10x10.ch / Nr. 08 / 12. Jahrgang / 10 x jährlich

Vertrauenssache MenschAndreas Staub über die Relevanz von Vertrauen im Banking.

Der Halloween-EffektWorum es sich dabei handelt und wie man mit ihm Gewinne macht.

Nur nicht stolpernWie Anleger mit der Ungewissheit an Märkten umgehen können.

the etf & etp newsletter i ausgabe oktober 2017

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Von der Allzeit- und AllesblaseB R E N N P U N K T

Die Allzeit- und AllesblaseWann kommt die Krise? Kommt sie überhaupt?

Professionalität gedeihtDie Welt der ETF wird auch im Handel immer professioneller.

Gefragte Staatsanleihen11,3 Milliarden Dollar flossen im September in Anleihen-ETF.

Reale Erträge aus AnleihenDie Obligationenmärkte sind immer noch lukrativ.

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Ewige BlasenBitcoin hat eine erstaunliche Entwicklung durchgemacht. In wenigen Jahren wandelte er sich von der exotischen Digitalwährung, von der nur Eingeweihte wissen, zum Gesprächs-thema am Familientisch. Nicht nur die Wahrnehmung hat hat sich verändert, auch der Umgang seitens Anleger: Sie investieren – direkt oder indirekt – Milliarden in die Digital-währung, was den Kurs innert zwei Jahren um 1500 Prozent steigen liess. Kritiker führen ins Feld, dass ein solches Wachstum unweigerlich zu einer Blase führe, die wiederum unweiger-lich platzen müsse. Geschehen ist bislang nichts. Zudem: Der Bitcoin-Kurs ist bei weitem nicht die einzige potenzielle Finanzblase dieser Tage. Böse Zungen würden gar sagen, dass die globale Finanzlandschaft derzeit fast nur aus Blasen besteht: Die expansive Politik der Notenbanken hat Obligationen, Aktienmärkte und Immobilien auf Rekordstände getrieben. Diese aufgeblähten Vermögenspreise bergen grosse Gefahren, denn ein langsames Ablas-sen der Luft ist kaum möglich, bei einer Korrektur «Von der Allzeit- und Allesblase» (S. 5) würde es krachen. In diesem Falle nützen auch schöne Börsenweisheiten wie «Sell in May and go away» oder «Der Halloween-Effekt» (S. 9) nichts mehr. Letztlich hilft die Diskussi-on, wann und ob (allfällige) Blasen platzen werden, wenig. Niemand weiss es, es ist Kaffee-satzleserei. Was bleibt, ist eine Strategie, die es schon Jahrhunderte vor dem Bitcoin gab: sich möglichst gut auf sämtliche Eventualitäten vorbereiten.

Ihr Rino Borini

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Erscheinungsweise: 10mal jährlich und kos-tenlos! (Feb, März, April, Mai, Juni, Aug, Sept, Okt, Nov, Dez) Verlag: financialmedia AG, Redaktion 10x10, Pfingstweidstrasse 6 / 8005 Zürich Kontakt: Email: info@10x10.ch, Web: www.10x10.ch, Tel.: +41 44 277 75 30 Werbung: Stefan Brogli Redaktion: Rino Borini – Leitung (RB), Christian Euler (CE), Pascal Hügli (PH), Um-setzung/Layout/Grafik: Fabian Widmer, Cover-bild: francescoch/iStock

Auch Verfolgen ist eine Strategie.

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News Ticker Klumpenrisiko Finanzsektor

Der neue ETF des Anbieters Lyxor bietet Zugang zu den wichtigsten H-Aktien chinesi-scher Unternehmen, die an der Hongkonger Börse gehandelt werden (sogenannte H-Sha-res). Der Index setzt sich aus 40 Unternehmen zusammen, am stärksten vertreten ist der Finanzsektor mit 72 Prozent. Der ETF wird synthetisch abge-bildet und ist mit den Fonds-währungen Euro, Pfund und Dollar erhältlich.

Börsenplatz: Schweiz

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Stabile Dividenden

Der amerikanische Asset Ma-nager, Franklin Templeton In-vestments, hat einen Divi-denden-ETF auf europäische Aktien lanciert. Als Basis nutzt der US-Anbieter den MSCI Eu-rope IMI ex REITS Index. Aus diesem Barometer investiert der ETF – nach einem transpa-renten Auswahlverfahren – in Aktien mit hoher und mittlerer Marktkapitalisierung, die über hohe und anhaltende Dividen-denerträge verfügen.

Börsenplatz: Deutschland

TER: 0.25%

Globale Aktien

iShares lancierte Ende Sep-tember den MSCI World Mul-tifaktor ETF. Titelauswahl und Titelgewichtung basieren auf mehreren Faktoren: Value, Mo-mentum, Qualität und kleine Unternehmensgrösse. Der ETF investiert physisch in 392 Titel. Mit beinahe 55 Prozent sind US-Unternehmen am stärksten ge-wichtet. Der ETF ist währungs-gesichert: Ein Franken-Investor ist gegenüber dem Dollarrisiko somit praktisch immun.

Börsenplatz: Schweiz

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> Unaufhaltsames Wachstum Von Anfang Januar bis Ende Sep-tember 2017 summierten sich die weltweiten ETF-Nettozuflüsse auf 458 Milliarden Dollar – Rekord!

>Gefragte Finanzwerte Für ETF auf den US-Finanzsektor, die in der Region Europa, Naher Osten und Afrika gelistet sind, war der September mit Zuflüs-sen von 500 Millionen Dollar der beste Monat aller Zeiten.

> Gold verliert Der achtmo-natige Trend mit anhaltenden Zuflüssen in Gold-ETF ist gebro-chen. Im September 2017 flos-sen erstmals seit einem Jahr Gelder ab. Vor allem Europäer reduzierten ihre Positionen.

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> Mächtige Vermögensverwalter Die 15 grössten Asset Manager der Welt verwalten zusammen knapp 30 Billionen Dollar. An der Spitze liegen die Indexfonds-Anbieter BlackRock und Vanguard. Gerade mal 17 Prozent aller Assets werden ausserhalb der USA verwaltet. Der jüngste Neuzugang im Billion-Dollar-Club ist Norwegens Staats-fonds, der von Norges Bank Investment Ma-nagement verwaltet wird. Es ist der grösste Staatsfonds überhaupt.

Bitcoin-ETF: Unsinn?Im März dieses Jahres lehnte die US-Börsenaufsicht (SEC) eine erste Anfrage für die Genehmigung eines Bitcoin-ETF ab. Von diesem Entscheid sichtlich unbeeindruckt, sind seither weitere Gesuche eingegangen. Doch macht ein Bitcoin-ETF überhaupt Sinn? Der Global Head of iShares & Index Investments von Black-Rock, Mark Wiedman, ist skeptisch: «Ich begreife den Sinn eines Bitcoin-ETF ohnehin nicht – immerhin reden wir von einem Pro-dukt, dessen Kauf schwierig ist.» Abgesehen davon, dass Bitcoin beim Kauf grosser Mengen sehr schnell illiquide ist, repräsentiere dieser bloss eine einzige Kryptowährung – wenn auch mit Abstand die populärste. Nichtsdestotrotz würde ein Produkt auf verschiede-ne Kryptowährungen sinnvoller sein, zumal ETF die Märkte generell in ihrer Breite abbilden sollen.

Web-Link: Das Interview mit Mark Wiedman

Gefragte StaatsanleihenSeit die Fed angekündet hat, ihre Bilanz zu kürzen, und ein Zins-anstieg im Dezember immer wahrscheinlicher scheint, ist die Ren-dite der zehnjährigen US-Staatsanleihe auf 2,28 Prozent gewachsen. Ein Anstieg der Rendite bedeutet, dass der Preis der Staatsanleihe gefallen sein muss. Zwischen Anleihepreis und Rendite herrscht ei-ne inverse Beziehung. Die Preise sind gefallen, weil die 10-jährigen Bonds vermehrt verkauft wurden. Trotz des Abverkaufs von Staats-anleihen sind Neugelder in die Anleihen-ETF geflossen. Im Septem-ber machten sie den grössten Posten der Neuzuflüsse aus – insge-samt 11,3 Milliarden Dollar.

Web-Link: ETF.com-Artikel zum Thema?

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«Dirty Talk» war gestern, heute ist «Bubble Talk» angesagt. Immer mal wieder schrei-ben Medien, die Finanzblase stehe kurz vor dem Platzen. 2016 stellte Reuters fest: «Trump glaubt, dass wir in einer Tech-Bla-se sind». Im März dieses Jahres schrieb Bloomberg: «Warum Amerikas Autokredit-Blase das Blasengerede anfacht». Im Ju-li wusste sodann der Businessinsider: «In Kanada spitzt sich die Immobilienblase zu». Und erst gerade im August warnte der britische Telegraph: «Chinas Schuldenblase könnte platzen». Auch Banken, Vermögensverwalter und Research-Häuser stimmen in regelmässi-gen Abständen das Lied der Blasengefahr an. Vom zerbrechlichen Kartenhaus bei An-leihen über eine Riesenkorrektur bei Akti-en bis zur Implosion von Immobilienprei-sen: Die Liste potenzieller Krisenherde ist lang – doch die Realität trotzt den düsteren Prognosen, der grosse Knall ist bislang aus-

Historisch gesehen sind die Märkte überbewertet – eine neue Finanzblase hätte längst platzen müssen. Da es nicht passiert ist, stellt sich die Frage: Was taugen Bewertungsindikatoren in Zeiten von Negativ zinsen und Zentralbankinterventionen?

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geblieben. Tut der Markt nicht, was er tun sollte? Oder liegen die Mahner falsch und wir befinden uns gar nicht in einer Blase?

Die Realität sieht bisher anders aus Die Warnungen beziehen sich auf harte Fak-ten, sogenannte Bewertungsindikatoren. Eine der prominentesten Kennzahlen zur

Bewertung von Aktien ist das Shiller-Kurs-Gewinn-Verhältnis. Der Indikator nutzt das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) als Basis. Anstatt der aktuellen Gewinne wird jedoch

ein langjähriger Durchschnitt verwendet. Auf diese Weise soll das Bewertungsmass nicht durch zyklische Abweichungen der Gewinne verzerrt werden. Weitere belieb-te Parameter sind das Verhältnis zwischen Wertpapierkrediten und Gesamtmarktka-pitalisierung sowie die Werte des Volatili-tätsindex VIX. Im historischen Vergleich weichen die Bewertungskennzahlen in allen relevanten Finanzmärkten – vor allem in den USA – stark vom Mittelwert ab. Der aktuelle Wert des Shiller-KGV für die Vereinigten Staaten ist mit über 28 nicht nur weit über dem seit 1880 gemessenen Durchschnitt von unge-fähr 16: Gegenüber dem letzten Tiefstand von 2009 sind die Aktienkurse fast dop-pelt so hoch bewertet. Auch der Schweizer Markt weist mit fast 24 einen hohen Wert auf. Die US-Wertpapierkredite erreichten im vergangenen Februar ein neues All-zeithoch von beinahe WEITER S . 06

Tut der Markt nicht, was

er tun sollte? Oder liegen

die Mahner falsch und wir

befinden uns gar nicht in

einer Blase?

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530 Milliarden Dollar und haben sich auf diesem Niveau eingependelt. Zum Vergleich: Beim Platzen der Dotcom-Blase und vor der letzten Finanzkrise 2007 wa-ren diese Werte mit 279 Milliarden bezie-hungsweise 381 Milliarden vergleichsweise niedrig. Ein Allzeittief verzeichnete die-sen Juli dagegen der Volatilitätsindex VIX: Noch nie rangierte er so lange nahe dem Rekordtief von 9. Kein gutes Zeichen und wohl bloss die Ruhe vor dem Sturm, ver-muten Kommentatoren und Analysten.

Äpfel mit Äpfeln vergleichen Auf den ersten Blick scheinen die Bewertungs-kennzahlen somit tatsächlich auf star-ke Überbewertung und somit reale Kor-rekturgefahr hinzuweisen. Doch es gibt auch Kritiker der Kritiker: Diese Parame-

ter seien mit Vorsicht zu geniessen, so ihre Meinung. Um anhand von Bewertungsindikato-ren sinnvolle Aussagen treffen zu können, braucht es Referenzwerte, sprich: histori-sche Daten. Meist wird ein historisches Mittelmass berechnet und ins Verhältnis zum gegenwärtigen Wert gesetzt. So kann abgeschätzt werden, wie hoch oder tief der gegenwärtige Abstand zum «Fair Value» ist. Diese historische Vergleichsmetho-de setzt voraus, dass alle Werte über die Zeit einheitlich erfasst werden – ansonsten werden Apfel mit Birnen verglichen. Vor diesem Hintergrund offenbare das Shiller-KGV einige Schwächen, wird bean-standet. Das Argument: Insbesondere die Gewinndaten, die in die Berechnungen miteinfliessen, seien über die historische

Vergleichsperiode nicht einheitlich erfasst. Wiederholte Änderungen der Rechnungs-legungsstandards machten einen seriösen Vergleich schwierig. Dasselbe gelte für Ak-tienrückkäufe. Diese seien in den letzten Jahren stark gestiegen, was wiederum die Gewinndaten beeinflusse und einen Ver-gleich zusätzlich erschwere. Und schliess-lich hat auch das Null- bis Negativzinsni-veau dazu geführt, dass konventionelle Obligationen kaum mehr rentieren. Dass Aktien davon profitieren und die Bewer-tungen steigen, ist die logische Folge. Das Allzeithoch bei den Wertpapierkre-diten sei ebenfalls nicht so alarmierend, wie es empfunden werde. Denn nicht die absolute Höhe der Kredite sei entschei-dend, sondern die Beschleunigung der-selben – sprich die

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> Zehn Jahre nach der Finanzkrise – wie steht es um die Assets? Es war der 9. Oktober 2007, als der S&P 500 das letzte Mal einen Höhepunkt erreichte. Kurze Zeit später ging es bergab und die Finanzkrise von 2007 nahm ihren Lauf. Heute – zehn Jahre später – verzeichnet der S&P wieder neue Allzeithochs. Und das, obwohl sich viele Marktbeobachter einig sind, dass die Finanzkrise eigentlich gar nie so richtig überwunden wurde. Doch nicht nur der US-Aktienmarkt, auch andere Anlagemärkte scheinen in den letzten zehn Jahren über diese Tatsache sichtlich gleichgültig hinweggegangen zu sein. Während der S&P 500 in Dollar gerechnet über die letzten zehn Jahre eine Rendite von 102 Prozent verzeichnete, haben vor allem Kredit-Assets floriert. Sechs der ersten acht Anlagegruppen gehören in die Kategorie der Anlei-hen. Ebenfalls weit oben in der Rangliste befindet sich Gold, das mit einer Rendite von 74 Prozent aufwarten konnte. Von den insge-samt 38 untersuchten Anlagemärkten verzeichnen deren 26 eine positive Rendite.

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hektischen Bemühungen, erzielte Kursgewinne in Cash umzuwandeln. Zur-zeit allerdings deute nichts auf eine solche Beschleunigung hin. Auch für die rekordtiefen Werte des Vo-latilitätsindex VIX gibt es Erklärungsversu-che. Sie seien der zunehmenden Populari-tät von passivem Investment geschuldet, die bei aktiv gemanagten Produkten zu Abflüssen führe. Diese Entwicklung sei je-doch nicht weiter beunruhigend, sondern der natürliche Lauf der Dinge. Natürlich gibt es noch zahlreiche weite-re Bewertungsindikatoren. Doch auch bei diesen dreht sich die Debatte immer häu-figer nicht um die eigentlichen Werte, son-dern um die Aussagekraft der Indikatoren an sich.

Weniger ist mehr Ist der ganze «Bubble Talk» nur heisse Luft? Jein. Die Bewertun-gen mögen historisch gesehen hoch sein, gleichzeitig waren die geldpolitischen Ver-zerrungen noch nie ausgeprägter. Zum ers-

ten Mal in der Geschichte ist mit den ein-flussreichen Zentralbanken dieser Welt eine völlig neue Schicht an Aktienkäufern auf den Markt getreten. Mittlerweile belau-fen sich deren Bilanzsummen auf über 20

Billionen Dollar. Diese monetären Verzer-rungen durch Käufer mit unbeschränktem Geldbeutel machen das Ein- und Abschät-zen von Marktvorgängen durch herkömmli-che Modelle quasi obsolet. Was in der The-orie absehbar ist, muss in der Realität eben nicht folgen. Das gilt besonders, wenn sich die beiden derart voneinander entkoppelt haben, wie es heute der Fall ist.

Web-Link: Eine Veranschaulichung der Allesblase

Angesichts dieser Tatsache fragt es sich, ob die ständigen Warnungen vor Blasen, die bald platzen würden – was dann doch nicht eintritt – nicht kontraproduktiv sind. Den Zeitpunkt eines Crashs abschätzen zu wol-len, grenzt an Kaffeesatzleserei, insbeson-dere in Zeiten von Negativzinsen und Zen-tralbankinterventionen. Wer es doch nicht lassen kann, den könnte ein ähnliches Schicksal wie das der Kassandra ereilen: Diese wurde verflucht, sodass niemand ih-ren Voraussagungen glaubte. Auch dann nicht, als sie Katastrophen tatsächlich rich-tig voraussagte. PH

PRÄSENTIERT VON POWERSHARES INVESCO

Zehn Jahre nach Ausbruch der Finanzkrise investieren Anleiheninvestoren immer noch sehr selektiv. Das Niedrigzinsumfeld zwingt sie, höhere Risiken einzugehen: ein höhe-res Zins- bzw. Durationsrisiko bei längeren Laufzeiten, ein höheres Kreditrisiko bei bo-nitätsschwächeren Titeln – oder beides. Die Wirtschaft hat sich nicht so schnell erholt wie nach früheren Rezessionen – Bedarf für geldpolitische Interventionen scheint aber auch nicht mehr zu bestehen. Die amerikanische Notenbank (Fed) hat die Zinsstraffung bereits eingeleitet und will auch ihre Bilanz zurückführen. Die Europä-ische Zentralbank (EZB) hält zwar noch an QE fest. Die Staatsschuldenkrise der Euro-zone scheint aber überwunden, Wachstum und Inflation erholen sich. Daher wird un-

Auskömmliche Renditen gibt es auch an den Obligationenmärkten immer noch. Auf die richtige Auswahl kommt es an.

Reale Erträge aus Anleihen – gewusst wo

serer Meinung nach auch die EZB ihre An-leihenkäufe allmählich zurückführen wollen, auch wenn sie dazu noch nicht bereit ist. Angesichts der teilweisen Rückführung der ultraexpansiven Geldpolitik in den In-dustrieländern haben Anleger hier zuletzt auf eine kürzere Duration gesetzt oder auf Emerging-Market- und High-Yield-Anleihen umgesattelt. Emerging-Market-Anleihen bieten einen deutlichen Renditeaufschlag gegenüber Staatsanleihen der Industrielän-der. Zudem hätten die Zentralbanken hier noch Spielraum für Zinssenkungen, da sie anders als die gegen Rezessionen ankämp-fenden G7 keine extremen geldpolitischen Massnahmen ergreifen mussten. Auch Hochzins- und Investment-Grade-Unternehmensanleihen aus den USA waren zuletzt gefragt, vor allem defensive Floating Rate Notes, die bei einer Rückführung der

Fed-Bilanz einen besseren Kapitalschutz bieten könnten. Die ultraexpansive Geld-politik hat die Bewertungen verzerrt – vor allem in den bonitätsstärksten Segmenten. Aktienähnliche Erträge sind am Anleihen-markt aktuell nicht zu haben. Aber auch im Niedrigzinsumfeld sind Anleihen wichtig für die Diversifikation und bieten zum Teil im-mer noch eine auskömmliche reale Verzin-sung, die sich mit den richtigen Anleihen-ETFs vereinnahmen lässt.

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Wichtige Informationen: Dieser Artikel ist keine Anlageberatung. Die geäusserten Ansichten und Meinungen können sich jederzeit ändern. Vertreter und Herausge-ber: Invesco Asset Management (Schweiz) AG, Talackher 34, 8001 Zürich. Zahlstel-le: BNP PARIBAS SECURITIES SERVICES, Paris, succursale de Zurich, Selnaustrasse 16, 8002 Zürich. Fondsdomizil: Irland. Unterlagen sind beim Vertreter erhältlich.

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Nima Pouyan, Head of Power-

Shares Invesco Schweiz.

Monetäre Verzerrungen

machen das Einschätzen

von Marktvorgängen

durch herkömmliche

Modelle obsolet.

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Wer an der Börse investiert, be-treibt Zukunftsforschung. Oder vielmehr: Wahrscheinlichkeits-rechnung. Denn das Risiko eines Anlageentscheides lässt sich be-rechnen. Doch wie begegnet ein Anleger der ab-soluten Ungewissheit? Er stolpert. Denn es ist so: Ein Anleger verliert garantiert Geld, wenn er nur an all die Ungewissheiten denkt, die in der Zu-kunft lauern und sein Portfolio auffressen wollen. Dabei handelt es sich um eine Psychofalle, und sie ist wissenschaftlich erwiesen. Doch dazu später. Die Ungewissheit ist ständige Begleiterin beim Anlageprozess. Wir wissen nicht, was die Amts-zeit Donald Trumps noch bringen oder wie sich der Nordkorea-Konflikt entwickeln wird. Der ver-gangene Börsensommer war darum relativ holp-rig, bestimmt von den genannten politischen Un-sicherheiten, aber auch von einer mehr als gut verlaufenen Ertragssaison, begleitet von einer sich weiter aufhellenden Weltkonjunktur, einem starken US-Arbeitsmarkt, der hochtourig laufen-den EU-Lokomotive Deutschland und guten Ma-krodaten aus China. Was die Börsianer daraus gemacht haben, re-sultierte in der beschriebenen holprigen Fahrt – und man braucht angesichts der geopolitischen Lage und dem mehr als irritierenden Verhalten Nordkoreas kein Wahrsager zu sein, um eine Fort-setzung dieser holprigen Fahrt zu prognostizie-ren. Die Marktpsychologie spielt auch hier. Beim Versuch, Anlageentscheide rational zu begründen, wird gerne auf die Entscheidungsthe-orie zurückgegriffen. Hier betrat der amerikani-sche Ökonom Daniel Ellsberg mit dem gleichna-migen Ellsberg-Paradoxon in den 1960er-Jahren Neuland. Er brachte bei den Entscheidungspro-zessen des Investierens neben dem Faktor Risiko

Wer nur ans Stolpern denkt,fällt garantiert

einen zusätzlichen ins Spiel: die Ungewissheit. In Experimenten hat Ellsberg etwas sehr Erstaun-liches bewiesen: Investoren neh-men bei einer Wette lieber ein

Risiko in Kauf, von dem sie die Wahrscheinlich-keitsverteilung nicht kennen, als dass sie auf eine Wette setzen, von der sie die bestimmenden Fak-toren überhaupt nicht kennen. Mit anderen Wor-ten: Anleger nehmen manchmal Risiken in Kauf, die viel grösser sind, als die Ungewissheit an po-tenziell Negativem bringen kann. Was bedeutet dies vor dem Hintergrund des ak-tuellen Anlageumfeldes, mit seinen fundamenta-len Daten, die besser sind als die unter den nicht existenten Zinsen leidende, herrschende Stim-mung? Natürlich bleiben die Ungewissheiten be-treffend der erwähnten politischen Risiken be-stehen. Diesen jedoch zu erliegen und nicht die Vernunft einzuschalten, um die Chancen an den – im gegenwärtigen Zinsumfeld – alternativlosen Aktienmärkten zu erkennen, könnte für Anleger schmerzhafte Folgen haben. Was wir eingangs behauptet haben, würde eintreffen: Wer nur ans Stolpern denkt, fällt garantiert. Der deutsche Philosoph Andreas Tenzer hat dies wunderbar auf den Punkt gebracht: «Je un-sicherer das Selbst, desto gigantischer seine In-vestitionen in Sicherheit.» Wir bei der AGFIF International verfolgen seit Jahren zur Zufrieden-heit unserer Kunden einige Gewissheiten, sprich: Investitionen in Aktien mit hohen Dividenden. Bei uns ist der King nicht Cash, sondern Cash-flow. Das ist ein Weg ohne grosse Stolpersteine, mit kalkulierbarem Risiko und wenig Unbekann-ten. Auf diesem Weg lässt es sich zudem vermei-den, vermeintliche Sicherheit wider die Vernunft und für zu viel Geld einzukaufen.

Mojmir Hlinka

Direktor bei AGFIF International AG

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> Sell in May and go away… ist eine der bekanntesten Börsenweisheiten überhaupt. Wichtig ist aber auch der folgende Zusatz: «…but remember to come back at the end of September». Wie die nebenstehende Ana-lyse des Halloween-Effekts zeigt, ist das letz-te Quartal statistisch betrachtet ein sehr gu-tes. Insbesondere November und Dezember überzeugen meist. Dieser «Sommerflauten-Effekt» zeigt sich auch am Schweizer Aktien-markt: So liegen die Durchschnittsrenditen in den Wintermonaten zwischen 1970 und 2017 um rund 5,5 Prozentpunkte über den-jenigen von Mai bis September.

> September Ob USA, Deutschland oder die Schweiz: In den Sommermonaten Au-gust und September sind die Aktienrenditen traditionellerweise am tiefsten. Der MSCI Switzerland etwa erzielte im September nur in 21 der vergangenen 47 Jahren eine po-sitive Rendite. Gründe, warum genau diese beiden Monate für schwache Notierungen sorgen, gibt es viele, doch die meisten sind wenig fundiert. Gesichert dagegen ist, dass viele prägende Ereignisse und Börsenkor-rekturen im September geschahen. So etwa der Zusammenbruch von Lehman Brothers oder der Angriff auf das World Trade Center im Jahr 2001.

Der Halloween-EffektWissenschaftliche Studien zeigen immer wieder, dass Kapitalmarktanomalien sehr robust sind. Eine davon ist der «Halloween»-Effekt. Die Idee ist denkbar einfach und wurde erstmals in der Financial Times 1964 erwähnt. In der Finanzmarktforschung wird seit langem das Phänomen des «Halloween-Effekts» diskutiert. Das Konzept ist denkbar einfach: Wer Anfang November in den Aktienmarkt einsteigt und im April wieder verkauft, erzielt eine höhere Rendite. Für die gute Wertent-wicklung im November und Dezember machen Experten Bonuszah-lungen, 13. Monatslöhne und Gewinnverschiebungen ins neue Jahr verantwortlich. Zudem haben viele Pensionskassen und institutio-nelle Anleger bis in den Januar hinein grössere Beträge anzulegen. Auch steuerlich bedingte Investitionen zählen dazu.

Die Genfer Privatbank Pictet hat nachgerechnet, wie sich der S&P 500-Index in der Vergangenheit verhalten hat und dabei bis ins Jahr 1791 zurückgeblickt. Demnach sind in dieser Zeit 100 zwischen No-vember bis April angelegte Dollar bis vor einem Jahr auf 21 430 Dol-lar angewachsen. Zum Vergleich: Aus dem gleichen Betrag jeweils zwischen Mai und Oktober angelegt, wären lediglich 433 Dollar ge-worden. Fragt sich, ob der «Halloween-Effekt» auch ausserhalb der US-Finanzmärkte auftritt. Die Ökonomen Ben Jacobsen und Cher-ry Y. Zhang von der University of Edinburgh Business School woll-ten es genauer wissen und haben die Saisonalität der Finanzmärkte gleich in 109 Ländern erforscht. Das Ergebnis ihrer Fleissarbeit mit insgesamt 56 679 monatlichen Beobachtungen: Die durchschnittli-che Rendite in den Monaten November bis April lag bei 6,9 Prozent – im Rest des Jahres liess sich lediglich eine Rendite von 2,1 Prozent erwirtschaften. Wer den «Halloween-Effekt» in seinem Depot umsetzen will, kann dies mit ETF auf die breiten Aktienindizes tun. In der Welt der strukturierten Produkte holt das DAXplus Seasonal Strategy Index-zertifikat (ISIN DE000HV1DB66) diese Strategie ins Portfolio. Der Saisonindex wird von der Deutschen Börse berechnet und hat den Dax in den vergangenen Jahren deutlich abgehängt. Das Börsenba-rometer bildet die Entwicklung des deutschen Blue-Chip-Index in den Monaten Oktober bis Juli nach und schickt die 30 da rin enthal-tenen Werte im August und September in die Ferien.

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Web-Link: Studie «The Halloween Effect»

H A L LO W E E N - E F F E K T Quelle: Global Financial Data / Pictet Wealth Manag. Quantit. Strategy

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ANLEGER KÖNNEN EINEM KAPITALVERLUSTRISIKO und einem Risiko durch die Volatilität der Werte ausgesetzt sein, aus denen der Referenzindex des OPC besteht. In der Schweiz sind Amundi-ETFs (die „OPC“) von der Eidgenössische Finanzmarktaufsicht („FINMA“) für den Vertrieb an nicht qualifi zierte Anleger in oder von der Schweiz zugelassen. Es handelt es sich um Investmentfonds französischen Rechts („Organisme de Placement Commun“). Eine Aufstellung der in der Schweiz zugelassenen OPC ist beim Schweizer Vertreter erhältlich.Herausgegeben am 01.09.2017 von Amundi Asset Management, einer Aktiengesellschaft (SA) mit einem Aktienkapital von 1 086 262 605 € - Portfoliomanagementgesellschaft, von der französischen Finanzaufsichtsbehörde AMF unter der Nummer GP04000036 zugelassen - Hauptsitz: 90 boulevard Pasteur - 75015 Paris - Frankreich - 437 574 452 RCS Paris. Diese Informationen dienen Werbezwecken und stellen keine Anlage-, Steuer- oder Rechtsberatung dar. Für die in der Schweiz genehmigten Fonds: Vertreter in der Schweiz: CACEIS (Switzerland) SA, Route de Signy 35, CH-1260 Nyon, Zahlstelle: CACEIS Bank, Paris, Zweigniederlassung Nyon/Schweiz - Route de Signy 35 - CH- 1260 Nyon. Diese Informationen dienen Werbezwecken und stellen keine Empfehlungen oder Angebote zum Kauf oder Verkauf dar. Die OPC (mit Ausnahme einer SICAV irischen Rechts) sind von der AMF zugelassene Investmentfonds. Ihr Ziel besteht darin, ihren Referenzindex sowohl bei steigenden als auch bei fallenden Kursen möglichst genau nachzubilden. Sie werden von den Indexanbietern weder gesponsert, genehmigt, verkauft oder beworben. Indexanbieter geben keinerlei Erklärung hinsichtlich der Angemessenheit einer Anlage ab. Das Dokument richtet sich ausdrücklich nicht an Gebietsansässige oder Staatsangehörige der Vereinigten Staaten von Amerika und „U.S. Persons“ im Sinne der Defi nition der „Regulation S“ der amerikanischen Aufsichtsbehörde „Securities and Exchange Commission“ kraft des „U.S. Securities Act von 1933“. Die Politik in Bezug auf die Portfolio-Transparenz und die Informationen über die Vermögenswerte des Fonds liegen online unter amundietf.com vor. Der indikative Nettovermögenswert wird von den Börsen verö§ entlicht. Auf dem Sekundärmarkt gekaufte Anteile können im Allgemeinen nicht direkt an den Fonds weiterverkauft werden. Die Anleger müssen Anteile über einen Vermittler (z. B. einen Broker) auf einem Sekundärmarkt kaufen und verkaufen und dabei eventuell die entsprechenden Gebühren zahlen. Darüber hinaus können die Anleger beim Kauf von Anteilen mehr als den aktuellen Nettoinventarwert zahlen und sie erhalten beim Verkauf eventuell weniger als den aktuellen Nettoinventarwert. Die Fonds werden von Index-Anbietern weder gesponsert, genehmigt, verkauft oder vermarktet. (1) Marktposition Amundi - Die Nr. 1 der Asset Manager mit Unternehmenssitz in Europa hinsichtlich des gesamten verwalteten Vermögens. Quelle: IPE „Top 400 Asset Managers“, verö§ entlicht im Juni 2017, Daten per Dezember 2016. *ªPer 11.07.2017 liegen die laufenden Kosten bei 0,15%, das sind die niedrigsten Kosten am Markt. Quelle: Amundi ETF/Bloomberg - Vergleich mit den laufenden Kosten von ETF unabhängig von ihrem Sitz, die den Index MSCI Europe streng nachbilden, wobei Kosten, die von Finanzintermediären erhoben werden und vom Anleger direkt zu zahlen sind, nicht berücksichtigt werden. Die in den KIID genannten laufenden Kosten stellen die Kosten dar, die im Laufe eines Jahres von dem OPC getragen werden. Sie beruhen auf den Zahlen des Vorjahres (oder Schätzwerten, wenn der Fonds noch keinen ersten Abschluss vorgelegt hat) und können sich ändern. |

amundietf.ch

Amundi, der führende europäische Vermögensverwalter(1), bietet den kostene± zientesten ETF am Markt, um in den MSCI Europe zu investieren*.

ªªLaufende Gebühren: 0,15%*

CheAper*, SmArter

8,9 MRD.8,9 MRD.8,9 MRD.

T H E O R I E & P R A X I S

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Für institutionelle Investoren sind ETF mittlerweile ein Muss. In der Folge hat sich um den ETF-Handel ein regelrechtes Ökosystem gebildet.In einer Studie hat das Nachrichten- und Analysemagazine Risk aufgezeigt, wie ETF von institutionellen Investoren gehandelt wer-den und welche Faktoren ihre Handelsweise beeinflussen. Für den Bericht wurden insgesamt 210 institutionelle Anleger befragt – 86 aus den USA, 79 aus Europa und 45 aus Asien. Unter den Befrag-ten verwalten 22 Prozent Vermögen von über 100 Mil-liarden Dollar, mehr als die Hälfte hat wenigsten über zehn Milliarden «Assets un-der Management». Wie sich zeigt, sind die europäischen Investoren weitaus aktivere ETF-Händ-ler. 42 Prozent gaben an, mehr als 50 Trades pro Mo-nat durchzuführen. Asiati-sche Institutionen dagegen machen gerade einmal zehn oder weniger ETF-Trades. Auch be-züglich Kaufgründen unterscheiden sich die einzelnen Regionen. In Europa investieren die meisten aus taktischen Überlegungen. In den USA zur Umsetzung der Core-Strategie. Gleiches gilt für asiatische Anleger, die zusätzlich das Risikomanagement und das Hedging als Hauptgründe angeben. Die Studie ermittelte auch die Gegenpartei im ETF-Handel. Am häufigsten kommt es zu einer Zusammenarbeit mit einem Broker-Unternehmen. Ebenfalls beliebt sind Market Maker und Invest-mentbanken. In Asien ist die Gegenpartei häufig eine Investment-bank, während in den USA die Broker-Unternehmen bevorzugt

Wachstum bringt Professionalität werden. Auf dem europäischen Kontinent ist die Verteilung zwi-schen diesen Dreien in etwa gleich. Die Market Maker haben glo-bal betrachtet viel Boden gut gemacht. Das mag hauptsächlich darin liegen, dass sie sich auf weniger liquide Positionen konzent-rieren und deshalb für Investoren interessant sind. Für den Handel mit ETF spielt die Liquidität eine zentrale Rol-le. Worauf achten Investoren, um die Liquidität eines bestimm-ten Produktes zu ermitteln? Laut dem Bericht ist es nicht bloss

die sekundäre Liquidität, also das Volumen und die Handelsspanne eines ETF. Neben dem durchschnittli-chen ETF-Tagesvolumen ist die Liquidität des unterlie-genden Marktes ausschlag-gebend. Wie die Angaben der Investoren zeigen, ach-ten europäische Anleger eher auf letzteres. In Asien und den USA gibt man dem ETF-Tagesvolumen leicht

höheres Gewicht, wohl weil in den USA mehr Informationen zur sekundären Liquidität vorhanden sind. Punkto ETF-Liquidität be-stätigt die Studie zudem, was hinlänglich angenommen wird: Die meisten Liquiditätsbedenken haben die Investoren gegenüber ETF auf Hochzinsanleihen. 40 Prozent der befragten Anleger sind die-sen gegenüber kritisch eingestellt.Wie die Befunde zeigen: Je mehr Investitionen in passive Produkte fliessen, desto professioneller werden die Handelsgeschäfte. PH

> Wachstumstreiber Technologie Nach den Technologiewerten hat in diesem Jahr der Finanzsektor am stärksten zulegen können. Das beflügelte auch die weltweiten ETF auf diesen Sektor, die seit Jahresbeginn rund 4,5 Milliarden Dollar einsammel-ten. Auch asiatische und europäische Banken- und Versicherungsaktien konnten stark zulegen und verzeichneten Zuflüsse von 4,1 Milliarden Dollar. Insgesamt flossen somit 8,9 Milliarden Dollar in Finanzsektor-ETF. Marktteilnehmer erwarten, dass eine möglicher weise bevorstehende US-Zinserhöhung die Profitabilität von US-Banken erhöhen wird.

H Ä T T E N S I E ’ S G E W U S S T?

Web-Link: PDF zur Gesamtstudie von Risk.net

0 05 10 15 20 25 30

in Mrd. USD

Verfügbarkeit vonAbsicherungsinstrumenten

Handelsspannezwischen Geld- und Briefkurs

DurchschnittlichesTagesvolumen

Grösse des ETF

Liquidität des unter-liegenden Marktes

3%

19%

24%

27%

27%

W I E I N S T I T U T I O N E L L E D I E L I Q U I D I TÄT B E W E R T E N Quelle: risk.net

G E S P R Ä C H S S T O F F

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Was bedeutet es, wenn Anleger Informatio-nen stets via Smartphone abrufen können? Es gibt Untersuchungen, die zeigen, dass die Grösse der Devices einen Einfluss auf unser Entscheidungsverhalten haben kann. Impulsiveres Verhalten an kleinen Bild-schirmen wie am Smartphone können Ne-benwirkungen erzeugen. Wenn ich deswe-gen meine Pizza mit mehr Extras bestelle, ist das harmlos. Für Anleger kann impulsi-veres Verhalten aber unerwünscht negative Effekte zur Folge haben.

Wie zeigen sich solche Effekte? Wenn ich über das Smartphone dauernd mit Börseninformationen berieselt werde, kann mich das anstacheln, mehr Trades zu tätigen. Langfristig ist das schlecht für das Portfolio. Im Durchschnitt nimmt die Per-formance ab, je mehr man über das Smart-

Herr Staub, worin besteht der Nutzen der Verhaltensökonomie?Wir helfen Individuen und Institutionen, evidenzbasiert bessere Entscheide mit ökonomischen Konsequenzen zu treffen.

Der Mensch funktioniert aber nicht nach Gesetzen wie ein Atom. Er handelt zu irra-tional, affektiv und somit unberechenbar.Ja, der Mensch handelt gerne im Autopilot intuitiv, impulsiv und geleitet durch Emo-tionen. In diesem Zusammenhang hat je-der Mensch gewisse Biases. Das führt zu beschränkt rationalem Verhalten. Essen-ziell ist aber, dass diese Verhaltensweisen systematisch und demnach eben nicht un-berechenbar, sondern messbar sind. Diese Systematiken gilt es zu erkennen und zu verstehen. Lässt sich Ihre Aussage konkretisieren?Wir kennen die relevanten Verhaltenstrei-ber. Über die allgemeinen Präferenzen hi-naus sind es Werte, soziale Normen, Iden-titäten oder Gewohnheiten, die unseren Alltag begleiten. Wir mögen automatische Abläufe, wo wir nicht viel überlegen müs-sen. Denkvorgänge ausserhalb des Auto-piloten sind Anstrengung für das Gehirn. WEITER S . 13

phone Anlageinformationen einholt und -entscheidungen trifft. Das hat man sogar empirisch gemessen.

Robo Advisor wollen das Sparen und Inves-tieren für den Anleger einfacher machen. Ist ihnen also der Erfolg sicher? Bei den «reinen» Robo Advisor frage ich mich immer: Warum werben sie mit günsti-geren Preisen? Wenn sie doch so eine coo-lere und bessere Alternative zu den tradi-tionellen Vermögensverwaltern sind, dann sollten sich die Preise sogar erhöhen lassen.

Was ist Ihre Antwort? Offenbar ist die Zahlungsbereitschaft nicht vorhanden. Diese Robo Advisor ignorieren schlichtweg das wohl wichtigste Element, wenn es um Banking geht: Vertrauen. Ban-king ist ein Vertrauensgut. Bei einem sol-chen sind Beziehungen ausschlaggebend, da Menschen sehr starke soziale Präferen-zen haben. Seit einem Jahr ist ein interes-santer, klarer Trend erkennbar. Die Robo Advisor gehen in ein Hybrid-Modell über und es gibt im Business-Modell Menschen, die für die Kunden da sind. Irgendwie war das aus Sicht der Verhaltensökonomie vorhersehbar.

Andreas Staub ist CCO und

Managing Partner bei FehrAdvice &

Partners AG in Zürich.

Vertrauenssache Mensch

Rein digitale Angebote

sprechen eher Menschen

mit weniger ausgeprägten

sozialen Präferenzen an.

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14. November 2017

C O N F E R E N C E

F I N A N C E 2 .0

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C R Y P T OF I N A N C E 2 .0

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The future of Wealth & Asset Management

SAVETHEDATE

G E S P R Ä C H S S T O F F

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end ist spannend, ob man über das The-ma «künstliche Intelligenz» – oder besser «künstliche Organismen» – auch eine ver-gleichbare Vertrauensbasis bieten kann.

Banking ist letztlich ja auch ein Vertrauens-gut, weil die Finanzwelt kompliziert und für den Einzelnen kaum überschaubar ist.Jein. Die Finanzwelt hat sich diese Unüber-schaubarkeit selber eingebrockt und zwar unter anderem mit der Erschaffung von Fi-nanzvehikeln, die nicht mal die Banker rich-tig verstehen. Gleichzeitig bilden Kunden-berater ihre Kunden nicht genügend aus.

Warum eigentlich nicht? So könnten Banken «Apple Stores» für Finanzen anbieten? Aus meiner Erfahrung herrscht bei den Bankern der Glaube vor, dass, wenn man Kunden ausbildet, diese dann keine Bera-tung mehr wollen, weil sie alles selber wis-sen. Die empirische Evidenz – basierend auf eigenen Untersuchungen in der Schweiz – zeigt allerdings das Gegenteil. Ausgebil-

Robo Advisor sind also bloss etwas für weniger soziale Menschen? Man könnte auch sagen: für eher rationa-le Menschen. Das ist aus meiner Sicht eine spannende Hypothese, die meines Wissens noch nicht empirisch geprüft wurde. Rein digitale Angebote im Banking sprechen eher Menschen mit weniger ausgeprägten sozialen Präferenzen an. Für sie ist das Ver-trauenselement zum Berater weniger wich-tig. Sie schauen viel eher auf den Preis und da sind Robo Advsior eben günstiger.

Die digitalen Vermögenshelfer haben also beim Menschen eigentlich keine Chance? Doch. Ich würde einfach behaupten, dass es für rein digitale Versionen einen beschränk-ten Marktanteil gibt. Wie es der Begriff «di-gitaler Vermögenshelfer» schon ausdrückt. Es geht um digitale Unterstützung des Kun-denberaters. Diesen hybriden Modellen ge-hört die Zukunft, denn das Vertrauensele-ment gehört zum Wesen des Menschen und zum Banking. Mutig in die Zukunft schau-

dete Kunden werden ihren Kundenberater mehr konsultieren – nicht umgekehrt.

Digitale Bankprojekte kämen nur schlep-pend voran, hört man. Werden Kunden zu wenig in der Anwendung derselben ausge-bildet? Banken haben in der Tat ein Problem auf der Digitalisierungsebene. Für Kundenberater stellt sich grundsätzlich die Frage, warum sie die Digitalisierung unterstützen sollten. Denn seit wir Onlineangebote auf- und aus-gebaut haben, wurde ihnen verklickert, dass ihr Job bedroht sei. Man hat die digitalen An-gebote meist so eingeführt, dass sie für den Kundenbetreuer eine Konkurrenz darstellen. Wenn also nicht einmal der Kundenberater die Online-Projekte unterstützt, wie soll dann bitteschön der Kunde dafür gewonnen werden können? PH

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