekündigt. Darüber wird das Kantonsparlament im Juni 2013 in einer Sondersession befinden. Sollte der Aus-gleich der laufenden Rechnung nicht gelingen, ist mit ei-nem deutlichen Verschuldungsanstieg zu rechnen. Der Fi-nanzplan rechnet nämlich mit Nettoinvestitionen von CHF 1.15 Mrd. Davon entfallen etwa CHF 200 Mio im Jahr 2014 auf die Ausfinanzierung der beiden kantonalen Pen-sionskassen. Dieser Teil der Verschuldungszunahme hätte aber keine negativen Auswirkungen auf die Bonität, da in unserem Ratingmodell die Unterdeckungen bei den Pen-sionskassen bereits als finanzielle Verpflichtungen einflies-sen. Eine etwaige Rückstufung des Kantons St.Gallen würde sich auf einen Notch beschränken.

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Quelle: SIX


Tessin 3843

ZKB: A+/stabil S&P: --/-- Moody’s: --/--





Saldo laufende Rechnung (Mio) -31 8.9 16





Zinsaufwand in % des Gesamtaufwands Quelle: EFV/Seco/BfS/FKF/PK Kt. TI



Bonitätsprofil Das Kreditrating reflektiert die breit diversifizierte Wirt-schaft, aber auch die jüngste Verschlechterung des Fi-nanzrisikoprofils, die sich in einem strukturellen Finanzie-rungsfehlbetrag und in einer hartnäckigen Unterdeckung der kantonalen Pensionskasse widerspiegelt.

Wie in den übrigen Schweizer Kantonen zeichnet sich die Volkswirtschaft im Kanton Tessin als breit diversifiziert aus. Wenig überraschend sind im Tourismuskanton Tessin aber die Arbeitsplätze im Gastgewerbe überdurchschnitt-lich stark vertreten. Auch das Baugewerbe sowie der Be-reich der Finanzdienstleistungen – Lugano ist das dritt-grösste Finanzzentrum der Schweiz – nehmen eine pro-minente Stellung ein. Zwischen 2008 und 2010 lag das jährliche reale Wirtschaftswachstum gemäss BAK Basel und dem Bundesamt für Statistik rund einen halben Pro-zentpunkt unter dem Schweizer Durchschnitt. Im Ver-gleich zu einigen Schweizer Kantonen ist auch die Finanz-lage des Kantons Tessin in Rückstand geraten. Zwar schlossen in den vergangenen Jahren die Rechnungen je-weils deutlich besser ab als budgetiert. Trotz dieser positi-ven Überraschungen wies das Tessin zwischen 2009 und 2012 einen kumulierten Finanzierungsfehlbetrag von CHF 219 Mio aus, wobei sich die Situation 2012 mit einem Fehlbetrag von CHF 91.2 Mio klar verschlechterte. Mit 49.1% musste im vergangenen Jahr der tiefste Selbstfi-nanzierungsgrad seit 2006 verbucht werden. Bonitätsbe-

lastend ist die Unterdeckung der kantonalen Pensionskas-se. Ende 2012 lag ihr Deckungsgrad bei 64.3%. Dies ent-spricht einer Finanzierungslücke von CHF 1.94 Mrd.

Outlook stabil Mit einem Finanzierungsfehlbetrag von CHF 201 Mio fällt der Voranschlag 2013 zwar um rund ein Fünftel besser aus als im Vorjahresbudget. Die Tessiner Kantonsfinanzen stecken aber weiterhin tief in den roten Zahlen. Positiv zu werten ist hingegen, dass im laufenden Jahr ein erster Sa-nierungsbeitrag für die kantonale Pensionskasse von CHF 34 Mio vorgesehen ist – die Tessiner Politik scheint nun gewillt, sich dieses drängenden Problems anzunehmen. Ursprünglich wollte die Regierung schon ab 2011 mit jährlichen Sanierungsbeiträgen von CHF 50 Mio zur finan-ziellen Gesundung der Kasse beitragen, strich diesen Aufwandposten bei den jeweiligen Budgetierungsprozes-sen aufgrund der angespannten Finanzlage aber mehr-mals. Ebenfalls anpacken will das Parlament die Sanierung der Kantonsfinanzen. Mit dem Beschluss zum Budget 2013 verabschiedete die Legislative die «Roadmap 2013–2014», die von der Regierung verlangt, aufzuzeigen, wie bis 2015 die laufende Rechnung ausgeglichen gestaltet werden kann. Dieser Aktionsplan ist zu begrüssen, befin-den sich doch die Kantonsfinanzen in einem strukturellen Ungleichgewicht. Unser aktuelles Basisszenario beruht auf der Annahme, dass der Rechnungsausgleich gelingen wird, weshalb wir den Outlook auf stabil halten.

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1691306 2.750% 30.10.2013 200 Mio - 10316501 2.500% 04.11.2021 200 Mio - 1774193 2.750% 20.02.2014 200 Mio - 18193295 1.250% 11.06.2027 150 Mio - 2734460 2.500% 31.10.2016 200 Mio - 11946836 2.125% 24.11.2034 200 Mio - 2043148 2.500% 09.02.2017 200 Mio - 20741318 1.875% 18.03.2038 200 Mio - 18193294 0.750% 11.06.2020 100 Mio -

Quelle: SIX


Waadt 3385

ZKB: AAA/stabil S&P: AA+/positiv Moody’s: --/--








Eigenkapital (Mio) -1116 824 1035


Zinsaufwand in % des Gesamtaufwands Quelle: EFV/Seco/BfS/FKF/PK Kt. VD



Bonitätsprofil Das Kreditrating stützt sich auf die breit diversifizierte Wirtschaft, die soliden Kantonsfinanzen und die gesetzli-chen Bestimmungen zur Einhaltung einer nachhaltig ge-sunden Kantonsrechnung. Einzig die Deckungslücke bei der Pensionskasse ist ein Schwachpunkt im Finanzrisi-koprofil des Kantons Waadt.

Mit der im April 2003 eingeführten Bestimmung in der Kantonsverfassung, die u.a. nur dann einen budgetierten Aufwandüberschuss in der laufenden Rechnung erlaubt, wenn mindestens die Hälfte der 150 Kantonsparlamenta-rier diesem zustimmt, legte der Kanton Waadt den Grundstein zur heutigen sehr komfortablen finanziellen Situation. Während vor zehn Jahren die Bruttoverschul-dung gemäss unseren Berechnungen bei rund einem Drit-tel des kantonalen Volkseinkommens lag, fiel dieser Wert auf rund 11% der Wirtschaftsleistung im Jahr 2010. Die deutliche Verringerung der Verschuldung, aber auch die sinkenden Zinsen halfen, die Zinsbelastung von CHF 246 Mio im Jahr 2004 auf gerade noch CHF 26 Mio im ver-gangenen Jahr zu reduzieren. Neben dem gesetzlichen Druck zur Einhaltung einer ausgeglichenen Rechnung pro-fitierten die Kantonsfinanzen auch von der sehr soliden Konjunkturlage während der letzten Jahre. Dies wider-spiegelt sich u.a. in den Steuereinnahmen von natürlichen Personen, die 2012 mit CHF 3.67 Mrd rund drei Viertel höher ausfielen als noch zehn Jahre zuvor. Auch die Erlöse aus den Verkäufen von überschüssigen SNB-Goldreserven von CHF 1.05 Mrd im Jahr 2005 und die Rückkäufe der vom Kanton gezeichneten Partizipationsscheine der

Banque Cantonale Vaudoise (BCV) halfen beim Schul-denabbau. Einziger Schwachpunkt im Finanzrisikoprofil ist die kantonale Pensionskasse (CPEV). Deren Deckungsgrad lag Ende 2012 bei 64.9%. Die anstehende Sanierung der Kasse hatte bereits 2012 einen Einfluss auf die Kantons-rechnung, in der dafür CHF 575 Mio zurückgestellt wur-den. Trotz dieses ausserordentlichen Aufwands schloss die laufende Rechnung mit einem Ertragsüberschuss von CHF 6 Mio, was den soliden Zustand der Waadtländer Kan-tonsfinanzen ebenfalls unterstreicht.

Outlook stabil Für 2013 hat das Kantonsparlament einen Ertragsüber-schuss von CHF 1.8 Mio in der laufenden Rechnung ver-abschiedet. Damit wird zum siebten Mal in Folge mit ei-nem ausgeglichenen Haushalt vor Investitionen gerechnet. Erfreulich ist zudem, dass in dieser ausgeglichenen Rech-nung ein Sonderaufwand von CHF 94 Mio (dies entspricht rund 1.1% des gesamten laufenden Aufwandes) zur fi-nanziellen Stärkung der CPEV (Stichwort Senkung des technischen Zinssatzes und zusätzliche Rückstellungen aufgrund steigender Lebenserwartung der Versicherten) miteingerechnet ist. Bis 2017 will die Regierung mit einem ganzen Bündel an Massnahmen eine ausgeglichene lau-fende Rechnung sicherstellen. Gleichzeitig soll die jährli-che Nettoinvestitionssumme von CHF 300 Mio auf CHF 400 Mio erhöht werden. Sollte sich das wirtschaftliche Umfeld nicht deutlich eintrüben, dürfte die solide Selbstfi-nanzierung einen nennenswerten Verschuldungsanstieg verhindern. Eine Gefährdung der Höchstnote halten wir deshalb im Moment als nicht für gegeben.

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1669117 3.250% 26.09.2013 500 Mio - 18193292 1.000% 07.06.2022 275 Mio -

Quelle: SIX


Zürich 3729

ZKB: AAA/stabil S&P: AAA/stabil Moody’s: Aaa/stabil




Ertrag laufende Rechnung/ER (Mio) 11578 12146 13950

Saldo laufende Rechnung/ER (Mio) 438 -56 894





Zinsaufwand in % des Gesamtaufwands Quelle: EFV/Seco/BfS/FKF/PK Kt. ZH



Bonitätsprofil Die Bonitätseinstufung widerspiegelt die breit diversifizier-te Wirtschaft, das hohe Pro-Kopf-Einkommen, die mode-rate Verschuldung und die Bestimmungen zur Einhaltung einer nachhaltig gesunden Kantonsrechnung.

Der mit 1.41 Mio Einwohner oder 17.5% an der Gesamt-bevölkerung der Schweiz per Ende 2012 bevölkerungs-reichste Kanton ist auch wirtschaftlich die Nummer eins in der Eidgenossenschaft. In Zürich wird rund ein Viertel des Schweizer Volkseinkommens generiert. Diese dominante Stellung widerspiegelt sich im nationalen Finanzausgleich. Im laufenden Jahr zahlt Zürich netto CHF 383 Mio in das interkantonale Ausgleichssystem ein, gefolgt von Zug und Genf mit CHF 277 Mio resp. CHF 257 Mio. Die finanzielle Flexibilität des Kantons Zürich stufen wir als hoch ein. Dies widerspiegelt sich v.a. in der Bruttoverschuldung, die ge-mäss unseren Berechnungen bei sehr tiefen 5% der kan-tonalen Wertschöpfung liegt. Die solide Finanzlage ist u.a. der gesetzlich verankerten Ausgabenbremse zu verdan-ken. Diese verlangt eine ausgeglichene Erfolgsrechnung über einen Zeitraum von acht Jahren. Zeichnet sich eine Gefährdung dieses Ausgleichs ab, ist die Kantonsregie-rung verpflichtet, dem Parlament Massnahmen zur dauer-haften Senkung der Ausgaben vorzulegen. 2009 stellte Zürich die Rechnungslegung vom «Harmonisierten Rech-nungslegungsmodell» auf «International Public Sector Ac-counting Standards» (IPSAS) um. Die bei diesem Wechsel erfolgten Umbuchungen von bisher als Fremdkapital ge-

führten Fonds ins Eigenkapital führten zu einer deutlichen Stärkung des Eigenkapitalpolsters auf rund CHF 10 Mrd. 2011 hätte die Erfolgsrechnung mit einem Ertragsüber-schuss von CHF 894 Mio deutlich besser als budgetiert abgeschlossen, wenn nicht eine Rückstellung von CHF 2.6 Mrd zur Sanierung der kantonalen Pensionskasse BVK hätte vorgenommen werden müssen. Die Finanzspritze für die BVK ist notwendig, war diese mit Deckungsgraden von rund 85% in den letzten Jahren doch klar unterfinan-ziert. 2012 schloss die Erfolgsrechnung des Kantons mit einem Ertragsüberschuss von CHF 106 Mio, und die Ver-schuldung wurde um rund CHF 200 Mio reduziert.

Outlook stabil Das Zürcher Stimmvolk lehnte am 3. März 2013 ein Refe-rendumsbegehren ab, das die vom Parlament beschlosse-ne Ausklammerung eines Teils der BVK-Sanierung (CHF 1.6 Mrd der CHF 2.6 Mrd) aus der Ausgabenbremse rück-gängig machen wollte. Wäre das Referendum durchge-kommen, hätte gemäss Regierungsangaben die Rechnung jährlich um weitere CHF 430 Mio entlastet werden müs-sen, um mittelfristig ausgeglichen zu sein. Dieser zusätzli-che Sanierungsdruck entfällt nun. Generell erwarten wir für die Zürcher Kantonsfinanzen mittelfristig keine beun-ruhigende Entwicklung. Dies zeigt sich nicht nur im Vor-anschlag 2013, der mit einem Finanzierungsfehlbetrag von CHF 48 Mio deutlich besser ist als der Vorjahresvoran-schlag (CHF –432 Mio). Auch der solide positive Primär-saldo spricht für einen stabilen Outlook.

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Quelle: SIX

Fokus fixed income 060513

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