RückblickInhalt

Rückblick· Das Jahr 2015 begann

mit zwei signifikanten Entscheidungen…

Ausblick/Aktien· Die oben beschriebene

Entscheidung der EZB löste eine…

Währungen· Die Währungen muss

man aktiv überwachen und es empfiehlt…

Zinsen/Obligationen· Die Abbildung unten

(Abb. 9) verdeutlicht sehr klar, was…

Rohstoffe · Der Ölpreis (WTI)

scheint zurzeit eine Bodenbildung…

Quartalsbrief Q2, 2015

Das Jahr 2015 begann mit zwei signifikanten Entscheidungen der Schweizerischen (SNB) und Europäischen Zentralbank (EZB), die das Marktgeschehen markant beeinflussten. Die zwei Bekanntmachungen änderten die Spielregeln für beide Volkswirtschaften erheblich, was sich vor allem auf das Wäh-rungsgefüge (Abb. 1) und die Zinslandschaft (Abb. 2) auswirkte. Dies bildete den gleichen Nährboden, wie wir bereits durch die Imple-mentierung des Quantitative Easing (QE) in den Vereinigten Staaten und Japan erfahren haben. Die geschaffene Liquidität fand ihren Weg sehr schnell in die Obligationen- und Aktienmärkte.

Die Hoffnung, dass sich die Volkswirtschaften im Fahrwasser dieser Politik irgendwann erholen werden, wird somit weiter gehegt und gepflegt. Die Bewertungen von vielen Anlagen steigen schneller, als was von der Realwirtschaft an effektiven Gewinnen nach-gereicht werden kann. So können scharfe Korrekturen, wie wir sie im Oktober 2014 erlebt haben jederzeit wieder passieren.

Aktien bleiben das bevorzugte Anlageinstru-ment, nur sollte man nicht vergessen, erzielte Gewinne von Zeit zu Zeit zu realisieren.

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(Abb. 1)

Währungen 31.12.2014 31.03.2015 Veränderung

USD/CHF 0.9939 0.9728 -2.12% EUR/CHF 1.2026 1.0436 -13.22% EUR/USD 1.2100 1.0728 -11.34% GBP/CHF 1.5485 1.4435 -6.78% GBP/USD 1.5581 1.4843 -4.74% USD/JPY 119.8400 119.9500 0.09% CHF/JPY 120.5800 123.3000 2.26%

(Abb. 2)Die Zinskurven haben sich verflacht und es sind keine Anzeichen für höhere Zinsen in Sicht.

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(Abb. 3)

Wir erinnern uns, als sich die SNB im Sep-tember 2011 gezwungen sah, aufgrund der verschärften, europäischen Schuldenkrise, eine Untergrenze für den Euro bei CHF 1.20 festzulegen. Trotz dieser Massnahme ver-harrte das Währungspaar über die gesamte Laufzeit immer in einer Bandbreite von rund 5%. Dies gelang aber nur, weil die SNB kräftig im Devisenmarkt intervenierte und Euros kaufte. Den Schlussakt mit der Aufl ösung der Untergrenze am 15. Januar müssen wir nicht mehr weiter kommentieren.

Mit Mario Draghi folgte am 1.11.2011 – kurz nach der Einführung der Euro Untergrenze – ein neuer Präsident der Europäischen Zentral-bank (EZB). Mit ihm änderte sich die Dynamik innerhalb des Gremiums, was schlussendlich zur Grossoffensive im Januar 2015 führte, als die EZB verkündete, bis September 2016 rund EUR 1.1 Trillionen für weitreichend Obligationenkäufe (Quantative Easing) in der Eurozone einzusetzen.

Dieses massive Paket war sicherlich der Hauptgrund in der Einschätzung der SNB, eine Woche vor der Ankündigung der EZB, die Kursuntergrenze fallen zu lassen, was für den Schweizer Franken – trotz Einführung von Negativzinsen – eine starke Aufwertung bedeutete und für den Euro zu einem regel-rechten Wertzerfall führte.

Pessimismus unter den Schweizer Finanz-spezialisten führte zu Wachstums- und Gewinnrevisionen für die Wirtschaft und die Unternehmungen und folglich zu einem Absturz der Schweizer Börsen von rund 15%.

In Kontrast zur Schweiz stiegen die Börsen in Europa markant an, getrieben von der Erwartung höherer Wettbewerbsfähigkeit und Margenverbesserungen der Unterneh-mungen. Kapitalströme aus Nordamerika verstärkten die Nachfrage nach europäischen Aktien, was auch auf die Bewertungsunter-schiede (Abb. 3) zugunsten Europa’s zurück-zuführen war.

Der stetige Aufwärtstrend in Europa liess sich nicht durch die Kriegswirren in der Ukraine oder Mittleren Osten stoppen und auch die EU Exit Spekulationen um Griechenland, hatten nur kurz für Verunsicherung gesorgt. Der von

uns aufmerksam verfolgte MSCI World Index schaffte es, über der wichtigen Linie bei knapp 1‘700 Punkten (oranger Pfeil) zu bleiben (Abb. 4). Die noch wichtigere, langfristige Aufwärts-trendlinie (fett grün), blieb ungefährdet.

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Deutschland und Italien, gefolgt von Frank-reich, erzielten hohe zweistellige Aktien-marktgewinne (Abb. 5) und sogar die

Schweizer Märkte konnten die Verluste vom Januar inzwischen wieder ausgleichen.

(Abb. 4)

(Abb. 5)

Region Aktienindex 31.03.2015 Veränderung in % seit Jahresbeginn

Welt MSCI World in USD 1’710.81 1.82% MSCI World in EUR 1’622.68 14.84% MSCI World in CHF 1’693.46 -0.34% Europa DJ Euro Stoxx 50 3’697.38 17.51% Swiss Market Index – SMI 9’128.98 1.62% German Stock Index – DAX 11’966.17 22.03% Financial Times Stock Exchange – FTSE 6’773.04 3.15% MICEX Index – Russland 1’626.18 16.44% Amerikas Dow Jones Industrial – DJI 17’776.12 -0.26% Standard & Poors 500 Index – S&P 500 2’067.89 0.44% NASDAQ 4’900.89 3.48% Brazil Bovespa 51’150.16 2.29% Asien-Pazifik Nikkei225 (Japan) 19’206.99 10.06% Hang Seng Index – Hong Kong 24’900.89 5.49% Straits Times Index – Singapur 3’447.01 2.43% Shanghai SE Composite 3’747.90 15.87% BSE Sensex 30 Index – Indien 27’957.49 1.67% Standord & Poors/Australian Stock Exchange 200 5’891.51 8.88%

Die Zentralbanken bestimmen weiterhin die Marschrichtung an den Finanzmärkten, was dazu führt, dass es für Anleger zunehmend schwie-riger wird, eine vernünftige Anlage strategie ohne erhöhte Risikoparameter umzusetzen. Er-schwerend dazu kommt für Schweizer Anleger der Negativzins (-0,75%) auf CHF Konten, sollte

dieser den Kunden weiterbelastet werden.Der US Dollar war ab dem 2. Quartal 2014 die einzige verbliebene Hauptwährung, die stärker wurde und ganz beiläufig seinem 30-jährigen Abwärtstrend ein Ende setzen konnte (Abb. 6). Mit der Aufgabe der SNB, die Kursuntergrenze des Euro zu verteidigen, verliess die Schweiz

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das Lager der schwachen Währungen, dessen Konsequenzen erst in ein paar Monaten/Jahren ersichtlich sein werden.

Das Bestreben der Zentralbanken, die Zinsen tief zu halten und damit über eine schwache

Währung die Wirtschaftsaktivität im positiven Bereich zu halten, drückte die Renditen teil - weise in den Minusbereich. Durch den tieferen Ölpreis, bildete sich in vielen Ländern die Inflation zurück, was bereits vorhandene Deflationsängste weiter schürte.

Gold (Abb. 7) verharrte in der Seitwärtsbe-wegung, welche nun bereits seit Juni 2013 andauert. Wir sehen weiterhin keine Veran-

lassung für eine Trendänderung und entspre-chend auch keinen Grund das gelbe Metall in unsere Allokation aufzunehmen.

(Abb. 6)** Der US Dollar Index widerspiegelt den Durschnittspreis zwischen dem USD und den Welthauptwährungen, welche durch 500 Banken laufend geliefert werden.

(Abb. 7)

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Die oben beschriebene Entscheidung der EZB löste eine regelrechte Kaufwelle aus, sodass der Performancerückstand auf die USA schnell aufgeholt wurde (Abb. 8).

Wir bleiben weiter auf Europa, Japan und selek-tiv USA fokussiert, erwarten aber eine Verlang-samung des Aufwärtstrends im 2. Quartal. Hohe Erwartungen, für eine wirtschaftliche Verbesserung und daraus folgende Unterneh-mensgewinne, sind in den heutigen Kursen enthalten. Der herrschende Anlagenotstand – allen voran der sehr teure Obligationenmarkt – wird dafür sorgen, dass Rückschläge für Zukäufe genutzt werden und das Verlustpoten-tial somit beschränkt bleibt.

Aus heutiger Sicht deutet wenig darauf hin,

dass sich das Weltwachstum weit über 3% entwickeln wird. Nur wenn es zu Überra-schungen in Europa kommt und/oder die Inflationserwartung in der USA steigt, wird sich die Diskussion über höhere Zinsen – vorerst in den Vereinigten Staaten – wieder intensivieren. Dies muss aber trotzdem nicht heissen, dass wir am Beginn eines neuen, nachhaltigen Zinszykluses stehen. Nur wenn die Wirtschaftsdynamik anhält und die Zentral banken die nötige Überzeugung für Zinserhöhungen aufbringen, dürfte sich die Haltung der Anleger ändern. Bis dahin kann die aktuelle «reflation» weiterlaufen, bis eine der stützenden Komponenten nicht mehr standhält und es trotz tieferen Zinsen zu empfindlichen (temporären) Korrekturen kommen könnte.

Ausblick/Aktien

(Abb. 8)Vergleich S&P500 und Stoxx Europe 600 Quelle: Bloomberg

Die Währungen muss man aktiv überwachen und es empfiehlt sich Währungsrisiken ab- zu sichern, um nicht von unerwarteten Be- wegungen überrascht zu werden. Dadurch reduziert man die Schwankungsanfälligkeit des Portfolios.

Der Marktkonsens über die weitere Entwick-lung des US Dollars vs EUR setzt nach wie vor auf eine weitere Abwertung des Euro’s. Eine prominente US Investment Bank sieht den EUR zum US Dollar zuerst bei 0,85 in 2016 und später bei 0,80 in 2017.

Währungen

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Wir möchten in Erinnerung rufen, dass die europäische Währung bereits rund 35% seit dem Höchststand im July 2008 verloren hat (Korrketur von 1,60 auf 1,05) und sie im Oktober 2000 bereits einmal bei rund 0,82 handelte. Damals im Oktober 2000, war der Pessimismus für die neue Währung kaum zu überbieten, niemand wollte sein Geld in dieser Währung anlegen. Knapp 8 Jahre später hatte sich die Währung fast verdoppelt. Daher sehen wir wenig Sinn in einer 2-Jahres Prognose für Währungspaare, da man ledig-lich von Annahmen ausgehen kann. Die zurzeit sehr einseitige Positionierung im Markt, birgt ein gewisses Überraschungspotential. Sollte z.B. Griechenland, trotz allen Anstrengungen der involvierten Parteien aus dem Euro aus-

steigen, könnte sich die Sichtweise (mehr Zuversicht) für den Euro schlagartig ändern.

Wir erwarten im 2. Quartal für die meisten Währungspaare ein Schwanken innerhalb einer Bandbreite und einen möglichen Test der Parität im EUR/USD. Wir sind für den US Dollar weiterhin freundlich gestimmt. Beim USD/CHF Währungspaar sehen wir ebenfalls klare Vorteile für den US Dollar und erwarten eine Handelsspanne von 0,95-1,02.

Die Prognose für den EUR/CHF gestaltet sich schwieriger, da noch nicht geklärt ist, wie stark die Schweizer Wirtschaft unter den Währungs-einflüssen leiden wird. Wir stellen uns vor-läufig auf eine Bandbreite von 1,00-1,10 ein.

Die Abbildung unten (Abb. 9) verdeutlicht sehr klar, was die Motivation der Aktien-käufer antreibt. Der Dividenden Yield index

(Euro Stoxx 600) im Vergleich zu Unterneh-mens- und Staatsanleihen bietet immer noch einen attraktiven Einkommensunterschied.

Zinsen/Obligationen

Wir haben in vergangenen Quartalsbriefen regelmässig darauf hingewiesen, dass Ein-zelanlagen in CHF und EUR Obligationen wirtschaftlich keinen Sinn mehr machen. Nettorenditen für Anleger sind etweder noch knapp über der Nullgrenze oder dann bereits im negativen Bereich. Platziert man dennoch Gelder in solchen Papieren, dann geht es

darum, besser abzuschneiden als die (ver-mutlich bald) von den Banken verrechneten Negativzinsen auf Schweizer Bankkonten und die Diversifikation des Kreditrisikos. Da bietet der US Dollar eine Alternative bei den Unternehmenanleihen, welche immerhin 2,5%-3% im 6-jährigen Bereich rentieren.

(Abb. 9) Quelle: Bloomberg

Quartalsbrief Q2, 2015

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Der Ölpreis (WTI) scheint zurzeit eine Boden-bildung um die USD 47-48er Marke zu etab-lieren (Abb. 10). Analog dazu sind auch viele Ölaktien dieser Formation gefolgt und haben sich von den extremen Tiefstkursen vom Dezember/Januar gelöst. Die Lagerbestände an Land und auf den Öltankern sind voll, deshalb

ist es schwierig abzuschätzen, wann der Ange-botsüberhang zurückgehen wird.

Solange die Weltwirtschaft nicht an Dynamik gewinnt, bleibt das Thema «Rohstoffe» stark untergewichtet.

Rohstoffe

(Abb. 10)