core.ac.uk · PDF fileMarriage" by Dirk Bethmann and Michael Kvasnicka, March 2007. 014 "What...

30
econstor www.econstor.eu Der Open-Access-Publikationsserver der ZBW – Leibniz-Informationszentrum Wirtschaft The Open Access Publication Server of the ZBW – Leibniz Information Centre for Economics Standard-Nutzungsbedingungen: Die Dokumente auf EconStor dürfen zu eigenen wissenschaftlichen Zwecken und zum Privatgebrauch gespeichert und kopiert werden. Sie dürfen die Dokumente nicht für öffentliche oder kommerzielle Zwecke vervielfältigen, öffentlich ausstellen, öffentlich zugänglich machen, vertreiben oder anderweitig nutzen. Sofern die Verfasser die Dokumente unter Open-Content-Lizenzen (insbesondere CC-Lizenzen) zur Verfügung gestellt haben sollten, gelten abweichend von diesen Nutzungsbedingungen die in der dort genannten Lizenz gewährten Nutzungsrechte. Terms of use: Documents in EconStor may be saved and copied for your personal and scholarly purposes. You are not to copy documents for public or commercial purposes, to exhibit the documents publicly, to make them publicly available on the internet, or to distribute or otherwise use the documents in public. If the documents have been made available under an Open Content Licence (especially Creative Commons Licences), you may exercise further usage rights as specified in the indicated licence. zbw Leibniz-Informationszentrum Wirtschaft Leibniz Information Centre for Economics Löffler, Gunter; Posch, Peter N. Working Paper How do rating agencies score in predicting firm performance SFB 649 discussion paper, No. 2007,043 Provided in Cooperation with: Collaborative Research Center 649: Economic Risk, Humboldt University Berlin Suggested Citation: Löffler, Gunter; Posch, Peter N. (2007) : How do rating agencies score in predicting firm performance, SFB 649 discussion paper, No. 2007,043 This Version is available at: http://hdl.handle.net/10419/25215

Transcript of core.ac.uk · PDF fileMarriage" by Dirk Bethmann and Michael Kvasnicka, March 2007. 014 "What...

econstor www.econstor.eu

Der Open-Access-Publikationsserver der ZBW – Leibniz-Informationszentrum WirtschaftThe Open Access Publication Server of the ZBW – Leibniz Information Centre for Economics

Standard-Nutzungsbedingungen:

Die Dokumente auf EconStor dürfen zu eigenen wissenschaftlichenZwecken und zum Privatgebrauch gespeichert und kopiert werden.

Sie dürfen die Dokumente nicht für öffentliche oder kommerzielleZwecke vervielfältigen, öffentlich ausstellen, öffentlich zugänglichmachen, vertreiben oder anderweitig nutzen.

Sofern die Verfasser die Dokumente unter Open-Content-Lizenzen(insbesondere CC-Lizenzen) zur Verfügung gestellt haben sollten,gelten abweichend von diesen Nutzungsbedingungen die in der dortgenannten Lizenz gewährten Nutzungsrechte.

Terms of use:

Documents in EconStor may be saved and copied for yourpersonal and scholarly purposes.

You are not to copy documents for public or commercialpurposes, to exhibit the documents publicly, to make thempublicly available on the internet, or to distribute or otherwiseuse the documents in public.

If the documents have been made available under an OpenContent Licence (especially Creative Commons Licences), youmay exercise further usage rights as specified in the indicatedlicence.

zbw Leibniz-Informationszentrum WirtschaftLeibniz Information Centre for Economics

Löffler, Gunter; Posch, Peter N.

Working Paper

How do rating agencies score in predicting firmperformance

SFB 649 discussion paper, No. 2007,043

Provided in Cooperation with:Collaborative Research Center 649: Economic Risk, Humboldt UniversityBerlin

Suggested Citation: Löffler, Gunter; Posch, Peter N. (2007) : How do rating agencies score inpredicting firm performance, SFB 649 discussion paper, No. 2007,043

This Version is available at:http://hdl.handle.net/10419/25215

SFB 649 Discussion Paper 2007-043

How do Rating Agencies Score in Predicting Firm

Performance

Gunter Löffler* Peter N. Posch*

* University of Ulm, Germany

This research was supported by the Deutsche Forschungsgemeinschaft through the SFB 649 "Economic Risk".

http://sfb649.wiwi.hu-berlin.de

ISSN 1860-5664

SFB 649, Humboldt-Universität zu Berlin Spandauer Straße 1, D-10178 Berlin

SFB

6

4 9

E

C O

N O

M I

C

R

I S

K

B

E R

L I

N

��� �� ���� ����� ���� � �������� ���

�����������

������ ����� ����� � �����

����� ������ ��� � ���� ����

�������� �� ��� ����� ���� ��� ��� �� ����� ������� ����� �����

������� ������ ���� ���� � � �� ������� ��� �� ��� ��� ��� ������ ����

������� ���� ������� �� ��� ���� ������� ������ �� � ������ ������

������ ����� ���� � ������ �� �� �� ��� ������ ������ � �� ������ �

� ������� ����� ������ ���� ���� ��� ������ ��� ����� ���� �� ������

������� �� � ������� � �������� ��� �� ��� ��� �!����� ������������

���� �� "���� ������� #������� � ��� $���� #��� ����

������������������ "%%� &'(� &%%

)*������� �� +������ ,������� �� , � -� �� ��������� ./� /0(/. , �

&������ �� 1 2������� ��3��������������45��6� ���� #����1 78069%.6

:(6'%:09�

������� ������ ����� ������ ;� �� ��� �� ��� ������� ��� ��6

������ ��� ��������� � ��� $������� +������������������� <$+&= �������

��� ;+> ?80 @A����� ���@� #���� B� #���� � ��������� � �� �� ���

$+& �������� ������ &���� ..(( @���� ��� ��� ��� ��� �� ���� �

������ ��������@�

.

� ����������

����� ������� � � ���� ����� ������ �� � �������6 ����� ���� � ������

�� ������ ������ ;� ���� �������� ����� ��� ��� �� ������ �� ����� ���

�������� �������6 ����� � �� � ���� � ����� ��� ��� ������ �� ��� C�� 6

�� �� ������ �� ��� �� ��� ����� �� �����6��� ����������� D�� �����

<'((%=� ��� ���� �� ����� ���� ����� ��� ����� ��������� �� ���6���� ����� �

������ ���� ������� E���� ������ ������� ���� ����� ������� ��� � ���6

����� ���� �� ��������� � �� ����� ���� <$� ����� ��� &���� <.000=�

F���� D�� ��� G������ <'((9=� -� �� � � <'((8=�= ��� ����� ������� �

� �� ��� ��� ��������� ����� ���� ����� ������� ��� ��� � �� �� ������

���� ������ <>���� ��� ���� <'(('==� H � �� �������� �� ������ �����6

���� �������� ���� ��� �� � ��� ���� ����� ������� ��� ����� ��� ���6���

���������

E�� �������� �������� � �� �� ���1 *� ������ ��� ����� �������6 �����

���� ���� � ������ �������� � ��� ��� ������ �� ��� �� ������ �����

���� ��� �� ����� ��� �������� ��� ����� � ��� �� � ��� ���������� �� ����

������� ������� ����� �� � ������ �� �� ��� �� ������ ������ ����� ��

��� ������� ,��� ������ ������ ����� �� ���� ���� ���������� ��

����� ��� ��� � ��� ���� � ���� ������ ��� ���� ������� �� �������

��� �������� ����� �� ������ �� �� ��� ��� ������ �� ��� ������ ���� ����

� ���� �� � ���������

����� ��� �������� ���� ���� ���������� � ���� ��� ������ ��� �����

�� ��� ������ ���� � ��� ��������� ���� �I ��� ������� ���� �� ��� ���

����� ����� �� �� �� ����� �� ��� �� ��� ��������� ���� �� ��� �����

���� � ��C��� �� ��� ��� #��� �� � �� �� ���������� ������� ����

���� ���� ���������� ���� �� �� �� � ������ ��� ����� �� �����

.

������� ���� � ��� �����6��6���6��� �� ���� � ���� ����� ���� ��� ��

�� ���� ��� �� ��� �������� ������ ���� ���������������� ��� ��������� ����

��������� ������� �������� <-H"=� H ������ ��� �����C�� ������ ��� �

���� ��� �� ������� � �� ���� ����� �� ����� ����� �6�� ��� � ��� �������

H������ ��� ���� � ��� ��������� �� � ���� � �� ����� ��� �����

��� ����� � ���� �� �� ��� � ����� ������ ������ ������ ���� �� �����

����� ��� �� � �� � ����������6�� ����� ���� ����� ������ �� � ����� � ��

�� ����� *������ ���� ���6����� �� ����� ��� � ��� �� ���� ���J������

*� ��� ������ �� ���� ��� �� ����� �� ��� ������� � ���� � ������ ����� ��

��� -����� ����������

E�� ����� ���� �� ��� �������� � ����� �� +���� �� ����� ��� �� ���

������������ �� ��� �������� ������� �� ������� E�� ���� �� ������� ����

����� ������� ����� ������� ����� C�� �� �������� ���� � ������ �� ���6

��� ������ "������ �� ��K�� ��������� ������ ������ ������ � �� �

��� ������� �� ���� �������6 ����� � ��� ����� ������� ��������� ���

�� �� ��� ���� ���� ����� ���

;������ �� �������� � ��� ������ ��� �� ��� ����� �� ��������� ���

� ��� �� ����� ��� �� � ������ ��� � ���� � ��� ������ ��������� ���

��� ��� ��� ��� �� �� ��� ��� ��� �� ������ ��� ������ ������ ���� � ��

�������������� ��������� �� ��� ����� ���� �� � �������� �������� ��

��� ������ �� ��� ���� � ���� � ���� �� � ���������

�� ���� �������� �� ���� ������ ���� ���� ���� ��� �� ���� ����� �

�������� ���������� �������� ��� ��� �������� ������ <LM3�� <'((9=

��� H ��� ��� �N��� <'((?==� E�� �� ����� �� ������ ����� ����� �� ���

����� ������ �������� <H ��� <.0?/=� ;����� <'((.== �� �� �� �� ������

���� ��� �������������� ������ ����� �� ������ ������� ���� > �� �� � �

<.00/= �� D���� <'((?=�

'

��� ������� �� ��� ����� � �������� �� �� ���� *� ��� ���� ������

�� ��O� �������� ��� ������� ��� ��������� ����������� H��������� ��

������� ��� ���� � ��� � � ������� ������ ��� ��� ����� �� �����6

��� ���� �� ��� ��� ����� �� �������� ��� ��� ������ ���� �����

� � � �� �����

+����� ����� ��� ������ ��� "������� B���� H����� ��� ���� ���

���� ������ ��� ����� .0/: �� '((: ��� ������� �������� �� '8�.?. ��6

����� �� ���� %�/8/ ������� ��� � ������ �� �� �����6 ��� ����� �

���������

E���� ����� ��� 8(�'(9 ��6����� ��� ������ �� �� �� �������� ���

"�������I ��� ������� �� �� �� ����� � .'�8/ ��� ������� ������ �����

��� ��� ��� �� ��������� �� ��� ��� . <H��= �� '. <"=� ��� �� ��� �

��� ���� ��� �� ����� ����� ��������� �������� � D���� <'((?= ��

LM3�� <'((9=� �������� ����� ���� ��� �� � ������ ��������� �������

�� � ����� �� ����� � ��������� ���� ������� �� ���� �� ���� ��� ����

������ ��� ����� ��������� � ����� ����� ��� � �� � ���������� ��� ���� ���

�� ������ ��� �� ���� ���� �� � ����� ����� ������� �� � ���� ���

������ �� ��� � ������� ��� ���� ����� � ����� ��������� ���� � �

�� ����� ��� ��� �� � ������� � �� ��� �� ���� ���1

yit = βyi,t−l1 + γRATi,t−l2 + ηit � ��� ηit = ui + τt + εit. <.=

-��� y � � ������ ������ ���� �� � ����� � � ������� � ���� �� �����

�� ������ ������ ui � � ��6������ ����� ���� τt � �� ������ ����� ���

��� εit ��� ���� ������ �

������� ���� �� �� ���� � ������ �� �� �� ������� ������� �����

%

>��� <'(('= ������� � ����������� ������� �� ��� ��� �� �����

��� � ��� ���� ���� ��� $������ ��� ���D���� <'((8=� ��� .% ��������

���� ��� ��� �����6������� �� ������ ��� � ����� ������ �� ����� ���� �

��� H�� ��� ��� >��� <.00.= ��� H�� ��� ��� >���� <.00:= ��� ��������

� �� � ����� �� ������ ����� �������� ���� �� �� �� �����

H ����� ���� ��� ��� ������� � ������ �� ��� ������������

�� ��� ���J����� �� ���� ��� ��� ��� �� � ��������� �� � �������� �� �

���� � ��� �� � �� �� ��� ��� ������� ��� ���J���� γ �������� ��� �O�6

���� �� � ����� ����� �� ��� ������� �� �� �� yit� ;��� �� �� ��� yi,t−l1 ���

���� �� ��� ���J���� γ ������� ��� ���� �� ����� �������� �����

���� �������� � ��� �������� ���� ��� ��� ������� *� �� ��� l1 = 1 < l2

�� ��� � ��� � ��� ������ �������� �� ��� ��������� � ������� ���

����� ����� ������� ��� �������� ��� ��� ����������� ���� � ����

� ��� � � �������� �� ��� �� ��� ����� ����� ��� �������� ;� �� ���

l = l1 = l2� ������ ��� ��� �� ������ � ��� ����� +�� � ���� �� ����� l� γ

���� ������� ������� ����� ������� ������� ��� ���� ��� ��� ����� ���� �

������ �� l� ���� � ������ �� �� ��� ����� �������� ���� ��� ��������

�� ��� ��������� �� yi,t−l� ��� �������� �C����� ��� � � �� ��� �� ����

���

yi,t−l =

K1∑j=κ1

yi,t−l−j. <'=

*� � �� ��� �� ���� ���������� ��� ������� �� <K1 = κ1 = 1= ���

��J���� �� ������ �� � ��������� ��� ������� �� ��� ����� ����� �� � ���

B��� ���� ��� ���������� �������� ��� �������� � �� �� ��� �����

������� ������ � ��6����� ��� �� �� ��� ���� � �� �������� *� �����

����� ��� C������ �������� � ��� ��� � ������� ������ ����� ��� ���6

8

����� ����� ���� � ���� ��� ��� ������� *� �� ���� ����� ���� ��� �����6����

����� ����� � �������� � ��� ������ �� ��� ���� ��� ���� ������� ������

�� � ������ ��� ��� ����� �� ��� ���� � ����� ����� ��� ����

*� ��� � �� �������� ���� ��� ����� ����� �O������ ������� �� �� �� ���

���� � ������ ���� N��� �������� �� +�� ���� �� � ��� ����� � ���� ��6

���� � ������� � ��� ������� � �� �� ��� � ����� �� ������ ��� �������

� ����� �� ����� ��� ����� <��� D���� <'((?= ��� �����6�������� ����6

�� �� ���=� *�� ���� ��� ����� ��� ��� ���� � ��� � ��� ��� ��� ��

�������� ��� ��� ������ �� �� ������ ���� ��� �������� ��� ���� �� �� ���

�������� ��� �� ���� ���

A������ ����� ���� ��� � ��� &�� ���� � � ��C��� �� ����6

������ ������ H ���� �� ��������� � ��� ���� ������ �� ��� �� ����� �����6

���� <H������� <.0/8== ���� ��� ��� ���� � ������� <"���� ��� $��� �

<.00%= ��� P��� ��� ;���� <'((:== ��� ��� ��� � ������� <-����� <.0/'=

�� ;����� <.0:/= ��� ��� ���6����� �������=� ��� �������� �6�������� ��� ����

�� ��� ���� ����� �������� � B���� ��� ���� <.0/9=�

H������ ������ ���� � ��� ������ �� ��� ����� ��� ���� ����� � ���

���������� �� ���� ��� *� ��6����� ��� ��� ��� �������� ���� ��� ��� ����6

���� �� �� ��� ���� � ��� ������� �������� ����� ����� �������� �

$���� ��� +� �� <.090=� >���� �� ��� H$+ ����� � ��� �� <.000= �������

� +���� ���� <+���� <.0%'== ��� ���������� �� �� � ����� ���� �� ������ ���

���� �� ���� � �� ��� �� ��������� �� ��� ���� ��� � ��N������

������� ���� E�� ������� ���� �� ��� ��� � ��� ��� ��� � ��� ���

���� ����� ��� ��� @�� ����� ��@ ������ �� ��� ���� ����� ���� �� ��� �� �

� ������ � ��� ������ � ���� �� � �� ����� ������� H � ��� "������

���� � ���� ���� ��� ��� ���� � �� �� �� ����� ���� � ���� � � � � !!"#�

:

��� ���� ����� ��� ����� �� � ������ � �� ����� ��� � �� ��� ��� � �

��� �� � �������� �� � ����� �� *� ��� ����� ��� ������ ��� �� ����

��� ���� � ��������� ��� ��� �� ��� ��� ������� ���� �� �� ���� � ���

���������� -������� � ��� � �� �� � ��� ���� ���� ����� � ��������� ���

���� ��� ���� ��� ���� ��� ��� ���������� ��� ���� �� ���� �� ���

��� ��� ���� �� ��� ������ ������� �����

��� ����� <.00:= �������� � ��� ���� �����C�� ���� �� � ���� �!����

��� � -� � ��� ��� ������ ηit �� � ���� � ����� ���� ��� ���������� �

���������������� ��� �� ����� � ��� � �� ������� ������ si = (si1, ..., siT )

��� ���� ���� � �� i� *� sit = 1 �� � ����� ��� ��������� ���� � yit�

B�� �� ���������� ������ ��� �����1 +���� � ��� ����� ���� � ��������

�� ����� � <����� �= � ������ ��� ������ � � � � ��� � ������ �� � � G� �

��� G�� ��� <.000= ������ �� ��� �������� �������� � ���6���� �������

���� � ��� ��� ��� ���� ��� �� ���� �������� ��� � ��������� �� �

� ������ ���������� ��!���� ������� �������� ��� �� ����� �����6

������� ������� �� -����� <.090= � ���� �� � ����� ����� *� �������� ��

����� ���� ��������� ���� -����� ��� ��� �� <.0/.= ��� -����� <.00%=�

����� ��� �� � ����� ���� �� ��6�������� ������ �!����� ��� G� �

��� G�� ��� <.000= �������� � ��� ��� �� ������ ��� �� �� ������ ��

������ �������� <G� � ��� G�� ��� <.000=� �� '8(=� ��� �J����� ���

���� ���6����� �������� � �������� �� ��� �� ���� � �� ���� �

�� �� ����� � L�� <'((.= ��� ��� ��� ����� <.00:= �������� ���� ��

�� �� �����

*� ��� ����� �� ���� ��� ���� ���� �� �� � ����� ��� �� ����� s� �� �����

� ������ s �� ��� � ����� � � ����� � ������� ��� �� i �� �� � <sit = 1=�

�$ ������ �� � ���� ηit|x ∼iid

N(0, σ2t ) , ∀t

���� � ���������� � %�� ��� &�� �'()*#�

?

s � ��� �� ���� � ��� �� � � ����� � �� �� � <sit = 0= �� �������� �

�������� ��� � �� ������ � ��� ��� ���� ����� � ����� � �������� ����� �

����� �� +��������� ��� �� ����� � ��� �� ���� �������� �� ��� ��� � ��

�� ��� ������ ���� �� *� ��� ���� � �� �� i �� �� t � ���� ���

�� ����� � ��� �� ���� <sit = 0=� -���� ���� ���� � ��� ���� � �!�����

������� �� ��� �� ����� ������� s ��� ��� ��������� � ���� �� �� ���� ���

���� ���� ���

�� �� ��� ����� � � ����� ��� �� ����� ������ s∗� �������� �� ���

��� � ���� � ��� �� ���� �� z�

��� ��� ������ ��� �� �� ���1�

.� +�� ���� �� �Q.�'������ ������ � �������� ��� � �� ��� ����� �� ��6

��� ��� s∗ ��� �� �� ��� ��� ������ � �� ����� λ̃it = λ(ξ′zit) ���

sit = 1�

'� A����� ��� ���� ��� �� ���� ζλ̃it ��� sit = 1

�� ���� ��� �� ������ ��� �� � ����� H0 : ζ = 0 ���� �6��������� E�

������ � ��� ������ ����� ��� ���� � ��� �������� ������ ���� ��� �� ���

�%�� ���� �� �� ������� �� ���� � ����� �� � ����� ������ �� �+�� ����

�� ������ ����� �� �� ,� ��� �� � ����� ���� �� � ������� ��� ��� �� ���� �

�������� -�� ����� ��� ��� �� � ����� ����� �� � ������ �������� �����

��� ������# ��� �� ��� ��� ���� �� ��� �� ������ ��� .� ������� ��������� ����

�� �� ����+������ �� s ������� ���� �� ��� �� �� ��� ����� /�� ����� ���� �� ���� � !!'#0 �� 1 2 ��� ������ �� ������ ��� ������ ��� ��������� �����

��� 3 � ��� 3��� �'(((# ��� � ��� ���� � ������� �� �� ��� ������������ ��� ������� ��� ������ �������� f(x) ��� ���� ��� ������ �������� F (x) ��

���� �� ����� �� ��� �� λ(x) = f(x)/(1 − F (x))0 � 4�� � !!"# �� *5(� %�� ����

��� 6��� � �� �� �+������� �� �� �������0 ���� �� ��� �� ����������� �� ����

����0 ������ ���� F (−x) = 1 − F (x) ��� f(x) = f(−x) �� f() �� �������� ����� �

9

��� ���� ����� ���� ��� ����������������� *� ��� �� ������ � ��N������ ���

������ �C����� � �� � �� � ���� ��� �� ��� � �� ������ *� ��� ����

��� ������� ��� ��� ����6���� � ���� �� ������� ��������� �� ��� ������ �

��� ��� ��� ������ ������������ ���� � ������� � ��� ��� �� ����� ��

<>� ��� <'((.=� �� ''8=�

��� ����� �� ��� s∗ ��� � ��� � ����� E�� ��� �� ��� ���� �� ��

��� �� ���� �� ���� ��� ���� �� � ��� �� ����� �C����� �� ��� ����

�� � ������� ���� ��� ��� ��� ������� ���� �� � ��� ������ �C������

H ��� � ��� � � �������� ��� ��� ��� ����� ������� �� � ������ ���

��������� �� N��� �� �� ����� �� �� � �� ��������� ��� ��� ������ �� ���

����� �� �� ��O���� � ��� "#* �� �������� �������� �� ��� s∗ ��� ��

��� ���� � ���� ��� ������ �������� �� ���� ��� �� �� � ��+�����6R2 ��

%'�9/R��

��� ��� ����� <.00:= ���� ���� ��� ��N��� ��� �� ��������� �� ��� �

�� ����� ��� ��� ���� �N���� �� ��� �� ���� ������������ ���� ��� �����6

��� ��� ��� ���� ����� � �� ���� � ��� ������ AC����� . �� ������� ���

��� �� ����� ��� �� �� �������� ��� ���� � � �� ���� � ��� ���� ��

� ���

������� ����� �� ������� � �� �� �� � ����� /������ �� �������� ��� ���� ��

��6� ��� ���������0 ��� 6� ������ ������� ����� � �� �� ���� � �� ���0 �� ���� �

������ � ���� �� ������ ��� � ������� � �0 ����0 ��� ��� ����� ��� �� �� ����

�� ���� �0 ��� �� �� ������� ����� ���� ����� ���� �0 �� ������ �� �� � ������

����� � ��� ���� 7�� �� �� ������ ��� ���� � � 6������ 8 � ��� 6��������� ��

�� � ����� ������0 � �� ���� ����� �� ������ ������ 7���0 ���� � � ���� �� �����

������ �� ���� ������

/

� ����� � �� ������� ���� ����� �����

������ ��� ���������� �� ������� ��� ������ ����� C�� ��� �� ������ �

��� ���������� ���� ������ ���� � ��������� ������ ������ ����� C�� ��

��������� ;��� ����� C�� �� � �������� � � ��� �� �������� ������

���� N��� ���� ��� �� ������ ������ ��� ������ �������� ��� � ��� �

������� ���� � ������� ��� ������� ��������� +�� ���� �� ��� ������ ��

������ �� �������� � ������ �� ��� �� ���� �� ����� �� � �� ����� 6

������ � �� � �� ������ ������� �� ������� �������� ������ ��� ��� �!���

�� ������ ������ ���

�� ��������� ����� � �������� ������� ������ ������ � ����� ������ H

����� ����� � � ���� �� ����� �� ������ ����� ����� ������ ��� ������

���� ���� ��� ����� ���� � ������� ����� �� �� ������� � ����� � ���6

���� � ��� ��� <��� ;����� <'((.== ��� ���� ���� � ���� ���� ���

��� ��� ������� �� ������� � ���� � ��� ���� ���� ������ <�L'�H=�

������ ����� ���� ���� ������ <�"'�H=� ������� ������� ���� ���� ������

<�A'�H= ��� ������� ����� ������� ��� ����� ���� ���� ������ <A>*�'�H=�

��� ������� ���� � ��� �������� �� ������ ��� C�� �� �� � ����� �����

�� � ������ ��� ��� ������� �� ����� � �������� � ��� �������� ���� <H�=

���� �� ��� ��� ���� �������� ���� � <��� ;� ����� ��� D����� <'((.= ��

A��� ��� �� � � <'((%==� �� ��������� ��� "H# � �� ���� ��� ������ ��6

������ �� ���� ������ ������� ��� ��� �� ��� ��� ��� ����� ����� <������

��� � �� �� ����� �= ���� �� ��� �� ��� ��� ��� ��� ������ H "H# �

���� � ����� � � ����� ��� ��������� �� ����� ��� �� ���� ������ ��� ���6

������ �� � �� ����� ��� �������� ���� � ������ �� ��� ���� ������ ���

�� � �� ���� ����� �� �������+���� ��� ���� 6� ���� ��������� ����� ���� ��

��7��� ��� � ,8 �� ��� ����

0

"H# �� ��� ��� ���� ������ ����� ��� ��� ���6�������� ����� �����

� ��� ���� ������ ��� "H# �� � ��������� ������ ��� ��� ��� "H# �� ���

���6�������� ����� ��� � H ����� ��� ��� ��� ��������� �����

��� �� �������� ���� � ��� �� .((R� �� � ��� �� �� �� �� ��� H� �

(R ��� ��� ����� ����� ��� � ��� �������� ���� ���� � ���6���� ������

�� ��� ������ ��� ���� ���� � �� 90�:R�

+���� .1 ��"����� �� ���� ������ �� � ������� ��� ��� !�������

�����#� ��� $$ ����� ������ ��� ��� �������� γ �� ����� ������ ���� ���

� ! �������� "����#

−.0

020

.002

.004

.006

.008

Coe

ff. o

f rat

ing

1 2 3 4 5Lag in years

+���� . ����� ��� ���� ��� H ���J����� ���� ��� �������� ��� ������

� ����� ����� �� �� � ��������� ��� � ����� ��� � �� �� ����� �� �� �

� ����� ������ ��� ���J���� � �������� ��� �� ������ �� ���� ���� ��� ���

������ ��� ����� � �������� ��� ��� ��� ����� ������ ��� ���� �� ������

���� ��� ����� ������ ��� � �������� �������� � �� � ���������� ������

����� C�� ���

.(

>����� ������ ��� ���������� �� ��� ������ ��� �� ������� �� ��� ���� ��

H ������ ��� ����� �� &�� ��� ��� ��� �� -H"6���������� ���� � ������

�� ��� �6�� ���� �� ������� � ����� "�� � ����� �� �� ��� ����� �6�� ����

*� � �������� ������ �� ��� ��� ���� �������� ����� ������ ����� � �

������� �������� ����� ������� ��� ��� �� ������� ��� ���� ��� ���

������ � ����� ������� � ������� ����� ����� ������ �� ���� ��� ��

���� �� ��� ������ ���� ��� �� � ��� ����� "�������� .�((( ��������� ���

������� ��� ����� ���� ��� � ���� �� ��� ��������� ���� �� �������

����� �� �� �6�� �� �� 0:R ��������� �� '�%/� ��� ���� ��� ���������� �

C�� ����� ������ � ��� ������������ �� ��� ���� ���

��� �������� ���� �� ��� ��� �� �������� � �� 9:�9R �� ������� ����

� ��� <��1 /(�.R� �1 9'�?R=� A�� ���� ��� ����� ��� ��� ��� � ���

��� ���� ��� ����� �� � � � �� ������� �������� � ������� ��� ��������

���� ��� � ��� �� �� ������� �� 9%�:R <��1 9:�0R� �1 9'�.R=� �� � .

����� ��� �������� ���� ��� �!����� ��� ����������� ��� �� ������� *�

� �� ����� ��� �������� ���� ��� ��� ����� ������ ���� � � ���� � ��� � �

�� �� � ���������

..

�� � .1 H������� ���� ��� �!����� ��� � ��� �� ������� 8� ���� ��

�������� �����0 -9� ���� �������� ��� �/���� ��������� ,� �������� ����� �� �� 1

�� ��� ��� � ���� � �� �� �6� ����� ����� �� ��������� �� �� ��� Scoret =

βScoret−lag + γRatingt−lag + η ���� ��� ����� �� ������ Ratingt−lag ��� �� ������

�� ���� �� 6� ����� �� ������ ��� �� ��������� ���� ,� ��� ��7��� ����+�������

�� η �� +6� 7��0 ��� ���� ������� �� ��� ���� ��� ui ��� �� � �������� ��� �

������� ,� ����� ��� ��� � �� ������� ���� 4��0 ��� �� ���� �� � ���� �1

��������

��������� ��� � ������� ��� �����

���� ����� ����� �����

��� ����� ������� ����� ������ ���� ������ ��� ����� ������ ���� ������ ���

� �� �!

" ��##$ �� �! ��#%� ��#%& ��#$! ��##" ��##&

' ��#!& ��# ' ��#'' ��#'& ��#&' ��%#& ��% !

! ��#�& ��#(% ��%$" ��%$! ��#'( ��%"$ ��%!"

& ��##" ��#($ ��#"' ��#"( ��#! ��( & ��($#

H���� ��� ��� �� ������� �� ��� ��� ��� �� ��� ��� � ����� ���� ���

����� �� � ���� �!���� ����� ���� ��� � ��� ���������� ���� ��� ��

��� ������� ;��� ����� ������� � � ���� ���� ��� ������ �������� ��

���� ��������������� <���� "����� ��� ���� <'((%=� �� ?= � ����� � �

���� ��� ������� A� ���� ���� �!���� ������ � ��� �!������� ������

����� ��� ���� ��� ��� �� � � ��� �������� ��� � *� ���� �������

�� � �� ����� ����� ���� � ��� ������� ��� ui ��� ��� ����� �����

����������� �������� ��� ��������� �� ��� ������� ���J����� -�������

��� �������� ���� �� ��� �� ����� ��� �� �������� � ����� ��� �� � .�

H� ������� �� �������� ����������� �� � ' ������� ��� ���� ����� ����

������ ��� ����� ����� Scoret ��� �� ���������� H���� ���� ����� �����

�� ��� �� ����� ��� ��� �������� � ���� ���� ��� ��� ���� ��� �

.'

�� � '1 ���� "���� ���� ��� �!����� ��� �� ,� ���� ���� ����� ����

�� ����� ���� Scoret �� ��� ��� ���������� �� ��� ��7��� ����+������� �� η ��

Scoret = βScoret−lag + γRatingt−lag + η �� +6� 7�� �8#0 ��� ���� ��# ������� ��

��� ���� ��� ui ��� �� � �������� ��� � ������ �:#� ,� ����� ��� ��� � �� ���1

���� ���� 4��0 ��� �� ���� �� �� -9� ��������� ,� ��������� �� ��� ����� ��

���� ���� ����� ����� �� ��� ���� �����

<H= <>= <"= <$=

L�� +��� A!���� �� ;���� EL; Scoret−lag

. (�08? (�0%( (�0%( (�0'?

' (�0%( (�//' (�//. (�/9?

% (�0'/ (�/:% (�/:% (�/80

8 (�0%. (�/%8 (�/%% (�/'/

+�� �� ������� ��� ���� ��� �C����� ����� <��;A= �6��� � ������

��� ���� ��� �� � ��� ��� ��� � ���� �� � % ����� ��� �6�� ��� ��� ���

����� ������������

H ������ � �������� ��� ���� ��� � � ��� ��� �� �������� <��� ��=

������� ���� �C����� <EL;= ���������� H ������ ��� ���J����� ��� � �

���� ��� �� ���������� ��� ����������������� ��� ��� �� �������� ���

�� ��������� ��� ��������� ������� ����������� H ������ ��� EL; �

� ��� � ����� ���� ��� �� ����� ������ � ���� �� ��� �������� ���� ��� ���

��;A� � ������� ����� ���� ��� ���� ��� � ���� �� � ����� ��������

" ��� � �� ���� ��� ��� ����� �� ��� ���� � ��� C������ �� ���6��6

��� � ����������� H �� ������� ������ �� ��� �� �� �� ��� �6��� � ���6

������� ��� ��� ��� � ����� ���� ��� ���� �6��� � ���������� � ��� ��

��� ���� ���� ������ �� ��� ����� ��� �������� � ��� ���� �!���� ���� ��

.%

�� � %1 ���� �� �C�� �� �� ��� ���� ��� �C����� ����� <��;A= ��� �!�����

������������ ,��� ��� ������� �� ���; ��� ��7��� ����+������� ��� �� ������

,� ����� ��� �� ��� �� ����������� ,� ���; �� ��� ��� ���������� �� ���

��7��� ����+������� �� η �� Scoret = βScoret−lag + γRatingt−lag + η �� +6� 7�� �8#0

��� ���� ��# ������� �� ��� ���� ��� ui ��� �� � �������� ��� � ������ �:#� ,�

����� ��� ��� � �� ������� ���� 4��0 ��� �� ���� �� �� -9� ���������

���

�)� * �+� �)� * �,� �+� * �,�

����� ����� * ����� ������ ����� ����� * ��� ���� ������ * ���

" �"���( �"��'" "���

�)� �)� �,�

' �"(�&& �"(� '�'

�)� �)� �,�

! �"#�#( �" �'' '�#!

�)� �)� �,�

& �"#��" �"#�! '�!$

�)� �)� �,�

�� � ��� ������� ��� ��� ������� ����� .0/:6'((( ��� ��� ������ �����

'((.6'((:� ��� ���� �!���� ��� ������� ����� ���� � ���� �������� ��

������� ���� ��� ������ ��� �� �������� ���� ��� ������ �� �� ���� ���6

���� ����� E� ������� ��� ���� ����� ���� �� ��� ������ ����� ��� ��� ����

�!���� �������� � %�' ���������� ����� ����� ���� ��� ����� ���� ��� ���

������� ���� �������

"��� ���� �� ��� ��� ���� ��� ���� ���������� ���� ���� � ��� � ���

������� �� ��� ���J����� ���������� ��� ��� � �6��� � ���������� �

���� ��� � ���� �� �������� ��� ������� � �� ������ ��� ��� ���6��6

��� � ���������� � �� �����������

�%�� ���� �� +6� 7��� ��� �� ������� �� �1���� ����� � ��� �� ���������

���� ��� ��� ������ �� ��� ��� ������ ��� �� ����

.8

������ �� ����������� *� � ��������� �� ����� ������� ��� ���� ��

� ����� �� ��� �!�� ������ ��� ����� �������� ��� ��� � ���� �� � ��

��� ����� ����� � ��� �������� ����� ��� �� 6�������� ����� �������

*�� ���� �� ��������� ��� �� ��� ��������� �������� ���� ��� �� ����

��� � ����� I ������� �� ������� �������1

yit = βyi,t−l + γ1I{RATi,t−l ≤ 10}RATi,t−l + γ2I{RATi,t−l > 10}RATi,t−l + ηit.

<%=

�� � 8 ������� ��� ���� ��� +�� ���� �� ��� ��� ���� ��� ��������� �� �C��

���J����� ��� � ��N����� �� � ��������� �� :R� ����� � ���� �� � ���

������� ���� ��� �������� � �� �� ��� ����� ������ �!��� ������ ��� �����

��������

H������ �������� � ��� �������� �� ��� �������� �������� � ��

���� ��� ��� �� ��� ������� ��� ��� � ���� ����� ������� ���� �� ����

��� �� � ��������� +��������� ���� ����� ���� �� ���� � ��� �� �

��� ���� ��� ����� � ���� ������ �� ��� ��� ����� ������� ��� ��� ������

������ -��� �� ������ ��� �� ��� ������ �� ���� ������� �� ��� ���� ��

��� ��� � ��� ����� �������� ���� �� ���� �� �� ���� ��� ������� �� ����6

��� � �� � ��� ��� ��� �� �������� �� � �������� ������� ��� ������ ���

��� � ������

+���� ' ����� ��� �6�� ��� �� ��� ������� ���J���� ���� �!����� ��� ���

����� ��� �� �� ����

�� � ��� ����� ����� ����� ��� �������� ��� ����� ��� ��� �

��� ��� ����� � � �������� �� � ����� �������� � �� � ��� �� �� ��6

����� ��� �� �� ��6 ������ ��� ��� ����� ������� ��� ����� ��6 �������

-������ ��� ���� �� ��� ��� ��� ����������� �� ��� � �� ���� ��� ���� ���

���� ��� ����� ��� � ��� �������

.:

�� � 81 ������ ��� � ������ ������ �� ��� �� ����� ���� �$ ��� ��"��

���� ��� �������� γ1 �� �$���%��� ����� ������ &�$#' ��� γ2 �� �(������$�

����� ������ &�(��#' )"��� �*$����� ��� �$�� � (���������# ��� (*$����� �� ���

���� ��(����� � �+��� �������� γ1 = γ2 ��� �$�� � ��� ���%� ,(,#

L�� *��� <γ1= ;���� <γ2= �<γ1 = γ2=

. (�((8 (�((% (�(0

<'�0/= <'�0?=

' (�((' (�((' (�?/

<(�/0= <(�/0=

% (�((. (�((. (�9'

<(�8.= <(�89=

8 (�((? (�((: (�(:

<%�'8= <%�'.=

: (�((9 (�((9 (�..

<%�(:= <%�(?=

.?

+���� '1 �6�� ��� �� ����� ��� Scoret = βScoret−lag+γRatingt−lag ���� ��� ��

�� ����

� ��� � �� ������� �� ��� ��� � � ��� �����

�� ��� ���� �� ��� C������ ������� ������ � �� ������ ������ ������

����� ���� ��� �� ����� ��� ��� ����� ��� �� � ������� ,��� ������ ����6

�� ����� �������� � ��� ��������� �� � : �������� ��� ���J����� �� ���

����� ����� �������� ��� ��� �� ��� �6�������� � ����������� ��� ���

�� �������� �� � ���6���� :R ����� ��� � ����� � ��

��� ������ �� ������ <LB<H== � �������� ��� ��� ��� � ��� ��������

��,� ��� <�����+����< ���� �� � ���+��� �� 5=� &�� �� ��� <������� �

�����+����< ����� � '!= ���+��� �

.9

�� �:1%���� ��� ���������������������$�����"��������������������������������%����-+����

.#)"����*$���������$���(���������#/������������������������������������������ !��$��0��������

��������%��1����������������������.�!��$��#

23&4'

�-��

��5

2����4

����4

�2��4

65��4

-/7���4

37��4

87�9

)-��4

9��4

:�75

.

*�#�.;

�#�.;

�#��

�#��

�#���

�#���

�#���

�#��.

*�#�.<

�#���

*�#���

�#��

*�# .

&*. #= '

&�#=�'

&.#�='

&<#= '

&*�#..'

&.#�.'

& # �'

&�#=='

&*�# ='

&*�#��'

&*=#=�'

&=#< '

&*�# �'

*�#��<

*�#�.=

�#��;

�#��<

�#��<

�#��.

�#��

�#���

�#�.=

�#��.

*�#��;

�#���

������

&*.=#=�'

&*�#�='

&�#<�'

&<#<�'

&�#; '

&�# �'

& #�;'

&=#�;'

&.#;�'

&.#��'

&* # '

&=#� '

&*.#; '

*�#� �

*�#� �

�#�.�

�#��<

�#�.;

�#��

�#��

�����

�#���

�#���

*�#�..

�#���

������

&*. #�='

&*�#;�'

&=#� '

& #;;'

&.#< '

&.#��'

& #�='

&=# �'

&�#=�'

&.# '

&* #;<'

& # �'

&*.#��'

=

*�#� �

������

�#�.�

�#��=

�����

�#���

�����

�#��.

*�#��.

*�#��.

*�#�.

�#��;

*�#��<

&*..#=;'

&*�# '

& #�;'

& #�<'

&�# .'

&�# '

&�#�<'

&.# ='

&*�# .'

&*�#<�'

&*=#;='

&=# <'

&*.#��'

������

������

�����

�����

�#�.�

�����

�����

�����

�����

�#��.

������

�����

*�#.

&*�#; '

&*.#��'

&�#= '

& #�<'

&.#�='

&�# .'

&.#� '

&.#��'

&�# '

&.# �'

&*=# '

& # �'

&*.#� '

./

��� ���� � ������ ��� ��� �� � ������� ���� ������� �� ���� � � �� �

���� ��� ������ H ������ ��� ����� ������ ��� ��� ��� ����������� ��

��� �� � ��� ����� ���� ��� ������� ����� ������ ��� ��� �!����� ��������

��������

��� ���� ��� ����� �� �� � : ����� ��� ������� �� � ������� ��� ��6

���� �� ���� � � ������� ��� �� �� ��� ����� ������� <�A'$= ������

�� ����� �C��� ����� � �� � <�� �� �����6��� ��� ���6��� �� �= �

�������� ��� �������� ��������� ��� �������� ������� �� ���� ��� ���

������ ��� ����� � ��������� ��� ������� ��������

$� � �� ���� ����� ����� <$'"= � ���� �� ��� �� ���� � � �� � �����

� ��� �� �� �� � ��� ��� �� �� �� �C���� ������ ����� ��� �������� �

�� � ��� ���� L���6��� �� � ����� � ���� ������ <L�$'H= ������� ���

��������� �� ���� ��� � ������ ��� � ������ �� ��� ���� ��� ���� ��

��� ���� ��� �� �� �� ������� H���� � ��� ��� ��� ���������

��� ���� ������� ����� ���� � ��� ���� ���� ������ <�L'�H= ��� �

� ��� �� ���� ���� �������� ������� ��� ����� ��� � ���� �������

��� ����� ���� ����� � ��� ���6��� ������� ��� ��� ��������� �

��� ������ ��� ���� ���

��� ���� ����� ������ ����� ���� ���� ������ <�"'�H=� ������� ���

�����6��� C���� �� ��� ������� ��� ������� ��������� ���� �� ���

������ ��� ��� ���� ������� � ���� � ��� �� ��� :R ��������� ��� �

A>*� ���� ���� ������ <A>*�'�H= ������� ��� ������� ������ ��� ��

���� ��� ���� ���� ���� ������ <B*'�H= ��� �������� ���� ���� �� ��

<E*';=� *� ��� ������ ���J����� ��� ��� ��������� �� ���� ���� ��� ����

�� ��� ���� ��� �������� ���� �� ��� � ������ � ������� �� ������� �6

����� ������ �� ��� ������ ������ ����� ������ �� ���� � � ���������

��� � ���� ����� �� �� <��� � ����� �����=� ��� ��� ������

.0

&��� ���� ������ �� � �� � ��� �������� �� ����� C�� ��� ��� ���

��� ��� ������� ���� ��� ���� �� ���� � ��� ����� ��� ��� �������� ����

��� � ��O��� � ����6���� � �� �� ����� ����� C�� �� �������� ����

�O����� ��� ����� ��� ���� � ��� ��������� �C������

��� ���� ������ ���J����� ���� ��� ��������� � �������� ���� ��� ��6

������� �� � ��� ��� � ��� ���� ������� ������� ���� ���� ������ <�A'�H=

������ � ������ ��� ��� ������ ������ ��� *� ��� ��������� ����� �� ���6

��� ��� ����� ������� ������� �� ���� � ��� �� ��� �� ��� ��� ����� � ���

������ � �A'�H� ���� ������ �� RE2TAt �� ���� �� �� t − l ������ ���

��� ������� ������ �� ��� t − l �� t ������ ������� ������� ��� ����6

��� ������ ������� ������� � �� ������ ��� ���6����� ;��� � ���� � �

����� �� ������ ��� ������� ������ �� ���� ��� ����� ������ ����� ���� ���

������ � ������ �� ��� ���� ( �� ���� :� � � ��� �������� ���� ��� �����6

��� � �� �� ������ � ����� ���� ��� ��� ����� ������ �� ����� ��������

� ����

;� �� ���� ���� ������ <;'�H= ������� ��� ����6��������� � �� �� �

������� "��J����� �� ������ ��� �������� �� ���� ��� ����� ���� ;6

�� �� ��� ������ �� �������� ��� ��� � � ��� �� ����6���� � �����

;'�H ���� ��� �������� � ����� ��� �� ����� � �������� � ��� ��� � <;��

������ %=�

#����� ������� �������� <#�*"=� ��� �� � ������ �� ������ ������� ����

������� �������� ��� ������� �� ���� ������ ������� ������� ��� � ���6

���� ��� �� ������� �������� ��� ���� ���� ��� ��� ����� � ���������

E�� ��� �� ����� ��� ����6������ ���� �� �������� � �� ����� �������

������ ������ ����� �� ���� � �� � ���� ��� �� ���� � ������� ��� ����� �

��������� �� ������ ��� ����� � �������� �� ������ �� ���� SPT �������

��� #����� 6 R2 ��� � ��� ��������� �� ����� �� �� ���� SPT� �� ����� ���

'(

����� R2� ��� ��� ��� �������� �� ����� ��� �� � : ��� ��� �

����� ���� �� 8/�9R ��� � �6�� �� �� ?�:?R� ��� ���� ����� ���� � �� :8�:9R

<�6�� �� �� %�:8R=�

��� �!������� � ��������� ���� �� ��� � �� � : ��������� ��� ���

����������� �� ������� ������ ���� �� ��� � ����� �������� ��� ���� ��

���� ��� ��� �� ����� ��� ����� C�� ���

� ��������

�� ���� ���� � ����� ���� ��� �� ����� ������� ����� ����� ����6

��� ������ ���� ���� � � �� ������� ��� �� ������ �������6 ����� ��6

�������� �� ����� C�� ��� �� ��� ���� ������� ������ ��� ����� ��� ���6

����� ������ ������ ����� ���� � ������ �� �� �� ��� ������ ������

� �� ������ � � ������� ����� ������ ���� ���� ��� ������ ��� ����� �6

��� �� ������ ������� �� � ������� � �������� ��� �� ��� ��� �!�����

������������

��� ���� �� ��� ��������� ��� ��� �������� � �� ��� ��� ���� �����

������� ���� � ���� �� ����� � ��������� ��� ���� ����� � ����

������ ����������� � �������� ��������� � ��� ����� ���� ��� � ����� �

�������� ������ �� ����� �� ��� ������ ��� �!������ ����� �� ��� ���

������ ��� ���� ��������� � �������� ��� ��

��� ���� �� �� ��� ��� ��� ������� ���� ����� ������� ��� �� ���� � ����

�� ���6��� ����� � �������� ������ ���� ��� � � �� ������ ��� ������

��� ���� �� ����� ��� ������ <��� H ��� ��� �N��� <'((?=� LM3�� <'((9==�

������� ���� C�� ����� ��� ���� ����� ��� ���� ��������� ������ ���� ���

�������� �� C��������� ����� � �������� � N��� ������ �� ���� ��� ���

��� ��� ������ �� ����� ��� ������ <��� $�J� �� � � <'((9==�

'.

���������

H ���� A� *� <.0?/=� +����� ������ �������� ��� ���� ��� ��� ��������

�� ��������� ���������� &�� �� �� ������� '%1:/0U?(0�

H ���� A� *� ��� �N���� -� <'((?=� H ����6�6�� ���������� �� �������6

���6��� � ������� �������� ������ &�� ��� ?'1:8U9(�

H�������� �� �� <.0/8=� �� '�� �������� �� ������ ��� (��������� ��������

� ��� B�� P���� '�� ������

H�� ���� �� ��� >���� ;� <.00.=� ;�� ����� �� ���������� ��� ���� ����1

����� ��� � ������� ��� �� ��� ����� �� �� ����� �C������� )��

�� *������� (������ :/1'99U'09�

H�� ���� �� ��� >����� E� <.00:=� H������ ��� �� ��� ��������� ���� ��

������� �� �����6�������� ��� �� &�� �� �� *������ ���� ?/1'0U:.�

>����� -� ��� ����� ;� <'(('=� H������� ����� ������� � ��� ������

��� ��������� ��������� &�� �� �� +������ ������ ��� �����������

'01.%?9U.%0/�

>� ���� >� -� <'((.=� *������ �� ������� �� ,�� ����� � ��� '�� ������

>��� "� ��� ;���!��� �� A�� ��� ;� ��� ;� <'((%=� *��������� ���� ��

��� �1 A������ ��� ������� ������ #���� B�� :8:� >����� "� ����

> ��� �� A�� L� +�� ��� ���D� ��� H� "� <.00/=� ��� ��� ��� ����� C�� 6

�� �� ,; ��������� �� �1 ���� �� ��� ��V &�� �� �� ������� :%<8=1.%/0U

.8.%�

''

>���� ;� <'(('=� $���� ���� ���� ��� �1 H ���� �� ��� ���� ������

��� �������� ������ #���� "�#(0W('� "���� "����� ��� �������

������ ��� ��������

"������ �� ��� ����� "� <'((%=� �������� ��� ���������� �� ���������

��� ������� ;���� ������ ������� *������� ;������

"����� F� ��� $��� �� ;� <.00%=� ������ ������ �� ��� ���������� �

��������� ���� �� ��� �� *������ �� -�� �� 01'''U'8(�

$������� �� ��� ���D����� F� &� <'((8=� *������ �� -�� � ��� �������

E����� ,������� #����� E������

$� ������ &� ��� &����� �� <.000=� "���� ��� ��� ��� ������ ����� �

��� � ���1 *�������� � ��� ������� ��� ����� ��� ������ #�����

H������� ;���� � ,"LH� L�� H��� ���

$����� $� ��� +� ��� �� <.090=� $��� ���� �� ��� �������� ��� ������6

������� �� ����� ��� � ��� ����� &�� �� �� �� �� ���� (���������

������������ 98<%??=18'9U8%.�

$�J�� $�� ;���� L�� ��� ����� D� <'((9=� �� �6����� ��������� �� ��� ���6

����� ��� ��������� ���������� &�� �� �� �������� *��������� /%1?%:U

??:�

A��� ���� >�� -������ A�� ��� ������� $� <'((%=� ������ ����� ���������

)���� .?1/'U/?�

+����� �� H� <.0%'=� (��������� ������ �� )�� �� .� � �� E ��� ���

>���� A�� ����� 8�� ������

'%

&������ �� -� <'((%=� *������ �� �������� #������ -� � B�� F������ :��

������

-������ L� <.0/'=� L���� ��� � ��������� �� ������ ��� ����� �� �����

��������� *������ ���� :(1.('0U.(:8�

-������ F� ��� ��� ��� �� <.0/.=� #��� ���� ��� ��� ����� � ������

�!����� *������ ���� 801.%99U.%0/�

-������ F� F� <.090=� ;�� � �� ����� �� �� � ���������� ������ *�����

�� ���� 89<.=1.:%U.?.�

-������ >� <.00%=� E�������� �� �������� ��� �� � ��� � ��� ���� �!����

��� ����� ��������� ���� ��� &�� �� �� *������ ���� :01%:U?.�

-� � F�� #�������� ��� ��� ����� H� <'((8=� ��� �� ������� ������ �����

����� � ���� �������� ��� �� ��� ��� ����� ����� ������������� &�� ��

�� +������ ��� ������� '/<..=1'9/0U'/..�

F���� D��� F� ��� G������� ;� <'((9=� �� ���� �� ������ � �� �������

*� ���� �������� ��������� ����������

D�� ������ ;� <'((%=� X�������� ����� ��� *1 $���� � ��������� ��������

������� &�� ��� :0<.=1%(U88�

D����� $� F� <'((?=� "���� ������ ��� ����� ���������� &�� �� �� �������

?.1.(%:U.(9'�

L��� �� F� <'((.=� +���6�!������ ������� ��� ���� ��������6�� ����� ��� �

*������� /�� �� 9(18%U80�

LM3��� &� <'((9=� ��� ��� ������� ������ �� ������ ��� �����6 ����

������� �� ����� � ���� &�� �� �� ��!� '����� .91%/U89�

'8

����� �� &� ��� ��� ;� <.000=� H ��������� ����� �� ��� ���� ����� ���

���� ���� ��� � ��� �� � ����� 0!�� � +���� �� *�������� ��� (������

����� ?.1?%.U?:'�

B����� �� ��� ����� D� <.0/9=� H �� �� ������ ��6������� ���6

������������� ��� ��������� ���� ��������� ��������� ����� *�����

�� ���� ::19(%U9(/�

;������ F� $� <.0:/=� ��� ������� �� ������ ��� ������� ���� �����6

���� ���� ��� *������ ���� '?1%0%U8.:�

;������ �� <'((.=� +��������� ��������� ��� �������� �1 H �� � ���6

��� ��� � &�� �� �� +������� 981.(.U.'8�

;� ������ F� �� ��� D������ ;� "� <'((.=� �������� ����� � �������� �� )���

�� ��� )��� (���� )�� ��� .81%.U%%�

G� �� +� ��� G�� ���� �� <.000=� ���6���� ������� �� ���� ���� ��� �

��� �������� ���������� ���� �� ��� �� ����� ��� &�� �� �� *�����

�� ���� 0(1'%0U'?%�

��� ������ F� �� <.00:=� ;� ����� ���������� ��� ���� ���� ��� � ��6

��� �������� ��� ����������� ���������� &�� �� �� *������ ����

?/1..:U.%'�

P���� �� ��� ;����� F� -� <'((:=� ������ ��� ���� ��������� � ����

*G ���������� *� H������� $� ��� ;����� F�� ������� '����1������ ���

'�� �� �� *������ �� ����2 *����� �� ���� �� -����� )����� ��

����� /(U.(/� "� ���� ,������� #����� "� �����

':

SFB 649 Discussion Paper Series 2007

For a complete list of Discussion Papers published by the SFB 649, please visit http://sfb649.wiwi.hu-berlin.de.

001 "Trade Liberalisation, Process and Product Innovation, and Relative Skill Demand" by Sebastian Braun, January 2007. 002 "Robust Risk Management. Accounting for Nonstationarity and Heavy Tails" by Ying Chen and Vladimir Spokoiny, January 2007. 003 "Explaining Asset Prices with External Habits and Wage Rigidities in a DSGE Model." by Harald Uhlig, January 2007. 004 "Volatility and Causality in Asia Pacific Financial Markets" by Enzo Weber, January 2007. 005 "Quantile Sieve Estimates For Time Series" by Jürgen Franke, Jean- Pierre Stockis and Joseph Tadjuidje, February 2007. 006 "Real Origins of the Great Depression: Monopolistic Competition, Union Power, and the American Business Cycle in the 1920s" by Monique Ebell and Albrecht Ritschl, February 2007. 007 "Rules, Discretion or Reputation? Monetary Policies and the Efficiency of Financial Markets in Germany, 14th to 16th Centuries" by Oliver Volckart, February 2007. 008 "Sectoral Transformation, Turbulence, and Labour Market Dynamics in Germany" by Ronald Bachmann and Michael C. Burda, February 2007. 009 "Union Wage Compression in a Right-to-Manage Model" by Thorsten Vogel, February 2007. 010 "On σ−additive robust representation of convex risk measures for unbounded financial positions in the presence of uncertainty about the market model" by Volker Krätschmer, March 2007. 011 "Media Coverage and Macroeconomic Information Processing" by

Alexandra Niessen, March 2007. 012 "Are Correlations Constant Over Time? Application of the CC-TRIGt-test

to Return Series from Different Asset Classes." by Matthias Fischer, March 2007.

013 "Uncertain Paternity, Mating Market Failure, and the Institution of Marriage" by Dirk Bethmann and Michael Kvasnicka, March 2007.

014 "What Happened to the Transatlantic Capital Market Relations?" by Enzo Weber, March 2007.

015 "Who Leads Financial Markets?" by Enzo Weber, April 2007. 016 "Fiscal Policy Rules in Practice" by Andreas Thams, April 2007. 017 "Empirical Pricing Kernels and Investor Preferences" by Kai Detlefsen, Wolfgang Härdle and Rouslan Moro, April 2007. 018 "Simultaneous Causality in International Trade" by Enzo Weber, April 2007. 019 "Regional and Outward Economic Integration in South-East Asia" by Enzo Weber, April 2007. 020 "Computational Statistics and Data Visualization" by Antony Unwin,

Chun-houh Chen and Wolfgang Härdle, April 2007. 021 "Ideology Without Ideologists" by Lydia Mechtenberg, April 2007. 022 "A Generalized ARFIMA Process with Markov-Switching Fractional Differencing Parameter" by Wen-Jen Tsay and Wolfgang Härdle, April 2007.

SFB 649, Spandauer Straße 1, D-10178 Berlin http://sfb649.wiwi.hu-berlin.de

This research was supported by the Deutsche

Forschungsgemeinschaft through the SFB 649 "Economic Risk".

SFB 649, Spandauer Straße 1, D-10178 Berlin http://sfb649.wiwi.hu-berlin.de

This research was supported by the Deutsche

Forschungsgemeinschaft through the SFB 649 "Economic Risk".

023 "Time Series Modelling with Semiparametric Factor Dynamics" by Szymon Borak, Wolfgang Härdle, Enno Mammen and Byeong U. Park, April 2007. 024 "From Animal Baits to Investors’ Preference: Estimating and Demixing of the Weight Function in Semiparametric Models for Biased Samples" by Ya’acov Ritov and Wolfgang Härdle, May 2007. 025 "Statistics of Risk Aversion" by Enzo Giacomini and Wolfgang Härdle, May 2007. 026 "Robust Optimal Control for a Consumption-Investment Problem" by Alexander Schied, May 2007. 027 "Long Memory Persistence in the Factor of Implied Volatility Dynamics" by Wolfgang Härdle and Julius Mungo, May 2007. 028 "Macroeconomic Policy in a Heterogeneous Monetary Union" by Oliver Grimm and Stefan Ried, May 2007. 029 "Comparison of Panel Cointegration Tests" by Deniz Dilan Karaman Örsal, May 2007. 030 "Robust Maximization of Consumption with Logarithmic Utility" by Daniel Hernández-Hernández and Alexander Schied, May 2007. 031 "Using Wiki to Build an E-learning System in Statistics in Arabic Language" by Taleb Ahmad, Wolfgang Härdle and Sigbert Klinke, May 2007. 032 "Visualization of Competitive Market Structure by Means of Choice Data" by Werner Kunz, May 2007. 033 "Does International Outsourcing Depress Union Wages? by Sebastian Braun and Juliane Scheffel, May 2007. 034 "A Note on the Effect of Outsourcing on Union Wages" by Sebastian Braun and Juliane Scheffel, May 2007. 035 "Estimating Probabilities of Default With Support Vector Machines" by Wolfgang Härdle, Rouslan Moro and Dorothea Schäfer, June 2007. 036 "Yxilon – A Client/Server Based Statistical Environment" by Wolfgang Härdle, Sigbert Klinke and Uwe Ziegenhagen, June 2007. 037 "Calibrating CAT Bonds for Mexican Earthquakes" by Wolfgang Härdle and Brenda López Cabrera, June 2007. 038 "Economic Integration and the Foreign Exchange" by Enzo Weber, June 2007. 039 "Tracking Down the Business Cycle: A Dynamic Factor Model For Germany 1820-1913" by Samad Sarferaz and Martin Uebele, June 2007. 040 "Optimal Policy Under Model Uncertainty: A Structural-Bayesian Estimation Approach" by Alexander Kriwoluzky and Christian Stoltenberg, July 2007. 041 "QuantNet – A Database-Driven Online Repository of Scientific Information" by Anton Andriyashin and Wolfgang Härdle, July 2007. 042 "Exchange Rate Uncertainty and Trade Growth - A Comparison of Linear and Nonlinear (Forecasting) Models" by Helmut Herwartz and Henning Weber, July 2007. 043 "How do Rating Agencies Score in Predicting Firm Performance" by

Gunter Löffler and Peter N. Posch, August 2007.