Strategie 2018

U N S E R T O P - T H E M A

Der Fall des Ikarus – Fresco im Lourve, Paris, Merry-Joseph Blondel (1781 – 1853)

Die Weltwirtschaft in 2018: der Ikarus-Aufschwung geht weiter ► Die Konjunkturindikatoren deuten auf einen unverminderten Fort-

gang des weltweiten Wirtschaftsaufschwungs.

► Allerdings sind wichtige Schubkräfte nicht natürlich: extrem niedrige Zinsen und starke Kredit- und Geldmengenvermehrung.

► Zudem haben die Zentralbanken auch noch ein „Sicherheitsnetz“ unter die Finanzmärkte gespannt, das den „Boom“ anheizt.

► Die Preise für Aktien, Häuser, Grundstücke und Konsumgüter infla-tionieren bereits, und die Kaufkraft des Geldes schwindet.

► Einige Zentralbanken – unter der Führung der US-Fed – haben zwar begonnen, die Kurzfristzinsen anzuheben, …

► … aber eine Abkehr von der expansiven Geldpolitik wird das ver-mutlich nicht; der Trend der Langfristzinsen zeigt nach unten.

► Die Risiken im Finanzsystem nehmen zu: Kapitalfehlallokation und schrumpfende „Risikopuffer“, …

► … und vor allem sind Sparer weiterhin mit Geldentwertung und ne-gativen Realzinsen konfrontiert.

► Gold und Silber sind eine effektive Versicherung gegen die Risiken, die der Boom bringt – eine, die Wertsteigerungspotential hat.

Goldpreis in US-Dollar sowie allen anderen Wäh-rungen (ohne US-Dollar) Januar 2007 bis Januar 2018

Quelle: Thomson Financial, eigene Berech-nungen. *Ermittelt aus Goldpreis (USD/oz) und handelsgewichtetem Außenwert des US-Dollar. In der Zeitreihe wurde der Sep-tember 2011 auf 1.900 indexiert (hier er-reichte der US-Dollar-Preis des Goldes seinen bisherigen Höchststand von 1.900 pro Fein-unze.)

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DER HÖHENFLUG DES IKARUS

Dädalus war in der griechischen Mythologie ein brillanter Erfinder, Baumeister und Künstler. Ikarus war sein Sohn. Er und sein Vater wurden von König Minos in das Labyrinth gesperrt, weil Dädalus dem Theseus Hinweise zur Verwendung des Ari-adnefadens gegeben hatte (so dass dieser den Weg aus dem Labyrinth fand und dem Minotaurus entkam). Doch der erfindungsreiche Dädalus wusste, wie er flie-hen konnte: Er stellte aus Federn und Wachs Flügel her, mit denen er und sein Sohn davonfolgen. Als sie schon weit über dem Meer in den Lüften waren, miss-achtete jedoch Ikarus die Warnung seines Vaters, nicht zu tief und zu hoch zu flie-gen. Ikarus flog übermütig aufwärts und kam so zu nah an den Sonnenwagen heran. Das Wachs seiner Flügel schmolz, und die Federn lösten sich. Er stürzte ins Meer.

Die Geschichte von Ikarus eignet sich, um bildhaft auf das hinzuweisen, was sich seit geraumer Zeit vor aller Augen abspielt: Die Volkswirtschaften der Welt befin-den sich wieder einmal im konjunkturellen Aufwind, der angetrieben wird durch die Ausgabe von ungedecktem Papiergeld, bereitgestellt zu extrem niedrigen Zin-sen – eine Rezeptur, die schon viele Male zu mehr oder weniger großen Krisen ge-führt hat und die fortwährend die Kaufkraft des Geldes zerrinnen lässt. Nicht ein-mal die schmerzliche Finanz- und Wirtschaftskrise 2008/2009 und ihre langen Nachwehen haben zu einem Umdenken beim Umgang mit dem ungedeckten Pa-piergeld geführt. Das Gegenteil ist vielmehr der Fall: Die Probleme, die das Geld-schaffen aus dem Nichts gebracht hat, wurden durch noch stärkere Geldmengen-vermehrung, mehr Schulden und noch niedrige Zinsen „bekämpft“.

Die „monetäre Droge“, die die Zentralbanken seit Jahren verabreichen, zeigt Wir-kung: Weltweit ist ein neuer künstlicher Aufschwung – ein neuerlicher „Boom“ – in Gang gekommen, der Produktion und Beschäftigung ansteigen lässt, die Ak-tienmärkte von einem Rekordhoch zum anderen treibt, und der die Häuser- und Grundstückspreissteigerungen allerorten merklich antreibt. Es gibt gute Gründe, warum der umsichtige Anleger seine Augen nicht vor den Risiken verschließen soll-te, die der Boom – angefeuert durch die unablässige Ausgabe von ungedecktem Papiergeld – mit sich bringt. (So wie Ikarus gut beraten gewesen wäre, die Hinwei-se seines Vaters zu beachten.) Denn solch ein Boom ist tückisch.

So kräftig sich der aktuelle Boom der Weltwirtschaft derzeit auch zeigt, er ist kein Selbstläufer – genau so wenig wie es die vielen Aufschwünge in der Vergangenheit waren, die meist in Krisen endeten. Es handelt sich aktuell vielmehr um einen Ika-rus-Aufschwung: Die ihm innewohnenden Ungleichgewichte, der ihn antreibende geldpolitische Machbarkeitswahn werden ihn früher oder später einholen und ab-stürzen lassen. Aus gegenwärtiger Sicht lässt sich bereits eine Reihe von Faktoren benennen, die ihn zu Fall bringen könnten. Einige von ihnen sollen im Folgenden betrachtet werden mit dem Ziel, dem umsichtigen Anleger eine informierte Grund-lage zu geben, um gute Anlageentscheidungen treffen zu können.

Es geht uns darum, weder die Chancen zu übersehen, noch die Risiken aus den Augen zu verlieren, die das neue Jahr für den umsichtigen Anleger bringt. Nach dem bekannten Motto: Hope for the best, prepare for the worst.

Das Degussa-Team wünscht Ihnen an dieser Stelle ein gutes und erfolgreiches neu-es Jahr 2018 – und wir hoffen, dass unsere jahresanfänglichen Überlegungen et-was dazu beitragen können.

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AMERIKAS NEUER KURS

Die politischen und wirtschaftlichen Veränderungen, die der 45. US-Präsident Do-nald J. Trump auf den Weg bringt, werden zusehends spürbar, in den Vereinigten Staaten von Amerika und anderswo. Der Multilateralismus unter der Führung Washingtons, wie er in den letzten Jahrzehnten zu beobachten war, ist zu Ende gegangen. Kurzgesprochen besagte er: Die Welt ist zusehends vernetzter, interde-pendenter, so dass die Lösung drängender Probleme – zu nennen sind Finanz- und Wirtschaftskrisen, Terrorismus, Migration, Umweltschutz etc. – nicht mehr national, sondern nur noch durch enge internationale Abstimmung und Kooperation gefun-den werden kann. Die Abkehr Amerikas vom Multilateralismus reicht die Verant-wortung für die Lösung vieler dieser Probleme an die Einzelstaaten zurück.

Amerika, die nach wie vor größte Volkswirtschaft der Welt, stellt die Belange der heimischen Wirtschaft – nach Jahrzehnten der Deindustrialisierung – in die erste Reihe seiner Wirtschafts- und Außenpolitik. Vor allem die heimische Beschäfti-gungs- und Lohnlage soll verbessert werden. Das wird vermutlich Nachahmer fin-den – und damit wird der Idee der Selbstbestimmung neues Leben eingehaucht. Der Anreiz für jede Volkswirtschaft steigt, die eigenen Geschicke wieder verstärkt in die eigenen Hände zu nehmen, sich nicht auf Gedeih und Verderb supra-nationalen Entscheidungsgremien anzuvertrauen. Einzelne Länder werden es bei-spielsweise als vorteilhaft ansehen, in den internationalen Steuerwettbewerb – den die Steuerreform von Präsident Trump einleitet – einzusteigen.

Für den Euroraum – das Traum- und Experimentierprojekt der Multilateralisten – ist die Rückbesinnung auf die Idee der Selbstbestimmung besonders delikat. Die „Brexit“-Entscheidung der Briten hat das bereits deutlich werden lassen. Die Bürger vieler Länder empfinden ihre Teilnahme am Euro als „Zwangsjacke“, stellen ihre wirtschaftliche Vorteilhaftigkeit in Frage. Das Wiederaufleben des internationalen Standortwettbewerbs – eine der Folgen der US-Politik – wird den Zusammenhalt der Währungsgemeinschaft zusätzlich auf die Probe stellen. Damit wird letztlich auch die Frage aufgeworfen: Wenn das Vereinheitlichungsprojekt Europa auf der Strecke bleibt, wer braucht und will dann noch den Euro?

Das Amerika unter Präsident Trump verabschiedet sich von der Idee, die Weltord-nung maßgeblich mit- und umgestalten zu wollen – eine echte Zäsur zur Politik von Trumps Vorgängern in den letzten Jahrzehnten – allen voran Senior und Junior Bush, dem Ehepaar Clinton und Barack Obama. Der US-Steuerzahler wird fortan nicht mehr wie bisher bereit sein, der Financier für die Weltpolizei und –ordnung zu sein. Das hat Folgen für das internationale Machtgefüge. Insbesondere die wirt-schaftliche und auch geo-politische Rolle Chinas wird das derzeitige Gleichgewicht im asiatischen Raum stärker denn je herausfordern, möglicherweise bestehende Konflikte verschärfen und neue schaffen.

WELTKONJUNKTUR LÄUFT

Viele Konjunkturindikatoren deuten auf eine Fortsetzung des derzeitigen weltwei-ten Aufschwungs hin. Produktion und Beschäftigung nehmen zu. Für das abgelau-fene Jahr deutet sich ein weltweites Wachstum des Welt-Bruttoinlandsproduktes von etwa knapp 4 Prozent gegenüber dem Vorjahr an. Die Gründe für den Auf-schwung: vor allem extrem niedrige Zinsen (auf die Geldpolitik kommen wir nach-folgend noch zu sprechen), sehr entspannte Kredit- beziehungsweise Finanzmarkt-konditionen (die alles andere als „natürlich“ sind), anziehende Investitionstätigkeit

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und erhöhter Welthandel. Vor allem auch die Konjunkturen in den Schwellenlän-dern haben angezogen – dank verbesserter Kapitalzuflüsse aus dem Ausland und verbesserter Rohstoffnachfrage.

1 Welthandel wächst, Aktienkurse steigen (a) Welthandel (Exporte, produktionsge-wichtet(1))

(b) MSCI World Aktienmarktindex (in US-Dollar)

Quelle: Thomson Financial, CPB; eigene Berechnungen. (1) Serien sind indexiert (Januar 2007 = 100).

Die Aktienkurse auf den Weltbörsen sind gewissermaßen im Höhenrausch. Unter-nehmen haben ihre Investitionstätigkeit erhöht, und auch die Gewinnlage der letz-ten Jahre ist positiv. Auch in China deuten die Konjunkturindikatoren auf eine wei-tere Verbesserung der Wirtschaft (Abb. 2). Allerdings zeigt sich hier, dass die starke Wachstumsverlangsamung, die seit Ende 2007 eingesetzt hat, nicht mit einer Ver-langsamung des Verschuldungsaufbaus verbunden war: Die Verschuldung Chinas ist relativ zur Produktionsleistung stark angestiegen – und macht die zweigrößte Volkswirtschaft der Welt dadurch natürlich krisenanfällig(er). BOX 1: GESUNDE SKEPSIS GEGENÜBER PROGNOSEN

Zu Beginn eines jeden Jahres machen sich viele Investoren daran, Prognosen einzuholen. Sie wollen wissen: Wie entwickeln sich die Märkte, die Aktienkurse, Zinsen, Wechselkurse und Rohstoffpreise in den kommenden 12 Monaten? Prognosen sind für viele die Grundlage ih-rer Anlageentscheidungen. Dabei wird jedoch nicht selten ein Problem übersehen: Konjunk-tur- und Marktpreisprognosen sind nicht verlässlich, wie man es aus der Naturwissenschaft gewohnt ist, und sie können es auch gar nicht sein – so überzeugend die prognostizieren-den Analysten und Volkswirte auch daherkommen mögen. Der Grund dafür ist nicht schwer zu erkennen: Im Bereich des menschlichen Handelns – und um nichts anderes geht es im Be-reich des Wirtschaftens – gibt es keine konstanten Verhaltensparameter: Man kann nicht sagen, dass Menschen auf eine bestimmte Entwicklung immer und überall in der gleichen Weise reagieren.

Eine Geldmengenausweitung kann zum Beispiel zu einer erhöhten Kassenhaltung führen, die die Güterpreise unberührt lässt. In einem anderen Fall wird das neue Geld ausgegeben, und die Güterpreise steigen. Selbst wenn man schon heute weiß, was die Zentralbank künf-tig tun wird, so lässt sich daraus noch nicht verlässlich ableiten, wie die Marktakteure darauf reagieren werden, wie sich zum Beispiel die Aktienkurse und Edelmetallpreise verändern werden. Hinzu kommt ein weiteres Problem: Selbst wenn man eine vage Vorstellung davon hat, wie die Märkte auf, sagen wir, eine Zinsanhebung reagieren, so muss man für eine ver-lässliche Prognose auch wissen, welche sonstigen Faktoren – nennen wir sie „besondere

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EGAL WAS DAS NEUE JAHR BRINGEN MAG. GOLD BLEIBT.DEGUSSA-GOLDHANDEL.DE

A u g s b u r g I B e r l i n I F r a n k f u r t I H a m b u r g I H a n n o v e r I Kö l n I M ü n c h e n I N ü r n b e r g I P f o r z h e i m I S t u t t g a r t

Z ü r i c h I G e n f I M a d r i d I L o n d o n

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Umstände“ – hinzutreten. Hebt die Zentralbank die Zinsen an, spricht das zwar für fallende Aktien- und Häuserpreise. Wenn aber gleichzeitig die Wirtschaft stark anzieht, könnte der Zinsanstieg zu gering sein, und die Aktien- und Häuserpreise steigen trotz erhöhter Kreditkos-ten. Kurzum: Marktpreisprognosen lassen sich – anders als die Ursache-Wirkungs-Beziehungen in den Naturwissenschaften – nicht verlässlich erstellen.

Was heißt das für den umsichtigen Anleger? Er sollte mit Prognosen kritisch umgehen und kann dazu wie folgt vorgehen. (1) Langfristig denken und handeln: Prognosen über die kom-menden 12 Monate sind in der Regel recht fehleranfällig. Häufig ist es einfacher, langfristige Trendverläufe einzuschätzen als kurzfristige Schwankungen. (Beispielsweise ist in marktwirt-schaftlichen Systemen die Wahrscheinlichkeit höher, dass die Wirtschaft in den kommenden fünf Jahren wächst, als dass sie schrumpft). Man trifft Anlageentscheidungen daher besser langfristig (für, sagen wir, drei, fünf oder mehr Jahre) als kurzfristig (also für die kommenden 12 Monate). (2) Der Anleger sollte seine Aufmerksamkeit auf die Wertbestimmung konzent-rieren: auf die Beantwortung der Frage, wie der Wert der Vermögenspositionen einzuschätzen ist – egal ob es um Aktien, Schuldpapiere, Häuser oder Edelmetalle geht. Denn nur dann, wenn man den Wert hinreichend verlässlich abschätzen kann, lassen sich sinnvolle Investiti-onsentscheidungen treffen. Kauft man zu teuer (bezahlt man beispielsweise für eine Unter-nehmensaktie oder einen Goldbarren einen Preis, der über dem Wert liegt), wird die Investiti-on zum Misserfolg. Egal wie gut und attraktiv das Unternehmen oder das Edelmetall auch sein mag.

Im Folgenden soll ein Blick auf ausgewählte volkswirtschaftliche Entwicklungen ge-worfen werden. Dazu zählen (1) die US-Steuerreform, (2) die allgemeine Inflations-entwicklung, (3) die Zins- und Geldpolitiken und (4) die Risikoprämien auf den Fi-nanzmärkten. Nach dieser Übersicht werden unsere Einschätzungen für die Entwick-lung der Edelmetallpreise dargelegt. 2 Unternehmen investieren, Chinas Verschuldung steigt stark (a) Unternehmensinvestitionen in realer Rechnung(1))

(b) BIP-Wachstum in China (J/J in %) und Verschuldung pro BIP(2)

Quelle: Thomson Financial, CPB. (1) Serien sind indexiert (Januar 2000 = 100).

BOX 2: FOLGEN DER DIGITALISIERUNG

Das Wort „Digitalisierung“ steht für die zunehmende Nutzung von digitalen Prozessen und sie betrifft nahezu alle Wirtschafts- und Gesellschaftsbereiche: Produktion, Vermarktung, Kom-munikation etc. Es handelt sich dabei im Grunde um eine technologische Innovation, die be-stehende Vorgehensweisen und Märkte durch neue Prozesse und neue Angebots- und Nach-fragekonstellationen ergänzt oder auch ersetzt. Volkswirtschaftlich wäre zu erwarten, dass

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sich die Digitalisierung mittel- bis langfristig in Produktivitätssteigerungen niederschlägt: dass mit gegebenem Arbeitseinsatz ein höherer Output erzielt wird. Ein Produktivitätsschub ließe erwarten, dass der Auftrieb der Güterpreisen gebremst wird. Blickt man auf die Ver-hältnisse in den USA, so zeigt sich bislang allerdings ein langfristig fallender Trend bei der Zunahme der Arbeitsproduktivität (gemessen als Output im Verhältnis zur Arbeitsleistung). Dafür mag es eine Reihe von Gründen geben (wie zum Beispiel produktivitätshemmende staatliche Markteingriffe etc.). Festzuhalten an dieser Stelle ist jedoch, dass die Digitalisie-rung bislang (noch) nicht sichtbar als Produktivitätsverstärker in Erscheinung getreten ist. Der Preisauftrieb, der mit dem Fortgang des Konjunkturaufschwungs verbunden sein dürfte, könnte daher höher ausfallen, als es derzeit erwartet wird. 3 Arbeitsproduktivität in den USA lässt nach Realer Output im Gewerbe pro Arbeitsleistung (alle Personen), J/J in Prozent

Quelle: Federal Reserve Bank of St. Louis. Gestrichelte Linie: linearer Trend.

US-STEUERREFORM

Will man den künftigen (Welt-)Konjunkturverlauf abschätzen, verdient die US-Steuerreform besondere Aufmerksamkeit. Denn sie hat nicht nur unmittelbare Be-deutung für die US-Wirtschaft, sondern – weil nun einmal Kapital international mobil ist - auch für den Rest der Welt.

BOX 3: ANMERKUNGEN ZUR US-STEUERREFORM

Am 20. Dezember 2017 stimmte der US-Senat mit 51 gegen 48 Stimmen für die von Präsi-dent Donald J. Trump eingebrachte Steuerreform. Es ist die weitreichendste seit 1986. Der Höchststeuersatz für Einkommensverdiener fällt, beginnend mit dem Jahr 2018, von 39,6 auf 37 Prozent. Die Unternehmenssteuer wird von 35 auf 21 Prozent abgesenkt. Bei der Rückführung von Gewinnen, die US-Unternehmen im Ausland halten, wird künftig einmalig ein Steuersatz von 15,5 Prozent (8,8 Prozent für „weniger liquide Mittel“) erhoben. Die Steuersenkungen werden, so die Einschätzung des Joint Committee on Taxation, die Ein-nahmen des öffentlichen Haushalts um 1,456 Billion US-Dollar in den nächsten 10 Jahren verringern. [Derzeit beträgt das US-Bruttoinlandsprodukt (BIP) 19,5 Billionen US-Dollar. Bei unverändertem BIP wäre das eine Belastung des Haushaltes in Höhe von 0,75 Prozentpunk-ten des BIP pro Jahr.] Die Senkung der Unternehmenssteuer ist beträchtlich: Bislang lag der effektive US-Steuersatz (der neben dem höchsten Grenzsteuersatz (für Gewinne über 18,3 Mio. US-Dollar) von 35 Prozent auch Bundesland- und Gemeindesteuer beinhaltet) bei etwa 40 Prozent. Zum Vergleich: In Deutschland liegt er zwischen 22,8 bis 36,8 Prozent. (Letzter setzt sich zusammen aus 15 Prozent Körperschaftssteuer, dem Solidaritätszuschlag von 5,5 Prozent plus die lokale Gewerbesteuer (zwischen 7 und 21 Prozent)). In Frankreich liegt der vergleichbare Steuersatz bei 33,3 Prozent, in Großbritannien bei 19 Prozent. Es ist zu vermu-

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ten, dass eine Reihe von Ländern dem US-amerikanischen Vorstoß folgen und ihrerseits die Unternehmenssteuern senken wird, um ihre Position im internationalen Standortwettbe-werb zu halten. Das ist für sich genommen positiv für Investitionen und Arbeitsplätze.

Einen Überblick über die internationalen Steuersätze für Unternehmensgewinne finden Sie hier.

Die Steuersenkung für US-Unternehmen erhöht die Kapitalrendite und dürfte die Investitionstätigkeit beleben und damit Produktions- und Beschäftigungsgewinne bringen. Aber nicht nur die heimische Wirtschaft wird profitieren, auch die übrigen Volkswirtschaften der Welt sollten von einem Anziehen der US-Konjunktur besser-gestellt werden (beispielsweise durch eine Belebung des Außenhandels). Zudem wird vermutlich ein internationaler Steuerwettbewerb in Gang kommen. Viele an-dere Länder könnten ebenfalls die Unternehmenssteuern senken, um international wettbewerbsfähig zu bleiben.

Zu beachten ist, dass die Steuersenkung zunächst einmal die Einnahmen für den US-Staatshaushalt verringert. Das spräche bei unveränderten Ausgaben für stei-gende Staatsdefizite und –schulden. Allerdings ist zu berücksichtigen, dass niedri-gere Steuern das Wirtschaftswachstum erhöhen können (man spricht vom „Laffer-Kurven-Effekt“). Das wiederum lässt die Staatsausgaben steigen, und die Neuver-schuldung wird im Zaume gehalten. Ob es so kommt, lässt sich vorab nicht mit Gewissheit sagen. Fest steht nur: Die US-Wirtschaft erhöht mittels Steuersenkung in einem ersten Schritt zunächst einmal ihren „Leverage“: Der Staat nimmt weni-ger ein und schränkt seine Ausgaben nicht ein. Sollte sich die Haushaltslücke in den USA nicht schließen, so liefe das auf ein verstärktes Wirtschaften auf Pump hinaus. Das ohnehin akute Verschuldungsproblem würde verschlimmert.

BOX 4: RENAISSANCE DES US-DOLLAR? 4 US-Dollar im Aufwind Außenwert des US-Dollar und US-Leitungsbilanz in Prozent des BIP

Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen. Seit den 1970er Jahren haben die USA ein chronisches Leistungsbilanzdefizit. Das heißt, die Amerikaner importieren mehr Güter, als sie exportieren. Anleger aus aller Welt finanzieren das Defizit, indem sie US-Dollar denominierte Wertpapiere kaufen – weil der US-Dollar die Weltleitwährung ist. Das damit verbundene Angebot von US-Dollar dürfte einen maßgebli-chen Beitrag geleistet haben, warum der Außenwert des Greenbacks in den letzten Jahr-zehnten im Trend abgewertet hat. Das Bild könnte sich in den kommenden Jahren grundle-gend ändern. Denn belebt sich die Güterproduktion in den USA zu Lasten von Importen

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Außenwert des US-Dollar (RS) Leistungsbilanzdefizit (LS)

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(beispielsweise weil Auslandsunternehmen, angelockt durch die Steuervorteile, verstärkt in den USA investieren und produzieren), schrumpft das US-Leistungsbilanzdefizit. Das US-Dollar-Angebot beziehungsweise das Angebot von US-Dollar denominierten Papieren auf den Devisenmärkten nimmt tendenziell ab, und das sollte einen Aufwertungsdruck auf den Außenwert des US-Dollar ausüben. Auf die Rückbildung des US-Defizits seit etwa 2006 hat der US-Dollar bereits mit einer Aufwertung reagiert (die sich allerdings am äußeren Rand nicht fortgesetzt hat). 5 Gründe für starken US-Dollar (a) EURUSD und Zinsdifferenzen zwischen US-Dollar und Euro-Anlagen(1)

(b) EURUSD und Aktienmarkt USA relativ zum Euroraum(2)

Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen. (1) Staatsanleihen. (2) Besonders auffällig ist die Aufwertung des Euro gegenüber dem US-Dollar im letzten Jahr. Die Wechselkursbewegung hat genau das Gegenteil von dem gemacht, was der Zinsab-stand zwischen US-Dollar- und Euro-Anlage nahelegt hat: Der Zinsvorteil von US-Dollar-Anlagen hätte für eine Aufwertung des Greenback gesprochen (Abb. 5 (a)). Aber auch die Entwicklung auf den Aktienmärkten spricht für eine Aufwertung des US-Dollar: Seit etwa 2008 haben sich die US-Aktienmärkte deutlich besser entwickelt als die Aktienmärkte im Eu-roraum, und das hat den US-Dollar gegenüber dem Euro gestärkt (Abb. 5 (b)). Sollten die Renditen an den US-Börsen weiterhin diejenigen im Euroraum übersteigen, so spräche das für eine Rückkehr der US-Dollar-Stärke. Derzeit scheint der Auftrieb des EURUSD vor allem getrieben zu sein von zwei Faktoren: (1) Es gibt Gerüchte, die Chinesen würden fortan we-niger US-Dollar-Papiere kaufen und (2) die EZB könnte die Zinsen schneller als gedacht an-heben. Beides könnte in der Tat den Außenwert des Euro (vorübergehend) gehoben haben. Wir schätzen den jahresdurchschnittlichen EURUSD-Wechselkurs dennoch auf 1,17.

INFLATION

Die Inflation der Konsumentenpreise ist weltweit im historischen Vergleich nach wie vor niedrig. Doch auch eine Preissteigerungsrate von 2 Prozent ist bedrohlich für den Sparer: Bei einer jährlichen Inflation von 2 Prozent sind nach 10 Jahren be-reits 18 Prozent des Geldwertes zerstört; nach 20 Jahren 33 Prozent und nach 30 Jahren 45 Prozent. So gesehen sorgen die Zentralbanken mit ihrer Politik (die sie gebetsmühlenartig als „stabilitätsorientiert“ bezeichnen) in Wahrheit für fortge-setzte Geldwertzerstörung. Zudem ist zu beachten: Die „wahre“ Inflation wird durch die Konsumgüterpreisinflation nicht richtig abgebildet beziehungsweise sys-tematisch unterschätzt (zumindest in den letzten Jahrzehnten).

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6 Inflation der Konsumgüterpreise noch relativ niedrig (a) Jahresveränderung der Konsumenten-preise in der OECD in Prozent(1)

(b) Jahresveränderung der Konsumen-tenpreise in Prozent, ausgewählte Länder

Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen. (1) Kernrate: ohne Nahrungsmittel und Energie. 7 Inflation zeigt sich auf den Vermögensmärkten (a) Häuserpreise in ausgewählten Wäh-rungsgebieten(1)

(b) KGVs in ausgewählten Währungs-räumen(2)

Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen. (1) Serien sind indexiert (Q1 2007 = 100). China ab Q2 2005. (2) KGV = Kurs-Gewinn-Verhältnis. Für Japan übersteigt das KGV zeit-weise die Achsenskalierung.

Die Geldentwertung – als Folge der unablässig steigenden Geldmengen – hat sich vor allem in steigenden Vermögenspreisen gezeigt: in steigenden Preisen für Häu-ser, Grundstücke und Aktien beziehungsweise Unternehmenswerten. Diese Ver-mögenspreisinflation schädigt die Kaufkraft des Geldes in gleicher Weise wie die Inflation der Konsumgüterpreise. Es ist damit zu rechnen, dass die Geldpolitiken die Vermögenspreisinflation in Gang halten: Sie ist ein Mittel, die Konjunktur an-zutreiben, und sie wird in der Öffentlichkeit meist nicht als „echte Inflation“ ange-sehen und schwört daher auch keine politischen Proteste herauf.

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Mittlerweile zeigt sich allerdings auch bei den Konsumentenpreisen eine Aufwärts-bewegung: Die wieder anziehenden Rohstoffpreise – allen voran der Rohölpreis – befördern ganz offensichtlich die Preise der Konsumgüter auf breiter Front in die Höhe („Kostenschub-Effekt“) (Abb. 8 (a)). Noch verharren allerdings die Inflations-erwartungen auf den Finanzmärkten auf recht niedrigen Niveaus: Sie stehen mehr oder weniger im Einklang mit dem Versprechen der Zentralbanken, die Inflation (der Konsumentenpreise) bei etwa 2 Prozent zu halten (Abb. 8 (b)). Das Vertrauen in die Ehrbarkeit der Zentralbanken ist ungebrochen groß. 8 Konsumentenpreise ziehen an, Inflationserwartungen noch niedrig (a) Ölpreis (USD/Fass) und ausgewählte Konsumentenpreise (J/J in %)(1)

(b) Inflationserwartungen in ausgewähl-ten Währungsräumen(2)

Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen. (1) Serien sind indexiert (Q1 2007 = 100). China ab Q2 2005. (2) Inflations-Swaps (für die Konsumentenpreisinflation in fünf Jahren für die kommenden fünf Jahre).

ZINSEN

Der Zins ist – wie einleitend bereits angesprochen – der entscheidende Faktor für den aktuellen Boom: Man kann davon ausgehen, dass die extreme Niedrig- und zuweilen sogar Negativzinspolitik der letzten Jahre die Volkswirtschaften maßgeb-lich angetrieben hat. Und zwar auf verschiedenen Wegen. Beispielsweise haben die extrem gedrückten Zinsen viele Schuldner – allen voran Staaten und Banken – vor der Zahlungsunfähigkeit bewahrt. Das hat das Investorenvertrauen wiederherge-stellt und den Kreditfluss wiederbelebt.

Die niedrigen Zinsen haben die Investitionen vieler Unternehmen künstlich rentabel gehalten und auf diese Weise einen Konjunkturrückschlag abgewendet. Die nied-rigen Zinsen haben auch Neuinvestitionen angeregt. Und nicht zuletzt haben die niedrigen Zinsen die Preise für Vermögensgüter – wie Aktien, Häuser und Grund-stücke – in die Höhe befördert, sie inflationiert. Und das hat die Bilanzen vieler Schuldner verbessert: Ihr Eigenkapital ist angestiegen, ihre Kreditqualität hat sich verbessert. Vor dem Hintergrund dieser Beispiele wird ersichtlich, dass eine merkli-che Erhöhung der Zinsen beziehungsweise der Kreditkosten weitreichende Folgen für die Volkswirtschaften hätte.

Die Kurzfristzinsen liegen nach Abzug der Konsumentenpreisinflation in den gro-ßen Währungsräumen nach wie vor im negativen Bereich (Abb. 9 (a)). Das heißt,

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wer sein Geld kurzfristig anlegt, macht Verluste. Die reale Rendite für 2-jährige Papiere lag im Durchschnitt seit Anfang 2008 bei minus 0,9 Prozent, im Euroraum bei mehr als minus 0,8 Prozent. Gleichzeitig haben die Zentralbanken dadurch für ein Anwachsen der „Überschussliquidität“ gesorgt: Sie weiten die Geldmengen stärker aus, als die Produktionsleistungen der Volkswirtschaften zunehmen (Abb. 9 (b)).

9 Negative Realzinsen, wachsende „Überschussliquidität“ (a) Kurzfristzinsen (2-Jahre Laufzeit) in Pro-zent, inflationsbereinigt(1)

(b) Maße für „Überschussliquidität“ im Verhältnis zum BIP(2)

Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen. (1) Nominalzins abzüglich Konsumenten-preisinflation. Beige Fläche: Realzins ist negativ. (2) Breit definierte Geldmenge im Verhältnis zu Bruttoinlandsprodukt (BIP).

BOX 5: DIE „BLASE“ SITZT IM BONDMARKT

10 Der Trend sinkender Zinsen – die Aufblähung der Bondpreise (a) US-amerikanische Zinsen, kurz- und langfristig, in Prozent

(b) Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) der Staatsanleihen mit Laufzeit 10 Jahre(1)

Quelle: Thomson Financial. (1) Graue Fläche: Langfristzins gleich oder geringer als Kurzfrist-zins. (2) Ermittelt als 1 dividiert durch die Rendite.

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Die Zinsmärkte in den Vereinigten Staaten von Amerika spielen – aufgrund des internationa-len Zinsverbundes – eine ganz besonders wichtige Rolle für die Entwicklung der weltweiten Kreditkosten. Seit Beginn der 1980er Jahre hat die US-Zentralbank den Leitzins im Trendver-lauf immer weiter abgesenkt, und die Langfristzinsen sind dem Leitzins richtungsmäßig ge-folgt. Der Zinssenkungstrend hatte mehrere Gründe. Vor allem aber einen: Der Zins muss fallen, damit die Schuldenwirtschaft fortgeführt werden kann. Und wenn der (Leit-)Zins erst einmal gesenkt wurde, lässt er sich nicht mehr auf das Vor-Krisenniveau zurückbringen, oh-ne die Konjunktur und Finanzmärkte zu erschüttern.

Durch die Politik des Zinssenkens ist es mittlerweile auf den Anleihemärkten zu abenteuerli-chen Bewertungen gekommen: Das KGV für 10-jährige US-Staatsanleihen beträgt mehr als 40, für die im Euroraum gar mehr als 100. Der Verdacht liegt nahe: Eine „Blase“ hat sich im Bondmarkt gebildet. Im Zuge derart niedriger Zinsen haben natürlich auch die Bewertungen aller anderen (Finanzmarkt-)Preise zugelegt. Käme es zu einem Ansteigen der Zinsen, oder würde gar der generelle Abwärtstrend der (Lang-)Fristzinsen gebrochen, wäre mit schweren Verwerfungen in den Volkswirtschaften zu rechnen. Weil die politischen Empfindlichkeiten heute nun einmal so sind, wie sie sind, steht zu vermuten, dass die Geldpolitiker im Notfall den steigenden Zinsen rasch ein Ende bereiten und Zinssenkungen einleiten würden. Was werden die Zentralbanken in den kommenden Monaten machen? Die US-amerikanische Zentralbank (Fed) wird mit ihren Zinsanhebungen vermutlich fort-fahren. Langsam aber sicher. Bis Ende 2018 könnte der Leitzins damit bei etwa 2 Prozent liegen. Damit wäre der Kurzfristzins aber immer noch relativ niedrig in nominaler Rechnung; bei einer Konsumentenpreisinflation von etwa 2 Prozent bliebe der reale (inflationsbereinigte) Kurzfristzins nahe der Nulllinie.

Die Europäische Zentralbank (EZB) will die Zinsen auf Rekordtiefständen belassen, auch wenn das Anleihekaufprogramm Ende September 2018 ausläuft. Der offiziel-le Grund, die Zinsen lange niedrig zu halten, sind die hauseigenen Inflationsprojek-tionen, die besagen, dass die Inflation der Konsumentenpreise bis 2020 unter der 2-Prozentmarke verharren wird. Der wirkliche Grund dürfte jedoch sein, finanziell überdehnte Staaten und Euro-Banken so lange wie möglich mit niedrigen Zinsen subventionieren zu wollen (siehe hierzu Box 6).

BOX 6: ZUSAMMENHANG ZWISCHEN SCHULDENQUOTE UND ZINS

Bitte nicht erschrecken, lieber Leser: Nachstehend finden Sie eine Formel, aber eine sehr ein-fache, wie Sie gleich sehen werden. Sie zeigt die Staatsschuldenquote (also Schulden divi-diert durch das Bruttoinlandsprodukt (BIP)), sq, die sich wie folgt erklärt:

𝑠𝑞𝑡 = −𝑝𝑑𝑡 + (1+i)(1+g)

𝑠𝑞𝑡−1,

wobei pd = Primärdefizitquote (also Staatsausgaben minus Staatseinnahmen ohne Berück-sichtigung der Zinszahlungen, und dieser Betrag wird geteilt durch das BIP), i = Zins, g = Wirtschaftswachstum des BIP, und t steht für das betreffende Jahr. Man erkennt: Wenn der Zins höher ist als das Wachstum (also gilt i > g), dann steigt die Schuldenquote im Zeitablauf an (soweit alle anderen Größen unverändert bleiben). Genau dieser Effekt wurde von den Geldpolitiken in den letzten Jahren „bekämpft“: Sie haben den Nominalzins unter die Wachstumsrate der Volkswirtschaften gedrückt (es gilt derzeit als i < g), und dadurch wurde der Anstieg der Schuldenquote gebremst (meist jedoch nicht reduziert, weil neue Defizite gemacht wurden). Würde der Zins steigen, so würde der Spardruck auf die Haushalte zu-nehmen. Politisch ist das nicht gewünscht. Ohne Einsparungen würde die Schuldenquote aber wieder (rasch) ansteigen. Damit wird ersichtlich: In den schuldengetriebenen Volkswirt-schaften gibt es einen großen politischen Anreiz, die Zinsen möglichst niedrig zu halten – vor allem dann, wenn das Wirtschaftswachstum tendenziell niedrig ist. In Japan gibt es nach wie vor keine politischen Anzeichen, dass sich die Bank von Japan von ihrer Null- beziehungsweise Negativzinspolitik abkehren könnte (der ja-

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panische Leitzins liegt seit Februar 2016 bei minus 0,1 Prozent). Die Peoples Bank of China dürfte ebenfalls keine Eile haben, ihren Leitzins (er liegt seit Oktober 2015 bei 4,35 Prozent) anzuheben. Vor allem die Unsicherheit über die Zukunft der Handels- und Kapitalbeziehungen zu den Vereinigten Staaten von Amerika könnte den zinspolitischen Spielraum der Chinesen begrenzen. Eine abwartende Haltung ist für China vermutlich die bevorzugte geldpolitische Lösung in diesem Jahr.

RISIKOPRÄMIEN

Nicht nur die Zinsen sind nach wie vor (in historischer Betrachtung) extrem niedrig. Vor allem auch die Risikosorgen auf den Finanzmärkten befinden sich auf Rekord-tiefständen. Die Investoren haben offensichtlich nicht nur sehr positive Konjunk-turaussichten, sondern sie sind auch sehr zuversichtlich, dass die Zentralbanken die Konjunkturen noch lange in Gang halten, dass sie eine neuerliche Kreditkrise er-folgreich abwenden werden. Die Sorgen vor Zahlungsausfall- beziehungsweise Kreditproblemen scheinen so gut wie vertrieben zu sein – wie die niedrigen Werte der Finanzmarkt-Stressindikatoren zeigen (Abb. 11 (a)). 11 Risikosorgen auf den Finanzmärkten extrem niedrig (a) Stress-Indikator für den Finanzmarkt(1)

(b) S&P 500 und VIX-Aktienmarktvolatilität(2)

Quelle: Thomson Financial. (1) Steigt (fällt) die Linie, steigt (fällt) der „Stress“ im Finanz-markt. (2) Aus Optionspreisen ermittelt.

Die niedrigen Zinsen, für die die Zentralbanken sorgen, machen es Kreditnehmern möglich, sich neue Kredite zu niedrigen Konditionen zu beschaffen. Gleichzeitig wird der "Risikopuffer" für Kreditgeber dünn: Fallen Kredite aus, reichen die Zins-erträge nicht, um die entstehenden Verluste zu decken. Im Falle von Zahlungsaus-fällen wird dann das Eigenkapital der Gläubiger - wenn keine ausreichende Besi-cherung vorliegt –in Mitleidenschaft gezogen. Auffällig ist weiterhin die sehr ge-ringe erwartete Schwankung der Aktienkurse (gemessen anhand der Volatilität): Sie befindet sich mittlerweile auf dem tiefsten Stand seit Anfang der 1990er Jahre (Abb. 11 (b)). Wie erklärt sich das Verschwinden der Krisensorgen?

Es gibt letztlich einen entscheidenden Grund für die ausgeprägte Sorglosigkeit auf den Finanzmärkten: Die Zentralbanken haben de facto ein „Sicherheitsnetz“ unter den Finanzmärkten gespannt. Ihre Politiken der letzten Jahre haben die Marktak-

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VIX Indikator (LS)

S&P 500 (RS)

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teure veranlasst zu vermuten, dass die Geldpolitiker die Konjunkturen und Finanz-märkte auch in einem neuerlichen Notfall „retten“ werden – und dass es daher ei-ne Kredit- beziehungsweise Zahlungsausfallkrise wie in 2008/2009 nicht mehr ge-ben wird. Die Auffassung, dass die Risiken „im Griff“ sind, senkt die Marktzinsen und die Risikoprämien künstlich ab und treibt die Konjunkturen und Finanzmarkt-preise zusätzlich an.

BOX 7: BANKKREDITE WACHSEN, AUSFALLRATEN NOCH NIEDRIG

Ein Blick auf die US-Bankenbilanzen zeigt, dass der Zuwachs der Kreditbestände sich seit etwa Mitte 2014 verlangsamt hat (Abb. 12 (a)). Haben die Geldhäuser be-gonnen, den Kredithahn zuzudrehen? Vermutlich nicht. Sie scheinen vielmehr Teile ihrer Kreditbestände ausgelagert zu haben an „Nicht-Banken“, um ihre Bilanzen zu entlasten und Eigenkapitalkosten zu verringern. Darauf könnten die steigenden Bi-lanzvolumina der Investmentfonds hindeuten (Abb. 12 (b)). Investmentfonds halten jedoch in der Regel kein Eigenkapital vor, so dass eine solche Verlagerung eine steigende Kreditmenge auf einem unverändertem Eigenkapitalpolster türmt. Die Krisenanfälligkeit des Kreditsystems insgesamt nimmt dadurch zu. 12 Banken weiten Kredit aus, Investmentfonds wachsen kräftig (a) Bilanzpositionen der US-Banken, Ände-rungen ggü. Vorjahr in Mrd. US-Dollar

(b) Bilanzsumme US-Banken und US-Investmentfonds, Mrd. US-Dollar (1)

Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen. (1) Einschließlich Aktieninvestments. Die Kreditausfallraten sind nach wie vor recht niedrig (Abb. 13 (a)). Dies ist sicher-lich auch eine Folge der Niedrigzinsen der letzten Jahre. Solange die Kreditsorgen und –ausfälle begrenzt sind, wird das Kreditangebot steigen und die Verlagerung von Kreditrisiken aus dem Bankensektor in die Bilanzen von Nichtbanken vermut-lich weitergehen – und die Risiken für das Kreditsystem insgesamt werden tenden-ziell zunehmen. Im Euroraum und in Japan nehmen die Wachstumsrate der Bank-kredite seit geraumer wieder zu – und das deutet an (bei anhaltend niedrigen Kre-ditzinsen), dass die Banken in der Lage und willens sind, eine erhöhte Kreditnach-frage problemlos zu bedienen.

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13 Kreditausfallraten niedrig, Bankkredite wachsen (a) Kreditausfallraten bei US-Bankkrediten in Prozent(1)

(b) Jahreswachstumsraten der Bankkredi-te in Prozent

Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen. (1) In Prozent des Bestandes. Bei Raten-krediten: 120 Tage im Verzug; bei Kontokorrentkrediten: 180 Tage im Verzug.

EDELMETALLPREISE

Die Aussicht, dass die Weltwirtschaft auch in diesem Jahr weiter expandiert, spricht für eine Fortsetzung der Preisauftriebstendenzen in den Rohstoffmärkten - zumal die Preiskorrektur seit 2008 überaus stark ausgefallen und die bisherige Er-holung nur verhalten gewesen ist. Vor allem deutet unsere Langfristschätzung an, dass der aktuelle Goldpreis von etwa 1.330 USD/oz noch relativ günstig ist (Abb. 14 (a und b)): Im aktuellen Umfeld hat der Goldpreis Aufwärtspotential, und zwar gemäß unserer Schätzung bis auf etwa 1.430 USD/oz. In diesem Zusammenhang sind allerdings zwei Anmerkungen zu machen. 14 Langfristschätzung zeigt: Goldpreis eher „günstig“ (a) Goldpreis in USD/oz, aktuell und ge-schätzt(1)

(b) Abweichungen vom geschätzten Goldpreis in USD/oz(2)

Quelle: Thomson Financial. (1) Schätzperiode: Januar 1971 bis November 2017. Erklärende Variable: Geldmenge, realer Kurzfristzins und eine Kreditprämie. Graue Fläche: Schätzun-genauigkeit. (2) Abweichung zwischen tatsächlichem und geschätztem Goldpreis.

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"Teuer"

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Erstens: Unsere Langfristschätzung liefert keine Prognose im herkömmlichen Sinne, denn sie kann nicht mit hinreichender Gewissheit sagen, wann die „Lücke“ zwi-schen dem geschätzten (Gleichgewichts-)Preis und dem aktuellen Preis geschlossen wird. Es ist daher für den umsichtigen Anleger ratsam, nicht auf das Erreichen ei-nes bestimmten Goldpreises zu spekulieren, sondern vielmehr Gold als Versiche-rung für das Portfolio zu halten – eine Versicherung, die – und genau das deutet die Langfristschätzung an – zum aktuellen Preis relativ günstig ist.

Zweitens: Die Langfristschätzung berücksichtigt kein Krisenszenario (das den Gold-preis sicherlich zusätzlich antreiben würde). Das heißt, die Folgen für den Gold-preis, die aus neuerlichen Erschütterungen in den Finanzmärkten erwachsen könn-ten, werden durch sie nicht vollumfänglich eingefangen (dazu fehlt uns die not-wendige Datenlage). Im aktuellen Umfeld, das – wie vorangehend aufgezeigt – von einer zunehmenden Risikolage gekennzeichnet ist, mag es daher ratsam sein, bei der Bestimmung der möglichen Preisbandbreiten einen Zuschlag vorzunehmen.

Die Ergebnisse unserer vorsichtigen Einschätzung für den Goldpreis und die Preise für Silber, Platin und Palladium sind in der nachstehenden Tabelle aufgeführt. In einem Umfeld eines weiter steigenden Goldpreises sollten sich die Aussichten für den Silberpreis, der in den letzten Jahren merklich gegenüber dem Goldpreis an Boden verloren hat, deutlich verbessern. Eine weiterhin positive Konjunkturlage – und vor allem eine florierende Automobilbranche – sollte auch den Preisen der Weißmetalle Platin und Palladium Auftrieb verleihen.

Edelmetallpreise (USD/oz) in 2018

Gold Silber Platin Palladium

Aktuell 1334,6 17,1 996,5 1092,6

Schätzung:

Oben 1472 21 1048 1261 Unten 1248 16 889 1033 Mittelwert der Schätzung 1360 18 969 1147

Quelle: Eigene Schätzungen. 16. Januar 2018.

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15 Edelmetallpreise (USD/oz)(1) (a) Gold (b) Silber

(c) Platin (d) Palladium

Quelle: Thomson Financial. (1) Die grauen Flächen zeigen die Bandbreite für die Preisent-wicklung an. Die rot gestrichelte Linie zeigt den Durchschnittswert an. BOX 8: KRYPTOWÄHRUNGEN – WAS TUN? 16 Preis des Bitcoin in US-Dollar

Quelle: Thomson Financial.

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Es sind vermutlich vor allem die fulminanten Preissteigerungen und –schwankungen der Kryptowährungen, die für öffentliches Aufsehen sorgen. Doch in den Kryptowährungen lediglich ein „Blasenphänomen“ zu sehen, greift vermut-lich zu kurz. Kryptowährungen sind Konkurrenten der offiziellen Währungen wie US-Dollar, Euro, chinesischer Renminbi oder Schweizer Franken. Im Grunde setzen die Kryptowährungen einen Währungswettbewerb in Gang, bei dem der Sieger noch nicht bekannt ist.* Die Staaten und ihre Zentralbanken haben sich nun auf-gemacht, gegen die unliebsamen Konkurrenten vorzugehen (durch zum Beispiel regulatorische Eingriffe etc.). Doch die Wahrscheinlichkeit ist gering, dass das Un-terdrücken der Kryptowährungen gelingen wird, wenn sie sich aus Sicht der (Geld-)Nachfrager als vorteilhafter (billiger, sicherer, schneller etc.) erweisen sollten als das staatliche Fiat-Geld. Wie soll man sich da als Anleger verhalten? Wer Kryp-towährungen kauft, der spekuliert: Denn anders als beispielsweise bei Aktien oder Anleihen lässt sich nicht sagen, wo der „richtige“ Preis der Cyber-Einheiten liegt. Wenn man aber nicht weiß, ob etwas „teuer“ oder „billig“ ist: Wie soll man da ei-ne sinnvolle Investitionsentscheidung treffen? Bei Kryptowährungen geht man ge-wissermaßen eine „Alles oder Nichts“-Wette ein. Ob man bei einer solchen Wette mitmachen sollte oder nicht, und wenn ja, mit welchem Einsatz, das muss jeder Anleger für sich selbst entscheiden. Viele der erfolgreichen Investoren betonen al-lerdings: „Alles oder Nichts“-Wetten sind nicht das, was man unter klugem Inves-tieren zu verstehen hat. Für die meisten Anleger sind „Alles oder Nichts“-Wetten nicht empfehlenswert, schon gar nicht, wenn ein Großteil des Vermögens dafür eingesetzt wird. Eine Herangehensweise könnte daher sein: Entweder das Speku-lieren ganz unterlassen oder sicherstellen, dass mögliche Verluste nicht ruinöse Ausmaße annehmen können. Eine andere Herangehensweise besteht darin, in Ak-tien von Unternehmen zu investieren, die selbst bei einem Wertverlust der offiziel-len Währungen – denn darauf liefe es hinaus, wenn die Kryptowährungen die offi-ziellen Währungen verdrängen sollten – Bestand haben können. Oder man hält Gold. Mit solch einer Anlagestrategie würde man quasi auf indirektem Wege ver-suchen, dass das Kapital durch den Wertverfall des Fiat-Geldes nicht dauerhaft Schaden nimmt. *Siehe hierzu (zum Herunterladen): T. Polleit (2017), Die Blockchain-Disruption: Geld, Bitcoin und digitalisiertes Goldgeld.

PORTFOLIO-ENTSCHEIDUNGEN

Mit Blick auf die Probleme des ungedeckten Papiergeldes und den mit ihm verbun-denen Risiken sind für uns weiterhin das Investieren in ausgewählte Aktien und das Halten von Gold vernünftige Portfolioentscheidungen. Aktien von Unternehmen, deren Geschäftsmodelle auch wirtschaftlich schwierige, inflationäre Phasen über-stehen können, geben dem langfristig orientierten Anleger die Chance auf eine (nach Abzug der Inflation) positive Rendite auf das eingesetzte Kapital – vorausge-setzt, die Aktien werden nicht zu teuer eingekauft.

Das Gold und auch das Silber bieten in Zeiten, in denen das ungedeckte Papier-geldsystem zusehends aus dem Ruder läuft und sich wohl kaum mehr „normalisie-ren“ lässt, eine Möglichkeit, das Vermögen gegen dauerhafte (Kaufkraft-)Verluste zu schützen. Vor allem das Gold hat für den umsichtigen Anleger einen ganz be-sonderen Status: Gold ist Geld, und damit steht es im Wettbewerb mit anderen Währungen wie zum Beispiel US-Dollar, Euro, japanischer Yen oder Schweizer Franken. Wer liquide Mittel halten will, für den bietet es sich daher an, Gold zu halten.

In Zeiten von Null- und Negativzinsen ist Gold vor allem ein „natürlicher“ Ersatz für

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Termin- und Spareinlagen, die nun zum Verlustgeschäft geworden sind. Zudem übt Gold eine weitere Funktion aus: Gold ist eine Versicherung. Anders als das ungedeckte Papiergeld kann die Kaufkraft des Goldes nicht durch politische Will-kür entwertet werden. Gold trägt zudem kein Zahlungsausfallrisiko wie das unge-deckte Papiergeld. Gegen beide Risiken – das Entwertungs- und Zahlungsausfallri-siko – bietet Gold eine Versicherung. Das ist insbesondere im aktuellen Auf-schwung attraktiv, den man wohl treffend als Ikarus-Aufschwung charakterisieren kann, und der früher oder später vermutlich ein unerwartetes Ende nehmen wird. In solchen Phasen kann der Goldhalter mit einem Ansteigen des Goldpreises rech-nen, und das gibt ihm dann die Möglichkeit, „teures“ Gold zu verkaufen und mit dem Erlös zum Beispiel attraktive Aktien oder Immobilien zu niedrigen Preisen zu kaufen.

Die Reaktion der Zentralbanken auf eine erneute Krise (wie immer sie auch im De-tail aussieht) ist schon heute absehbar: In der Not der Stunde werden die Zinsen vermutlich noch stärker abgesenkt und die Geldmengen noch weiter erhöht, um die Konjunkturen und Finanzmärkte zu stützen. Mit anderen Worten: Es wäre eine noch vehementere Inflationspolitik zu erwarten, die vor allem die Kaufkraft von Bankeinlagen und festverzinsliche Wertpapiere beschädigen würde. Mit ausge-wählten Aktien und Gold (und Silber) sollte der Anleger die Möglichkeit haben, auch in einem solchen Szenario sein Vermögen langfristig zu erhalten.

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Edelmetallpreise

In US-dollar

I. Aktuell

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III. Bandbreiten für 2018 Unten Oben Unten Oben Unten Oben Unten Oben

1248 1472 16.0 21.0 936 1048 1033 1261

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IV. Jahresdurchschnitte

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2016

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In Euro

I. Aktuell

II. Gleitende Durchschnitte

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50 Tage

100 Tage

200 Tage

III. Bandbreiten für 2018 Tief Hoch Tief Hoch Tief Hoch Tief Hoch

1069.2 1260.5 13.7 18.0 801.7 897.9 884.5 1080.0

(1) -2.0 15.5 -2.3 28.2 -1.6 10.2 -0.9 21.0

IV. Jahresdurchschnitte

2014

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2017

Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen und Einschätzungen. (1) Geschätze Rendite gegenüber aktuellem Preis in Prozent.

1253 17.1 947 857

1116 15 844 760

1044 14 955 633

1120 15 888 557

945 14 1035 601

1091.0 14.4 801.8 802.7

1113.4 15.0 829.3 771.5

1086.6 14.2 791.5 848.2

1089.4 14.4 788.2 833.3

1073.9 13.7 780.8 848.8

1080.1 14.0 787.3 848.1

Gold Silber Platin Palladium

1091.6 14.0 815.0 892.3

1163 15.7 1065 706

1242 17.0 985 617

1260 19.1 1382 800

1287.0 17.0 945.9 946.7

1267.6 17.1 943.5 880.4

1282.1 16.8 933.9 1000.9

1280.8 16.9 926.7 979.7

1272.8 16.2 925.4 1006.0

1281.9 16.6 934.3 1006.5

Gold Silber Platin Palladium

1334.6 17.1 996.4 1091.0

A u g s b u r g I B e r l i n I F r a n k f u r t I H a m b u r g I H a n n o v e r I K ö l n I M ü n c h e n I N ü r n b e r g I P f o r z h e i m I S t u t t g a r t

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Notizen:

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Impressum Der Marktreport erscheint 14-tägig freitags und ist eine kostenlose Serviceleistung der Degussa Goldhandel GmbH Redaktionsschluss dieser Ausgabe: 2018 19. Januar Herausgeber: Degussa Goldhandel GmbH, Kettenhofweg 29, 60325 Frankfurt, Tel.: (069) 860068-0, Fax: (069) 860068-222 E-Mail: info@degussa-goldhandel.de, Internet: www.degussa-goldhandel.de Redaktion: Dr. Thorsten Polleit Degussa Marktreport ist im Internet abrufbar unter: http://www.degussa-goldhandel.de/infothek/marktreport/

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19. Januar 2018