Morning Meeting Notes · 2019-11-14 · 휠라코리아 12,959 현대차 12,616 원/백 엔 1076.23...

국내시장 동향 종가 D-1(%) D-20(%)KOSPI 2,122.45 -0.86 2.66대형주 2,086.84 -0.94 2.71중형주 2,208.28 -0.67 2.21소형주 1,832.93 0.04 1.81KOSDAQ 661.85 -0.49 3.18

투자자별 매매동향 개인 외국인 기관

KOSPI (억원) (억원) (억원)

순매수 2,276.7 -271.6 -2,418.8 누적순매수(D-20) -12,030.6 2,620.7 3,532.1거래대금(코스피+코스닥) 금액 D-1 D-20

(평균,단위 :억 원) 101,133.3 102,702.4 84,076.0업종별 지수 종가 D-1(%) D-20(%)건설 95.72 -1.06 -0.91 금융 402.52 -1.34 +2.18운수장비 1,542.00 -1.29 -0.83 유통 361.74 -0.36 +5.16음식료 3,527.25 -0.34 +4.53의약품 10,287.43 -2.00 +6.57

Rating, Target Price Changes 전기전자 18,846.20 -0.13 +4.55넷마블 BUY 105,000 원 ▷ BUY 110,000 원 (2019-11-13) 철강금속 3,603.70 -0.97 -3.96 AJ렌터카 COVERAGE INNITIATION ▷ BUY 16,000 원 (2019-11-11) 화학 4,534.01 -1.40 +0.45한국가스공사 BUY 60,000 원 ▷ BUY 55,000 원 (2019-11-13) 유틸리티 872.80 -0.62 +4.78파라다이스 BUY 25,000 원 ▷ BUY 28,000 원 (2019-11-11) 통신 349.05 -0.81 +1.70스튜디오드래곤 BUY 80,000 원 ▷ BUY 100,000 원 (2019-11-11) 해외시장 동향 종가 D-1(%) D-20(%)도화엔지니어링 BUY 15,000 원 ▷ BUY 13,000 원 (2019-11-11) S&P500 3,094.04 +0.07 +4.31한샘 M.PERFORM 100,000 원 ▷ M.PERFORM 70,000 원 (2019-11-08) NASDAQ 8,482.10 -0.05 +5.39LG하우시스 M.PERFORM 69,000 원 ▷ M.PERFORM 66,000 원 (2019-11-08) 일본 23,319.87 -0.85 +6.98카카오 BUY 160,000 원 ▷ BUY 200,000 원 (2019-11-08) 중국 2,905.24 -0.33 -3.41선데이토즈 BUY 20,000 원 ▷ BUY 27,000 원 (2019-11-07) 독일 13,230.07 -0.40 +5.95한국항공우주 COVERAGE INNITIATION ▷ BUY 47,000 원 (2019-11-06) 주요 금리 동향 종가 D-1(bp) D-20(bp)한국타이어 BUY 37,000 원 ▷ BUY 40,000 원 (2019-11-05) 국고채 (3년) 1.50 -5.10 +22.70

금호석유 M.PERFORM 90,000 원 ▷ BUY 10,000 원 (2019-11-05) 국고채 (10년) 1.79 -5.70 +30.00

은행채AAA (3년) 1.71 -4.50 +21.50순매수 금액(백만) 순매수 금액(백만) 미국국채 (2년) 1.64 -2.63 +4.46

삼성전자 40,578 KODEX 200 55,864 미국국채 (10년) 1.89 -4.87 +15.70SK하이닉스 25,738 KBSTAR 200 22,678 환율 동향 종가 D-1(%) D-20(%)카카오 22,859 한화케미칼 14,671 원/달러 1167.60 +0.55 -1.49휠라코리아 12,959 현대차 12,616 원/백 엔 1076.23 -0.02 -1.55KODEX 레버리지 12,049 KODEX 200선물인버스2X 11,291 원/위안 166.70 -0.05 -0.55

달러/유로 1.10 +0.02 -0.16순매도 금액(백만) 순매도 금액(백만) 위안/달러 7.02 +0.22 -0.63

KODEX 200 -60,231 삼성전자 -59,636 엔/달러 108.79 -0.03 +0.36한화시스템 -26,694 KODEX 레버리지 -35,697 Dollar Index 98.37 +0.07 +0.07KBSTAR 200 -22,731 SK -30,455 상품시장 동향 종가 D-1(%) D-20(%)SK이노베이션 -14,796 한화시스템 -26,920 WTI (usd/barrel) 57.33 +0.56 +6.87현대차 -13,878 카카오 -13,710 금 (usd/oz) 1,465.00 +0.12 -2.22KOSPI, S&P 추이 BDI 1,354.00 +0.67 -29.63

천연가스(NYMEX) 2.66 +2.46 +5.88

Conviction Call List종목명 추천일

JB금융지주 2019-09-19

S-Oil 2019-10-24

삼성엔지니어링 2019-10-30

한화케미칼 2019-11-14

절대 수익률(%)

2019-11-14

외국인 순매도 국내기관 순매도

본 조사지표는 고객의 투자에 정보를 제공할 목적으로 작성되었으며, 어떠한 경우에도 무단복제 및 배포할 수 없습니다. 또한 본 자료에 수록된 내용은 당사가 선회할 만한 자료 및 정보로 얻어진 것이나, 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의

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외국인 순매수 국내기관 순매수

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07.01 08.01 09.01 10.01 11.01 12.01 13.01 14.01 15.01 16.01 17.01 18.01 19.01

S&P500

KOSPI

(PT)

Morning Meeting NotesWhat's Inside [Macro Strategy] OECD 경기선행지수 하락 VS. 경기바닥 조짐한국전력(BUY/33,000원) 원전가동률 회복과 총선 이후 요금 논의 주목한화케미칼(BUY/24,000원) 태양신의 재림!DB손해보험(BUY/70,500원) 손해율 부진을 투자이익으로 만회현대해상(BUY/37,000원) 예견된 3분기 약세, 내년 개선사이클에 주목한화생명(BUY/3,200원) 낮아진 기대치를 상회

New Issue : 뉴욕증시, 무역협상 불안 vs 파월 경기낙관···다우 0.33%↑ 뉴욕채권, 10년금리 1.88%대로↓…무역협상 의구심 + 최근 급등과도 인식국제유가, 美경기 낙관론 속 반등…WTI 0.6%↑

New Publication :[Strategy Annual] 2020년 금융시장 OUTLOOK: ‘위기’ 이후 ‘기회’(2019-10-30) 김중원, 오창섭, 강재현, 이창환[카지노 산업] 글로벌 카지노 산업 동향(2019-10-29) 유성만[Cyclical Industry] 철강/정유화학/자동차/조선/건설(2019-10-23) 박현욱, 강동진, 장문수, 배세진, 성정환[금융업] Cycle로 본 금융업(2019-10-15) 김진상, 김현기

오연구원의 경제이슈 Snapshot

OECD 경기선행지수 하락 vs. 경기바닥 조짐

Macro Strategy 오창섭

02) 3787-2385

[email protected]

Jr. Analyst 박민영

02) 3787-2308

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OECD 경기선행지수 하락 vs. 경기바닥 조짐

국내시각으로 13일 발표된 9월 OECD 전세계 경기선행지수는 99.26p로 23개월 연속 하락했다.

또한 OECD 경기선행지수를 선행하는 OECD 경기확산지수가 내려간 점도 전세계 경기여건이 아

직까지 부진하다는 것을 나타낸다. 그러나 지수의 둔화 강도와 세계경제 여건을 감안할 때 빠르

면 4/4분기를 기점으로 경기선행지수 반등을 예상한다.

특히, 전세계 경기선행지수 하락폭이 매우 크게 낮아진 점이 주목된다. 향후 OECD 경기선행지

수는 추후 수정될 수 있으나, 추세가 크게 바뀌지는 않기 때문에 경기저점 가능성이 높다. 또한

구성국가 중 상승한 국가와 하락한 국가의 비율로 계산되는 경기확산지수가 하락했으나, 전세

계 경기선행지수에서 높은 가중치를 가지는 중국 지수가 반등하고 있다는 점이 긍정적이다. 지

역별 지수에서는 주요 아시아 5개국 경기선행지수가 9월을 기점으로 상승 전환했다.

한국 경기반등 가능성을 주목할 시점

한국 OECD 경기선행지수는 2017년 6월부터 28개월 연속 하락하고 있다. 국내 경기부진은 전세

계 주요국과 비교해도 두드러진 현상이다. 이는 높은 수출 의존도 때문에 전세계 경기둔화에 한

국경제가 민감하기 때문이다. 한국의 국가별 수출에서 중국은 전체 수출의 26%로 가량을 차지

하고 있다(수출 비중 1위). 이에 따라 중국 OECD 경기선행지수가 7개월 연속 반등하고 있는 점

은 한국경제에 호재로 작용한다.

통계청에서 발표한 9월 국내 선행지수 순환변동치가 8월 보합에 이어, 9월에 상승으로 돌아선

점도 향후 경기반등 기대감을 높이는 요인이다. 아직까지 한국경제는 내수와 수출이 부진한 상

황이나, 2020년 슈퍼예산안 등에 따른 경기부양책 효과 및 전세계 경기반등 가능성 등이 향후

경기반등을 견인할 수 있는 재료이다.

전세계 제조업 경기지표 반등

전세계적으로 제조업 경기가 회복 조짐을 보이는 점도 긍정적이다. 미국-중국 무역분쟁으로 인

해 2018년부터 꾸준히 하락하던 전세계 제조업 지수도 8월부터 3개월 연속 상승하고 있다. 10월

에는 49.8p를 기록하며, 기준치인 50p에 크게 근접했다. 향후 미-중 1차 무역협상이 타결될 경우

전세계적으로 제조업 경기개선 기대감은 더욱 높아질 것이다.

Macro Strategy

2019. 11. 14

2

MACRO STRATEGY REPORT

<그림1> OECD 경기선행지수 vs. OECD 경기확산지수

자료: OECD, 현대차증권

<그림2> 한국 OECD 경기선행지수 vs. 중국 OECD 경기선행지수

자료: OECD, 현대차증권

<그림3> OECD 전세계 경기선행지수 vs. JP Morgan 전세계 제조업 PMI

자료: OECD, Bloomberg, 현대차증권

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2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

OECD 전세계 경기선행지수(좌) OECD 경기확산지수(우)(기준=100) (%)

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2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

한국 OECD 경기선행지수 중국 OECD 경기선행지수(기준=100)

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17.01 17.07 18.01 18.07 19.01 19.07

OECD 전세계 경기확산지수(좌) JP Morgan 전세계 제조업 PMI(우)(기준=100) (기준=50)

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<부록 – OECD 경기선행지수 해설>

세계경제의 경기 흐름을 파악하기 위한 최고의 지표를 꼽으라 한다면 OECD 경기선행

지수를 제시할 수 있다. OECD 경기지표는 경기국면을 진단하고 예측하는데, 주요 지표

중 가장 정확하다는 평가를 받고 있다. 실제 전세계 경제성장률 추이와 OECD 전세계

경기선행지수를 비교해 보면 매우 높은 상관관계를 보이는 것을 확인할 수 있다.

OECD 경기선행지수는 1981년부터 매월 작성하고 있으며, OECD에 가입된 국가 32개

(OECD 회원 36개국 중 아이슬란드, 라트비아, 리투아니아, 룩셈부르크 제외) 및 OECD

비가입 6개(중국, 인도, 브라질, 러시아, 인도네시아, 남아프리카 공화국) 국가에 대해 지

수를 산출한다. 국가별 지수는 개별 국가의 특성을 고려하여 선행성이 높은 5~7개 지

표를 바탕으로 계산한다. 예를 들어 미국은 내구재 수주와 주택착공, 일본은 광공업 재

고율과 수출입비중, 중국은 자동차 생산 등 국가별로 상이한 지표가 포함된다. 단, 각국

대표 주가지수가 포함돼 있다는 점은 동일하다. 지역별 지수는 OECD 국가별 지수를

산출한 후 각 국가별 경제규모에 따라 가중치를 부여해 계산한다. 금융시장에서 가장

관심을 두는 것은 전세계 경기 흐름 파악에 용이한 OECD 회원국에 중국, 러시아, 브라

질 등 주요 비회원 6개국인 포함된 전세계(OECD + 6NM) 경기선행지수이다.

지수는 기준점(=100)을 기점으로 100 미만은 경기수축 및 100 초과는 경기확장 국면을

의미한다. 또한 구성국가 중에서 지수상승 국가에서 지수하락 국가를 차감한 국가비중

(%) 지수인 경기확산지수는 경기국면의 전환점을 예측하는 매우 유용한 지표이다.

<그림4> OECD 전세계 경기선행지수 vs. 전세계 경제성장률

자료: OECD, IMF, 현대차증권

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2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018

OECD 전세계 경기선행지수(좌) 전세계 경제성장률(우)(기준=100) (%)

1

요약 실적 및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 P/E P/B EV/EBITDA ROE 배당수익률

(십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%) (%)

2017 59,815 4,953 1,299 14,727 2,023 -81.6 18.9 0.34 5.2 1.8 2.1

2018 60,628 -208 -1,315 9,817 -2,048 적전 N/A 0.30 8.2 -1.9 0.0

2019F 59,222 -465 -1,660 10,603 -2,586 적지 N/A 0.26 7.8 -2.4 0.0

2020F 59,517 1,200 25 12,914 39 흑전 703.4 0.26 6.5 0.0 0.4

2021F 60,039 3,081 1,151 15,207 1,793 4,527.8 15.2 0.25 5.5 1.7 1.1

* K-IFRS 연결 기준

한국전력(015760) BUY / TP 33,000원

정유화학/유틸리티 Analyst 강동진

Jr. Analyst 정혜진

02) 3787-2228

02) 3787-2370

[email protected]

[email protected]

원전가동률 회복과 총선 이후 요금 논의 주목 현재주가 (11/13)

상승여력

27,250원

21.1%

시가총액

발행주식수

자본금/액면가

17,494십억원

641,964천주

3,210십억원/5,000원

52주 최고가/최저가 35,800원/24,700원

일평균 거래대금 (60일) 33십억원

외국인지분율

주요주주

25.78%

한국산업은행 외 2인 51.14%

주가상승률

절대주가(%)

상대주가(%p)

1M 3M 6M

7.7 9.2 0.4

3.8 -0.9 -1.7

※ K-IFRS 연결 기준

(단위: 원) EPS(19F) EPS(20F) T/P

Before -1,243 386 33,000

After -2,586 39 33,000

Consensus -847 1,905 34,156

Cons. 차이 205.2% -98.0% -3.4%

최근 12개월 주가수익률

자료: WiseFn, 현대차증권

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18.11 19.2 19.5 19.8 19.11

KEPCOKOSPI

2019. 11. 14

2

COMPANY NOTE

<표1> 한국전력 3분기 잠정실적 요약 (단위: 십억원)

분기실적 증감률 당사 추정 컨센서스

3Q19P 3Q18 2Q19 (YoY) (QoQ) 3Q19 대비 3Q19 대비

매출액 15,912.3 16,409.8 13,071.0 -3.0% 21.7% 16,266.1 -2.2% 16,107.9 -1.2%

영업이익 1,239.3 1,395.2 -298.7 -11.2% 흑전 1,304.0 -5.0% 1,498.5 -17.3%

영업이익률 7.8% 8.5% -2.3% -0.7% N/A 8.0% -0.2% 9.3% -1.5%

세전이익 306.6 1,108.7 -750.1 -72.3% 흑전 993.5 -69.1% 1,164.9 -73.7%

지배지분순이익 222.8 708.6 -447.5 -68.6% 흑전 712.0 -68.7% 903.4 -75.3%

자료 : 한국전력, Fnguide, 현대차증권

주 : K-IFRS 연결 기준

<표2> 실적 추정 변경 (단위: 십억원)

2019F 2020F

변경 후 변경 전 변동율 Consensus 차이 변경 후 변경 전 변동율 Consensus 차이

매출액 59,222.3 59,576.2 -0.6% 59,347.4 -0.2% 59,517.1 59,883.9 -0.6% 60,182.0 -1.1%

영업이익 -465.3 302.3 N/A 577.7 N/A 1,199.6 1,672.9 -28.3% 3,187.8 -62.4%

영업이익률 -0.8% 0.5% -1.3%p 1.0% N/A 2.0% 2.8% -0.8%p 5.3% -3.3%p

지배지분순이익 -1,660.2 -798.2 N/A -544.1 N/A 24.9 247.6 -90.0% 1,223.0 -98.0%

자료 : 한국전력, Fnguide, 현대차증권

<그림1> P/B band chart <그림2> 원전 가동률 부진

자료 : FnGuide, 현대차증권 자료 : 한수원, 현대차증권

<그림3> 유연탄 연료단가 하락 <그림4> 유연탄 가격 하락

자료 : EPSIS, 현대차증권 자료 : KOMIS, 현대차증권

0

10,000

20,000

30,000

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06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19

주가 0.3배 0.4배0.5배 0.6배 0.7배

(원)

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15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 18.7 19.1 19.7

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15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 18.7 19.1 19.7

(천원/톤)

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FOB Newcastle FOB Kalimantan(USD/tonne)

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<표3> 한국전력 상세 실적 전망 (단위: 십억원)

자료 : 한국전력, 현대차증권

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19P 4Q19F 2017 2018 2019F 2020F

매출액 (십억 원) 15,706 13,337 16,410 15,175 15,248 13,071 15,912 14,991 59,815 60,628 59,222 59,517

전력판매수입 14,718 12,413 15,506 14,205 14,438 12,385 15,214 14,263 54,650 56,842 56,299 56,925

전력판매량 (GWh) 138,048 123,609 137,291 127,201 136,088 123,769 134,175 128,473 507,747 526,149 522,505 527,730

LNG 13,806 11,309 10,829 10,832 10,710 7,806 9,213 9,532 37,022 46,776 37,261 39,656

석탄 60,172 47,953 61,464 53,232 53,598 43,085 61,488 50,567 227,869 222,821 208,738 203,574

원자력 27,860 32,094 36,879 36,672 37,324 42,447 34,196 30,802 148,427 133,505 144,768 154,216

(yoy, %) 4.4% 3.7% 4.9% 1.4% -1.4% 0.1% -2.3% 1.0% 2.2% 3.6% -0.7% 1.0%

전력판매 단가 (원/kwh) 109.8 102.2 114.2 108.0 109.3 102.6 113.9 108.0 109.5 108.7 108.6 108.6

국가전력수요 138,048 123,609 137,291 127,201 136,088 123,769 134,175 128,473 507,747 526,149 522,505 527,730

IPP 전력 구입 비중 26.6% 27.8% 23.7% 28.1% 29.8% 29.5% 28.0% 40.4% 22.8% 26.5% 31.9% 32.6%

발전 Mix

원자력 26.1% 34.0% 32.6% 35.3% 35.5% 44.2% 31.5% 32.6% 34.7% 31.9% 35.8% 37.5%

석탄 56.3% 50.9% 54.3% 51.2% 51.0% 44.8% 56.7% 53.5% 53.3% 53.3% 51.7% 49.5%

LNG 12.9% 12.0% 9.6% 10.4% 10.2% 8.1% 8.5% 10.1% 8.7% 11.2% 9.2% 9.7%

기타 4.7% 3.1% 3.6% 3.2% 3.2% 2.8% 3.2% 3.7% 3.3% 3.6% 3.3% 3.3%

영업비용 15,834 14,024 15,015 15,963 15,878 13,370 14,673 15,767 54,862 60,836 59,688 58,317

전력구입비 4,872 4,140 4,350 4,945 5,539 3,936 4,293 5,251 14,264 18,307 19,018 17,606

연료비 5,441 4,267 5,362 5,023 5,020 3,921 4,900 4,189 16,525 20,093 18,030 16,932

석탄 3,182 2,635 3,549 3,068 2,952 2,531 3,413 2,850 10,785 12,435 11,745 11,073

LNG 1,607 1,162 1,202 1,406 1,453 832 907 970 3,589 5,378 4,162 4,002

유류 308 129 212 175 219 169 192 102 647 824 682 572

원자력 224 252 290 277 286 320 289 255 1,186 1,043 1,151 1,240

수선유지비 434 582 538 667 416 545 613 686 2,111 2,219 2,261 2,329

감가상각비 2,286 2,335 2,238 2,236 2,302 2,317 2,349 2,663 8,697 9,094 9,631 10,751

기타 2,801 2,700 2,528 3,093 2,601 2,651 2,518 2,977 13,265 11,122 10,747 10,700

영업이익 -128 -687 1,395 -789 -630 -299 1,239 -776 4,953 -208 -465 1,200

OPM -0.8% -5.2% 8.5% -5.2% -4.1% -2.3% 7.8% -5.2% 8.3% -0.3% -0.8% 2.0%

(yoy, %) 적전 적전 -49.7% 적지 적지 적지 -11.2% 적지 -58.7% 적전 적지 흑전

세전이익 -262 -1,700 1,109 -1,147 -796 -750 306 -1,061 3,614 -2,001 -2,301 41

지배주주순이익 -277 -949 709 -797 -788 -448 222 -647 1,299 -1,315 -1,660 25

NPM -1.8% -7.1% 4.3% -5.2% -5.2% -3.4% 1.4% -4.3% 2.2% -2.2% -2.8% 0.0%

4

COMPANY NOTE

(단위: 십억원) (단위: 십억원)

포괄손익계산서 2017 2018 2019F 2020F 2021F 재무상태표 2017 2018 2019F 2020F 2021F

매출액 59,815 60,628 59,222 59,517 60,039 유동자산 19,142 19,745 20,854 22,321 22,312

증가율 (%) -0.6 1.4 -2.3 0.5 0.9 현금성자산 2,370 1,358 2,108 3,816 3,734

매출원가 52,099 58,208 57,058 55,674 54,291 단기투자자산 1,971 2,118 1,845 1,476 1,423

매출원가율 (%) 87.1 96.0 96.3 93.5 90.4 매출채권 7,326 7,087 6,616 6,676 6,726

매출총이익 7,716 2,420 2,164 3,843 5,748 재고자산 6,002 7,188 6,769 6,830 6,881

매출이익률 (%) 12.9 4.0 3.7 6.5 9.6 기타유동자산 1,473 1,667 1,982 1,990 2,014

증가율 (%) -47.3 -68.6 -10.6 77.6 49.5 비유동자산 162,647 165,504 174,042 175,127 176,314

판매관리비 2,763 2,628 2,630 2,644 2,667 유형자산 150,882 152,743 160,588 161,553 162,583

판관비율 (%) 4.6 4.3 4.4 4.4 4.4 무형자산 1,190 1,229 1,363 1,183 1,027

EBITDA 14,727 9,817 10,603 12,914 15,207 투자자산 7,370 7,992 8,476 8,776 9,089

EBITDA 이익률 (%) 24.6 16.2 17.9 21.7 25.3 기타비유동자산 3,205 3,540 3,615 3,615 3,615

증가율 (%) -29.7 -33.3 8.0 21.8 17.8 기타금융업자산 0 0 0 0 0

영업이익 4,953 -208 -465 1,200 3,081 자산총계 181,789 185,249 194,896 197,449 198,625

영업이익률 (%) 8.3 -0.3 -0.8 2.0 5.1 유동부채 23,424 21,842 22,055 22,144 20,727

증가율 (%) -58.7 적전 적지 흑전 156.9 단기차입금 1,038 861 -1,290 -1,290 -2,790

영업외손익 -1,231 -2,151 -2,032 -1,159 -1,194 매입채무 2,937 3,412 2,930 2,957 2,979

금융수익 1,531 797 791 350 317 유동성장기부채 8,085 7,101 8,513 8,513 8,513

금융비용 3,128 2,471 2,532 2,109 2,111 기타유동부채 11,364 10,468 11,901 11,963 12,025

기타영업외손익 367 -477 -291 600 600 비유동부채 85,400 92,315 103,509 105,946 107,359

종속/관계기업관련손익 -108 358 197 0 0 사채 43,189 49,815 53,818 54,818 55,818

세전계속사업이익 3,614 -2,001 -2,301 41 1,887 장기차입금 2,435 3,258 3,480 4,480 4,480

세전계속사업이익률

(%) 6.0 -3.3 -3.9 0.1 3.1 장기금융부채 (리스포함) 643 518 4,494 4,494 4,494

증가율 (%) -65.6 적전 적지 흑전 4,527.8 기타비유동부채 39,133 38,723 41,717 42,154 42,567

법인세비용 2,173 -826 -668 14 642 기타금융업부채 0 0 0 0 0

계속사업이익 1,441 -1,174 -1,633 27 1,245 부채총계 108,824 114,156 125,565 128,090 128,086

중단사업이익 0 0 0 0 0 지배주주지분 71,681 69,744 67,994 68,019 69,106

당기순이익 1,441 -1,174 -1,633 27 1,245 자본금 3,210 3,210 3,210 3,210 3,210

당기순이익률 (%) 2.4 -1.9 -2.8 0.0 2.1 자본잉여금 2,078 2,079 2,071 2,071 2,071

증가율 (%) -79.8 적전 적지 흑전 4,527.8 자본조정 등 13,295 13,295 13,295 13,295 13,295

지배주주지분 순이익 1,299 -1,315 -1,660 25 1,151 기타포괄이익누계액 -271 -359 -264 -264 -264

비지배주주지분 순이익 143 140 27 2 95 이익잉여금 53,371 51,519 49,683 49,708 50,794

기타포괄이익 -95 -107 -76 0 0 비지배주주지분 1,283 1,349 1,337 1,339 1,434

총포괄이익 1,347 -1,281 -1,709 27 1,245 자본총계 72,965 71,093 69,331 69,358 70,540

(단위: 십억원) (단위: 원,배,%)

현금흐름표 2017 2018 2019F 2020F 2021F 주요투자지표 2017 2018 2019F 2020F 2021F

영업활동으로인한현금흐름 11,250 6,680 12,140 12,126 13,729 EPS(당기순이익 기준) 2,245 -1,830 -2,544 42 1,940

당기순이익 1,441 -1,174 -1,633 27 1,245 EPS(지배순이익 기준) 2,023 -2,048 -2,586 39 1,793

유형자산 상각비 9,660 9,906 10,886 11,535 11,970 BPS(자본총계 기준) 113,658 110,743 107,999 108,041 109,881

무형자산 상각비 114 119 182 180 156 BPS(지배지분 기준) 111,660 108,641 105,916 105,955 107,648

외환손익 -903 243 389 0 0 DPS 790 0 0 100 300

운전자본의 감소(증가) -2,684 -3,134 2,451 384 358 P/E(당기순이익 기준) 17.0 N/A N/A 650.0 14.0

기타 3,621 721 -134 0 0 P/E(지배순이익 기준) 18.9 N/A N/A 703.4 15.2

투자활동으로인한현금흐름 -12,607 -13,014 -14,112 -12,431 -13,260 P/B(자본총계 기준) 0.34 0.30 0.25 0.25 0.25

투자자산의 감소(증가) 798 -622 -484 -300 -312 P/B(지배지분 기준) 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3

유형자산의 감소 86 234 190 0 0 EV/EBITDA(Reported) 5.2 8.2 7.8 6.5 5.5

유형자산의 증가(CAPEX) -12,536 -12,267 -12,973 -12,500 -13,000 배당수익률 2.1 0.0 0.0 0.4 1.1

기타 -955 -359 -844 369 53 성장성 (%)

재무활동으로인한현금흐름 746 5,302 2,727 2,013 -551 EPS(당기순이익 기준) -79.8 적전 적지 흑전 4,527.8

장기차입금의 증가(감소) 1,060 395 2,610 1,013 -1,487 EPS(지배순이익 기준)

증가율 -81.6 적전 적지 흑전 4,527.8

사채의증가(감소) 263 6,626 4,003 1,000 1,000 수익성 (%)

자본의 증가 -1 1 -8 0 0 ROE(당기순이익 기준) 2.0 -1.6 -2.3 0.0 1.8

배당금 -1,356 -617 -78 0 -64 ROE(지배순이익 기준) 1.8 -1.9 -2.4 0.0 1.7

기타 780 -1,103 -3,801 0 0 ROA 0.8 -0.6 -0.9 0.0 0.6

기타현금흐름 -70 21 -6 0 0 안정성 (%) 3.6

현금의증가(감소) -682 -1,011 750 1,707 -81 부채비율 149.1 160.6 181.1 184.7 181.6

기초현금 3,051 2,370 1,358 2,108 3,816 순차입금비율 70.2 81.3 92.6 93.5 91.4

기말현금 2,370 1,358 2,108 3,816 3,734 이자보상배율 2.8 -0.1 -0.2 0.6 1.5

* K-IFRS 연결기준

요약 실적 및 Valuation

구분 보험영업손익 영업이익 순이익 증감율 BPS EPS P/B P/E ROAE ROAA 배당수익률

(십억원) (십억원) (십억원) (%) (원) (원) (배) (배) (%) (%) (%)

2017 12,368 859 622 32.3% 69,757 8,786 0.96 7.7 14.8% 1.74% 3.4%

2018 12,449 746 515 -17.3% 77,587 7,270 0.87 9.3 11.0% 1.33% 3.0%

2019F 13,017 596 435 -15.6% 97,119 6,137 0.55 8.6 7.9% 1.05% 3.8%

2020F 13,237 672 483 11.0% 102,542 6,815 0.52 7.8 7.6% 1.08% 3.8%

2021F 13,492 763 541 12.1% 108,486 7,639 0.49 6.9 8.1% 1.13% 4.2%

* K-IFRS 별도 기준

DB손해보험(005830) BUY / TP 70,500원

Analyst 김진상

Jr.Analyst 김현기

02) 3787-2435

02) 3787-2335

[email protected]

[email protected]

손해율 부진을 투자이익으로 만회

현재주가 (11/13)

상승여력

53,000원

33.0%

시가총액

발행주식수

자본금/액면가

3,752십억원

70,800천주

21십억원/500원

52주 최고가/최저가 74,200원/47,050원


외국인지분율

주요주주

47.12%

김준기 외 11인

23.23%

주가상승률

절대주가(%)

상대주가(%p)

1M 3M 6M

6.0 13.5 -18.1

1.2 3.0 -19.4

※ K-IFRS 별도 기준


Before 6,239 7,398 70,500

After 6,137 6,815 70,500

Consensus 5,838 6,332 63,792

Cons. 차이 5.1% 7.6% 10.5%


0

20

40

60

80

100

120

18.11 19.02 19.05 19.08 19.11

DB손해보험KOSPI

자료: FnGuide, 현대차증권

1) 투자포인트 및 결론

- 3분기 이익은 1,224억원으로 컨센서스 1,226억원에 부합. 태풍 영향으로 일반보험 손해율

마저 상승했으나 양호한 투자이익으로 상쇄한 결과

- 3분기 손해율 악화는 예상된 사항. 4분기에도 계절적 요인 등으로 손해율은 높은 수준에

머물겠으나 내년부터는 자보손해율을 필두로 개선 사이클에 진입할 전망.

- 보장성 신계약의 높은 성장세로 사업비율은 경상수준을 상회 지속. 중기적으로는 사업비

율도 19% 대로 정상화되면서 2020~2021년 두 자릿수 증익에 기여할 전망. 목표주가

70,500원으로 Buy rating 유지

2) 주요이슈 및 실적전망

- 3분기 및 누계 보장성 신계약은 전년동기대비 각각 +31.8%, +21.4%의 견조한 성장 시현.

이에 따라 신계약 추가상각비와 GA판매비가 증가하면서 3분기 사업비율(20.5%, +1.0%pt

YoY, -0.3%pt QoQ)은 경상적인 수준을 상회

- 3분기 손해율은 86.5%로 3.9%pt YoY, 1.2%pt QoQ 상승. 대당 손해액 증가에 따른 자동차

손해율 악화(92.5%, +3.5%pt YoY, +6.0%pt QoQ)에 비급여 보험금 청구 증가로 장기위험

손해율도 93.1%에 달했기 때문. 일반보험에서도 태풍 피해(약 50억원)로 손해율 상승,

- 자보 손해율은 상반기 중 시행된 요율 인상(1월 3.5%, 6월 1.0%)과 할인률 축소/특약 조

정의 효과가 가시화되면서 내년에는 개선 사이클에 진입할 전망. 장기위험손해율의 상승

은 손해율이 120%에 달하는 실손보험이 주요 원인. 실손보험요율이 후행적으로 조정/상

승되고 비급여 의료비 심사도 강화되면서 점진적인 손해율 하향 예상

- 사업비율은 신계약상각비 감소와 사업비 부담이 적은 CM채널 확대로 2021년에는 19%

대로 정상화될 전망. 동사의 3분기 자보 TCM 시장점유율은 19.8%로 2018년대비 0.6%pt

상승

- 투자이익은 운용자산증가와 투자이익률이 공히 견조. 3분기 투자수익률은 4.19%로 전년

동기대비 0.83%pt 증가. 이는 분기 중 채권처분익 약 500억원이 주요인.

- 연결RBC 비율은 연초대비 34.0%pt 상승한 277.3%. 올해 감익이 예상되지만 DPS는 전년

수준을 유지한다는 가정 하에 배당수익률은 3.8%로 추정.

3) 주가전망 및 Valuation

- 목표주가는 2019F BPS에 target P/B 0.76배를 적용(지속가능 ROE 9.3%, COE 12.2%)

Company Note 2019. 11. 14

2

기아자동차 (000270)

삼영전자(005680)COMPANY NOTE

<그림1> 3Q19 실적 (단위: 십억원)

3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19P QoQ(%, %pt) YoY(%, %pt)

원수보험료 3,071 3,168 3,139 3,248 3,261 0.4 6.2

장기 2,046 2,050 2,058 2,085 2,126 2.0 3.9

자동차 792 842 837 869 873 0.5 10.3

일반 234 275 244 295 262 -11.1 12.3

경과보험료 2,921 2,892 2,892 2,941 3,023 2.8 3.5

발생손해액 2,404 2,499 2,435 2,500 2,606 4.3 8.4

순사업비 568 559 612 611 619 1.3 8.8

보험영업이익 -52 -166 -154 -170 -211 N/A N/A

투자영업이익 275 261 283 314 383 21.8 39.2

영업이익 223 94 129 145 172 18.7 -23.1

세전이익 210 87 132 144 169 17.1 -19.3

법인세 58 24 33 70 117 66.4 101.3

순이익 152 63 99 107 122 14.4 -19.2

운용자산 33,309 34,351 35,031 36,205 37,256 2.9 11.9

수익성 및 효율성(%)

손해율 82 86 84 85 86 1.2 3.9

장기 82 83 85 85 86 0.6 3.3

자동차 86 97 84 89 92 3.5 6.0

일반 63 77 78 66 70 4.1 7.4

순사업비율 19 19 21 21 20 -0.3 1.0

합산비율 102 106 105 106 107 0.9 4.9

보험영업이익률 -1.8 -5.8 -5.3 -5.8 -6.7 -0.9 -4.9

투자이익률 3.4 3.1 3.3 3.5 4.2 0.6 0.8

순이익률 5.2 2.2 3.4 3.6 4.1 0.4 -1.1

자료 : 현대차증권

<그림2> 분기별 원수보험료 성장률 (YoY) <그림3> 분기별 product mix

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

1Q03 1Q05 1Q07 1Q09 1Q11 1Q13 1Q15 1Q17 1Q19

자동차 일반 장기보험(%)

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

1Q02 1Q04 1Q06 1Q08 1Q10 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18


자료 : 회사자료, 현대차증권 자료 : 회사자료, 현대차증권

<그림4> 분기별 손해율 및 합산비율 추이 <그림5> 보종별 손해율 추이

10

15

20

25

30

60

70

80

90

100

110

1Q02 1Q04 1Q06 1Q08 1Q10 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18

손해율 (LHS) 합산비율 (LHS)

사업비율 (RHS)(%)(%)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1Q02 1Q04 1Q06 1Q08 1Q10 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18

손해율 자동차

일반 장기보험(%)

자료 : 회사자료, 현대차증권 자료 : 회사자료, 현대차증권

3

<그림6> 분기별 장기위험손해율 추이 <그림7> 분기별 운용자산 및 투자이익률 추이

0%

20%

40%

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0

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1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 1Q19

장기위험보험료

장기위험손해율

(십억원)

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2

4

6

8

10

12

0

5

10

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20

25

30

35

40

1Q04 1Q06 1Q08 1Q10 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18

운용자산 (LHS)

투자수익률 (RHS)

(조원) (%)

자료 : 회사자료, 현대차증권 , 자료 : 회사자료, 현대차증권

<그림8> 분기별 순이익 및 합산비율 추이 <그림9> ROE vs. P/B 차트

94

96

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100

102

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250

1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 1Q19

순이익 (LHS)

합산비율 (RHS)(%)(십억원)

0%

5%

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25%

30%

35%

40%

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

07.11 09.11 11.11 13.11 15.11 17.11 19.11

DB손해보험 12m fwd P/B

DB손해보험 ROE

(P/B, x) (ROE, %)

자료 : 회사자료, 현대차증권 , 자료 : 회사자료, FnGuide, 현대차증권

4

기아자동차 (000270)



포괄손익계산서 CY17 CY18 CY19F CY20F CY21F 대차대조표 CY17 CY18 CY19F CY20F CY21F

원수보험료 12,368 12,449 13,017 13,237 13,492 총자산 37,404 39,775 42,930 46,046 49,623

장기 8,100 8,180 8,400 8,526 8,679 운용자산 31,609 34,351 36,790 39,439 42,397

자동차 3,253 3,275 3,507 3,581 3,656 현금예금 414 748 625 631 636

일반 1,016 995 1,110 1,130 1,156 유가증권 20,487 21,739 24,061 25,833 27,812

보유보험료 11,565 11,625 12,107 12,218 12,451 주식 1,147 974 1,177 1,223 1,272

경과보험료 11,441 11,592 11,930 12,111 12,342 채권 6,760 7,990 8,719 9,426 10,218

발생손해액 9,421 9,665 10,183 10,280 10,423 수익증권 5,338 5,361 6,401 6,783 7,207

순사업비 2,196 2,256 2,432 2,338 2,411 기타 7,242 7,414 7,763 8,400 9,115

기타준비금증가 81 84 85 86 88 대출 9,572 10,733 10,853 11,713 12,677

보험영업이익 -176 -328 -693 -504 -489 부동산 1,136 1,131 1,251 1,262 1,272

투자영업이익 1,035 1,074 1,289 1,176 1,252 비운용자산 3,405 3,064 3,070 3,284 3,523

영업이익 859 746 596 672 763 특별계정자산 2,390 2,360 3,070 3,323 3,703

영업외손익 -32 -35 -28 -28 -28 총부채 32,988 34,864 36,782 39,555 42,756

세전이익 827 711 591 666 773 책임준비금 28,929 30,603 31,611 33,887 36,429

법인세 205 196 260 183 232 기타부채 1,566 1,636 2,101 2,345 2,624

순이익 622 515 435 483 541 특별계정부채 2,493 2,626 3,070 3,323 3,703

자본총계 4,415 4,911 6,147 6,491 6,867

원수보험료 구성비 (%) 자본금 35 35 35 35 35

장기 65.5 65.7 64.5 64.4 64.3 자본잉여금 38 38 38 38 38

자동차 26.3 26.3 26.9 27.1 27.1 이익잉여금 3,920 4,290 4,471 4,814 5,190

일반 8.2 8.0 8.5 8.5 8.6 자본조정 422 548 1,603 1,603 1,603

운용자산 구성

주식 3.6 2.8 3.2 3.1 3.0

채권 21.4 23.3 23.7 23.9 24.1

수익증권 16.9 15.6 17.4 17.2 17.0

기타 유가증권 22.9 21.6 21.1 21.3 21.5

대출 30.3 31.2 29.5 29.7 29.9

부동산 3.6 3.3 3.4 3.2 3.0


주요지표 CY17 CY18 CY19F CY20F CY21F 주요지표 CY17 CY18 CY19F CY20F CY21F

성장률 (%) 안정성 (%)

원수보험료 2.3 0.7 4.6 1.7 1.9 지급여력비율 202 216 260 254 248

장기 0.1 1.0 2.7 1.5 1.8 총자산/자기자본 855 828 748 704 716

자동차 8.9 0.7 7.1 2.1 2.1 보유보험료/자기자본 262 237 197 188 181

일반 0.2 -2.0 11.6 1.8 2.3 Valuation

지배순이익 (연결) 32.3 -17.3 -15.6 11.0 12.1 EPS (원) 8,786 7,270 6,137 6,815 7,639

총자산 9.3 6.3 7.9 7.3 7.8 BPS (원) 69,757 77,587 97,119 102,542 108,486

운용자산 8.1 8.7 7.1 7.2 7.5 DPS (원) 2,300 2,000 2,000 2,000 2,200

책임준비금 7.2 5.8 3.3 7.2 7.5 P/E (배) 7.7 9.3 8.6 7.8 6.9

P/B (배) 0.96 0.87 0.55 0.52 0.49

수익성 및 효율성(%) 배당수익률 (%) 3.4 3.0 3.8 3.8 4.2

손해율 82.3 83.4 85.4 84.9 84.4 ROE (%) 14.8 11.0 7.9 7.6 8.1

장기 84.2 83.1 85.4 85.1 84.6 ROA (%) 1.74 1.33 1.05 1.08 1.13

자동차 80.6 87.2 88.2 87.6 87.2

일반 64.3 67.5 72.0 70.9 70.7

순사업비율 19.2 19.5 20.4 19.3 19.5

합산비율 101.5 102.8 105.7 104.2 104.0

투자이익률 3.5 3.3 3.7 3.1 3.1

순이익률 5.4 4.4 3.6 4.0 4.4

* K-IFRS 별도 기준 * RBC비율은 제도변화에 따른 영향 미반영

1

요약 실적 및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 P/E P/B EV/EBITDA ROE 배당수익률

(십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%) (%)

2017 9,342 756 825 1,192 5,001 8.9 6.3 0.9 7.3 14.6 1.1

2018 9,046 354 187 794 1,139 -77.2 17.7 0.5 10.0 3.1 1.0

2019F 9,355 434 342 952 2,111 85.4 8.8 0.5 8.3 5.5 1.1

2020F 9,962 546 524 1,026 3,243 53.6 5.7 0.4 7.7 7.9 1.1

2021F 10,085 565 543 1,155 3,360 3.6 5.5 0.4 6.6 7.7 1.1

* K-IFRS 연결 기준

한화케미칼(009830) BUY / TP 24,000원

정유화학/유틸리티 Analyst 강동진

Jr. Analyst 정혜진

02) 3787-2228

02) 3787-2370

[email protected]

[email protected]

태양신의 재림! 현재주가 (11/13)

상승여력

18,550원

29.4%

시가총액

발행주식수

자본금/액면가

2,995십억원

161,479천주

821십억원/5,000원

52주 최고가/최저가 23,800원/16,150원


외국인지분율

주요주주

23.24%

한화 외 5인 37.05%

주가상승률

절대주가(%)

상대주가(%p)

1M 3M 6M

4.5 8.8 -8.8

0.7 -1.3 -10.7



Before 2,350 3,085 24,000

After 2,111 3,243 24,000

Consensus 2,014 2,759 25,118

Cons. 차이 4.8% 17.6% -4.4%


자료: WiseFn, 현대차증권

0

20

40

60

80

100

120

140

160

18.11 19.02 19.05 19.08 19.11

한화케미칼KOSPI

2019. 11. 14

CONVICTION CALL

2

COMPANY NOTE

<표1> 한화케미칼 3분기 잠정실적 요약 (단위: 십억원)

분기실적 증감률 당사 추정 컨센서스

3Q19P 3Q18 2Q19 (YoY) (QoQ) 3Q19 대비 3Q19 대비

매출액 2,441.2 2,311.9 2,374.1 5.6% 2.8% 2,514.3 -2.9% 2,507.5 -2.6%

영업이익 152.5 93.8 97.5 62.6% 56.3% 110.7 37.7% 107.4 41.9%

영업이익률 6.2% 4.1% 4.1% 2.2% 2.1% 4.4% 1.8% 4.3% 2.0%

세전이익 136.3 -2.6 44.5 흑전 206.5% 159.9 -14.7% 137.6 -0.9%

지배지분순이익 113.4 -22.7 25.4 흑전 347.1% 119.8 -5.3% 105.9 7.1%

자료 : 한화케미칼, Fnguide, 현대차증권

주 : K-IFRS 연결 기준

<표2> 실적 추정 변경 (단위: 십억원)

2019F 2020F

변경 후 변경 전 변동율 Consensus 차이 변경 후 변경 전 변동율 Consensus 차이

매출액 9,355.1 9,681.6 -3.4% 9,659.4 -3.2% 9,961.7 10,664.6 -6.6% 10,284.2 -3.1%

영업이익 433.7 437.6 -0.9% 397.3 9.2% 546.0 489.4 11.6% 499.8 9.2%

영업이익률 4.6% 4.5% 0.1%p 4.1% 0.5%p 5.5% 4.6% 0.9%p 4.9% 0.6%p

지배지분순이익 342.2 380.9 -10.2% 328.4 4.2% 523.9 498.4 5.1% 448.6 16.8%

자료 : 한화케미칼, Fnguide, 현대차증권

<그림1> 태양광 셀/모듈 업체 EV/EBITDA Multiple <그림2> 미국 발전원별 발전 비중

자료 : FnGuide, 현대차증권 자료 : Bloomberg, 현대차증권

<그림3> 미국 태양광 설치량 현황 및 전망 <그림4> 세이프가드에도 미국의 모듈 수입 급증

자료 : Wood Mackenzie, 한국수출입은행, 현대차증권 자료 : 한국수출입은행, 현대차증권

11.710.6

7.2

11.911.1

4.9

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

Longi Jinko Canadian

2019 2020(%)

0

10

20

30

40

50

12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1

미국 가스 발전 비중 미국 석탄 발전 비중

미국 신재생 발전 비중

(%)

3

<표3> 한화케미칼 상세 실적 전망 (단위: 십억원)

자료 : 한화케미칼, 현대차증권

<그림5> 세이프가드 여파로 미국 모듈 가격은 전세계 평균 가격 대비 61% 높은 수준. 미국 공장 수익성 긍정적 전망

자료 : NREL, 현대차증권

2018 2019F 2020F 1Q18 2Q18 3Q18 4Q1 1Q19 2Q19 3Q19P 4Q19F

매출액 9,046 9,355 9,962 2,076 2,251 2,312 2,408 2,236 2,374 2,441 2,304

기초소재 4,375 3,779 3,685 1,097 1,154 1,130 994 912 995 1,008 865

가공소재 1,048 995 1,026 231 257 274 285 232 252 248 262

리테일 704 653 684 178 178 160 189 172 176 135 170

태양광 3,623 5,915 6,770 827 806 818 1,171 1,265 1,395 1,638 1,617

기타 1,024 1,079 1,117 243 270 268 243 253 302 269 255

(yoy %)

매출액 -3.2% 3.4% 6.5% -5.3% -9.5% 0.0% 2.4% 7.7% 5.5% 5.6% -4.3%

기초소재 1.1% -13.6% -2.5% 4.2% 8.4% 2.5% -10.3% -16.9% -13.8% -10.8% -13.0%

가공소재 6.6% -5.0% 3.1% -12.1% 10.7% 12.7% 16.9% 0.4% -1.8% -9.5% -8.0%

리테일 -1.6% -7.3% 4.7% 6.2% 11.1% -13.5% -7.1% -3.4% -1.2% -15.3% -10.0%

태양광 6.1% 63.3% 14.5% 10.1% -7.6% -2.4% 22.9% 52.9% 72.9% 100.4% 38.1%

기타 -30.9% 5.4% 3.5% -35.2% -48.2% -18.5% -4.8% 4.2% 11.9% 0.4% 5.0%

영업이익 354 434 546 172 184 94 -96 98 98 152 85

기초소재 367 186 234 148 182 88 -51 54 50 76 6

가공소재 -13 -16 -17 -6 2 -2 -8 -8 -3 -1 -5

리테일 19 20 52 5 1 2 12 7 -7 -1 20

태양광 -11 216 271 35 -4 0 -41 49 33 66 68

기타 5 33 18 2 7 8 -12 13 21 12 -13

연결조정 -13 -4 -12 -12 -4 -2 5 -17 3 1 8

(yoy %)

영업이익 -53.2% 22.4% 25.9% -12.5% -15.8% -56.4% 적전 -42.8% -47.1% 62.5% 흑전

기초소재 -41.8% -49.4% 25.7% -11.4% 12.7% -51.8% 적전 -63.8% -72.4% -14.0% 흑전

가공소재 적전 적지 적지 적전 흑전 흑전 흑전 흑전 흑전 흑전 흑전

리테일 -16.6% 5.0% 160.3% 흑전 흑전 -91.0% -38.8% 47.9% 적전 적전 77.9%

태양광 적전 흑전 25.9% 227.1% 적전 적전 적지 39.7% 흑전 흑전 흑전

기타 -93.9% 616.5% -46.6% -89.7% -86.2% -33.6% 적지 627.8% 190.3% 48.1% 적지

OPM 3.9% 4.6% 5.5% 8.3% 8.2% 4.1% -4.0% 4.4% 4.1% 6.2% 3.7%

기초소재 8.4% 4.9% 6.3% 13.5% 15.7% 7.8% -5.1% 5.9% 5.0% 7.5% 0.7%

태양광 -0.3% 3.6% 4.0% 4.2% -0.5% 0.0% -3.5% 3.9% 2.3% 4.0% 4.2%

세전이익 288 449 683 367 261 -3 -337 157 44 136 111

순이익 187 342 524 297 186 -23 -273 118 25 113 85

NPM 2.1% 3.7% 5.3% 14.3% 8.3% -1.0% -11.3% 5.3% 1.1% 4.6% 3.7%

4

COMPANY NOTE

<그림6> GCL, 2022년 페로브스카이트 셀 설치 전망

자료 : PV magazine, 현대차증권

<그림7> KRICT(한국화학연구원)과 MIT가 페로브스카이트 셀 효율성 25.2%로 가장 높은 효율성 기록

자료 : NREL, 현대차증권

5

<표4> SOTP Valuation

단위 2018 2019F 2020F '19~'20F 평균 비 고

영업가치 (A) (십억 원) 6,921 EV/EBITDA 7.0x 적용. 태양광 고성장 반영. 화학업종 대비프리미엄

EBITDA (십억 원) 794 952 1,026 989 주요 태양광 업체 Multiple '19~'20 평균은 9.5x 대비 디스카운트

비영업가치 (B) (십억 원) 2,622 2,622 2,622 1,836 4Q18 기준 장부가 30% discount

관계기업 (십억 원) 2,000 2,000 2,000 1,400 4Q18 기준 장부가 30% discount

한화종합화학 (십억 원) 1,134 1,134 1,134

한화투자증권 (십억 원) 227 227 227

한화호텔 (십억 원) 330 330 330

기타 (십억 원) 309 309 309

공동기업 (십억 원) 623 623 623 436 4Q18 기준 장부가 30% discount

여천 NCC (십억 원) 581 581 581

기타 (십억 원) 80 80 80

순차입금 (C) (십억 원) 4,504 4,737 4,780 4,758 '19~'20 평균

비지배지분 (D) (십억 원) 137 113 108 110

주주가치 (A+B-C-D) (십억 원) 3,888

보통주

발행주식수 (천 주) 163,110 161,479 161,479 161,479

우선주

발생주식수 (천 주) 1,124 1,124 1,124 1,124

자기주식수 (천 주) 0 0 0 0

보통주 적정주가 (원) 23,909 목표주가 24,000원

자료 : 한화케미칼, 현대차증권

6

COMPANY NOTE


포괄손익계산서 2017 2018 2019F 2020F 2021F 재무상태표 2017 2018 2019F 2020F 2021F

매출액 9,342 9,046 9,355 9,962 10,085 유동자산 4,222 5,012 4,723 4,987 5,290

증가율 (%) 0.9 -3.2 3.4 6.5 1.2 현금성자산 805 1,024 1,001 953 1,235

매출원가 7,386 7,459 8,246 9,336 9,439 단기투자자산 366 411 345 352 359

매출원가율 (%) 79.1 82.5 88.1 93.7 93.6 매출채권 1,637 1,652 1,591 1,719 1,746

매출총이익 1,956 1,587 1,109 626 647 재고자산 1,144 1,467 1,264 1,440 1,424

매출이익률 (%) 20.9 17.5 11.9 6.3 6.4 기타유동자산 271 458 521 524 526

증가율 (%) -4.5 -18.8 -30.1 -43.6 3.3 비유동자산 9,427 10,219 10,908 11,261 11,518

판매관리비 1,199 1,233 676 80 82 유형자산 5,588 6,684 7,115 7,448 7,670

판관비율 (%) 12.8 13.6 7.2 0.8 0.8 무형자산 422 479 496 484 471

EBITDA 1,192 794 952 1,026 1,155 투자자산 2,987 2,790 2,860 2,893 2,941

EBITDA 이익률 (%) 12.8 8.8 10.2 10.3 11.5 기타비유동자산 430 266 436 436 436

증가율 (%) -2.7 -33.4 19.8 7.8 12.6 기타금융업자산 0 0 0 0 0

영업이익 756 354 434 546 565 자산총계 13,649 15,231 15,630 16,248 16,808

영업이익률 (%) 8.1 3.9 4.6 5.5 5.6 유동부채 4,894 5,133 5,176 5,288 5,316

증가율 (%) -2.9 -53.2 22.4 25.9 3.5 단기차입금 2,012 2,239 2,121 2,121 2,121

영업외손익 -284 -484 -264 -183 -179 매입채무 1,305 1,159 1,305 1,407 1,431

금융수익 17 25 30 24 28 유동성장기부채 630 655 787 787 787

금융비용 149 160 217 207 207 기타유동부채 948 1,080 964 973 978

기타영업외손익 -152 -348 -77 0 0 비유동부채 2,568 3,872 3,991 4,012 4,038

종속/관계기업관련손익 593 418 279 319 322 사채 1,039 1,123 928 928 928

세전계속사업이익 1,066 288 449 683 707 장기차입금 737 1,872 2,070 2,070 2,070

세전계속사업이익률

(%) 11.4 3.2 4.8 6.9 7.0 장기금융부채 (리스포함) 45 13 142 142 142

증가율 (%) 20.2 -72.9 55.7 52.1 3.6 기타비유동부채 747 863 852 872 899

법인세비용 231 128 110 164 170 기타금융업부채 0 0 0 0 0

계속사업이익 835 160 339 519 538 부채총계 7,462 9,004 9,168 9,299 9,355

중단사업이익 0 0 0 0 0 지배주주지분 6,015 6,090 6,349 6,841 7,351

당기순이익 835 160 339 519 538 자본금 830 821 821 821 821

당기순이익률 (%) 8.9 1.8 3.6 5.2 5.3 자본잉여금 829 857 811 811 811

증가율 (%) 8.2 -80.8 111.1 53.1 3.6 자본조정 등 -3 -3 -4 -4 -4

지배주주지분 순이익 825 187 342 524 543 기타포괄이익누계액 -5 -81 -40 -40 -40

비지배주주지분 순이익 10 -26 -3 -5 -5 이익잉여금 4,365 4,497 4,761 5,252 5,763

기타포괄이익 -43 -85 36 0 0 비지배주주지분 172 137 113 108 102

총포괄이익 791 75 374 519 538 자본총계 6,187 6,227 6,462 6,949 7,453


현금흐름표 2017 2018 2019F 2020F 2021F 주요투자지표 2017 2018 2019F 2020F 2021F

영업활동으로인한현금흐름 916 727 1,179 687 1,029 EPS(당기순이익 기준) 5,061 979 2,090 3,211 3,327

당기순이익 835 160 339 519 538 EPS(지배순이익 기준) 5,001 1,139 2,111 3,243 3,360

유형자산 상각비 420 426 497 467 578 BPS(자본총계 기준) 37,289 37,916 39,743 42,733 45,838

무형자산 상각비 16 14 21 13 12 BPS(지배지분 기준) 36,250 37,081 39,048 42,070 45,208

외환손익 -59 67 17 0 0 DPS 350 200 200 200 200

운전자본의 감소(증가) -198 -147 401 -177 42 P/E(당기순이익 기준) 6.2 20.6 8.9 5.8 5.6

기타 -97 206 -96 -135 -141 P/E(지배순이익 기준) 6.3 17.7 8.8 5.7 5.5

투자활동으로인한현금흐름 -403 -435 -691 -498 -507 P/B(자본총계 기준) 0.8 0.5 0.5 0.4 0.4

투자자산의 감소(증가) 235 615 209 287 274 P/B(지배지분 기준) 0.9 0.5 0.5 0.4 0.4

유형자산의 감소 24 56 2 0 0 EV/EBITDA(Reported) 7.3 10.0 8.3 7.7 6.6

유형자산의 증가(CAPEX) -492 -720 -980 -800 -800 배당수익률 1.1 1.0 1.1 1.1 1.1

기타 -170 -385 78 16 19 성장성 (%)

재무활동으로인한현금흐름 -686 -70 -525 -237 -239 EPS(당기순이익 기준) 7.9 -80.7 113.6 53.6 3.6

장기차입금의 증가(감소) -303 1,353 206 3 1 EPS(지배순이익 기준)

증가율 8.9 -77.2 85.4 53.6 3.6

사채의증가(감소) -315 84 -195 0 0 수익성 (%)

자본의 증가 1 20 -46 0 0 ROE(당기순이익 기준) 14.3 2.6 5.3 7.7 7.5

배당금 -58 -58 -33 -33 -33 ROE(지배순이익 기준) 14.6 3.1 5.5 7.9 7.7

기타 -10 -1,469 -458 -207 -207 ROA 6.1 1.1 2.2 3.3 3.3

기타현금흐름 -35 -3 14 0 0 안정성 (%)

현금의증가(감소) -207 219 -24 -48 283 부채비율 120.6 144.6 141.9 133.8 125.5

기초현금 1,012 805 1,024 1,001 953 순차입금비율 53.4 72.3 73.3 68.8 60.3

기말현금 805 1,024 1,001 953 1,235 이자보상배율 5.1 2.2 2.0 2.6 2.7

* K-IFRS 연결기준


구분 보험영업손익 영업이익 순이익 증감율 BPS EPS P/B P/E ROAE ROAA 배당수익률

(십억원) (십억원) (십억원) (%) (원) (원) (배) (배) (%) (%) (%)

2017 12,826 640 473 18.3% 34,706 5,288 1.04 6.8 15.7% 1.23% 4.1%

2018 12,977 514 359 -24.1% 46,013 4,016 0.79 9.0 10.4% 0.86% 3.1%

2019F 13,347 458 299 -16.7% 53,356 3,344 0.52 8.2 6.5% 0.63% 3.6%

2020F 13,691 549 396 32.6% 56,691 4,435 0.49 6.2 7.9% 0.75% 4.0%

2021F 14,010 656 478 20.7% 60,743 5,351 0.45 5.1 9.0% 0.83% 4.7%

* K-IFRS 별도 기준

현대해상(001450) BUY / TP 37,000원

Analyst 김진상


02) 3787-2435

02)3787-2335

[email protected]

[email protected]

예견된 3분기 약세, 내년 개선사이클에 주목

현재주가 (11/13)

상승여력

27,550원

27.0%

시가총액

발행주식수

자본금/액면가

2,463십억원

89,400천주

20십억원/500원

52주 최고가/최저가 44,550원/23,050원


외국인지분율

주요주주

45.44%

정몽윤 외 4인 22.35%

주가상승률

절대주가(%)

상대주가(%p)

1M

8.9

4.0

3M

17.3

6.4

6M

-22.0

-23.2

※ K-IFRS 별도 기준


Before 3,335 4,398 35,000

After 3,344 4,435 35,000

Consensus 3,122 3,518 32,429

Cons. 차이 7.1% 26.1% 7.9%


0

20

40

60

80

100

120

140

18.09 18.12 19.03 19.06 19.09

현대해상KOSPI



- 3분기 순이익은 723억원으로 컨센서스 762억원을 다소 하회.

- 업계 전반적인 자보손해율 상승이 여전히 부담. 3분기 장기위험손해율과 사업비율은 전

분대비 각각 0.8%pt, 0.1%pt 소폭 개선, 투자이익률은 채권매각이익에 힘입어

4.1%(+0.3%pt QoQ)로 상승. 4분기는 계절적 요인으로 인해 손해율 약세 지속 전망.

- 그러나 내년에는 변동폭이 커 손익의 가장 중요한 손익변수인 자보손해율이 개선된다

는 점에 주목. 위험손해율도 소폭 개선이 가능하고 사업비율은 보합수준이 예상됨.

- 내년에는 요율인상 효과가 가시화되면서 뚜렷한 실적 개선을 보일 전망. 또한 손보사

중 손해율 개선폭이 가장 클 전망이어서 목표주가 37,000원과 Buy rating 유지.


- 3분기 및 누계 보장성 신계약은 각각 전년동기대비 14.4%, 13.2% 증가하여 양호. 사업비

율은 매출증가에도 불구하고 21.4%로 전분기와 같은 수준.

- 3분기 손해율은 87.7%로 전년동기대비 4.0% 상승하며 악화. 자보손해율(94.0%, +7.4%

YoY)과 일반보험 손해율(67.8%, +2.5% YoY) 상승이 주 요인. 손보업계의 10월 가집계 자

보 손해율은 97%를 넘어서고 있는 것으로 추정. 그러나 올 1월/6월 시행한 기본요율 인

상과 9월 이후 동사의 자구책 추진의 효과가 나타나면서 내년에는 YoY로 3%pt 남짓 개

선 예상. 내년에 기본요율이 인상되면 개선 폭은 더욱 커질 전망. 요율인상 시기는 4월 총

선 이후가 될 가능성이 높지만 연초에 3%가 인상된다면 2021년에는 BEP 가까운 정상화

기대.

- 투자이익은 운용자산 증가와 투자이익률 상승으로 전년동기대비 큰 폭 증가. 채권처분이

익이 견인.

- 연결RBC 비율은 연초대비 14.3%pt 증가한 233.1%. 올해는 손해율 악화로 감익이 불가피

해 보이나 배당성향 제고로 DPS 1,000원(배당 수익률 3.6%) 예상.

- 내년 위험손해율은 현재 논의 중인 공사보험협의체에서의 내년 실손보험 할인률 결정이

변수. 올해 초의 인상 폭은 결과적으로 크게 부족했기에 내년 초의 요율조정은 보다 현실

을 반영한 수준 기대. 동사는 실손보험의 비중과 실손보험손해율이 상대적으로 높아 사이

클 개선 시 수혜가 클 듯


- 목표주가는 2019F BPS에 target P/B 0.71배를 적용(지속가능 ROE 8.9%, COE 12.5%)


2

기아자동차 (000270)


<그림2> 분기별 원수보험료 성장률 (YoY) <그림3> 분기별 product mix

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

1Q03 1Q05 1Q07 1Q09 1Q11 1Q13 1Q15 1Q17 1Q19


0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

1Q02 1Q04 1Q06 1Q08 1Q10 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18



<그림4> 분기별 손해율 및 합산비율 추이 <그림5> 보종별 손해율 추이

10

15

20

25

30

60

70

80

90

100

110

1Q02 1Q04 1Q06 1Q08 1Q10 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18

손해율 (LHS) 합산비율 (LHS)

사업비율 (RHS)(%)(%)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1Q02 1Q04 1Q06 1Q08 1Q10 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18

손해율 자동차

일반 장기보험(%)



3Q18 4Q18 1Q18 2Q19 3Q19P QoQ(%, %pt) YoY(%, %pt)

원수보험료 3,216 3,308 3,236 3,354 3,346 -0.2 4.0

장기 2,155 2,135 2,146 2,156 2,184 1.3 1.3

자동차 827 872 833 884 902 2.0 9.0

일반 234 302 258 313 261 -16.8 11.4

경과보험료 2,981 2,965 2,953 2,981 3,053 2.4 2.4

발생손해액 2,494 2,617 2,515 2,571 2,677 4.1 7.3

순사업비 610 605 612 639 652 2.0 6.9

보험영업이익 -123 -257 -174 -229 -275 N/A N/A

투자영업이익 268 263 299 356 390 9.4 45.7

영업이익 145 7 125 127 115 -9.7 -20.7

세전이익 139 -2 113 119 102 -14.4 -26.6

법인세 135 132 35 33 30 -8.8 -77.8

순이익 101 2 77 87 72 -16.5 -28.3

운용자산 34,828 35,811 36,684 37,636 38,563 2.5 10.7

수익성 및 효율성(%)

손해율 83.7 88.3 85.2 86.3 87.7 1.4 4.0

장기 83.5 86.6 86.9 86.6 86.4 -0.2 2.9

자동차 86.6 95.6 83.8 88.9 94.0 5.2 7.4

일반 65.3 67.2 63.8 63.1 67.8 4.7 2.5

순사업비율 20.6 20.1 20.6 21.0 21.4 0.4 0.8

합산비율 104.2 108.4 105.9 107.7 109.0 1.3 4.8

보험영업이익률 -4.2 -8.4 -5.8 -7.2 -8.7 -1.5 -4.5

투자이익률 3.1 3.0 3.3 3.9 4.1 0.3 1.0

순이익률 3.4 0.1 2.6 2.9 2.4 -0.5 -1.0

자료 : 현대차증권

3

<그림6> 분기별 장기위험손해율 추이 <그림7> 분기별 운용자산 및 투자이익률 추이

70

75

80

85

90

95

100

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 1Q19

장기위험 보험료

장기위험손해율

(십억원) (%)

0

2

4

6

8

10

12

0

5

10

15

20

25

30

35

40

1Q04 1Q06 1Q08 1Q10 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18

운용자산 (LHS)

투자수익률 (RHS)

(조원) (%)


<그림8> 분기별 순이익 및 합산비율 추이 <그림9> ROE vs. P/B 차트

94

96

98

100

102

104

106

108

0

50

100

150

200

250

1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 1Q19

순이익 (LHS)

합산비율 (RHS)(%)(십억원)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

07.09 09.09 11.09 13.09 15.09 17.09 19.09

현대해상 12m fwd P/B

현대해상 ROE

(P/B, x) (ROE, %)

자료 : 회사자료, 현대차증권 , 자료 : 회사자료, FnGuide, 현대차증권

4

기아자동차 (000270)




원수보험료 12,826 12,977 13,347 13,691 14,010 총자산 40,122 43,719 51,082 55,358 59,531

장기 8,416 8,508 8,649 8,813 8,954 운용자산 32,448 35,811 39,652 43,220 46,721

자동차 3,329 3,376 3,530 3,686 3,852 현금예금 854 1,058 793 864 934

일반 1,081 1,093 1,168 1,191 1,203 유가증권 21,083 23,590 24,981 27,056 29,247

보유보험료 11,702 11,856 12,144 12,249 12,541 주식 560 399 357 346 374

경과보험료 11,533 11,766 12,007 12,181 12,469 채권 10,867 12,250 13,561 14,695 15,885

발생손해액 9,576 9,922 10,400 10,413 10,600 수익증권 3,672 3,962 3,291 3,674 3,971

순사업비 2,337 2,416 2,530 2,599 2,656 기타 5,985 6,979 7,772 8,342 9,017

기타준비금증가 76 73 49 50 53 대출 9,505 10,143 12,887 14,306 15,465

보험영업이익 -380 -573 -920 -818 -774 부동산 1,006 1,021 991 994 1,075

투자영업이익 1,020 1,087 1,377 1,367 1,430 비운용자산 3,938 3,712 7,458 7,838 8,156

영업이익 640 514 458 549 656 특별계정자산 3,736 4,197 3,972 4,299 4,654

영업외손익 -15 -23 -33 -33 -33 총부채 37,019 39,606 46,312 50,289 54,101

세전이익 625 491 417 523 631 책임준비금 31,051 33,099 35,728 38,944 42,098

법인세 152 405 118 127 153 기타부채 2,177 2,299 6,611 7,046 7,348

순이익 473 359 299 396 478 특별계정부채 3,791 4,208 3,972 4,299 4,654

자본총계 3,103 4,114 4,770 5,068 5,430

원수보험료 구성비 (%) 자본금 45 45 45 45 45

장기 65.6 65.6 64.8 64.4 63.9 자본잉여금 114 114 114 114 114

자동차 26.0 26.0 26.4 26.9 27.5 이익잉여금 2,763 2,997 3,103 3,401 3,764

일반 8.4 8.4 8.8 8.7 8.6 자본조정 180 958 1,508 1,508 1,508

운용자산 구성

주식 1.7 1.1 0.9 0.8 0.8

채권 33.5 34.2 34.2 34.0 34.0

수익증권 11.3 11.1 8.3 8.5 8.5

기타 유가증권 18.4 19.5 19.6 19.3 19.3

대출 29.3 28.3 32.5 33.1 33.1

부동산 3.1 2.9 2.5 2.3 2.3


주요지표 CY17 CY18 CY19F CY20F CY21F 주요지표 CY17 CY18 CY19F CY20F CY21F

성장률 (%) 안정성 (%)

원수보험료 1.9 1.2 2.9 2.6 2.3 지급여력비율 187 219 226 217 213

장기 0.7 1.1 1.7 1.9 1.6 총자산/자기자본 1,276 1,217 1,030 1,066 1,077

자동차 5.9 1.4 4.6 4.4 4.5 보유보험료/자기자본 377 288 255 242 231

일반 0.2 1.1 6.9 2.0 1.0 Valuation

지배순이익 (연결) 18.3 -24.1 -16.7 32.6 20.7 EPS (원) 5,288 4,016 3,344 4,435 5,351

총자산 9.5 9.0 16.8 8.4 7.5 BPS (원) 34,706 46,013 53,356 56,691 60,743

운용자산 9.5 10.4 10.7 9.0 8.1 DPS (원) 1,500 1,130 1,000 1,100 1,300

책임준비금 8.6 6.6 7.9 9.0 8.1 P/E (배) 6.8 9.0 8.2 6.2 5.1

P/B (배) 1.04 0.79 0.52 0.49 0.45

수익성 및 효율성(%) 배당수익률 (%) 4.1 3.1 3.6 4.0 4.7

손해율 83.0 84.3 86.6 85.5 85.0 ROE (%) 15.7 10.4 6.5 7.9 9.0

장기 85.3 85.1 86.5 86.4 86.2 ROA (%) 1.23 0.86 0.63 0.75 0.83

자동차 79.5 85.6 90.3 86.8 85.5

일반 65.9 61.5 65.3 64.9 64.6

순사업비율 20.0 20.4 20.8 21.2 21.2

합산비율 103.0 104.7 107.4 106.7 106.2

투자이익률 3.3 3.2 3.7 3.4 3.2

순이익률 4.1 3.1 2.5 3.3 3.8

* K-IFRS 별도 기준 * RBC비율은 제도변화에 따른 영향 미반영


구분 보험영업손익 영업이익 연결 순이익 증감율 BPS EPS P/B P/E ROAE ROAA 배당수익률

(십억원) (십억원) (십억원) (%) (원) (원) (배) (배) (%) (%) (%)

2017 9,749 953 585 -26.5% 12,446 673 0.29 5.4 6.5% 0.48% 3.9%

2018 9,388 650 329 -43.8% 13,717 379 0.26 9.6 3.3% 0.25% 2.8%

2019F 9,499 233 185 -48.4% 13,894 213 0.17 11.3 1.8% 0.14% 2.5%

2020F 9,682 414 269 45.3% 14,159 310 0.17 7.8 2.6% 0.19% 3.3%

2021F 9,881 463 305 13.4% 14,450 351 0.17 6.9 2.8% 0.21% 4.2%

* K-IFRS 연결 기준.

한화생명(088350) BUY / TP 3,200원

Analyst 김진상


02) 3787-2435

02) 3787-2335

[email protected]

[email protected]

낮아진 기대치를 상회

현재주가 (11/13)

상승여력

2,405원

31.7%

시가총액

발행주식수

자본금/액면가

2,111십억원

868,530천주

4,343십억원/5,000원

52주 최고가/최저가 4,600원/2,145원


외국인지분율

주요주주

15.51%

한화건설 외 5인 45.03%

주가상승률

절대주가(%)

상대주가(%p)

1M

7.5

2.7

3M

10.2

0.0

6M

-34.2

-35.2



Before 415 440 3,200

After 213 310 3,200

Consensus 124 311 2,822

Cons. 차이 71.8% -0.4% 13.4%


0

20

40

60

80

100

120

18.11 19.02 19.05 19.08 19.11

한화생명KOSPI



- 3분기 연결 순이익은 659억원으로 컨센서스(549억원 이익)를 상회.

- 전분기 대비 손해율, 시업비율 등 주요지표가 소폭이나마 개선되고 주식손상차손도 줄어

든 데 기인

- 내년에도 금리 하락과 실손보험 손해율 상승의 부담이 있으나 그 폭은 올해보다 완화될

전망. 특히 3분기 누계 기준 약 2,400억원에 달했던 주식 손상차손은 내년에 크게 감소할

전망이어서 2020년 증익사이클 진입을 기대. 올 들어 견조한 보장성 신계약 성장도 힘을

발휘할 전망이어서 목표주가 3,200원으로 Buy rating 유지.


- 손해율은 업계 전반적인 실손보험금 청구 증가로 5.7%pt YoY 상승했으나 전분기대비로는

1.3%pt 하락. 언더라이팅 강화 및 빅데이터를 적용한 심사로 손해율 개선 계획.

- 사업비율은 보장성상품 판매 호조에 따른 판매비용 증가로 전년 대비 0.9%pt 확대. 사업

비율은 지속적인 효율적 비용집행으로 15% 이하로 관리할 전망. 사업비율 증가에도 불구

하고 비차이익은 보장성보험 증가로 인해 안정적으로 관리됨.

- 3분기 중 총 APE 성장률(YoY)은 보장성 APE의 고성장(+10%)에도 불구하고 연금과 저축

성 APE의 감소로 인해 -2.2% 수준. 그러나 보장성 APE 비중은 62%(+7%pt YoY)까지 증

가하였고 보장성 수입보험료 비중은 업황 둔화에도 56%로 증가

- 3분기 운용자산이익률은 3.3%로 전분기와 비슷한 수준이나 주식손상차손 및 처분손실 약

400억원을 제외하면 양호한 수준. 포트폴리오는 제도강화에 대응하여 국내채권 40%, 해

외증권 30%, 대출채권 23% 등 금리부자산으로 구성. 또한 환헤지를 위해 달러화채권 외

에 다른 통화 채권을 통해 다변화할 예정.

- 분기 13회차 유지율은 전분기대비 0.3%pt 하락했으나 13차 정착률은 FP채널 생산성 향

상으로 인해 지속 상승(52.6%, +9.0%pt YoY)

- RBC비율(224.8%)은 금리하락에 따른 채권평가익 증가로 전년동기대비 12.6%pt 상승. 듀

레이션 갭은 전분기대비 다소 상승하였으나 국내외 장기채 매입으로 1.5년 이내로 관리할

계획.


- 목표주가는 2019F BPS에 target P/B 0.23배 적용 산출(COE 13.7%, sust. ROE 3.2%)


2

기아자동차 (000270)



3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19P YoY(%, %pt) QoQ(%, %pt)

보험손익 -45 -347 -297 -63 -154 N/A N/A

보험영업손익 2,364 2,323 2,330 2,399 2,407 1.8 0.3

보험영업비용 2,409 2,670 2,627 2,462 2,561 6.3 4.0

투자손익 828 685 743 743 764 -7.7 2.8

책임준비금전입액 1,182 937 973 1,183 1,183 0.1 0.0

영업이익 221 -9 38 56 88 -60.1 N/A

영업외손익 -16 -2 -1 8 -23 N/A N/A

세전이익 205 -11 36 64 65 -68.0 1.6

연결 순이익 144 -1 23 65 73 -49.4 11.4

상품별 APE 추이

총 APE 443 386 537 459 433 -2.2 -5.7

보장성 244 228 328 314 268 10.0 -14.5

연금 94 95 110 76 80 -14.8 5.6

저축 105 62 99 70 85 -19.3 21.6

주요지표

투자이익률 3.8 3.1 3.3 3.3 3.3 -0.5 0.0

이원차마진 (bps) -90 -156 -132 -131 -124 -33.5 7.5

이자부자산금리 3.78 3.09 3.31 3.27 3.30 -0.5 0.0

평균부담금리 4.68 4.65 4.63 4.58 4.54 -0.1 0.0

사업비율 15.7 11.9 16.7 16.8 16.6 0.9 -0.2

위험손해율 75.8 77.3 79.3 82.8 81.5 5.7 -1.3

RBC비율 221 214 219 220 225 4.1 5.2

자료 : 회사자료, 현대차증권

<그림2> 보장성 보험료 성장률 (YoY) <그림3> 보장성보험 비중 추이

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1Q03 1Q05 1Q07 1Q09 1Q11 1Q13 1Q15 1Q17 1Q19

보장성 보험료

성장률 (YoY, R)

(십억원)

30%

40%

50%

60%

70%

1Q02 1Q04 1Q06 1Q08 1Q10 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18


3

<그림4> 분기별 APE 추이 <그림5> 위험손해율 및 사업비율

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

0

200

400

600

800

1,000

2Q12 2Q13 2Q14 2Q15 2Q16 2Q17 2Q18 2Q19

저축성연금보장성총 APE 성장률 (YoY, R)

(십억원)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

65%

70%

75%

80%

85%

90%

2Q11 2Q12 2Q13 2Q14 2Q15 2Q16 2Q17 2Q18 2Q19

위험손해율 사업비율 (R)

자료 : 회사자료, 현대차증권 , Note: 사업비율은 사업비를 기준으로 하여 한화생명의 발표 수치와 상이

자료 : 회사자료, 현대차증권

<그림6>이자율 스프레드 <그림7> 운용자산 및 투자이익률 추이

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

2.5%

3.0%

3.5%

4.0%

4.5%

5.0%

5.5%

6.0%

6.5%

2Q11 2Q12 2Q13 2Q14 2Q15 2Q16 2Q17 2Q18 2Q19

이자율 스프레드 (R)

투자수익률

평균 부담금리

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

0

20

40

60

80

100

1Q08 1Q10 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18

운용자산

투자수익률 (R)

(조원)


<그림8> 분기이익 및 RBC비율 <그림9> ROE vs. P/B 차트

0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%

350%

-200

-100

0

100

200

300

400

500

600

2Q11 2Q12 2Q13 2Q14 2Q15 2Q16 2Q17 2Q18 2Q19

순이익 RBC (R)(십억원)

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

11.11 12.11 13.11 14.11 15.11 16.11 17.11 18.11 19.11

Hanwha Life 12m fwd P/B

Hanwha Life ROE

(P/B, x)(P/B, x) (ROE)


4

기아자동차 (000270)


(단위:십억원) (단위:십억원)


보험손익 541 - 763 - 776 - 538 - 556 운용자산 84,360 89,760 94,283 96,554 98,966

보험영업손익 9,749 9,388 9,499 9,682 9,881 ㆍ현예금 417 1,414 303 162 87

보험영업비용 9,208 10,151 10,275 10,220 10,438 ㆍ주식 2,304 2,780 2,265 2,357 2,453

투자손익 3,156 3,165 2,929 2,921 3,054 ㆍ채권 38,110 36,597 37,435 38,189 38,959

책임준비금 전입액 5,239 4,289 4,305 4,369 4,435 ㆍ대출 19,320 20,555 22,124 22,570 23,025

영업이익 953 650 233 414 463 ㆍ부동산 3,479 3,501 3,478 3,433 3,388

영업외손익 11 - 14 - 17 - 4 - 4 ㆍ수익증권 등 20,730 24,914 28,678 29,843 31,054

세전이익 965 636 216 410 459 비운용자산 19,984 20,862 22,163 23,811 25,605

법인세 276 190 18 113 126 특별계정자산 21,650 21,463 22,478 24,331 26,336

당기순이익 689 447 198 297 333 자산총계 125,994 132,084 138,924 144,696 150,907

외부주주지분 104 42 13 28 28 책임준비금 90,222 94,572 97,767 102,136 106,571

지배주주순이익 585 359 185 269 305 계약자지분조정 660 539 804 821 837

증가율 (%) 특별계정부채 22,021 22,246 22,528 23,443 24,394

보험손익 -72.1% N/A N/A N/A N/A 기타부채 2,854 3,298 6,166 6,410 6,972

투자손익 -0.6% 0.3% -7.5% -0.3% 4.6% 부채총계 115,756 120,655 127,265 132,809 138,774

책임준비금전입액 -16.6% -18.1% 0.4% 1.5% 1.5% 자본금 4,343 4,343 4,343 4,343 4,343

영업이익 83.0% -31.8% -64.2% 77.6% 12.0% 자본잉여금 485 485 485 485 485

지배주주순이익 -26.5% -31.6% -48.4% 45.3% 13.4% 이익잉여금 524 731 863 1,057 1,253

자본조정 -943 -943 - 943 - 943 - 943

상품별 비중 CY17 CY18 CY19F CY20F CY21F 기타포괄손익누계액 1,239 879 1,644 1,644 1,644

보험료 상품별 비중(%) 비지배지분 887 914 1,219 1,247 1,275

보장성 39.3% 38.3% 41.7% 42.5% 43.0% 자본총계 10,238 11,430 11,659 11,886 12,132

저축성 30.1% 26.5% 27.6% 27.8% 28.1% 증가율%

퇴직연금/변액 30.6% 35.2% 30.7% 29.7% 28.9% 운용자산 2.6% 6.4% 5.0% 2.4% 2.5%

보험료 상품별 성장률(%) 자산총계 5.5% 4.8% 5.2% 4.2% 4.3%

보장성 0.6% 0.5% 4.0% 2.0% 2.1% 책임준비금 6.2% 4.8% 3.4% 4.5% 4.3%

저축성 -17.8% -9.4% -0.7% 1.0% 2.0% 자본총계 11.8% 11.6% 2.0% 2.0% 2.1%

퇴직연금/변액 -10.2% 18.7% -16.9% -3.0% -2.0%

운용자산구성 CY17 CY18 CY19F CY20F CY21F

상품별 APE 비중% ㆍ현예금 0% 2% 0% 0% 0%

보장성 53.7% 56.1% 64.1% 66.1% 67.8% ㆍ주식 3% 3% 2% 2% 2%

저축성 16.9% 20.7% 16.7% 15.7% 15.1% ㆍ채권 45% 41% 40% 40% 39%

연금 29.3% 23.2% 19.2% 18.1% 17.1% ㆍ대출 23% 23% 23% 23% 23%

상품별 APE 성장 % ㆍ부동산 4% 4% 4% 4% 3%

총 APE성장 -12.5% -9.3% 7.3% 1.0% 0.3% ㆍ수익증권 등 25% 28% 30% 31% 31%

보장성 -9.7% -5.3% 22.6% 4.2% 2.8%

저축성 -37.6% 11.0% -13.3% -5.2% -3.9% 주당지표 CY17 CY18 CY19F CY20F CY21F

연금 6.4% -28.3% -11.2% -4.5% -5.3% BPS (tang.) 12,446 13,717 13,894 14,159 14,450

EPS 673 379 213 310 351

주요지표 CY17 CY18 CY19F CY20F CY21F DPS 140 100 60 80 100

투자이익률 3.8% 3.6% 3.2% 3.1% 3.1% Valuation

이원차마진 -0.4% -0.4% 0.2% -0.8% -0.6% P/B 0.3 0.3 0.2 0.2 0.2

이자부자산금리 4.4% 4.3% 4.7% 3.6% 3.6% P/E 5.4 9.6 11.3 7.8 6.9

평균부담금리 4.8% 4.7% 4.6% 4.4% 4.2% P/EV 0.34 0.36 0.23 0.22 0.21

사업비율** 9.2% 12.8% 13.5% 13.4% 13.3% 배당수익률(%) 3.9% 2.8% 2.5% 3.3% 4.2%

위험보험료/사고보험금 76.7% 77.9% 80.0% 79.0% 78.0% ROAA 0.48% 0.25% 0.14% 0.19% 0.21%

RBC비율 206% 214% 226% 231% 237% ROAE 6.5% 3.3% 1.8% 2.6% 2.8%

* K-IFRS 연결/지배 기준 **사업비를 기준으로 하여 동사가 발표하는 유지비 기준의 비율과 상이

▶ 투자의

일 자

18/06/15

18/07/24

18/08/14

18/10/23

18/11/14

18/11/27

19/02/12

19/02/25

19/04/18

19/05/15

19/06/05

19/07/03

19/08/16

19/11/14

▶ 투자의

일 자

17/12/01

18/01/04

18/02/23

18/05/14

18/08/13

18/11/06

19/02/22

19/05/13

19/08/13

19/10/15

19/11/14

견 및 목표주가

투자의견

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

견 및 목표주가

투자의견

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

BUY

가 추이

목표주가

43,000

43,000

43,000

33,000

36,000

36,000

44,000

44,000

38,000

38,000

33,000

33,000

33,000

33,000

가 추이

목표주가

94,000

94,000

94,000

94,000

94,000

90,000

90,000

90,000

67,000

70,500

70,500

괴리율(%)

평균 최고/

-24.9 -18

-25.2 -18

-29.1 -18

-17.5 -14

-22.1 -18

-10.3 -1

-23.8 -21

-26.1 -18

-26.4 -23

-29.6 -23

-22.1 -20

-21.3 -15

-21.8 -15

- -

괴리율(%)

평균 최고/

-25.6 -22

-25.2 -20

-28.4 -20

-30.7 -20

-30.0 -20

-22.0 -17

-22.2 -17

-26.8 -17

-25.7 -20

-25.4 -21

- -

▶

/최저

8.8

8.8

8.8

4.7

8.6

.5

1.9

8.6

3.9

3.9

0.3

5.3

5.3

-

▶

/최저

2.3 0.5 0.5 0.5 0.5 7.6 7.6 7.6 0.6 1.7 -

0

10

20

30

40

50

60

17

단위

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

1

단위

최근 2년간 한

최근 2년간 DB

7.11 18.02 18.05

위(천원)

7.11 18.02 18.0

위(천원)

국전력 주가 및

B손해보험 주가

5 18.08 18.11

한국전력

목표주가

05 18.08 18.11

DB손해보험

목표주가

및 목표주가

가 및 목표주가

19.02 19.05

19.02 19.05

험

19.08 19.11

19.08 19.11

COMPANY NOTE

▶ 투자의견 및 목표주가 추이 ▶ 최근 2년간 한화케미칼 주가 및 목표주가

일 자 투자의견 목표주가 괴리율(%)

평균 최고/최저

18/08/16 BUY 30,000 -38.5 -29.0

18/11/14 BUY 22,000 -10.8 -1.1

19/01/22 BUY 22,000 -8.2 3.2

19/02/15 BUY 22,000 -7.7 5.5

19/02/21 BUY 31,000 -24.4 -23.2

19/03/06 BUY 31,000 -26.9 -23.2

19/04/04 BUY 31,000 -28.2 -23.2

19/05/09 BUY 31,000 -29.2 -23.2

19/05/31 BUY 31,000 -29.4 -23.2

19/06/28 BUY 31,000 -30.3 -23.2

19/08/08 BUY 26,000 -32.4 -27.9

19/09/24 BUY 26,000 -32.3 -27.9

19/10/08 BUY 24,000 -28.5 -24.0

19/11/14 BUY 24,000 - -

▶ 투자의견 및 목표주가 추이 ▶ 최근 2년간 현대해상 주가 및 목표주가



17/12/01 BUY 53,000 -12.8 -8.7 18/01/04 BUY 53,000 -14.8 -8.7 18/02/26 BUY 53,000 -21.4 -8.7 18/05/14 BUY 53,000 -25.5 -8.7 18/08/13 BUY 53,000 -25.7 -8.7 18/11/12 BUY 53,000 -25.4 -8.7 19/02/25 BUY 50,000 -23.8 -21.3 19/05/13 BUY 50,000 -34.4 -21.3 19/08/14 BUY 35,000 -30.0 -24.9 19/09/27 BUY 35,000 -29.0 -23.9 19/10/15 BUY 37,000 -28.2 -23.5 19/11/14 BUY 37,000 - -

▶ 투자의견 및 목표주가 추이 ▶ 최근 2년간 한화생명 주가 및 목표주가



17/11/13 BUY 9,500 -24.9 -18.3 18/02/26 BUY 9,500 -29.0 -18.3 18/05/16 BUY 9,500 -33.7 -18.3 18/08/13 BUY 8,500 -43.3 -37.8 18/11/09 BUY 7,200 -40.0 -36.1 19/02/22 BUY 6,100 -34.4 -30.0 19/05/15 BUY 5,000 -44.5 -29.6 19/10/15 BUY 3,200 -26.9 -23.6 19/11/14 BUY 3,200 - -

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

50

17.11 18.02 18.05 18.08 18.11 19.02 19.05 19.08 19.11

단위(천원)

한화케미칼

목표주가

0

10

20

30

40

50

60

17.11 18.02 18.05 18.08 18.11 19.02 19.05 19.08 19.11

단위(천원)

현대해상

목표주가

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

17.11 18.02 18.05 18.08 18.11 19.02 19.05 19.08 19.11

단위(천원)

한화생명

목표주가

▶ Comp• 조사분석 담

• 동 자료는

• 동 자료에

• 동 자료에

• 이 자료에

▶ 투자의견▶ 업종 투자의

• OVERW

• NEUTRA

• UNDER

▶ 현대차증권

• BUY : 추

• MARKE

• SELL :

▶ 투자등

• 본 조사자료는 투

• 본 자료에 수록된

• 본 자료는 어떠한

liance Note 담당자는 해당종목과

기관투자가 또는 제3

언급된 종목의 지분을

언급된 종목의 유가증

게재된 내용들은 자료

견 분류 의견 분류 현대차증권

WEIGHT : 업종 펀더멘

AL : 업종 펀더멘털상

RWEIGHT : 업종 펀더

의 종목투자의견은 3

추천일 종가대비 초과

ETPERFORM(M.PER

추천일 종가대비 초과

등급 통계 (2018.

투자등급

매수

보유

매도

투자자들에게 도움이 될 만

된 내용은 당사가 신뢰할 만

한 경우에도 고객의 주식투

과 재산적 이해관계가

3자에게 사전제공한

을 1%이상 보유하고

증권(DR，CB，IPO

료작성자의 의견을 정

권의 업종투자의견은

멘털의 개선과 함께

상의 유의미한 변화가

더멘털의 악화와 함께

3등급으로 구분되며 향

과수익률 +15%P 이상

RFORM) : 추천일 종가

과수익률 -15%P 이하

.10.01~2019.09.

만한 정보를 제공할 목적으

만한 자료 및 정보로 얻어진

투자의 결과에 대한 법적 책

없습니다.

사실이 없습니다.

고 있지 않습니다.

，시장조성) 발행과

정확하게 반영하고 있

3등급으로 구분되며

업종주가의 상승 기

가 예상되지 않음

께 업종주가의 하락 기

향후 6개월간 추천기준

상

가대비 초과수익률 -1

하

.30)

으로 작성되었으며, 당사의

진 것이나, 그 정확성이나

책임소재의 증빙자료로 사용

관련하여 지난 6개월

있으며, 외부의 부당한

며 향후 6개월간 업종

대

기대

준일 종가대비 추천종

15%∼+15%P 이내

건수

143건

20건

0건

사전 동의 없이 무단복제

완전성을 보장할 수 없으

용될 수 없습니다.

월간 주간사로 참여하

한 압력이나 간섭 없

종 펀더멘털과 업종주

목의 예상 상대수익률

및 배포할 수 없습니다.

으므로 투자자 자신의 판단과

하지 않았습니다.

없이 작성되었음을 확인

주가의 전망을 의미함

률을 의미함.

과 책임하에 최종결정을 하

인합니다.

함.

비율(%)

87.73%

12.27%

0%

하시기 바랍니다.

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