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2021년 전망 시리즈 04 2차전지

(Overweight)

Meritz Research 2020. 11. 11

2021년 8가지 이슈

전기전자/2차전지 Analyst 주민우

02. 6454-4865 [email protected]

Top Picks 투자판단 적정주가

에코프로비엠(247540) Buy 200,000원

동화기업(025900) Buy 80,000원

대주전자재료(078600) Not Rated -

관심 종목 투자판단 적정주가

일진머티리얼즈(020150) Buy 62,000원

포스코케미칼(003670) Hold 63,000원

Contents

Part I 2020년 리뷰 09

Part II 2021년 전망 15

에코프로비엠(247540) 아무도 하지 않는 이야기

36

동화기업(025900) 보여줄게 많은 2021년

40

대주전자재료(078600) 2023년 영업이익의 절반이 실리콘산화물

44

일진머티리얼즈(020150) 성장주인가 가치주인가

48

포스코케미칼(003670) 포스코의 명성에 걸맞는 포부

52

기업분석

산업분석

Meritz Research 6

I 2020년 리뷰 글로벌 순수전기차 판매량

1Q20 30만대 (-42% QoQ, -17% YoY)

2Q20 32만대 (+7% QoQ, -33% YoY)

3Q20 56만대 (+73% QoQ, +46% YoY)

상반기 코로나 영향에 의한 순수전기차 판매 부진을 극복하고,

3Q20부터 중국과 유럽을 중심으로 전기차 판매 강하게 반등 중

배터리, 배터리소재 업체들의 실적과 주가 또한 상저하고 패턴이 나타남

II 2021년 전망 8가지 이슈 2021년 주목해야 할 8가지 이슈 제시

① 규제강화 – 유럽, 미국, 중국 3지역 모두 전기차 판매 압박 커짐. 특히 가장 규제가 느슨한 미국의 규제 주목

② 테슬라 전기차 판매 100만대 (+100% YoY), 배터리 파일럿 양산 10GWh(vs 2020년 1GWh)

③ 중국 익스포저 – 중국 전기차 시장은 9월부터 턴어라운드. 중국 익스포저 있는 국내 셀, 소재 업체 수혜 주목

④ 신규 프로젝트 - 현대기아차 E-GMP(30조원 추정)와 VW MPE 1차(20조원 추정) 수주 업체 주목

⑤ 삼성SDI Gen5 양산 - 2H21 본격 양산 예정 → 삼성SDI의 수익성 개선은 물론 관련 소재업체 실적 개선 기대

⑥ 리튬가격 반등 – 생산원가에 근접한 리튬 가격과 상반기 코로나에 의한 증설 차질 → 양극재업체 실적 +α

⑦ 충전기 인프라 - 충전 인프라 구축 주체가 관공서 →민간으로 변경. 국내 및 해외 충전 인프라 수혜 업체 주목

⑧ 전고체배터리 - 삼성SDI 2021년 전고체배터리 밸류체인 구축 완료, 2023년 스펙 확정 예정

2021년 Top-picks는 에코프로비엠, 동화기업, 대주전자재료

2021년 8가지 이슈 Overweight Summary


Meritz Research 7

항목 변수 Worst Base Best

주 가

결 정

요 인

1. 전기차 판매 규제

보조금

경기회복

원활한 배터리 공급

탄소배출, ZEV 규제완화

보조금 축소 및 폐지

경기회복 지연

배터리 공급 차질

탄소배출, ZEV 규제강화

보조금 지급

경기회복


탄소배출, ZEV 규제강화

보조금 지급

경기회복


2. 셀업체 수익성 생산수율

판매믹스

수율 80% 이하, 신기술 안정화 실패

HEV, PHEV > BEV

구모델 > 신모델

수율 80~90% 이상, 신기술 안정화

HEV, PHEV < BEV

구모델 < 신모델

수율 90% 이상, 신기술 안정화

HEV, PHEV < BEV

구모델 < 신모델

3. IT/Non-IT/ESS IT/Non-IT 기기 수요

ESS 성장

스마트폰 판매량 Base 대비 -10%

전동공구 판매 역성장

ESS 시장 성장률 +30% 이하

스마트폰 판매량 13.6억대(+8% YoY)

전동공구 판매 성장률 +10%

ESS 시장 성장률 +30%

스마트폰 판매량 Base 대비 +10%

전동공구 판매 성장률 +10% 이상

ESS 시장 성장률 +30% 이상

산업 투자 전략

비중축소

실적 악화될 경우 높은 멀티플 정당성 훼손 → 주가하락 불가피

비중확대

실적 개선이 예상대로 진행 된다면 당장의 높은 멀티플보다는 향후 추가 개선 여부에 주목 → 단계적 주가 상승 예상

비중확대

실적 개선이 예상대비 큰 폭으로 나타날 경우 멀티플 추가 상승 예상 → 가파른 주가 상승 예상

Top-Picks

에코프로비엠, 동화기업, 대주전자재료 에코프로비엠, 동화기업, 대주전자재료

시나리오별 2021년 전망 2021년 전망 시리즈 04 2차전지

2021 04 전망 시리즈 2차전지

Meritz Research 9

2020년 리뷰

Part I

Meritz Research 10


글로벌 하이브리드 판매량

자료: SNE리서치, 메리츠증권 리서치센터

글로벌 순수전기차 판매량


글로벌 플러그인 하이브리드 판매량


2020년 리뷰 (1)

글로벌 순수전기차 판매량은 1Q20 30만대(-42% QoQ, -17% YoY), 2Q20 32만대(+7% QoQ, -33% YoY) 3Q20 56만대(+73% QoQ, +46% YoY) 기록

상반기 코로나19 영향으로 YoY 역성장 기록했고 3Q20부터 플러스 전환

플러그인 하이브리드 판매량은 1Q20 15만대(-1% QoQ, +9% YoY), 2Q20 15만대(+4% QoQ, +18% YoY), 3Q20 26만대(+66% QoQ, +117% YoY) 기록

-40

-20

0

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1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20

(% YoY) (만대) 글로벌 BEV 판매량

YoY 증가율(우)

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5

10

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1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20

(% YoY) (만대) 글로벌 PHEV 판매량 YoY 증가율(우)

-25

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1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20

(% YoY) (만대) 글로벌 HEV 판매량

YoY 증가율(우)

EV Monthly - EV 월별 출하량

3Q20 전기차 판매 회복 본격화

Meritz Research 11


글로벌 하이브리드 판매 Top10 업체


글로벌 순수전기차 판매 Top10 업체


글로벌 플러그인 하이브리드 판매 Top10 업체


2020년 리뷰 (2)

순수전기차 판매량은 TESLA(24%), RENAULT(6%), SHANGHAI GM(6%), BYD(5%), HYUNDAI(4%) 순

순수전기차는 테슬라의 판매량이 압도적 1위 기록

플러그인 하이브리드 판매량은 BMW(15%), VOLVO(11%), Mercedes(10%), AUDI(5%),

MITSUBISHI(4%) 순

순수전기차 경쟁력(배터리, 주행거리, 가격) 미흡한 업체 중심으로 플러그인 하이브리드 판매에 집중

하이브리드 판매량은 TOYOTA(49%), HONDA(13%), NISSAN(5%), LEXUS(5%), KIA(4%) 순 → 일본업체 중심

순수전기차 내 테슬라 점유율 24%로 압도적 1위기록

0 10 20 30

AUDI

GAC Trumpchi

KIA

NISSAN

VOLKSWAGEN

HYUNDAI

BYD

SHANGHAI GM

RENAULT

TESLA

(만대) 0 2 4 6 8 10

VOLKSWAGEN

SAIC-VW

BYD

KIA

FORD

MITSUBISHI

AUDI

MERCEDES

VOLVO

BMW

(만대) 0 20 40 60 80 100 120

FIAT

AUDI

FORD

HYUNDAI

SUZUKI

KIA

LEXUS

NISSAN

HONDA

TOYOTA

(만대)

Meritz Research 12


지역별 순수전기차 판매량


2020년 리뷰 (3)

중국은 코로나19(1Q), 기저효과(2Q) 영향으로 상반기 내내 역성장 기록. 3Q20부터 회복

유럽은 코로나19(2Q) 영향에도 CO2 규제 효과로 YoY 성장 지속

미국은 코로나19(2Q) 영향으로 상반기 부진을 겪은 뒤 3Q20부터 소폭 회복

미국은 테슬라를 제외할 경우 전기차 판매 성장이 거의 없는 상태 (트럼프의 CO2 규제 완화 때문)

유럽이 가장 강한 성장 이어가는 가운데 중국, 미국은 3Q20부터 회복

중국 미국 유럽

-100

-50

0

50

100

150

0

10

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30

40

50

60

1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20

(% YoY) (만대)

중국 순수전기차 판매량 YoY 증가율 (우)

-100

-50

0

50

100

150

200

250

0

2

4

6

8

10

1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20

(% YoY) (만대)

미국 순수전기차 판매량 YoY 증가율 (우)

0

20

40

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80

100

120

0

3

6

9

12

15

18

21

1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20

(% YoY) (만대)

유럽 순수전기차 판매량 YoY 증가율 (우)

Meritz Research 13


xEV용 출하량에서 BEV향 비중

주: BEV는 순수전기차 자료: SNE리서치, 메리츠증권 리서치센터

글로벌 xEV용 배터리 출하 Top 10

주: xEV는 HEV+PHEV+BEV 자료: SNE리서치, 메리츠증권 리서치센터

2020년 리뷰 (4)

xEV용 배터리 출하는 LG화학(24%), CATL(23%), 파나소닉(19%), 삼성SDI(6%), BYD(5%), SKI(4%) 순

xEV용 출하를 BEV용과 그외(PHEV+HEV)로 나눠보면 글로벌 기준 BEV 87%, ex-BEV 13%

대당 고용량인 BEV용 비중이 높을 수록 수익성 측면 유리

삼성SDI는 BEV 비중이 55%에 불과해 수익성 측면에서는 불리한 믹스 구조를 가지고 있음 → 2021년 하반기 Gen5 양산 시작됨에 따라 BEV용 비중은 글로벌 평균 수준(87%)으로 확대될 전망

xEV용 배터리 출하 점유율 LG화학(24%) 1위 유지

0 5 10 15 20

Guoxuan

PEVE

CALB

AESC

SKI

BYD

SDI

Panasonic

CATL

LG화학

(Gwh)

87 96 92 90 89

68 55

13 4 8 10 11

32 45

0

20

40

60

80

100

글로벌 파나소닉 LG화학 BYD CATL SKI SDI

(%) ex-BEV BEV


Meritz Research 15

Part II 2021년 전망

Meritz Research 16


2019년 탄소배출 기준 (g/km): 130 + 0.046 X (신차 평균중량 – 1,372.00)

2020년 탄소배출 기준 (g/km): 95 + 0.033 X (신차 평균중량 – 1,379.88)

2021-2024년 탄소배출 기준 (g/km): 95 + 0.033 X ((각 연도별 신차 평균중량 – 1,379.88) – (20년 신차 평균중량 -1,379.88))

2019 2020 2021E 2025E 2030E

승용차 120g/km 105g/km 95g/km 80.75g/km (95g*0.85)

59.38g/km (95g*0.625)

21년 대비 15% 감축 21년 대비37.5% 감축

상용차 147g/km 147g/km 147g/km 124.95g/km (147g*0.85)

89.67g/km (147g*0.625)

21년 대비 15% 감축 21년 대비 31% 감축

유럽 전기차 판매 추이

자료: 메리츠증권 리서치센터

유럽 이산화탄소 배출 규제 산식

자료: ICCT, EU집행위, 메리츠증권 리서치센터

2021년 이슈 1) 규제 강화 (유럽)

2020년 탄소배출 규제 산식 강화(산식 기준 130g/km→95g/km)로 2020년부터 유럽 전기차 폭발적 성장

2021년 산식 기준은 95g/km로 유지되지만 2020년 신차와 2021년 신차 무게 차이 크지 않아 최종 배출규제치는 약 10% 더 강화될 전망 (아래 공식 참고)

100g/km 배출을 맞추기 위해서는 평균연비 22km/L를 맞춰야 할 것으로 추정

2020년 순수전기차 69만대(+78% YoY) → 2021년 121만대(+75% YoY) 예상

혼다는 FCA에 이어 2번째로 Tesla와 탄소배출권 계약 체결 → CO2 규제 대비하기 위함

배출허용치 초과할 경우 ‘(배출한 CO2 -배출허용CO2) X 95유로 X 판매대수’ 과징금 부과

예를 들어 100만대 판매한 A 업체 배출허용 CO2가 100g/km인데 120g/km 배출할 경우 20gx95유로x100만대= 19억 유로 과징금

2021년 유럽 CO2 규제 더 강화될 전망

0

20

40

60

80

100

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

'18 '19 '20E '21E

(%) (백만대) 순수전기차 판매 YoY 증가율(우)

Meritz Research 17


테슬라 제외한 미국전체 xEV 판매량


트럼프 행정부, 기존 이산화탄소 배출 규제 및 평균연비 규제 철폐

자료: EPA, NHTSA, 메리츠증권 리서치센터

2021년 이슈 1) 규제 강화 (미국)

미국 전기차 판매량은 테슬라를 제외할 경우 2014년부터 현재까지 성장이 없음 → 규제완화 때문

바이든 정부의 친환경 정책 기조아래 트럼프 정부가 완화한 CO2 배출 규제 + 평균연비 규제 부활 예상

CO2 규제, 평균연비 규제 부활해도 유럽에 비해서는 그 강도가 낮지만 (2021년 150g/km, 18Km/L 추정)

2025년 목표치 감안하면 미국 내 전기차 모멘텀은 다시 살아날 수 밖에 없음

내연기관 판매기준 미국은 유럽과 비슷한 시장 규모

유럽만한 시장이 하나 더 생겨나는 효과이므로 2차전지 수요 성장 기울기는 더 가팔라 질 전망

바이든 정부, CO2 배출 규제와 평균연비 규제 부활 예상

55

47 46

51 51 54

38

0

10

20

30

40

50

60

'14 '15 '16 '17 '18 '19 '20 누적

(만대)

36.638.3

40.0 41.7

44.7

46.8

49.4

52

54.5

3536.4

37.739.1

36.9 37 36.9 37 37

30

37

44

51

58

2017 2019 2021E 2023E 2025E

(mpg)

기존안개정안

243

232

222

213

199

190

180

171163

254

244 236

227 241 241 241 241 240

150

180

210

240

270

2017 2019 2021E 2023E 2025E

(g/mile)

기존안

개정안

이산화탄소 배출기준 평균연비 기준

Meritz Research 18


의무비율 ( credit) Minimum ZEV TZEV Total ZEV

2009~2011 11.0

2012~2014 12.0

2015~2017 14.0

2018 2.0 2.5 4.5

2019 4.0 3.0 7.0

2020E 6.0 3.5 9.5

2021E 8.0 4.0 12.0

2022E 10.0 4.5 14.5

2023E 12.0 5.0 17.0

2024E 14.0 5.5 19.5

2025E 16.0 6.0 22.0

2021년 이슈 1) 규제 강화 (미국)

미국 ZEV 규제, 10개주 → 50개주 전역으로 확산 기대

미국 크레딧 계산식 / 미국 ZEV 규제 사항

주: ZEV는 BEV, FCEV. TZEV는 PHEV이며 미국 10개주만 적용 중 자료: 메리츠증권 리서치센터

ZEV TZEV

거리 크레딧 거리 크레딧

R<50miles 0 R<10miles 0

R≥50miles (0.01xR)+0.5 R≥10miles (0.01xR)+0.3

R>350miles 4.0 R>80miles 1.1

Meritz Research 19


(%) 2019 2025 2030 2035

전통 내연기관

95

40 15 퇴출

하이브리드차 40 45 50

신에너지차 (BEV+PHEV+FCEV)

5 20 40 50

중국 순수전기차 판매량


중국 정부의 신차 판매 비율 목표

주: 신에너지차(NEV)는 BEV+PHEV+FCEV 자료: 메리츠증권 리서치센터

중국 정부 신에너지차 구매 보조금 상대비교

주: 신에너지차(NEV)는 BEV+PHEV+FCEV 자료: 메리츠증권 리서치센터

2021년 이슈 1) 규제 강화 (중국)

중국 자동차 공정학회는 10월 27일 자동차 기술 로드맵 2.0 발표

신에너지차(BEV+PHEV+FCEV) 판매비율을 2025년 20% → 2030년 40% → 2035년 50%로 확대 계획

내연기관차는 2025년 40% → 2030년 15% → 2035년 퇴출(판매금지) 예정

신에너지차 구매세 2020년까지 면제 → 2022년까지 면제로 수정

신에너지 구매보조금 2021년부터 폐지 → 2022년까지 지급으로 수정

9월부터 중국 순수전기차 판매량 YoY +51% 기록하며 성장세 회복

중국 규제 강화 & 보조금 지속 지급

0.44

0.73

1.07 1.04 1.00

1.57

2.43

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

'16 '17 '18 '19 '20E '21E 22E

(백만대)

순수전기차 판매량

보조금

-50% 감소

코로나19100

80

70

35 32

25

18

0

20

40

60

80

100

'16 '17 '18 '19 '20E '21E '22E

(2016년=100위안)

신에너지차 구매 보조금

2021년부터 보조금

폐지 계획이었으나,

2022년까지 지급

Meritz Research 20


NEV 1차안 2차안 3차안

발표시점 2016년 9월 2017년 6월 2019년 7월

의무시행년도 2018년 2019년 2021년 1월 1일

주요내용 2018년 내연기관차 생산량의 8%에 해당하는 크레딧 필요 2019년 내연기관차 생산량의 10%에 해당하는 크레딧 필요 2020년 내연기관차 생산량의 12%에 해당하는 크레딧 필요

2019년 내연기관차 생산량의 10%에 해당하는 크레딧 필요 2020년 내연기관차 생산량의 12%에 해당하는 크레딧 필요

2021년 내연기관차 생산량의 14%에 해당하는 크레딧 필요2022년 내연기관차 생산량의 16%에 해당하는 크레딧 필요2023년 내연기관차 생산량의 18%에 해당하는 크레딧 필요

적용대상 승용차 연간 판매량 50,000대 이상 업체 승용차 연간 판매량 30,000대 이상 업체 승용차 연간 판매량 30,000대 이상 업체.

고연비 승용차 생산할 경우 해당 대수의 ½를 내연기관차 생산량에서 차감 후 의무 비율 적용 (규제완화)

크레딧 이월 불가 원칙적으로 불가하나 2019→2020,

2020→2019 이월은 예외적으로 가능 21년 이후 취득한 NEV 초과 크레딧의 경우 연비규제 목표를 달성한 경우에만 이월 인정

EV 크레딧

계산

80km ≤ 주행거리＜150, 2 credit 150km ≤ 주행거리＜250, 3 credit 250km ≤ 주행거리＜350, 4 credit

주행거리 ≥ 350km, 5 credit

[(0.012 x 주행거리) + 0.8] x 가산점 * ≤ 6 [(0.006 x 주행거리) + 0.4] x 가산점* ≤ 3.4

가산점*

1) SP<100km/h or R<100km 해당시 가산점 0 (크레딧 없음) 2) Y≤0.014×m+0.5 (m≤1000), Y≤0.012×m+2.5 (1000<m≤1600), Y≤0.005×m+13.7 (m>1600) 미충족시 가산점 0.5 (크레딧 cap 2.5) 3) Y≤0.0098×m+0.35 (m≤1000), Y≤0.0084×m+1.75 (1000<m≤1600), Y≤0.0035×m+9.59 (m>1600) 미충족시 가산점 1(크레딧 cap 5), 충족시 1.2 (크레딧 cap 6)

1) SP<100km/h or R<100km 해당시 가산점 0, R<150km 해당시 가산점 1 2) Y≤0.0112×m+0.4 (m≤1,000), Y≤0.0078×m+3.81 (1,000<m≤1,600), Y≤0.0038×m+10.28 (m>1,600) 미충족시 가산점 0.5 (가산점 cap 1.5)

PHEV 크레딧

계산 2 2 x 가산점* 1.6 x 가산점*

가산점* R<50km 해당시 가산점 0 (크레딧 없음) R<80km 해당시 non-electric 모드에서 동급 내연기관 모델 연료소모량(L/100km)의 70% 미만일 경우 가산점1, 이상일 경우 가산점 0.5 R≥80km 해당시 EV 크레딧 가산점 2번조건 부합하면 가산점 1, 부합하지 않으면 가산점 0.5

non-electric 모드에서 동급 내연기관 모델 연료소모량(L/100km)의 70% 이상 경우 가산점 0.5electric 모드에서 동급 BEV 모델 에너지소모량 목표치의 135% 이상일 경우 가산점 0.5

FCEV 크레딧

계산 250km ≤ 주행거리＜350, 4 credit

주행거리 ≥ 350km, 5 credit [(0.16xKW) x 가산점*] ≤ 5 [(0.08xKW) x 가산점*] ≤ 6

가산점* R<300km 해당시 가산점 0 (크레딧 없음) R≥300km 해당시 수소연료파워가 10KW의 30% 초과할 경우 가산점1(크레딧 cap 5), 이하일 경우 가산점 0.5 (크레딧 cap 2.5)

R<300km 해당시 가산점 0 (크레딧 없음) R≥300km 해당시 수소연료파워가 10KW의 30% 초과할 경우 가산점1, 이하일 경우 가산점 0.5

2021년 이슈 1) 규제 강화 (중국)

중국 NEV 크레딧 계산식 / 중국 ZEV 규제 사항

주:SP는 최고속력 (km/h), R은 주행거리 (Km), m은 차량중량(Kg), Y는 에너지소비량(KWh/100km) 자료: 메리츠증권 리서치센터

Meritz Research 21


테슬라 배터리 생산계획

자료: Tesla, 메리츠증권 리서치센터

테슬라 판매량 전망


2021년 이슈 2) Tesla EV 100만대, Battery 10GWh 생산

2021년 테슬라 전기차 생산량은 100만대(+100% YoY), 배터리 생산능력은 10GWh 확보 예상

21년 3월 베를린 기가팩토리, 21년 말 텍사스 기가팩토리 신규 생산 시작 예정

테슬라의 전기차 생산 증가는 LG화학, 엘앤에프, 대주전자재료 출하량 증가로 이어질 전망

LG화학의 테슬라 전용 생산능력은 2020년 말 25GWh → 2021년 말 40GWh 이상으로 확대 예상

테슬라의 배터리 생산량 점진적 확대(1GWh →10GWh → 100GWh)는 직납 가능성 높은 대보마그네틱 장비 출하 증가로 이어질 전망

건식전극, Tabless, Cell to vehicle 기술을 활용한 테슬라 내재화 배터리가 대량양산으로 이어지는지가 중요

테슬라는 10GWh까지 파일럿 라인으로 표현하고 있음. 즉 2021년까지는 파일럿 단계로 추정

2021년 EV 100만대, Battery 10GWh 생산 예상

→ LG화학, 엘앤에프, 대주전자재료, 대보마그네틱 수혜

10 25 3750

100

200

0

50

100

150

200

'17 '18 '19 '20E '21E '22E

(만대)

10GWh

100GWh

3,000GWh

20E 21E 22E 30E

배터리 생산능력

1GWh

140GWh

60GWh

60GWh

Meritz Research 22


BAIC, SK이노베이션의 배터리 합작사 BEST


BAIC의 아크폭스 Alpha-T


SK이노베이션 지역별 생산능력


2021년 이슈 3) 중국 익스포저

2021년 중국 전기차 시장은 신차 출시, 보조금 유지, 구매세 면제, 경제회복으로 전기차 판매 성장 기대

2020년 9월부터 판매량 YoY 50% 성장 회복

중국 전기차 시장 익스포저가 있는 국내 셀 업체는 SK이노베이션 (BAIC와의 배터리 생산 합작사 보유)

BAIC의 SUV 전기차 브랜드 아크폭스의 Alpha-T가 8월부터 판매 → SK이노베이션 배터리 탑재

SK이노베이션의 중국 내 배터리 공장은 2020년 7.5GWh → 2022년 17.3GWh → 2023년 27.1GWh 예정

SK이노베이션 배터리 매출액은 2020년 1.8조원, 2021년 3.5조원, 2022년 5.5조원(BEP 달성) 예상

중국 전기차 시장 익스포저가 있는 국내 셀 업체는 SK이노베이션

BAIC SKI

BESK

BEST

100%

49% 51%

4.7 4.7 4.7 4.7 4.7

7.5

27.5 27.5 27.5 7.5

7.5 17.3

27.1

9.8

21.5

0

30

60

90

'19 '20E '21E '22E '23E

(GWh)

미국

헝가리

중국

한국

Meritz Research 23


중국 순수전기차 판매량 YoY 추이


중국 순수전기차 판매량 Top 10


중국 순수전기차 판매는 Tesla(15%), Shanghai GM(12%) BYD(12%), GAC(6%), Nio(5%), Great Wall(4%) 순

중국 전기차 시장 성장의 수혜를 보는 3가지 경우는

1) 중국 Tesla향 공급: LG화학, SKC, 천보 2) 중국 배터리 업체향(CATL, BYD) 공급: 포스코케미칼(10%내외), 일진머티리얼즈(10% 내외) 3) SK이노베이션 중국 공장향 공급: SK이노베이션, 에코프로비엠

중국 전기차 시장 성장의 수혜를 보는 3가지 경우

2021년 이슈 3) 중국 익스포저

2021년 2차전지 연간전망 - 승수

0 2 4 6 8 10

BAIC

CHANGAN

Weltmeister

CHERY

Great Wall

NIO

GAC Trumpchi

BYD

SHANGHAI GM

TESLA

(만대) -100

-50

0

50

100

150

200

250

0

10

20

30

40

50

60

1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20

(%) (만대) 중국 순수전기차 판매량

YoY 증가율(우)

Meritz Research 24


xEV용 출하량에서 BEV향 비중


주요 업체별 수주잔고 추정 (2020년 상반기 누적 기준)


2021년 예상되는 주요 프로젝트는 현대기아차 E-GMP 3차(30조원 추정), VW MPE 1차(20조원 추정)

E-GMP는 1차(SK이노베이션 10조원), 2차(LG화학+CATL 16조원) 이후 3차(30조원) 발주 예정

MPE는 MEB(보급형)와 달리 1) 저가형/보급형/프리미엄으로 세분화되고, 2) 모듈이 아닌 셀을 공급

두 프로젝트 모두 삼성SDI의 수주 여부가 최대 관심

삼성SDI는 주요 배터리 업체 중 ex-BEV 비중 가장 높음 → BEV향 신규 수주 필요

프로젝트 신규 수주할 경우 수주잔고 증가 및 증설 착수로 이어져 멀티플 확장 기대 가능

2021년 이슈 4) 2021년 주요 신규 프로젝트

87 96 92 90 89

68 55

13 4 8 10 11 32 45

0

20

40

60

80

100

글로벌 파나소닉 LG화학 BYD CATL SKI SDI

(%) ex-BEV BEV145

104

55 5342

0

30

60

90

120

150

LG화학 CATL Panasonic SK이노베이션 삼성SDI

(조원)

Top5 누적 수주금액 400조원

현대기아차 E-GMP 3차 VW MPE 1차

Meritz Research 25


삼성SDI BEV 고객비중 추이


2021년 이슈 5) 삼성SDI Gen5 양산

2021년 하반기 삼성SDI의 신규 각형배터리(Gen5) 생산 계획

1H21 시양산 → 2H21 본양산 → BMW, 아우디 공급 예정

2021년 BMW 고객 비중 재차 상승 예상

Gen5 배터리는 기존 배터리(Gen3, Gen4) 대비 원가는 20% 절감, 밀도는 20% 향상

에너지 밀도는 670Wh/L 이상이며, 1회 충전 주행거리 620Km를 지원

양극재는 NCA 80%+ NCM622 20%를 블렌딩하고, 음극은 실리콘카본을 첨가해 에너지 밀도 향상

Gen5 소재 주요 공급사는 에코프로비엠(NCA), 동화기업(전해액), 한솔케미칼(실리콘카본), 천보(첨가제), W-SCOPE(분리막), 상신이디피, 신흥에스이씨(외형캔)

32

52 48

27

39 45 39

0

20

40

60

80

100

'18 '19 '20년 누적

(%)

Others

StreetScooter

VOLKSWAGEN

BMW

AUDI

2021년 하반기 생산 예정인 Gen5 배터리

자료:삼성SDI, 메리츠증권 리서치센터

2H21부터 BMW향 Gen5 양산 → Gen5 소재업체 주목

Meritz Research 26

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 2021년 이슈 5) 삼성SDI Gen5 양산

삼성SDI의 EV 배터리 흑자전환 여부는 Gen5에 달려있음 (Gen5 예상 영업이익률은 7~10%)

Gen5의 비중 확대 → 믹스 개선 → 흑자전환으로 이어질 전망

경쟁사들 대비 PHEV향 비중이 높다는 점도 믹스 측면에서는 불리

2021년 EV 흑자전환에 따라 영업이익, 지배주주순이익 개선폭 클 전망

2020년 11.4조원(매출), 7,270억원(영업이익), 6,040억원(지배주주순이익)

2021년 13.6조원(매출), 1.1조원(영업이익), 9,550억원(지배주주순이익)

2022년 15.7조원(매출), 1.5조원(영업이익), 1.1조원(지배주주순이익)

삼성SDI 2021년 하반기부터 의미있는 수익성 개선 가능

Coverage-삼성SDI- SDI노트에 있음

Ev-monthly Coverage-삼성SDI-

SDI노트에 있음

삼성SDI 생산능력


삼성SDI EV 매출액 및 영업이익률 추이


삼성SDI BEV 고객비중


7.5 9.3 9.3 9.3 9.3

8.4 13.6 13.6 13.6 13.6

6.2

10.5

23.6 26.2

36.2

10.0

10.0

0

10

20

30

40

50

60

70

'19 '20E '21E '22E '23E

(GWh)

베트남

헝가리

중국

한국

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

2019 2020E 2021E 2022E

(%)(십억원)EV 매출액

EV 영업이익률(우)

87 96 92 90 89

68 55

13 4 8 10 11

32 45

0

20

40

60

80

100

글로벌 파나

소닉

LG

화학

BYD CATL SKI SDI

(%) ex-BEV BEV

Meritz Research 27

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 2021년 이슈 6) 리튬 가격 반등

2016년 중국 전기차 의무판매 및 보조금 정책 시행 → 리튬확보 경쟁 → 리튬 가격 급등

리튬 가격 상승하자 신규 설비 투자 활발 → 공급과잉 → 2019년 중국 보조금 삭감으로 수요 둔화 → 2019~20년 공급과잉 부담 지속

고점 대비 ¼ 수준까지 하락한 리튬은 현재 생산원가에 근접한 상황 → 공급 제약 요인

1H20 코로나19로 신규 설비 투자 스케줄 지연됐으나 전기차 수요는 가파르게 상승 → 리튬 수급 개선

리튬 가격은 2021년 바닥을 확인한 뒤 상승 반전 예상함

2021년 리튬 가격 바닥 확인

메탈가격 Update

생산원가에 근접한 수산화리튬 가격


배터리 주요 메탈 상대가격 추이 (2010년=100)

자료: 한국광물자원공사, 메리츠증권 리서치센터

생산원가에 근접한 탄산리튬 가격


0

100

200

300

400

500

'10 '12 '14 '16 '18 '20

(2010.1.4=100)

니켈알루미늄코발트망간리튬

$2~5

0

5

10

15

20

25

'18.5 '18.10 '19.3 '19.8 '20.1 '20.6 '20.11

(달러/kg)

탄산리튬

$3.5~6.5

0

5

10

15

20

25

'18.5 '18.10 '19.3 '19.8 '20.1 '20.6 '20.11

(달러/kg)

수산화리튬

Meritz Research 28

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 2021년 이슈 6) 리튬 가격 반등

리튬업체들의 실적은 리튬 가격에 연동

2018년부터 리튬 가격 가파르게 하락하며 Top-tier 업체들의 실적과 주가 모두 크게 악화

시장 컨센서스는 Top-tier 업체들의 영업이익이 2020년을 저점으로 2021년 반등에 맞춰져 있음

당사의 전망과 마찬가지로 시장에서도 2021년 리튬가격이 추가 하락할 가능성은 낮다고 보고 있음

시장 참여자들, 리튬업체 실적 2021년 반등 예상 → 2021년 리튬 가격 추가 하락 가능성 낮다는 의미

5기업 상대주가 추이

Livent 영업이익과 주가 추이

자료: Bloomberg, 메리츠증권 리서치센터

Albemarle 영업이익과 주가 추이


SQM 영업이익과 주가 추이


0

40

80

120

160

0

200

400

600

800

1,000

'14.1 '15.7 '17.1 '18.7 '20.1 '21.7

(달러)(백만달러)Albermale 영업이익

Albermale 주가 (우)

0

20

40

60

80

0

200

400

600

800

'14.1 '15.7 '17.1 '18.7 '20.1 '21.7

(달러)(백만달러)SQM 영업이익

SQM 주가(우)

0

5

10

15

20

25

0

30

60

90

120

150

180

'15.1 '16.5 '17.9 '19.1 '20.5 '21.9

(달러)(백만달러)Livent Corp 영업이익

Livent Corp 주가(우)

Meritz Research 29


양극재 가격/원재료 내 니켈, 리튬 비중


리튬 수급 전망


2021년 이슈 6) 리튬 가격 반등

1) 전기차 판매 차질 없이 지속 성장하고 있고, 2) 코로나19 영향으로 신규 공급 차질 발생해 2021년 리튬 수급은 균형점에 가까워질 전망

리튬 가격 상승할 경우 양극재 업체들의 판가 인상+ 재고평가 이익으로 실적 개선 → 주가 상승 예상

2017년 코발트 가격 상승 당시 양극재 업체들 재고평가 이익→실적 개선 → 주가 상승 경험

리튬 가격 반등시 양극재 업체 실적 개선 & 주가 상승 예상

LAC 모델 에코프로비엠 모델 양극재원재료 시트

니켈

41%

리튬

12%

기타

47%니켈

64%

리튬

18%

기타

18%양극재 가격

양극재 원재료

0

30

60

90

120

150

180

0

10

20

30

40

50

60

70

80

'17 '18 '19 '20E '21E '22E

(%)(만톤)Worldwide production

Worldwide consumption

Oversupply(우)

Meritz Research 30


기타시설 사무실, 카페, 수리샵

ESS 파워뱅크 140kW * 10EA

디스펜서 140kW * 10EA

태양광 발전 패널 200kW

미래형 충전시설 모형도

자료: 시그넷이브이, 메리츠증권 리서치센터

순수전기차 보급률

참고: 전세계 차량 등록 대수 10억대로 가정한 보급률 자료: 메리츠증권 리서치센터

2021년 이슈 7) 충전기 인프라

2014~20년까지 판매된 순수전기차는 777만대 → 전세계 차량 등록대수 10억대 가정시 보급률 0.8%

2021년 316만대 판매되면 누적 보급률 1.1% 달성. 당해년도 판매 비중은 4.0% 예상

전기차 판매&보급률 확대→ 충전기 인프라 확대 필연적

미래 전기차 충전시설은 태양광패널+ESS시스템+충전기+편의시설이 하나로 융합될 전망

전기차 보급 초기 단계는 각국의 관공서(한국전력, 환경부 등)가 중심이 돼 충전기 인프라를 깔았으나, 이제는 민간(주유소, 완성차 업체 등)이 주도해서 인프라 구축

전기차 보급률 증가에 따라 충전기 인프라 확대 필연적

0.07 0.13

0.24

0.40

0.58

0.78

1.09

0.0

0.3

0.6

0.9

1.2

'15 '16 '17 '18 '19 '20E '21E

(%)

전세계 순수전기차 보급률

Meritz Research 31


Evgo 미국 내 충전소 현황

자료: Evgo, 메리츠증권 리서치센터

VW 자회사 electrify america(EA) 미국 내 충전소

자료: EA, 메리츠증권 리서치센터

IONITY의 유럽/미국 충전소 설치 계획

자료: IONITY, 메리츠증권 리서치센터


GS칼텍스: 44개 주유소에서 100KW급 충전기 운영하고 있으나 2022년 160개소로 확대할 계획

Electrify America: 폭스바겐의 미국 자회사. 미국 내 충전기 인프라 구축에 2조원 투자 계획 발표

IONITY: BWW, 다임러, 폭스바겐, 포드, 현대기아차의 JV → 유럽 내 충전기 인프라 구축 목표

Evgo: 미국 자동차 협회에서 진행하는 충전기 인프라 구축 프로젝트. BMW, 닛산, 현대기아차, GM 계약

충전기 인프라 사업 현황

Meritz Research 32


시그넷이브이 실적 전망


시그넷이브이 충전기 라인업

자료: 시그넷이브이, 메리츠증권 리서치센터

70KWh 배터리 80% 충전시간 비교



시그넷이브이(260870)는 국내 전기차 충전기 1위 (점유율 60%)

국내에서는 GS칼텍스, 해외에서는 EA, IONITY, Evgo 등으로 충전기 공급 중

전기차 충전기의 경쟁력은 1) 300KW급 고출력 충전기 설계 기술, 2) 파워모듈 내재화임

1) 300KW급 고출력 충전기는 많은 열을 발생시킴 → 냉각시스템 설계능력이 요구됨

2) 파워모듈은 교류(AC)를 직류(DC)로 변환하는 역할인데 급속충전기 핵심 부품 → 내재화를 통해 기술 주도권 확보 및 원가절감 가능

화재사고 없이 고출력 충전기를 오랜시간 공급한 ‘레퍼런스’ 또한 경쟁력

46 42

60

100

0

2

4

6

8

10

12

0

20

40

60

80

100

120

2018 2019 2020E 2021E

(%)(십억원)

매출액 영업이익률(우)

7kW 완속충전기

100kW 급속충전기

350kW 초급속충전기

480

67

34 17 10

0

100

200

300

400

500

7KW 50KW 100KW 200KW 350KW

(분)

충전시간

국내 1위 전기차 충전기 업체 시그넷이브이

Meritz Research 33


업체별 년도

2023~2024

2025

2025

2025

2025

2027

전고체배터리 준비 업체


리튬이온배터리 vs 전고체배터리


2021년 이슈 8) 전고체배터리 밸류체인 구축 완료

삼성SDI 전고체배터리 타임라인

2021년 밸류체인 구축 완료 (이수화학, 동화기업, 하나기술, 에코프로비엠 등)

2023년 스펙확정 (황화물 기반)

2025년 시양산

2027년 본양산

전고체배터리 침투율 2027년 2.5% → 2028년 3.2% → 2029년 4.4% → 2030년 7.0% 예상

글로벌 업체들의 전고체배터리 상용화 목표시점은 대부분 2025~27년에 집중되어 있음

2021년 삼성SDI 전고체배터리 밸류체인 구축 완료

kWh당 투입되는(전해액+분리막) vs 고체전해질 가격 비교

리튬이온배터리 vs 전고체배터리 kWh당 셀 가격 비교

28 25 24

3,000

500

100

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2020E 2025E 2027E

(달러/kWh)

전해액+분리막고체전해질

100 90

86

3,094

584

180

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

2020E 2025E 2027E

(달러/kWh)

리튬이온배터리 셀 가격전고체배터리 셀 가격

Meritz Research 34

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 2차전지 밸류체인 밸류에이션 비교

종가(11.10) (현지통화)

시가총액 (백만달러)

주가변화율(%) P/E(배) P/B(배) EPS 증가율(%) ROE(%) 매출액* 영업이익* 1D 5D 1M 3M 6M 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E

배터리셀

삼성SDI 533,000 32,883 0.0 16.0 19.8 12.6 86.7 63.1 34.3 2.9 2.7 61.9 83.6 4.7 8.0 11,572 14,312 733 1,192 LG화학 702,000 44,460 -4.4 7.0 1.4 -2.5 99.1 36.8 26.2 2.9 2.6 368.4 39.7 7.9 10.3 30,372 37,849 2,398 3,163 SK이노베이션 160,000 13,273 1.9 21.7 10.7 -14.0 62.3 N/A 52.8 1.0 0.9 적지 흑전 -11.4 2.0 36,333 41,879 -2,179 841 Panasonic 1,036 24,190 1.7 5.8 15.8 16.2 29.5 24.3 13.8 1.2 1.1 -53.1 74.3 4.9 8.4 63,316 66,619 1,508 2,550 CATL 266 93,796 -0.2 3.9 18.3 32.5 84.6 118.8 86.5 11.2 10.0 12.5 37.5 10.4 12.4 7,461 10,092 976 1,365 BYD 183 71,899 -4.4 11.3 51.7 122.7 205.4 123.6 101.4 8.4 9.1 214.9 21.1 7.1 7.2 21,983 26,131 1,074 1,307 Lishen 16 310 -0.5 -1.6 16.5 2.5 30.9 N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A Wanxiang 6 3,117 -0.2 1.1 5.6 3.8 23.4 N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A GuoxuanHigh Tech 2,059 1,622 4.8 11.2 7.0 22.8 34.6 22.2 15.6 0.9 0.9 -42.2 42.4 4.4 5.5 3,639 3,957 152 182

양극재

엘앤에프 42,000 1,057 -2.0 5.0 5.1 -7.7 125.2 169.3 80.7 5.9 5.5 흑전 109.5 4.1 7.5 426 624 9 24 에코프로비엠 150,400 2,838 -0.4 12.2 11.7 -7.4 103.8 61.0 36.9 7.5 6.3 46.0 65.4 12.8 18.6 880 1,428 61 106 코스모신소재 14,900 391 -3.9 9.6 -1.3 -12.9 65.0 N/A N/A N/A N/A 흑전 N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A 포스코케미칼 81,100 4,438 -0.9 3.8 -5.7 -16.2 56.0 132.9 47.2 4.9 4.1 -62.1 182.0 3.7 9.6 1,600 2,139 65 134 LG화학 702,000 44,460 -4.4 7.0 1.4 -2.5 99.1 36.8 26.2 2.9 2.6 368.4 39.7 7.9 10.3 30,372 37,849 2,398 3,163 Beijing Easpring 53 3,497 -2.8 4.4 -2.1 28.1 110.4 65.5 44.5 6.8 5.8 흑전 47.5 10.3 13.3 466 723 61 92 Ningbo Shanshan 13 3,126 -3.0 -0.8 17.0 0.8 65.6 54.9 36.8 1.6 1.6 41.9 52.9 3.0 4.0 1,360 1,788 74 97 Sumitomo Metal Mining 3,606 9,985 0.3 10.6 7.7 6.9 32.8 21.2 13.2 0.9 0.9 -20.6 61.1 4.7 7.5 8,248 8,821 575 853 Tanaka Chemical 878 272 -2.3 5.0 -1.6 9.9 54.0 N/A N/A N/A N/A 흑전 N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A Umicore 34 9,914 2.2 8.8 -9.8 -11.7 -8.1 28.9 23.3 3.0 2.8 -29.7 73.1 9.7 12.4 3,766 4,278 508 673 Nichia 2,302 1,486 -2.0 0.1 -6.6 -2.0 7.5 12.6 10.4 1.1 1.1 -13.2 21.3 9.2 10.9 1,844 1,917 171 198 Mitsui 2,967 1,619 5.5 13.0 16.8 27.1 43.3 13.6 13.1 1.0 0.9 719.2 3.7 7.6 7.4 4,483 4,824 138 225 Xiamen 14 3,074 -1.8 1.6 5.2 -8.7 24.2 43.8 33.2 2.6 2.5 83.2 32.7 6.1 7.7 2,700 3,087 205 247 BYD 183 71,899 -4.4 11.3 51.7 122.7 205.4 123.6 101.4 8.4 9.1 203.2 21.0 7.1 7.2 21,983 26,131 1,074 1,307 Guoxuan 28 5,398 -3.0 3.3 13.4 8.7 14.7 91.6 67.6 3.2 3.2 563.0 37.5 3.3 3.8 852 1,071 63 119

음극재

포스코케미칼 81,100 4,438 -0.9 3.8 -5.7 -16.2 56.0 132.9 47.2 4.9 4.1 -62.1 182.0 3.7 9.6 1,600 2,139 65 134 대주전자재료 44,400 606 -1.4 9.6 -3.4 -16.2 108.5 N/A N/A N/A N/A 흑전 N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A 한솔케미칼 153,000 1,550 -0.3 4.1 -0.6 -13.6 71.9 14.2 12.3 3.1 2.5 42.5 15.7 24.1 22.9 618 694 145 172 Ningbo Shanshan 13 3,126 -3.0 -0.8 17.0 0.8 65.6 54.9 36.8 1.6 1.6 41.9 52.9 3.0 4.0 1,360 1,788 74 97 BTR 8 3,066 -3.9 1.0 3.7 -4.4 5.7 60.4 46.2 N/A N/A 12.4 26.3 5.8 7.1 1,857 2,000 208 261 Tokai Carbon 1,222 2,617 1.9 2.3 -0.2 - - 57.1 16.9 N/A N/A N/A 237.7 0.9 N/A 1,934 2,175 117 227 Nippon Carbon 3,795 428 0.3 3.5 -2.7 17.7 14.8 13.7 9.4 N/A N/A -67.0 45.7 8.3 N/A 290 318 46 66 Showa Denko 1,983 2,827 5.0 8.7 0.0 -10.6 -12.7 N/A 185.1 0.7 0.7 적전 흑전 -20.2 0.4 9,247 12,697 -295 357 Mitsubishi 588 8,427 3.7 -1.7 -4.2 -2.8 -3.0 37.5 9.5 0.9 0.8 -59.1 296.7 0.7 8.2 30,753 32,896 801 1,770 Hitachi 3,880 35,755 8.0 10.3 6.3 16.9 21.1 9.4 9.0 1.1 1.0 370.9 5.6 11.4 11.1 77,568 86,579 4,029 6,244

분리막

SK이노베이션 160,000 13,273 1.9 21.7 10.7 -14.0 62.3 N/A 52.8 1.0 0.9 적지 흑전 -11.4 2.0 36,333 41,879 -2,179 841 W-Scope 736 278 0.4 7.4 -9.4 -20.8 98.4 N/A 4.9 2.2 1.5 적지 흑전 -21.9 36.8 156 360 -9 76 Sumitomo Chemical 389 6,131 4.6 9.3 7.8 13.4 18.2 24.3 11.5 0.8 0.8 -16.0 110.4 3.0 6.1 20,942 21,909 806 1,085 Ashai Kasei 963 12,781 2.1 4.1 4.0 9.8 29.9 15.5 12.4 0.9 0.9 -12.4 24.4 6.3 7.8 19,192 20,027 1,280 1,508 Cangzhou Mingzhu Plastic 5 1,091 -3.6 2.8 4.3 31.6 44.3 26.7 24.2 2.1 2.0 65.1 10.7 0.1 0.1 476 490 54 61 Toray Industries 541 8,405 8.1 12.6 9.8 11.8 12.8 23.0 14.7 0.8 0.7 -29.1 55.9 3.4 5.7 17,547 18,903 627 888 Nippon Kodoshi 1,760 184 -6.7 1.3 37.3 43.9 101.8 25.9 20.3 1.2 1.2 9.9 27.4 4.8 N/A 122 129 11 13

전해액

동화기업 38,350 695 -2.9 0.7 -8.3 -26.1 145.8 47.7 26.3 1.4 1.3 -47.6 81.6 3.0 5.2 668 746 54 67 솔브레인 43,300 374 -2.9 -1.6 -1.7 -35.3 19.1 2.5 2.2 0.4 0.4 37.0 14.9 17.7 17.3 1,061 1,280 N/A N/A Guangzhou Tinci Materials 74 6,119 0.3 16.6 30.1 104.4 171.2 64.0 54.1 12.0 10.4 3,905.8 18.4 19.8 19.2 631 822 115 139 Shenzhen Capchem Tech 86 5,349 -3.3 9.5 33.3 45.5 101.7 68.5 54.2 8.1 7.2 46.4 26.2 12.7 13.9 447 585 87 113

전해질 천보 177,100 1,589 -1.1 7.7 4.7 30.0 164.7 70.8 41.5 7.1 6.0 10.5 70.8 11.4 16.9 160 263 30 53 후성 10,150 843 1.0 9.4 -1.0 9.7 46.7 270.7 30.0 4.4 3.8 -56.9 801.3 1.0 13.7 255 323 9 42 Stella Chemifa 3,205 403 -7.0 8.9 7.8 11.4 35.2 17.3 12.4 N/A N/A 24.0 38.8 6.7 N/A 332 353 34 43

일렉포일

일진머티리얼즈 47,250 1,955 1.0 7.4 4.1 -16.1 17.0 35.9 25.1 3.5 3.1 29.5 42.8 10.0 12.8 626 847 66 103 SKC 83,200 2,802 -2.3 3.5 -0.4 -4.4 64.4 26.9 21.2 1.6 1.5 88.7 28.6 7.2 7.5 2,773 3,147 196 292 두산솔루스 35,950 987 1.0 7.0 -8.8 -20.1 9.4 26.6 18.7 6.5 4.9 N/A 52.2 25.9 27.8 492 652 74 103 Furukawa Electronic 2,450 1,648 1.0 -7.7 -3.7 4.3 22.6 19.3 12.6 0.7 0.7 -49.8 53.3 3.5 5.8 7,550 8,289 63 229

참고: *국내기업의 경우 십억원 기준, 그 외 백만달러 기준 자료: Bloomberg, 메리츠증권 리서치센터


Meritz Research 35

기업분석 기업분석

Top Picks 투자판단 적정주가

에코프로비엠(247540) Buy 200,000원

동화기업(025900) Buy 80,000원

대주전자재료(078600) Not Rated -

관심 종목 투자판단 적정주가

일진머티리얼즈(020150) Buy 62,000원

포스코케미칼(003670) Hold 63,000원

Meritz Research 36

4Q20 OP 196억원(+10% QoQ, +1,100% YoY), 2021 OP 957억원(+59% YoY)

4Q20 EV향 실적은 지속되나, 전동공구 재고조정으로 Non-IT향 출하가 둔화될 전망

2021년 CAM5 신규 라인 가동 효과(삼성SDI Gen5, SKI E-GMP)로 성장 예상

아무도 하지 않는 이야기: 1) CAM5, CAM6가 갖는 진짜 의미, 2) NCMX 양산의 의미

포항공장(CAM5,CAM6)부터 리사이클을 비롯한 양극재 일괄 생산체계 적용 → 기존 오창공장(CAM1~4N)과 다름

포항 공장은 1) 고객의 가격인하 압박에도 하이싱글 영업이익률 유지, 2) 해외 공장 설립시 조기 안정화 및 수익성 유지의 근간

→ 결국 포항공장을 통해 경쟁사들과 차별화된 원가경쟁력 갖추게 됨→ 경쟁사들과의 영업이익률 격차가 이를 증명

2H21부터 양산할 NCMX는 경쟁사들의 4원계 양극재보다 한 단계 더 높은 스펙의 양극재 → 니켈90%, 단결정, 신규도판트

기존 삼성SDI, SK이노베이션을 벗어나 일본 Top-tier 고객 및 신규 고객을 순차적으로 확보하게 될 전망 → 협상력 강화

적정주가 20만원 유지, 대체될 수 없는 양극재 Top player → 2021년 2차전지 소재 Top-pick

2022E EPS(5,142원) X 38.0배(2019~20년 평균 멀티플)

OLED 소재 업체 UDC는 성장 초입기 2016년 PER 184배, 2017년 111배 인정 받음. 현재는 55배에 거래 중

기술 격차를 바탕으로 진입장벽을 유지하는 업체에 대한 프리미엄은 정당

에코프로비엠(247540) 아무도 하지 않는 이야기 Analyst 주민우 02. 6454-4865

[email protected]

(십억원)

매출액

영업이익

순이익 (지배주주)

EPS (원) (지배주주)

증감률 (%)

BPS (원)

PER (배)

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

ROE (%)

부채비율 (%)

2018 589.2 50.3 36.9 2,345 흑전 10,213 0.0 0.0 0.0 26.7 189.3

2019 616.1 37.1 34.5 1,504 -35.9 16,144 37.9 3.5 25.7 13.0 75.7

2020E 878.7 60.0 47.6 2,074 37.9 18,269 72.5 8.2 21.4 12.1 82.4

2021E 1,327.1 95.7 74.5 3,247 56.6 21,366 46.3 7.0 14.8 16.4 90.9

2022E 2,016.2 147.6 117.9 5,142 58.3 26,358 29.3 5.7 10.5 21.5 88.6

Buy 적정주가 (12개월) 200,000원

현재주가 (11.10) 150,400원

상승여력 33.0%

KOSDAQ 840.79pt

시가총액 31,637억원

발행주식수 2,104만주

유동주식비율 42.80%

외국인비중 5.94%

52주 최고/최저가 162,400원/48,050원

평균거래대금 424.9억원

주요주주(%)

에코프로 외 5인 53.27

주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월

절대주가 11.7 103.8 197.2

상대주가 15.7 65.4 134.9

주가그래프

Buy 적정주가 (12개월) ,000원

현재주가 (m. d) ,000원

상승여력 %

KOSPI 2,468.83pt





52주 최고/최저가 113,500원/66,500원


주요주주(%)

LG 외 2 인 33.68

국민연금 9.34

BlackRock Fund Advisors 외 12 인 5.04


절대주가 -7.9 -8.2 5.1

상대주가 -7.6 -8.5 0.4

주가그래프

11111 11111

1111111 11111

400

600

800

1,000

0

64

128

192

'19.11 '20.3 '20.7 '20.11

(pt)(천원) 에코프로비엠

코스닥지수(우)

Meritz Research 37

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 에코프로비엠 실적 테이블

(십억원) 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20E 1Q21E 2Q21E 3Q21E 4Q21E 2020E 2021E 2022E

환율 (원/달러) 1,194 1,221 1,187 1,140 1,123 1,108 1,095 1,085 1,185 1,103 1,071

매출액 167.7 189.9 250.2 270.9 257.3 283.5 356.2 430.0 878.7 1,327.1 2,016.2

(% QoQ) 13.8% 13.3% 31.7% 8.3% -5.0% 10.2% 25.7% 20.7%

(% YoY) -7.2% 39.7% 64.5% 83.9% 53.4% 49.3% 42.4% 58.7% 42.6% 51.0% 51.9%

Non-IT 110.8 99.5 141.5 136.8 126.1 121.9 146.1 141.9 488.6 535.9 550.9

EV 47.0 77.6 98.2 121.9 118.4 147.4 192.4 266.6 344.7 724.8 1,358.4

ESS 7.0 11.9 9.7 10.8 11.6 12.8 16.0 19.4 39.4 59.7 100.8

기타 2.9 0.9 0.8 1.4 1.3 1.4 1.8 2.2 6.0 6.6 6.0

영업이익 8.8 13.9 17.7 19.6 17.9 20.0 26.2 31.7 60.0 95.7 147.6

(% QoQ) 441.1% 57.7% 26.9% 10.8% -8.7% 12.1% 30.7% 21.2%

(% YoY) -39.4% 25.9% 79.3% 1100.6% 102.5% 43.9% 48.1% 62.0% 61.7% 59.7% 54.2%

영업이익률 (%) 5.3% 7.3% 7.1% 7.2% 6.9% 7.1% 7.3% 7.4% 6.8% 7.2% 7.3%

세전이익 9.8 12.1 15.1 14.3 18.5 18.0 24.2 26.9 51.4 87.6 138.7

지배주주 순이익 8.4 14.0 13.7 11.5 15.7 15.3 20.6 22.9 47.6 74.5 117.9

지배주주 순이익률(%) 5.0% 7.4% 5.5% 4.2% 6.1% 5.4% 5.8% 5.3% 5.4% 5.6% 5.8%


Meritz Research 38

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 에코프로비엠

에코프로비엠 재무 안정성 높은편


에코프로비엠 양극재 생산능력


에코프로비엠 EBITDA vs CAPEX


30

60 60

90

120

0

20

40

60

80

100

120

140

'19 '20E '21E '22E '23E

(천톤)

양극재 생산능력

52

100

147

203

183

124

184

149

0

50

100

150

200

250

'19 '20E '21E '22E

(십억원)

EBITDA Capex

76 82

91 89

50

32 36

22

0

20

40

60

80

100

120

'19 '20E '21E '22E

(%)

부채비율 순차입금 비율

Meritz Research 39


에코프로비엠 (247540)

Income Statement

(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 매출액 589.2 616.1 878.7 1,327.1 2,016.2 매출액증가율(%) 103.3 4.6 42.6 51.0 51.9 매출원가 509.6 543.0 764.8 1,149.8 1,744.9 매출총이익 79.6 73.1 113.9 177.2 271.3 판매비와관리비 29.3 36.0 53.7 81.5 123.6 영업이익 50.3 37.1 60.0 95.7 147.6 영업이익률(%) 8.5 6.0 6.8 7.2 7.3 금융손익 -7.3 -4.7 -4.3 -4.6 -5.4 종속/관계기업관련손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타영업외손익 -0.1 -4.0 -3.7 -3.5 -3.5 세전계속사업이익 42.9 28.3 51.4 87.6 138.7 법인세비용 6.0 -6.1 3.8 13.1 20.8 당기순이익 36.9 34.5 47.6 74.5 117.9 지배주주지분 순이익 36.9 34.5 47.6 74.5 117.9

Balance Sheet

(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 유동자산 211.6 245.5 343.4 373.0 475.7 현금및현금성자산 9.6 20.1 82.3 64.6 100.4 매출채권 49.3 56.9 88.7 132.0 193.1 재고자산 138.7 158.9 153.1 147.0 136.9 비유동자산 252.8 404.9 420.7 562.5 664.5 유형자산 233.1 376.7 406.5 540.9 636.7 무형자산 14.0 14.1 3.9 8.0 12.4 투자자산 0.4 0.4 7.6 7.6 7.5 자산총계 464.5 650.4 764.1 935.5 1,140.2 유동부채 206.1 137.9 228.4 280.4 361.9 매입채무 58.8 25.4 39.7 60.0 92.9 단기차입금 80.2 55.7 83.3 60.0 70.0 유동성장기부채 18.4 16.3 32.1 43.1 22.4 비유동부채 97.8 142.3 116.8 165.1 173.9 사채 2.0 0.0 0.0 0.0 0.0 장기차입금 89.9 132.3 99.6 138.9 138.9 부채총계 303.9 280.2 345.2 445.5 535.8 자본금 8.1 10.3 10.5 10.5 10.5 자본잉여금 95.6 271.0 275.3 275.3 275.3 기타포괄이익누계액 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 이익잉여금 55.7 93.0 137.5 208.5 323.0 비지배주주지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 자본총계 160.6 370.2 418.9 489.9 604.4

Statement of Cash Flow

(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 영업활동현금흐름 23.8 12.8 117.7 199.2 286.9 당기순이익(손실) 36.9 34.5 47.6 74.5 117.9 유형자산감가상각비 20.5 26.7 37.5 48.6 52.2 무형자산상각비 2.0 2.4 2.7 2.9 3.2 운전자본의 증감 -29.1 -29.1 -18.7 -0.7 0.9 투자활동 현금흐름 -73.0 -182.3 -116.9 -165.0 -130.0 유형자산의 증가(CAPEX) -72.8 -181.8 -123.0 -183.0 -148.0 투자자산의 감소(증가) 0.0 0.0 -7.0 0.0 0.0 재무활동 현금흐름 44.9 180.1 -36.4 -37.7 -75.4 차입금증감 43.5 13.9 10.7 27.0 -10.7 자본의증가 9.8 172.8 12.2 16.3 16.3 현금의증가(감소) -4.2 10.6 62.2 -17.7 35.8 기초현금 13.8 9.6 20.1 82.3 64.6 기말현금 9.6 20.1 82.3 64.6 100.4

Key Financial Data

2018 2019 2020E 2021E 2022E 주당데이터(원) SPS 37,481 29,971 41,988 63,410 96,338 EPS(지배주주) 2,345 1,504 2,074 3,247 5,142 CFPS -270 513 2,972 -847 1,711 EBITDAPS 2,762 2,521 4,785 7,036 9,704 BPS 10,213 16,144 18,269 21,366 26,358 DPS 0 150 150 150 150 배당수익률(%) 0.0 0.1 0.1 0.1 0.1 Valuation(Multiple) PER 0.0 37.9 72.5 46.3 29.3 PCR 0.0 293.0 50.6 -177.6 87.9 PSR 0.0 1.9 3.6 2.4 1.6 PBR 0.0 3.5 8.2 7.0 5.7 EBITDA 43 52 100 147 203 EV/EBITDA 0.0 25.7 21.4 14.8 10.5 Key Financial Ratio(%) 자기자본이익률(ROE) 26.7 13.0 12.1 16.4 21.5 EBITDA이익률 84.9 66.5 47.5 50.6 58.1 부채비율 189.3 75.7 82.4 90.9 88.6 금융비용부담률 1.1 0.6 0.5 0.3 0.2 이자보상배율(x) 7.8 8.3 12.6 18.5 27.5 매출채권회전율(x) 23.9 11.6 12.1 12.0 12.4 재고자산회전율(x) 5.1 3.6 4.9 7.7 12.3

Meritz Research 40

4Q20 OP 160억원(-5% QoQ, +30% YoY), 2021 OP 774억원(+26% YoY)

연말 재고조정 영향으로 4Q20 QoQ 감익 예상

2021년은 헝가리 전해액 공장(삼성SDI, SKI향) 가동, NMP 공장 가동, 베트남 북부 MDF 공장 가동으로 증익 전망

보여줄게 많은 2021년: 1) 삼성SDI 내 지위 변화, 2) 헝가리 공장 가동 시작, 3) 베트남 북부 신규 가동

2H21 생산 예정인 삼성SDI Gen5 배터리 내 전해액 업체 점유율은 동화기업 50%, 솔브레인 30%, Capchem 20% 추정

일본 전해액 업체 중심이었던 삼성SDI 전해액 공급사가 동화기업 1st vendor로 재편 → 3Q20부터 실적으로 나타남

헝가리 공장(2만톤 Capa)에서 생산된 전해액은 삼성SDI(1만톤), SK이노베이션(1만톤)으로 출하. NMP도 하반기 시작

베트남 북부 MDF 공장이 1H21 완공되고 테스트를 거쳐 연말부터 가동 예상 → 기존 베트남 매출의 50% 신규 기여

이외 2021년 국내 및 해외 신규 고객 확보 가능성, 첨가제 내재화 가능성 열려있는 만큼 멀티플 리레이팅 대비할 필요

적정주가 8만원 유지, 2021년 2차전지 소재 Top-pick

2021E EPS(2,089원) X 38.6배(2019년 2차전지 매출비중 10% 갓 넘은 포스코케미칼이 인정받았던 32배에 20% 프리미엄)

프리미엄 이유는 1) 2019년 대비 현재 2차전지 방향성에 대한 확신이 더 강해졌으며, 2) 포스코케미칼과 달리 본업도 성장

현 주가는 2021년 기준 PER 18.6배, PBR 1.2배 (ROE 7%), 2022년 기준 PER 15.3배, PBR 1.1배 (ROE 7.6%)로 지나친 저평가 상태

Pure 2차전지 업체가 아닌 만큼 포스코케미칼이 인정 받아온 밸류에이션 참고할 필요 있음

동화기업(025900) 보여줄게 많은 2021년 Analyst 주민우 02. 6454-4865

[email protected]

(십억원)

매출액

영업이익



증감률 (%)

BPS (원)

PER (배)

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

ROE (%)

부채비율 (%)

2018 760.0 84.1 35.1 1,736 2.5 25,564 12.9 0.9 4.5 7.0 81.3

2019 717.4 58.5 27.7 1,371 -21.0 26,226 13.5 0.7 3.8 5.3 112.6

2020E 732.2 61.3 24.7 1,223 -10.8 28,781 31.4 1.3 5.3 4.4 105.0

2021E 797.0 77.4 42.2 2,089 70.8 31,649 18.4 1.2 4.1 6.9 96.5

2022E 913.7 93.3 51.2 2,536 21.4 35,063 15.1 1.1 3.6 7.6 82.3


현재주가 (11. 10) 38,350원

상승여력 108.6%

KOSDAQ 840.79pt





52주 최고/최저가 53,300원/10,700원


주요주주(%) DONGWHA INTERNATIONAL CO.,LTD 외 10 인

69.55


절대주가 -8.3 145.8 101.3

상대주가 -4.9 99.5 59.1

주가그래프



상승여력 %

KOSPI 2,468.83pt





52주 최고/최저가 113,500원/66,500원


주요주주(%)

LG 외 2 인 33.68

국민연금 9.34



절대주가 -7.9 -8.2 5.1

상대주가 -7.6 -8.5 0.4

주가그래프

11111 11111

1111111 11111

400

600

800

1,000

0

20

40

60

'19.11 '20.3 '20.7 '20.11

(pt)(천원) 동화기업


Meritz Research 41

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 동화기업 실적 테이블

(십억원) 1Q20 2Q20 3Q20E 4Q20E 1Q21E 2Q21E 3Q21E 4Q21E 2020E 2021E 2022E

환율 (원/달러) 1,194 1,221 1,187 1,140 1,123 1,108 1,095 1,085 1,185 1,103 1,071

매출액 182.9 179.9 186.9 182.6 181.4 188.9 204.7 222.0 732.2 797.0 913.7

(% QoQ) -4.4% -1.6% 3.9% -2.3% -0.6% 4.1% 8.3% 8.4%

(% YoY) 7.0% 6.0% 0.8% -4.6% -0.8% 5.0% 9.6% 21.6% 2.1% 8.9% 14.6%

동화일렉 12.7 12.5 15.2 14.1 13.8 14.8 27.0 31.3 54.4 86.9 150.0

1) 전해액 12.7 12.5 15.2 14.1 13.8 14.8 26.5 30.3 54.4 85.4 133.3

2) NMP 0.5 1.0 0.0 1.5 16.7

동화기업 별도 95.7 90.9 90.0 88.2 89.5 90.9 90.4 89.5 364.7 360.3 365.6

베트남법인 36.0 39.0 43.4 43.6 41.1 45.8 50.0 64.3 162.0 201.2 248.9

기타 38.5 37.5 38.3 36.7 36.9 37.5 37.3 36.9 151.0 148.6 149.2

영업이익 13.7 14.5 17.0 16.0 17.1 19.5 19.9 20.9 61.3 77.4 93.3

(% QoQ) 11.6% 5.7% 17.6% -5.8% 6.5% 13.9% 2.4% 5.0%

(% YoY) -16.0% -7.7% 19.9% 30.6% 24.7% 34.4% 17.1% 30.4% 4.8% 26.4% 20.5%

영업이익률 (%) 7.5% 8.0% 9.1% 8.8% 9.4% 10.3% 9.7% 9.4% 8.4% 9.7% 10.2%

세전이익 5.7 15.7 15.0 16.7 12.8 22.2 17.8 21.7 53.1 74.4 90.3

지배주주 순이익 -1.4 7.3 8.9 9.9 7.2 12.6 10.1 12.3 24.7 42.2 51.2

지배주주 순이익률 (%) -0.8% 4.1% 4.8% 5.4% 4.0% 6.7% 4.9% 5.5% 3.4% 5.3% 5.6%


Meritz Research 42

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 동화기업

동화기업

50%

솔브레인

30%

Capchem

20%

삼성SDI Gen5 내 전해액 점유율


신규 공장 가동 효과로 베트남 실적 성장


동화기업 전해액 생산능력


전해액 점유율

3.3 3.3

5.3

6.8

8.8

2.5

4.5

6.5 6.5

1.5 1.5

3.5

0

2

4

6

8

10

'19 '20E '21E '22E '23E

(만톤)

동화일렉 엔켐 솔브레인

139 156

166 162

201

249

0

5

10

15

20

25

30

0

50

100

150

200

250

300

'17 '18 '19 '20E '21E '22E

(%)(십억원)

매출액 영업이익률(우)

Meritz Research 43


동화기업 (025900)

Income Statement

(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 매출액 760.0 717.4 732.2 797.0 913.7 매출액증가율(%) 8.3 -5.6 2.1 8.9 14.6 매출원가 542.0 570.1 562.2 601.0 682.9 매출총이익 177.1 161.2 169.9 196.0 230.7 판매비와관리비 93.0 102.7 108.7 118.6 137.5 영업이익 84.1 58.5 61.3 77.4 93.3 영업이익률(%) 11.1 8.2 8.4 9.7 10.2 금융손익 -11.9 -9.1 -7.3 -4.0 -4.0 종속/관계기업관련손익 1.5 1.5 -2.1 0.0 0.0 기타영업외손익 -3.2 0.0 1.1 1.0 1.0 세전계속사업이익 70.6 50.9 53.1 74.4 90.3 법인세비용 17.1 7.5 13.3 14.1 17.2 당기순이익 51.0 43.4 39.7 60.3 73.2 지배주주지분 순이익 35.1 27.7 24.7 42.2 51.2

Balance Sheet

(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 유동자산 282.9 324.9 371.9 348.5 375.3 현금및현금성자산 24.1 21.6 127.7 88.2 108.6 매출채권 93.5 93.8 100.6 115.7 122.4 재고자산 78.0 99.6 96.2 92.5 88.2 비유동자산 946.9 1,115.7 1,142.8 1,216.9 1,202.4 유형자산 745.5 790.2 848.8 911.8 886.5 무형자산 47.7 130.3 131.9 133.3 134.6 투자자산 147.2 146.3 142.3 142.3 142.3 자산총계 1,229.8 1,440.6 1,514.6 1,565.4 1,577.6 유동부채 379.9 384.0 422.1 488.5 457.8 매입채무 64.7 40.4 43.1 50.5 54.0 단기차입금 229.9 249.6 237.8 210.0 200.0 유동성장기부채 32.4 26.9 92.4 162.4 132.9 비유동부채 171.4 379.0 353.8 280.2 254.2 사채 0.0 131.0 89.8 29.8 10.3 장기차입금 41.5 100.4 113.8 93.8 83.8 부채총계 551.3 763.0 775.9 768.7 712.0 자본금 7.7 10.6 10.6 10.6 10.6 자본잉여금 99.1 84.5 93.3 93.3 93.3 기타포괄이익누계액 -7.2 -4.2 1.4 1.5 1.5 이익잉여금 709.9 731.7 761.9 819.8 888.7 비지배주주지분 162.1 148.0 157.4 157.4 157.4 자본총계 678.5 677.7 738.7 796.7 865.6


(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 영업활동현금흐름 116.2 39.6 204.0 154.0 176.5 당기순이익(손실) 51.0 43.4 39.7 60.3 73.2 유형자산감가상각비 35.8 43.4 50.3 56.0 65.3 무형자산상각비 3.0 4.6 5.1 5.6 6.1 운전자본의 증감 -42.7 -23.5 83.2 3.5 -2.3 투자활동 현금흐름 -119.3 -165.4 -180.6 -153.6 -75.1 유형자산의 증가(CAPEX) -31.5 -45.0 -130.0 -119.0 -40.0 투자자산의 감소(증가) 0.1 -0.7 0.0 0.0 0.0 재무활동 현금흐름 2.8 124.1 29.2 0.8 -32.2 차입금증감 7.7 204.2 24.7 -37.8 -69.0 자본의증가 0.0 -2.4 0.0 0.0 0.0 현금의증가(감소) -2.2 -2.6 106.1 -39.5 20.4 기초현금 26.4 24.1 21.6 127.7 88.2 기말현금 24.1 21.6 127.7 88.2 108.6

Key Financial Data

2018 2019 2020E 2021E 2022E 주당데이터(원) SPS 37,625 35,518 36,249 39,461 45,235 EPS(지배주주) 1,736 1,371 1,223 2,089 2,536 CFPS -110 -126 5,254 -1,954 1,010 EBITDAPS 6,085 5,792 5,776 6,881 8,155 BPS 25,564 26,226 28,781 31,649 35,063 DPS 203 130 120 210 252 배당수익률(%) 1.0 0.8 0.3 0.5 0.7 Valuation(Multiple) PER 12.9 13.5 31.4 18.4 15.1 PCR -203.3 -146.4 7.3 -19.6 38.0 PSR 0.6 0.5 1.1 1.0 0.8 PBR 0.9 0.7 1.3 1.2 1.1 EBITDA 123 117 117 139 165 EV/EBITDA 4.5 3.8 5.3 4.1 3.6 Key Financial Ratio(%) 자기자본이익률(ROE) 7.0 5.3 4.4 6.9 7.6 EBITDA이익률 28.5 23.7 21.2 30.4 31.1 부채비율 81.3 112.6 105.0 96.5 82.3 금융비용부담률 1.1 1.4 1.1 0.6 0.5 이자보상배율(x) 8.3 4.3 5.2 8.0 11.4 매출채권회전율(x) 7.1 7.7 7.5 7.4 7.7 재고자산회전율(x) 7.2 6.4 5.7 6.4 7.6

Meritz Research 44

4Q20 OP 29억원(-2% QoQ, +791% YoY), 2021 OP 163억원(+54% YoY)

4Q20은 매출의 절반 가까이를 차지하는 도전재료(칩부품용 전도성 페이스트) 재고조정 영향으로 소폭 감익 예상

2021년은 1) 실리콘산화물 생산능력 확대, 2) 삼성전기 향 MLCC 전극 페이스트 공급증가(천진공장),

3) 차량용 형광체 출하 증가에 기반해 전년대비 54% 증익 전망

2023년 영업이익의 절반이 실리콘산화물

실리콘산화물 영업이익은 4Q20을 기점으로 흑자전환 예상

21년 매출 250억원, OP 19억원 → 22년 매출 486억원, OP 78억원 → 23년 매출 975억원, OP 175억원 전망

실리콘산화물은 1) 700Wh/L 이상의 밀도 구현, 2) 10분 미만 급속충전 구현을 위해서 반드시 필요

LG화학, SK이노베이션은 대주전자재료로부터 실리콘산화물을, 삼성SDI는 BTR과 한솔케미칼로부터 실리콘 카본 사용 예상

실리콘산화물 첨가비중은 현재 5%를 넘어 2022년부터 8~10%로 본격 적용될 전망

실리콘산화물은 재료비율이 30%대로 낮기 때문에 다른 2차전지 소재(양극, 음극 등)대비 높은 영업이익률 달성 가능

도전재료, 자동차 형광체, 실리콘산화물 → 멀티플이 높을 수 밖에 없는 아이템

2018년 9월 발행된 전환우선주를 반영한 EPS기준, 현 주가는 2021년 82배, 22년 44배, 23년 31배, 24년 25배에 거래 중

지난 10년간 흑자를 기록했던 당시 인정받았던 평균 PER은 43배 → 도전재료+자동차 형광체+실리콘산화물 프리미엄

SK이노베이션 진입으로 실리콘 산화물 매출액이 크게 증가할 2023년 EPS(1,455원)에 43배 부여하면 63,000원 설명 가능

대주전자재료(078600) 2023년 영업이익의 절반이 실리콘산화물 Analyst 주민우 02. 6454-4865

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(십억원)

매출액

영업이익



증감률 (%)

BPS (원)

PER (배)

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

ROE (%)

부채비율 (%)

2018 102.9 3.7 0.4 27 -104.6 5,586 788.9 3.8 50.6 0.6 107.5

2019 116.4 2.7 -0.9 -62 -330.8 5,474 -291.7 8.1 41.7 -1.1 132.7

2020E 151.7 10.6 6.2 402 -749.9 6,068 110.5 7.3 26.5 7.3 138.2

2021E 190.6 16.3 8.4 543 35.2 6,755 81.7 6.6 18.0 8.9 161.6

2022E 246.5 25.7 15.7 1,013 86.4 7,876 43.8 5.6 14.3 14.6 150.8

Not Rated 적정주가 (12개월) -

현재주가 (11 .10) 44,400원

상승여력 -

KOSDAQ 840.79pt





52주 최고/최저가 53,000원/8,990원


주요주주(%)

임종규 외 11 인 28.30


절대주가 -3.4 108.5 150.8

상대주가 0.2 69.2 98.3

주가그래프



상승여력 %

KOSPI 2,468.83pt





52주 최고/최저가 113,500원/66,500원


주요주주(%)

LG 외 2 인 33.68

국민연금 9.34



절대주가 -7.9 -8.2 5.1

상대주가 -7.6 -8.5 0.4

주가그래프

11111 11111

1111111 11111

400

600

800

1,000

0

21

42

62

'19.11 '20.3 '20.7 '20.11

(pt)(천원) 대주전자재료


Meritz Research 45

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 대주전자재료 실적 테이블


환율 (원/달러) 1,194 1,221 1,187 1,140 1,123 1,108 1,095 1,085 1,185 1,103 1,103

매출액 37.8 37.7 39.7 36.5 45.1 46.4 50.1 48.9 151.7 190.6 246.5

(% QoQ) 15.7% -0.3% 5.2% -8.1% 23.6% 2.9% 8.0% -2.4%

(% YoY) 47.0% 42.0% 26.6% 11.5% 19.2% 23.0% 26.3% 34.2% 30.4% 25.6% 29.3%

형광체 4.9 3.6 2.9 3.4 4.0 4.3 4.6 4.4 14.7 17.2 20.7

도전재료 17.3 16.4 18.3 17.7 21.4 20.9 22.7 22.2 69.7 87.1 107.2

고분자재료 1.6 1.3 2.3 0.8 1.6 1.6 1.7 1.7 6.1 6.7 7.3

나노재료(실리콘산화물) 2.6 2.8 3.3 4.3 5.5 6.0 6.5 7.0 13.0 25.0 48.6

기타 11.5 13.6 12.9 10.3 12.6 13.6 14.7 13.6 48.2 54.5 62.7

영업이익 2.5 2.1 3.0 2.9 3.7 3.8 4.6 4.2 10.6 16.3 25.7

(% QoQ) 660.6% -16.7% 44.7% -2.7% 24.3% 4.5% 20.1% -8.2%

(% YoY) 348.2% 140.2% 236.1% 791.9% 45.7% 82.8% 51.7% 43.2% 297.3% 54.1% 57.7%

영업이익률 (%) 6.6% 5.5% 7.6% 8.1% 8.1% 8.2% 9.2% 8.6% 7.0% 8.5% 10.4%

세전이익 1.8 1.4 2.5 1.2 1.8 2.4 3.2 2.4 6.9 9.9 18.2

지배주주 순이익 1.7 1.2 2.3 1.1 1.6 2.1 2.7 2.0 6.2 8.4 15.7

지배주주 순이익률 (%) 4.6% 3.1% 5.7% 2.9% 3.5% 4.5% 5.3% 4.2% 4.1% 4.4% 6.4%


Meritz Research 46

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 대주전자재료

포르쉐 타이칸 분기별 판매량


실리콘산화물 생산능력 (연말기준)


실리콘산화물 매출 및 영업이익률 추정


240

720

1,200

2,040 2,040

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

2019 2020E 2021E 2022E 2023E

(톤)

실리콘 산화물 연 생산능력

2 161

1,514

2,553

5,470

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20

(대)

타이칸 판매량

4 13

25

49

97

-60

-50

-40

-30

-20

-10

0

10

20

0

20

40

60

80

100

120

2019 2020E 2021E 2022E 2023E

(%)(십억원) 실리콘산화물 매출액실리콘산화물 영업이익률(우)

Meritz Research 47


대주전자재료 (078600)

Income Statement

(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 매출액 102.9 116.4 151.7 190.6 246.5 매출액증가율(%) 10.2 13.1 30.4 25.6 29.3 매출원가 79.0 79.7 116.2 129.0 147.6 매출총이익 21.8 22.8 35.5 61.6 98.9 판매비와관리비 18.1 20.2 24.9 45.3 73.2 영업이익 3.7 2.7 10.6 16.3 25.7 영업이익률(%) 3.6 2.3 7.0 8.5 10.4 금융손익 -2.7 -2.8 -4.4 -6.4 -7.5 종속/관계기업관련손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타영업외손익 -0.5 -0.6 0.0 0.0 0.0 세전계속사업이익 0.5 -0.6 6.9 9.9 18.2 법인세비용 0.1 0.1 0.6 1.3 2.4 당기순이익 0.5 -0.7 6.4 8.6 15.8 지배주주지분 순이익 0.4 -0.9 6.2 8.4 15.7

Balance Sheet

(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 유동자산 55.1 61.6 73.8 89.4 105.1 현금및현금성자산 15.1 11.4 20.8 25.7 27.3 매출채권 17.7 23.0 25.2 33.5 44.2 재고자산 16.0 22.5 23.8 25.3 27.3 비유동자산 118.4 129.6 142.9 175.1 189.9 유형자산 114.9 127.4 139.7 172.7 187.4 무형자산 2.3 1.4 1.5 0.7 0.7 투자자산 1.0 0.7 1.6 1.6 1.6 자산총계 173.4 191.2 216.7 264.5 294.9 유동부채 43.3 58.8 83.0 91.7 98.9 매입채무 3.8 4.8 5.9 7.4 9.4 단기차입금 31.5 42.7 62.9 70.9 80.9 유동성장기부채 2.4 5.2 7.6 4.0 -3.3 비유동부채 46.5 50.3 42.8 71.7 78.4 사채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 장기차입금 32.4 34.9 27.1 53.9 58.1 부채총계 89.8 109.1 125.8 163.4 177.3 자본금 7.7 7.7 7.7 7.7 7.7 자본잉여금 43.1 43.1 43.1 43.1 43.1 기타포괄이익누계액 28.8 28.1 30.5 32.1 32.7 이익잉여금 6.1 5.2 11.5 20.1 36.0 비지배주주지분 1.4 1.6 1.7 1.7 1.7 자본총계 83.6 82.2 91.0 101.1 117.6


(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 영업활동현금흐름 2.6 -6.5 11.7 16.8 21.2 당기순이익(손실) 0.5 -0.7 6.4 8.6 15.8 유형자산감가상각비 3.5 4.3 5.4 8.6 6.7 무형자산상각비 0.5 0.4 0.6 0.9 0.7 운전자본의 증감 -2.8 -3.2 -4.5 -7.2 -10.1 투자활동 현금흐름 -15.9 -13.6 -16.3 -33.6 -15.2 유형자산의 증가(CAPEX) -12.7 -15.2 -20.0 -33.0 -14.7 투자자산의 감소(증가) -0.5 -1.5 -1.2 -1.6 -1.6 재무활동 현금흐름 21.7 16.4 14.7 31.3 6.9 차입금증감 2.0 16.5 14.7 31.3 6.9 자본의증가 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 현금의증가(감소) 8.3 -3.7 9.3 5.0 1.6 기초현금 6.8 15.1 11.4 20.8 25.7 기말현금 15.1 11.4 20.8 25.7 27.3

Key Financial Data

2018 2019 2020E 2021E 2022E 주당데이터(원) SPS 7,074 7,998 9,801 12,310 15,923 EPS(지배주주) 27 -62 402 543 1,013 CFPS 786 488 603 321 104 EBITDAPS 482 547 1,070 1,668 2,134 BPS 5,586 5,474 6,068 6,755 7,876 DPS 0 0 0 0 0 배당수익률(%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 Valuation(Multiple) PER 788.9 -291.7 110.5 81.7 43.8 PCR 26.9 37.0 73.7 138.1 425.6 PSR 3.0 2.3 4.5 3.6 2.8 PBR 3.8 8.1 7.3 6.6 5.6 EBITDA 7 8 17 26 33 EV/EBITDA 50.6 41.7 26.5 18.0 14.3 Key Financial Ratio(%) 자기자본이익률(ROE) 0.6 -1.1 7.3 8.9 14.6 EBITDA이익률 5.6 -11.3 37.6 32.6 47.5 부채비율 107.5 132.7 138.2 161.6 150.8 금융비용부담률 2.5 2.1 2.0 1.8 2.0 이자보상배율(x) 1.4 1.0 3.3 4.6 5.1 매출채권회전율(x) 6.0 5.7 6.3 6.5 6.3 재고자산회전율(x) 5.1 4.1 5.0 5.3 5.6

Meritz Research 48

3Q20 OP 148억원(+2% QoQ, -5% YoY), 4Q20 OP 168억원(+13% QoQ, +743% YoY), 2021 OP 886억원(+55% YoY)

3Q20 영업이익은 컨센서스(196억원)를 크게 하회할 전망 → 말레이시아 신규 2공장 가동이 지연됐기 때문

4Q20 영업이익은 2공장 가동률 상승 효과로 재고조정 시즌임에도 QoQ 증익 예상

2021년 영업이익은 2공장 가동률 상승이 지속되고, 3공장도 신규 추가돼 전년대비 55% 성장 전망

성장주인가 가치주인가

2021년 영업이익 886억원(+55% YoY), 2022년 영업이익 1,164억원(+31% YoY) 감안시 분명한 성장주

하지만 2021년 기준 PER 27배, 2022년 기준 PER 21배로 2차전지 소재 업체들과 비교시 디스카운트 받고 있음

1) 말레이시아 자회사 상장 가능성, 2) 전고체배터리 상용화 리스크가 반영됐기 때문이라고 판단

말레이시아 자회사가 I2B(전지박) 매출에서 차지하는 비중은 2021년 61%, 2022년 73%로 절대적

다만 추후 말레이시아 증설에 기반한 실적 성장은 의심의 여지가 없음

또한 중국 시장 익스포저(CATL+BYD 매출비중 20%)를 가지고 있어 2021년 중국 시장 성장에 따른 수혜 기대

적정주가 62,000원으로 8% 하향

2021E EPS(1,676원) X 36.7배(2019~20년 평균 멀티플) → 종전 대비 EPS는 2% 하항, 멀티플은 40배 →36.7배로 하향

멀티플 하향 이유는 1) 말레이시아 자회사 상장 가능성, 2) 전고체배터리 상용화 리스크 때문

기술 격차를 바탕으로 진입장벽을 유지하는 업체에 대한 프리미엄은 정당

일진머티리얼즈(020150) 성장주인가 가치주인가 Analyst 주민우 02. 6454-4865

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(십억원)

매출액

영업이익



증감률 (%)

BPS (원)

PER (배)

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

ROE (%)

부채비율 (%)

2018 502.0 48.7 41.3 897 -10.3 11,472 47.3 3.7 28.3 7.8 31.0

2019 550.2 46.9 46.8 1,016 13.3 12,390 46.5 3.8 22.5 8.5 25.8

2020E 630.2 57.1 56.1 1,216 19.7 13,481 38.9 3.5 25.1 9.4 33.1

2021E 810.4 88.6 77.3 1,676 37.8 15,112 28.2 3.1 18.5 11.7 39.5

2022E 1,031.7 116.4 100.2 2,173 29.7 17,237 21.7 2.7 18.7 13.4 45.2


현재주가 (11. 10) 47,250원

상승여력 31.2%

KOSPI 2,452.83pt





52주 최고/최저가 56,300원/22,550원


주요주주(%)

허재명 외 3인 53.37

국민연금공단 7.06


절대주가 4.1 17.0 14.7

상대주가 1.5 -7.2 -0.1

주가그래프



상승여력 %

KOSPI 2,468.83pt





52주 최고/최저가 113,500원/66,500원


주요주주(%)

LG 외 2 인 33.68

국민연금 9.34



절대주가 -7.9 -8.2 5.1

상대주가 -7.6 -8.5 0.4

주가그래프

11111 11111

1111111 11111

1,300

2,150

3,000

0

16

32

48

64

'19.11 '20.3 '20.7 '20.11

(pt)(천원) 일진머티리얼즈

코스피지수(우)

Meritz Research 49

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 일진머티리얼즈 실적테이블


(십억원) 1Q20 2Q20 3Q20E 4Q20E 1Q21E 2Q21E 3Q21E 4Q21E 2020E 2021E 2022E

환율 (원/달러) 1,194 1,221 1,187 1,140 1,123 1,108 1,095 1,085 1,185 1,103 1,071

매출액 137.4 135.2 168.1 189.4 182.9 194.4 203.6 229.5 630.2 810.4 1,031.7

(% QoQ) 8.3% -1.6% 24.3% 12.7% -3.4% 6.2% 4.8% 12.7%

(% YoY) 13.6% -11.2% 11.9% 49.3% 33.2% 43.7% 21.1% 21.1% 14.5% 28.6% 27.3%

ICS 14.3 12.2 14.5 12.4 13.7 13.1 14.5 12.8 53.5 54.1 55.4

I2B 75.7 74.0 94.5 106.1 110.9 114.0 128.1 153.9 350.3 506.9 712.0

국내 50.6 46.9 52.0 50.8 48.9 48.8 48.8 48.4 200.3 195.0 189.3

말레이시아 25.2 27.0 42.6 55.2 62.0 65.2 79.2 105.5 150.0 311.9 522.7

기타 8.8 9.8 10.7 8.7 11.4 12.7 14.0 11.3 38.0 49.4 64.2

자회사 45.2 44.3 48.3 62.2 46.9 54.6 47.1 51.5 200.0 200.0 200.0

영업이익 11.0 14.5 14.8 16.8 19.3 21.2 23.2 24.9 57.1 88.6 116.4

(% QoQ) 450.8% 32.1% 2.5% 13.1% 15.0% 9.6% 9.8% 7.2%

(% YoY) -7.4% -16.6% -5.3% 743.4% 76.1% 46.1% 56.6% 48.4% 21.8% 55.3% 31.4%

영업이익률 (%) 8.0% 10.7% 8.8% 8.9% 10.5% 10.9% 11.4% 10.9% 9.1% 10.9% 11.3%

세전이익 19.2 13.4 16.4 19.2 25.9 18.7 25.0 27.0 68.2 96.6 125.2

지배주주순이익 18.1 10.6 12.6 14.8 20.7 14.9 20.0 21.6 56.1 77.3 100.2

지배주주순이익률 (%) 13.2% 7.8% 7.5% 7.8% 11.3% 7.7% 9.8% 9.4% 8.9% 9.5% 9.7%

Meritz Research 50

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 일진머티리얼즈 밸류에이션 테이블

일진머티리얼즈 PBR 밴드


일진머티리얼즈 PER 밴드


(배) 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E

주가 (원)

High 37,700 18,450 18,000 13,800 12,700 19,950 45,100 60,100 45,150 56,300

Low 10,800 7,250 7,440 6,880 5,600 10,600 12,000 31,500 30,950 22,550

Average 21,191 12,387 11,597 10,302 8,074 15,072 27,601 42,422 38,659 45,749

확정치 기준 PER

High 107.4 nm nm 165.8 nm 20.6 45.1 67.0 44.4 46.3

Low 30.8 nm nm 82.7 nm 10.9 12.0 35.1 30.5 18.5

Average 60.4 nm nm 123.8 nm 15.5 27.6 47.3 38.1 37.6

확정치 EPS (원) 351 -1,413 -181 83 -946 971 1,000 897 1,016 1,216 1,676

EPS Growth (%) -69.2 -502.4 -87.2 -145.9 -1,237.1 -202.6 3.0 -10.3 13.3 19.7 37.8

컨센서스 기준 PER

High 80.4 88.3 53.6 71.9 16.5 22.5 42.1 61.5 44.6 43.1

Low 23.0 34.7 22.1 35.8 7.3 12.0 11.2 32.2 30.6 17.3

Average 45.2 59.3 34.5 53.7 10.5 17.0 25.7 43.4 38.2 35.0

컨센서스 EPS (원) 469 209 336 192 772 885 1,072 978 1,013 1,306 1,887

EPS growth (%) -58.9 -40.5 -123.8 -205.9 827.6 -193.5 10.4 -2.2 3.6 28.9 44.5


0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

'13 '14 '15 '16 '17 '18 '19 '20

(원)

25.0x

30.0x

20.0x

35.0x

40.0x

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

'13 '14 '15 '16 '17 '18 '19 '20

(원)

2.5x

4.0x

3.0x

3.5x

2.0x

Meritz Research 51


일진머티리얼즈 (020150)

Income Statement

(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 매출액 502.0 550.2 630.2 810.4 1,031.7 매출액증가율(%) 10.6 9.6 14.5 28.6 27.3 매출원가 394.6 402.9 542.0 686.6 870.4 매출총이익 79.5 77.4 88.1 123.8 161.3 판매비와관리비 30.8 30.6 31.1 35.2 44.9 영업이익 48.7 46.9 57.1 88.6 116.4 영업이익률(%) 9.7 8.5 9.1 10.9 11.3 금융손익 4.9 2.9 3.3 0.7 1.3 종속/관계기업관련손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타영업외손익 0.1 5.3 7.9 7.3 7.5 세전계속사업이익 53.7 55.1 68.2 96.6 125.2 법인세비용 12.4 10.7 12.1 19.3 25.0 당기순이익 41.3 46.8 56.1 77.3 100.2 지배주주지분 순이익 41.3 46.8 56.1 77.3 100.2

Balance Sheet

(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 유동자산 357.5 592.7 732.5 825.7 943.1 현금및현금성자산 53.1 333.0 190.6 190.5 174.9 매출채권 63.9 71.4 95.5 122.5 143.6 재고자산 51.2 83.9 99.1 118.5 143.3 비유동자산 334.7 444.2 431.2 499.4 578.0 유형자산 271.5 374.6 527.8 651.8 723.1 무형자산 4.3 5.6 7.4 10.1 12.7 투자자산 2.0 2.1 -123.0 -185.5 -185.5 자산총계 692.2 1,036.9 1,163.6 1,325.0 1,521.1 유동부채 109.0 101.0 144.6 185.5 221.6 매입채무 22.0 25.3 33.7 43.4 53.6 단기차입금 13.4 0.7 9.3 13.0 15.0 유동성장기부채 1.5 1.5 1.3 4.0 0.3 비유동부채 54.8 111.7 144.5 189.7 251.9 사채 0.0 50.0 50.0 50.0 50.0 장기차입금 5.3 3.8 31.1 67.4 117.4 부채총계 163.8 212.7 289.1 375.3 473.4 자본금 23.1 23.1 23.1 23.1 23.1 자본잉여금 385.4 385.4 385.4 385.4 385.4 기타포괄이익누계액 9.9 8.5 5.2 5.4 5.5 이익잉여금 109.8 154.1 207.7 282.6 380.5 비지배주주지분 0.0 252.9 252.9 252.9 252.9 자본총계 528.4 824.2 874.5 949.7 1,047.7


(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 영업활동현금흐름 86.0 48.2 -0.3 67.1 67.7 당기순이익(손실) 41.3 46.8 56.1 77.3 100.2 유형자산감가상각비 24.4 34.1 38.0 40.9 43.7 무형자산상각비 0.4 0.6 0.6 0.6 0.6 운전자본의 증감 -3.7 7.1 -100.0 -69.7 -103.9 투자활동 현금흐름 -61.9 -46.9 -421.6 100.1 150.1 유형자산의 증가(CAPEX) -119.0 -132.0 -165.0 -165.0 -115.0 투자자산의 감소(증가) 0.3 -5.3 187.6 250.1 250.1 재무활동 현금흐름 -18.1 283.3 17.3 11.7 17.3 차입금증감 8.5 35.8 42.2 42.7 48.3 자본의증가 3.3 0.0 0.0 0.0 0.0 현금의증가(감소) 6.9 279.9 -142.4 -0.1 -15.6 기초현금 46.2 53.1 333.0 190.6 190.5 기말현금 53.1 333.0 190.6 190.5 174.9

Key Financial Data

2018 2019 2020E 2021E 2022E 주당데이터(원) SPS 10,899 11,932 13,666 17,576 22,374 EPS(지배주주) 897 1,016 1,216 1,676 2,173 CFPS 150 6,070 -3,089 -1 -338 EBITDAPS 1,458 1,449 2,076 2,823 2,774 BPS 11,472 12,390 13,481 15,112 17,237 DPS 0 50 50 50 50 배당수익률(%) 0.0 0.1 0.1 0.1 0.1 Valuation(Multiple) PER 47.3 46.5 38.9 28.2 21.7 PCR 283.2 7.8 -15.3 -41299.6 -139.9 PSR 3.9 4.0 3.5 2.7 2.1 PBR 3.7 3.8 3.5 3.1 2.7 EBITDA 67 67 96 130 128 EV/EBITDA 28.3 22.5 25.1 18.5 18.7 Key Financial Ratio(%) 자기자본이익률(ROE) 7.8 8.5 9.4 11.7 13.4 EBITDA이익률 61.5 70.1 58.5 59.4 78.3 부채비율 31.0 25.8 33.1 39.5 45.2 금융비용부담률 -0.2 0.0 0.0 0.2 0.2 이자보상배율(x) 33.8 45.9 30.2 30.7 27.4 매출채권회전율(x) 8.5 8.1 7.5 7.4 7.8 재고자산회전율(x) 7.2 6.0 5.9 6.3 6.6

Meritz Research 52

4Q20 OP 221억원(+14% QoQ, -5% YoY), 2021 OP 1,145억원(+86% YoY)

4Q20 영업이익은 부진했던 철강 본업 실적이 소폭 회복되고, LG화학향 양극재 출하 증가로 QOQ 증익 예상

2021년 영업이익은 철강 본업 실적은 유지되는 반면, 양극재/음극재 출하 증가로 전년대비 86% 성장 전망

포스코의 명성에 걸맞는 포부: 2030년 양극재 40만톤+음극재 26만톤

양극재 40만톤+음극재 26만톤 → 양극재 매출 12조원, 영업이익 6,000억원, 음극재 매출 2.2조원, 영업이익 2,200억원

2030년 2차전지 소재 합산 매출액 14.4조원, 영업이익 8,200억원, 순이익 5,740억원 추정

선점효과가 중요한 2차전지 소재 시장에서 대규모 투자를 통한 선제적 증설은 경쟁력 유지를 위해 필수

가파른 전기차 시장 성장으로 고객사들의 소재 업체 평가에 있어 품질 외 캐파 대응 여력이 중요시 되고 있음

이번 유상증자(1조원 조달예정)를 통해 LG화학 외에도 대형 배터리 고객사 확보 가능성 높아졌다고 판단

적정주가 63,000원 유지

2022년 EPS(1,650원) X 38.0배(에코프로비엠 타깃 멀티플)

사업 경쟁력은 높게 평가하나, 주가에 상당부분 반영 되어 있다고 판단 (현 주가 2021E PER 69배, 2022E PER 50

배)

포스코케미칼(003670) 포스코의 명성에 걸맞는 포부 Analyst 주민우 02. 6454-4865

[email protected]

(십억원)

매출액

영업이익



증감률 (%)

BPS (원)

PER (배)

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

ROE (%)

부채비율 (%)

2018 1,383.6 106.3 132.2 2,237 27.6 12,690 23.6 4.2 27.0 19.0 25.0

2019 1,483.8 89.9 101.0 1,672 -25.3 16,507 32.2 3.3 32.7 11.6 71.9

2020E 1,551.4 61.5 23.7 389 -76.7 15,964 208.4 5.1 34.3 2.4 94.0

2021E 2,007.4 114.5 94.0 1,213 211.8 26,619 66.9 3.0 17.4 6.2 47.7

2022E 2,353.2 153.6 127.9 1,650 36.1 28,055 49.1 2.9 14.2 6.0 56.6

Hold 적정주가 (12개월) 63,000원

현재주가 (11. 10) 81,100원

상승여력 -22.3%

KOSPI 2,452.83pt





52주 최고/최저가 98,000원/33,100원


주요주주(%)

포스코 외 4인 64.65

국민연금공단 6.12


절대주가 -5.7 56.0 69.5

상대주가 -8.0 23.7 47.7

주가그래프



상승여력 %

KOSPI 2,468.83pt





52주 최고/최저가 113,500원/66,500원


주요주주(%)

LG 외 2 인 33.68

국민연금 9.34



절대주가 -7.9 -8.2 5.1

상대주가 -7.6 -8.5 0.4

주가그래프

11111 11111

1111111 11111

1,300

2,150

3,000

0

32

64

96

128

'19.11 '20.3 '20.7 '20.11

(pt)(천원) 포스코케미칼

코스피지수(우)

Meritz Research 53

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 포스코케미칼 실적 테이블


환율 (원/달러) 1,194 1,221 1,187 1,140 1,123 1,108 1,095 1,085 1,185 1,103 1,071

매출액 387.5 340.2 388.7 435.1 481.5 486.7 493.4 545.8 1,551.4 2,007.4 2,353.2

(% QoQ) 0.2% -12.2% 14.2% 11.9% 10.7% 1.1% 1.4% 10.6%

(% YoY) 9.1% -8.0% 4.5% 12.5% 24.2% 43.1% 27.0% 25.4% 4.6% 29.4% 17.2%

내화물 61.8 52.5 51.3 48.6 52.7 50.5 52.7 51.6 214.2 207.5 205.5

로재정비 43.3 37.0 36.2 41.3 44.1 37.8 36.9 42.1 157.8 160.9 164.1

건설공사 24.4 18.6 6.8 17.9 24.9 18.9 6.9 18.3 67.7 69.1 70.5

생석회 82.7 67.0 75.5 67.1 68.6 66.2 69.6 64.6 292.3 268.9 261.8

화성 77.5 59.0 56.3 59.1 69.7 70.4 71.1 71.8 251.8 283.1 294.6

양극재 46.0 53.8 105.3 137.1 163.1 178.0 185.4 215.0 342.2 741.5 1,026.9

천연 음극재 41.0 40.7 46.5 51.7 47.6 53.5 60.1 70.2 180.0 231.4 285.3

인조 음극재

기타 10.8 11.6 10.8 12.3 10.7 11.5 10.7 12.1 45.5 45.0 44.6

영업이익 16.0 4.1 19.4 22.1 24.3 26.8 29.2 34.1 61.5 114.5 153.6

(% QoQ) -31.3% -74.4% 375.0% 14.0% 10.0% 10.1% 9.2% 16.8%

(% YoY) -27.2% -75.6% -30.7% -4.9% 52.4% 556.2% 50.9% 54.5% -31.5% 86.1% 34.1%

영업이익률 (%) 4.1% 1.2% 5.0% 5.1% 5.1% 5.5% 5.9% 6.3% 4.0% 5.7% 6.5%

피엠씨텍 지분법 이익 -5.0 -7.1 -3.6 -5.0 0.5 0.6 0.5 0.4 -20.7 2.0 3.5

세전이익 16.2 -6.8 10.2 12.4 27.1 25.0 31.1 30.4 32.0 113.6 154.5

지배주주순이익 14.1 -7.3 6.8 10.1 22.5 20.6 25.7 25.1 23.7 94.0 127.9

지배주주순이익률 (%) 3.6% -2.1% 1.7% 2.3% 4.7% 4.2% 5.2% 4.6% 1.5% 4.7% 5.4%


Meritz Research 54


유상증자 이후 부채비율 낮아져


포스코케미칼 양극재 음극재 Capa 증설 계획


본업 매출과 2차전지 소재 매출 비중


포스코케미칼

106 117

217

298311 305

903

653

0

20

40

60

80

100

120

0

200

400

600

800

1,000

'19 '20E '21E '22E

(%)(십억원)EBITDACapex부채비율(우)

12

24

44 44

64

74

8 915

40 40

98

8

0

20

40

60

80

100

17 18 19 20E 21E 22E

(천톤)

천연 음극재

양극재

인조 음극재

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

'18 '19 '20E '21E '22E

(십억원)

2차전지 소재 매출본업 매출

Meritz Research 55

2021년 전망 시리즈 4 2차전지 포스코케미칼 밸류에이션 테이블

포스코케미칼 PBR 밴드


(배) 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E

주가 (원)

High 248,000 187,100 140,200 164,000 152,000 14,100 41,200 81,300 72,900 98,000

Low 111,200 116,900 102,100 121,800 10,350 9,460 11,650 34,900 41,000 33,100

Average 167,387 144,037 126,849 142,760 53,782 11,490 21,144 52,738 53,884 67,152

확정치 기준 PER

High 159.6 146.3 141.0 133.4 259.6 19.1 23.5 36.3 43.6 251.9

Low 71.6 91.4 102.7 99.0 17.7 12.8 6.6 15.6 24.5 85.1

Average 107.7 112.7 127.6 116.1 91.9 15.5 12.1 23.6 32.2 172.6

확정치 EPS (원) 1,554 1,278 994 1,230 585 740 1,753 2,237 1,672 389 1,213

EPS Growth (%) 61.0 -17.7 -22.2 23.7 -52.4 26.4 137.0 27.6 -25.3 -76.7 211.8

컨센서스 기준 PER

High 158.4 142.2 139.9 136.1 261.6 17.8 23.2 33.5 40.5 175.3

Low 71.0 88.8 101.9 101.1 17.8 11.9 6.6 14.4 22.8 59.2

Average 106.9 109.5 126.6 118.5 92.6 14.5 11.9 21.7 29.9 120.1

컨센서스 EPS (원) 1,566 1,316 1,002 1,205 581 793 1,778 2,425 1,801 559 1,771

EPS growth (%) 21.2 -52.8 35.5 140.3 38.3 -19.5 -69.0 216.8


0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

'12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19 '20

(원)

포스코케미칼 주가

2.0x

5.0x

4.0x

1.0x

3.0x

Meritz Research 56


포스코케미칼 (003670)

Income Statement

(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 매출액 1,383.6 1,483.8 1,551.4 2,007.4 2,353.2 매출액증가율(%) 15.6 7.2 4.6 29.4 17.2 매출원가 1,099.2 1,142.5 1,408.7 1,790.0 2,079.5 매출총이익 166.0 166.5 142.7 217.4 273.7 판매비와관리비 59.7 76.7 78.7 102.9 120.2 영업이익 106.3 89.9 61.5 114.5 153.6 영업이익률(%) 7.7 6.1 4.0 5.7 6.5 금융손익 1.9 1.1 -5.0 -4.9 -4.5 종속/관계기업관련손익 70.9 21.3 -18.8 3.2 4.7 기타영업외손익 -2.5 0.7 0.9 0.8 0.8 세전계속사업이익 176.6 113.0 32.0 113.6 154.5 법인세비용 43.9 11.8 7.8 19.3 26.3 당기순이익 132.8 101.2 24.2 94.3 128.2 지배주주지분 순이익 132.2 101.0 23.7 94.0 127.9

Balance Sheet

(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 유동자산 440.0 649.6 618.0 951.6 778.6 현금및현금성자산 120.5 210.1 136.0 379.1 105.3 매출채권 180.9 208.9 232.4 285.4 343.3 재고자산 108.9 188.4 212.2 240.6 274.2 비유동자산 507.7 1,080.5 1,288.9 2,107.1 2,639.1 유형자산 263.5 755.3 1,040.5 1,840.3 2,348.0 무형자산 7.1 15.0 19.6 24.4 29.2 투자자산 188.3 195.4 162.4 163.7 166.5 자산총계 947.6 1,730.1 1,906.9 3,058.7 3,417.7 유동부채 152.7 250.7 257.8 448.5 406.9 매입채무 89.8 94.3 121.1 139.6 167.2 단기차입금 0.0 0.0 30.0 31.0 30.0 유동성장기부채 4.5 4.6 4.9 134.9 18.8 비유동부채 36.8 473.2 666.1 538.8 828.2 사채 0.1 250.0 249.3 119.3 119.3 장기차입금 15.7 162.1 361.5 361.5 647.6 부채총계 189.5 723.8 923.9 987.4 1,235.1 자본금 29.5 30.5 30.5 38.7 38.7 자본잉여금 23.7 194.5 194.5 1,186.3 1,186.3 기타포괄이익누계액 -2.5 -1.0 0.3 0.3 0.3 이익잉여금 698.9 773.5 748.3 836.6 947.9 비지배주주지분 8.5 8.8 9.4 9.4 9.4 자본총계 758.1 1,006.3 983.0 2,071.3 2,182.6


(십억원) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 영업활동현금흐름 84.6 62.8 0.3 238.3 325.6 당기순이익(손실) 132.8 101.2 24.2 94.3 128.2 유형자산감가상각비 15.6 41.9 53.5 100.2 142.3 무형자산상각비 0.8 2.0 2.0 2.0 2.1 운전자본의 증감 -37.1 -18.2 -134.0 -49.3 -52.3 투자활동 현금흐름 -38.7 -291.4 -304.4 -898.0 -648.0 유형자산의 증가(CAPEX) -100.9 -308.7 -302.5 -900.0 -650.0 투자자산의 감소(증가) 1.4 -3.5 1.3 1.9 1.9 재무활동 현금흐름 -29.4 318.2 1,711.2 2,009.7 2,166.7 차입금증감 -7.6 396.5 229.7 1.0 169.0 자본의증가 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 현금의증가(감소) 16.4 7.6 -74.0 243.0 -273.8 기초현금 104.1 120.5 128.1 54.1 297.1 기말현금 120.5 128.1 54.1 297.1 23.4

Key Financial Data

2018 2019 2020E 2021E 2022E 주당데이터(원) SPS 23,423 24,553 25,438 25,914 30,378 EPS(지배주주) 2,237 1,672 389 1,213 1,650 CFPS 278 126 -1,214 3,137 -3,534 EBITDAPS 1,882 1,747 1,919 2,798 3,845 BPS 12,690 16,507 15,964 26,619 28,055 DPS 400 400 100 287 396 배당수익률(%) 0.6 0.5 0.1 0.4 0.5 Valuation(Multiple) PER 23.6 32.2 208.4 66.9 49.1 PCR 190.0 426.8 -66.8 25.8 -22.9 PSR 2.3 2.2 3.2 3.1 2.7 PBR 4.2 3.3 5.1 3.0 2.9 EBITDA 111 106 117 217 298 EV/EBITDA 27.0 32.7 34.3 17.4 14.2 Key Financial Ratio(%) 자기자본이익률(ROE) 19.0 11.6 2.4 6.2 6.0 EBITDA이익률 118.9 95.7 20.3 43.4 42.9 부채비율 25.0 71.9 94.0 47.7 56.6 금융비용부담률 -0.1 0.1 0.4 0.4 0.3 이자보상배율(x) 68.6 28.5 7.5 12.1 13.3 매출채권회전율(x) 7.7 7.6 7.0 7.8 7.5 재고자산회전율(x) 10.6 7.7 7.0 7.9 8.1

Compliance Notice

본 조사분석자료는 제3자에게 사전 제공된 사실이 없습니다. 당사는 자료작성일 현재 본 조사분석자료에 언급된 종목의 지분을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다. 본 자료를 작성한 애널리스트는 자료작성일 현재 해당 종목과 재산적 이해관계가 없습니다. 본 자료에 게재된 내용은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 신의 성실하게 작성되었음을 확인합니다.

본 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 추정치로서 오차가 발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 본 자료를 이용하시는 분은 본 자료와 관련한 투자의 최종 결정은 자신의 판단으로 하시기 바랍니다. 따라서 어떠한 경우에도 본 자료는 투자 결과와 관련한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사분석자료는 당사 고객에 한하여 배포되는 자료로 당사의 허락 없이 복사, 대여, 배포 될 수 없습니다.

투자등급 관련사항 (2019년 9월 16일부터 기준 변경 시행)

기업 향후 12개월간 추천기준일 직전 1개월간 평균종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미

추천기준일 직전 1개월간 종가대비 3등급

Buy 추천기준일 직전 1개월간 평균종가대비 +20% 이상

Hold 추천기준일 직전 1개월간 평균종가대비 -20% 이상 ~ +20% 미만

Sell 추천기준일 직전 1개월간 평균종가대비 -20% 미만

산업 시가총액기준 산업별 시장비중 대비 보유비중의 변화를 추천

추천기준일 시장지수대비 3등급

Overweight (비중확대)

Neutral (중립)

Underweight (비중축소)

투자의견 비율

투자의견 비율

매수 81.7%

중립 18.3%

매도 0.0%

2020년 9월 30일 기준으로 최근 1년간 금융투자상품에 대하여 공표한 최근일 투자등급의 비율

업뎃

에코프로비엠 (247540) 투자등급변경 내용 * 적정주가 대상시점 1년이며, 투자등급변경 그래프는 수정주가로 작성됨

변경일 자료형식 투자의견 적정주가 담당자 괴리율(%)* 주가 및 적정주가 변동추이

(원) 평균 최고(최저)

2019.04.03 기업분석 Buy 87,000 주민우 -29.1 -23.0

2019.06.20 기업브리프 Buy 80,000 주민우 -28.4 -18.4

2019.09.17 기업브리프 Buy 72,000 주민우 -30.6 -26.0

2019.10.18 기업브리프 Buy 68,000 주민우 -26.5 -23.1

2019.11.05 산업분석 Buy 63,000 주민우 -16.7 5.4

2020.02.06 기업브리프 Buy 100,000 주민우 -22.9 13.5 2020.05.26 기업브리프 Buy 150,000 주민우 -18.7 -11.1 2020.07.06 기업브리프 Buy 170,000 주민우 -20.7 -18.9 2020.07.21 기업브리프 Buy 200,000 주민우 - -

0

80,000

160,000

240,000

18.10 19.4 19.10 20.4 20.10

(원) 에코프로비엠 적정주가

Meritz Research 58

일진머티리얼즈 (020150) 투자등급변경 내용 * 적정주가 대상시점 1년이며, 투자등급변경 그래프는 수정주가로 작성됨



2018.11.07 산업분석 Buy 60,000 주민우 -33.3 -17.6

2019.05.16 기업브리프 Trading Buy 40,000 주민우 -11.0 1.0

2019.07.08 기업브리프 Trading Buy 44,000 주민우 -12.8 -6.8

2019.08.16 기업브리프 Trading Buy 49,000 주민우 -20.0 -10.9

2019.11.05 산업분석 Buy 48,000 주민우 -7.6 11.7

2020.03.04 기업브리프 Buy 67,000 주민우 -45.9 -27.3

2020.05.11 산업분석 Buy 57,000 주민우 -19.8 -12.6

2020.06.09 산업분석 Buy 60,000 주민우 -20.4 -18.0

2020.06.24 기업브리프 Buy 68,000 주민우 -28.4 -17.2

2020.11.11 산업분석 Buy 62,000 주민우 - -

동화기업 (025900) 투자등급변경 내용 * 적정주가 대상시점 1년이며, 투자등급변경 그래프는 수정주가로 작성됨



2020.07.06 기업분석 Buy 70,000 주민우 -34.1 -23.9

2020.09.15 기업브리프 Buy 80,000 주민우 - -

0

25,000

50,000

75,000

100,000

18.10 19.4 19.10 20.4 20.10

(원) 동화기업 적정주가

0

20,000

40,000

60,000

80,000

18.10 19.4 19.10 20.4 20.10

(원) 일진머티리얼즈 적정주가

포스코케미칼 (003670) 투자등급변경 내용 * 적정주가 대상시점 1년이며, 투자등급변경 그래프는 수정주가로 작성됨



2018.11.07 산업분석 Buy 92,000 주민우 -29.3 -15.1

2019.01.29 기업브리프 Buy 80,000 주민우 -20.4 -10.8

2019.04.24 기업브리프 Buy 76,000 주민우 -29.1 -23.2

2019.05.29 산업분석 Buy 65,000 주민우 -15.8 -11.5

2019.07.10 기업브리프 Buy 70,000 주민우 -31.0 -20.6

2019.11.05 산업분석 Hold 48,000 주민우 4.3 26.5

2020.01.31 기업브리프 Hold 50,000 주민우 4.7 28.0

2020.04.23 기업브리프 Hold 53,000 주민우 4.5 16.8

2020.06.09 산업분석 Hold 60,000 주민우 - -

2020.10.22 기업브리프 Hold 68,000 주민우 11.5 21.2

2020.11.06 기업브리프 Hold 63,000 주민우 - -

0

40,000

80,000

120,000

18.10 19.4 19.10 20.4 20.10

(원) 포스코케미칼 적정주가

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