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Übernahmerecht

Universität Wien9. Juni 2011

RAA Mag. Stefan Arnold, MJurstefan.arnold@bakermckenzie.com

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Pressemitteilung der Übernahmekommission, 11.2.2010

Am 10. Dezember 2009 hat F&C Asset Management plc ("F&C") bestätigt, dass Überlegungen bestehen, ein öffentliches Übernahmeangebot an die Aktionäre der C-Quadrat Investment AG ("C-QUADRAT") (ISIN: AT0000613005) zu stellen und dassSondierungsgespräche mit dem Vorstand der C-QUADRAT geführt werden.

Dem Antrag der F&C vom 15. Dezember 2009, die Frist zur Anzeige einerAngebotsunterlage von 10 auf 40 Börsetage, somit bis 11. Februar 2010, zu erstrecken,wurde seitens der Übernahmekommission stattgegeben.

Die Bieterin hat nunmehr erklärt, dass die Verhandlungen zu keinem abschließendenErgebnis geführt haben und keine Angebotsunterlage angezeigt werden kann. F&C istdaher gem § 21 ÜbG ab 12. Februar 2010 für die Dauer von einem Jahr für die Legungeines öffentlichen Übernahmeangebots sowie für den Erwerb von Aktien, der eineAngebotspflicht auslösen würde, gesperrt.

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Geheimhaltungs- und Bekanntmachungspflichten (§ 5 f ÜbG)

– Pflicht zur Geheimhaltung von Überlegungen und Absichten zur Angebotslegung bzw Auslösung der Angebotspflicht

– Verpflichtung zur Umsetzung von Compliance Maßnahmen– Verpflichtung zur Bekanntgabe der Überlegungen bzw der Absicht zur

Angebotslegung, bei– Auftreten erheblicher Kursbewegungen oder– Gerüchten und Spekulationen betreffend ein bevorstehendes

Angebot, – sofern anzunehmen ist, dass diese auf die Vorbereitung des

Angebotes oder diesbezügliche Überlegungen oder Aktienkäufe des Bieters zurückzuführen sind;

sowie bei– Entscheidung der Organe des Bieters, ein Angebot zu stellen oder– Auslösung der Angebotspflicht

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Geheimhaltungs- und Bekanntmachungspflichten (§ 5 f ÜbG)/Forts.

– Veröffentlichungspflichten treffen primär Bieter, bei Involvierung aber auch Zielgesellschaft sowie Aktionäre der Zielgesellschaft

– Ratio: Verhinderung von Marktverzerrungen / Insiderhandel– Kurzfristige Befreiung durch ÜbK auf Basis einer

Interessensabwägung möglich– Rechtsfolgen einer Bekanntgabe – Auslösung von Fristenläufen (insb

Anzeige des Angebots binnen 10 Börsetagen nach Absichtsbekanntgabe)

– ÜbK: Rechtsfolgen setzen auch bei pflichtwidriger Unterlassung der Veröffentlichung ein

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Sperrfrist (§ 21 ÜbG)– Grundfall: Scheitern eines Angebotes

– zB Nichterreichen der Mindesterwerbsschwelle– Rechtsfolge:

– Untersagung der Angebotslegung für ein Jahr– Untersagung der Auslösung der Angebotspflicht für ein Jahr

– Weitere Fälle: – Keine Angebotslegung binnen 40 Börsetagen trotz

1. Bekanntgabe von Überlegungen bzw der Absicht zur Angebotslegung

2. Bekanntgabe der Entscheidung, ein Angebot zu stellen3. Öffentliche Erklärung, dass ein Angebot nicht ausgeschlossen

werde

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Sperrfrist (§ 21 ÜbG)/Forts.

– Weitere Fälle/Forts: – Öffentliche Erklärung, dass kein Angebot abgegeben

werde oder – dass die Auslösung der Angebotspflicht nicht erwogen

werde– Ratio:

– Begrenzung der Behinderung der Zielgesellschaft– Verhinderung von Marktverzerrungen

– Befreiung von der Sperrfirst durch ÜbK auf Antrag

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Pressemitteilung der Übernahmekommission – C-Quadrat, 26.3.2010

F&C bestätigte am 10. Dezember 2009, dass Überlegungen bestehen, ein öffentliches Übernahmeangebot an die Aktionäre der C-QUADRAT zu stellen. Die Bieterin konnte jedoch die Verhandlungen mit den Kernaktionären […], welche derzeit zusammen über rund 47% an der C-Quadrat halten, bis 11. Februar 2010 nicht abschließen. Daher war F&C ab 12. Februar 2010 gem § 21 ÜbG für die Dauer von einem Jahr für die Legung eines öffentlichen Übernahmeangebots gesperrt. Dies wurde per Ad-hoc Mitteilung bekanntgegeben.

Gleichzeitig kündigte die Bieterin aber an, die Gespräche weiterführen zu wollen. Am 8. März 2010 hob die Übernahmekommission auf Antrag der Bieterin die Sperrfrist auf, sodass F&C nun doch ein öffentliches Übernahmeangebot an die Aktionäre der CQUADRATstellen konnte. F&C legte glaubhaft dar, dass die Vertragsverhandlungen abgeschlossen sind und das Übernahmeangebot wie geplant durchgeführt wird. Auch die Zielgesellschaft, C-QUADRAT, befürwortete die Aufhebung der Sperrfrist ausdrücklich. Die Bieterin veröffentlichte am 9. März 2010 die Verkürzung der Sperrfrist und die neuerliche Absicht, ein Angebot zu legen.

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Pressemitteilung der Übernahmekommission - C-Quadrat, 26.3.2010/Forts.

Am 22. März 2010 zeigte F&C die Angebotsunterlage samt Bericht des Sachverständigen bei der Übernahmekommission an. Eine Veröffentlichung des Angebots hätte nach § 11 ÜbG um den 12. April 2010 erfolgen sollen.

Die Bieterin hat heute erklärt und per Ad-hoc Mitteilung bekannt gegeben, dass sie die angezeigte Angebotsunterlage jedenfalls nicht veröffentlichen wird. Als Grund wurden der Übernahmekommission plötzlich auftretende Uneinigkeiten zwischen Aktionären und dem Management der Bieterin genannt.

Aufgrund der klaren Äußerung, jedenfalls kein Angebot zu veröffentlichen, sind F&C und die mit ihr gemeinsam vorgehenden Rechtsträger daher gem § 21 ÜbG ab 26. März 2010 für die Dauer von einem Jahr für die Legung eines öffentlichen Übernahmeangebots sowie für den Erwerb von Aktien, der eine Angebotspflicht auslösen würde, gesperrt. Eine nochmalige Verkürzung der Sperrfrist für diese Bieterin ist aus heutiger Sicht ausgeschlossen. Die Übernahmekommission wird gemeinsam mit der Finanzmarktaufsicht in Zusammenhang mit diesem Verfahren prüfen, welche Rechtsfolgen eine allfällige Verletzung übernahme- oder börserechtlicher Vorschriften nach sich zieht.

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Pressemitteilung der Constantia Packaging AG, 12.10.2009

One Equity Partners (OEP) übernimmt mehrheitlich Constantia Packaging AG

OEP erwirbt 65,79 Prozent-Anteil an der Constantia Packaging AG von der holländischen Holdinggesellschaft Constantia Packaging B.V. und unterbreitet ein Angebot an die ausstehenden Aktionäre von EUR 38,67 je Aktie. […]

Die Erwerbsgesellschaft Sulipo Beteiligungsverwaltungs GmbH, ein Beteiligungsunternehmen der Investmentgesellschaft One Equity Partners, hat sich am heutigen Montag mit der im Eigentum der Herbert-Turnauer Stiftung stehenden Constantia Packaging B.V. über den Erwerb eines Anteils in Höhe von 65,79 Prozent an der Constantia Packaging AG geeinigt. Im Rahmen der getroffenen Vereinbarung wird OEP Mehrheitsgesellschafter mit dem Ziel zusammen mit dem freiwilligen Übernahmeangebot an alle freien Aktionäre bis zu 75 Prozent der Anteile zu erwerben. Die Constantia Packaging B.V. bleibt mit einem Anteil von 25 Prozent weiterhin an der Constantia Packaging AG beteiligt.

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Pressemitteilung der Constantia Packaging AG, 12.10.2009/Forts.

Die Übernahme der Aktienmehrheit durch OEP geht – vorbehaltlich einer Freigabe der Angebotsunterlage durch die österreichischen Aufsichtsbehörden - mit einem freiwilligen Übernahmeangebot gemäß österreichischem Übernahmegesetz von EUR 38,67 pro Aktie an alle freien Aktionäre der Constantia Packaging AG einher. Den Erwerb der Aktienmehrheit aus dem Besitz der Constantia Packaging B.V. finanziert OEP vollständig mit Eigenkapital. Die Transaktion erfolgt vorbehaltlich einer abschließenden Einigung der in den sog. „Generalvergleich“ um die Constantia Privatbank / Immofinanz und –east involvierten Parteien.

„ Unser Ziel ist es, die Duropack, die Constantia Flexibles und die AMAG, drei kerngesunde unabhängige österreichische Unternehmen unter dem Dach der Constanbtia Packaging AG, bei der Wahrnehmung ihrer internationalen Wachstumsmöglichkeiten nachhaltig zu unterstützen. Damit schaffen wir eine Perspektive für Management und Mitarbeiter und den Mehrwert für unser Engagement“, von OEP. „Die weitere Beteiligung der bisherigen Mehrheitsgesellschafter ist für uns dabei als positives Signal für die Unternehmen der Gruppe und ihrer Mitarbeiter wichtig. Damit setzen wir ausdrücklich auf Kontinuität bei den bisherigen Werten der Gruppe: dezentrales Unternehmertum, Fokus auf Premium- und Kernmärkte sowie Wachstum durch gezielte Akqisition und erfolgreiche Integration“.

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Pressemitteilung der Constantia Packaging AG, 1.3.2010

Bedingung für freiwilliges Übernahmeangebot der OEP nicht eingetreten

Das von One Equity Partners (OEP) über die Sulipo Beteiligungsverwaltungs GmbH (Sulipo) am 20. Jänner 2010 an die Aktionäre der Constantia Packaging AG (CPAG) gelegte, freiwillige Übernahmeangebot ist nicht zur Ausführung gekommen. Das Angebot war an die aufschiebende Bedingung geknüpft, dass bis zum 1. April 2010 Vergleiche zwischen der Constantia Packaging BV (CPBV) als Mehrheitsaktionärin der CPAG einerseits und der Immoeast AG und der Fries-Gruppe andererseits abgeschlossen werden. Diese Vergleiche wurden nicht rechtzeitig abgeschlossen, um die aufschiebende Bedingung fristgerecht eintreten zu lassen. Daher ist das freiwillige Angebot an die Aktionäre der CPAG unwirksam. Die bereits eingereichten Aktien stehen somit in Kürze wieder zur Verfügung ihrer bisherigen Eigentümer. […]

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Pressemitteilung der Übernahmekommission - Constantia Packaging AG, 1.4.2010

Sulipo Beteiligungsverwaltungs GmbH hat am 20. Jänner 2010 ein Freiwilliges Angebot zur Kontrollerlangung gemäß § 25a Übernahmegesetz an die Aktionäre der CONSTANTIA PACKAGING AG gelegt. Die Angebotsfrist endete am 1. April 2010.

Das Freiwillige Angebot zur Kontrollerlangung war unter anderem an die aufschiebende Bedingung geknüpft, dass innerhalb der Annahmefrist zwei Vergleiche zwischen der CPBV einerseits und der Immoeast AG und der Fries-Gruppe andererseits abgeschlossen werden. Diese Vergleiche wurden nicht abgeschlossen. Die aufschiebende Bedingung gemäß Punkt 2.3.1(iii) der Angebotsunterlage ist daher nicht eingetreten, womit das Freiwillige Angebot zur Kontrollerlangung unwirksam ist.

Die Bieterin ist daher gem § 21 ÜbG ab 2. April 2010 für die Dauer von einem Jahr für die Legung eines öffentlichen Übernahmeangebots sowie für den Erwerb von Aktien, der eine Angebotspflicht auslösen würde, gesperrt. Die Übernahmekommission weist darauf hin, dass der Aktienkaufvertrag zwischen Sulipo und CPBV vom 12. Oktober 2009 über den Erwerb von 90,79% von CPAG-Aktien durch Sulipo davon unberührt bleibt. Es steht der Bieterin offen, ein Closing des Aktienkaufvertrags unter Ausnutzung der Ausnahme gem § 25 Abs 1 Z 6 ÜbG (Gesellschafterausschlussverfahren) durchzuführen, ohne einen Antrag auf Verkürzung der Sperrfrist stellen zu müssen.

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Defizite im Übernahmerecht

– Kontrollschwelle (RHI AG)– § 26a ÜbG und das Ruhen von Stimmrechten (TA)– Gemeinsames Vorgehen unterhalb der Kontrollschwelle

(ECO)– Praxisprobleme des Creeping in (Erste Bank)– Die Feststellung der Angebotspflicht (….)

– Sonderproblem: Break Fee

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Kontrollschwelle – § 22 Abs 2 ÜbG: 30%– Wirksamkeit abhängig von Anwesenheit der Aktionäre in der HV

(Problem der „rational apathy“ / „costs of information“ / „freeriding“)– HV-Präsenz in Österreich gering: 12-13,5%– Stimmgewicht des Streubesitzes 2008: 12,34%– Streubesitzpräsenz im Marktsegment ATX Prime:

– 2006: 8,3% – 2007: 7,8% – 2008: 10,7%

– 20-25% meist ausreichend für Kontrollerlangung: – MS Privatstiftung, RHI AG (29%)– Unicredit, CA Immo Anlagen AG (29-30%)

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Kontrollschwelle

Art 5 Abs 1 ÜbernahmeRL:“Hält eine natürliche oder juristische Person infolge ihres alleinigen Erwerbs oder des Erwerbs durch gemeinsam mit ihr handelnde Personen Wertpapiere einer Gesellschaft im Sinne des Artikels 1 Absatz 1, die ihr bei Hinzuzählung zu etwaigen von ihr bereits mittels solcher Wertpapiere gehaltenen Beteiligungen und den Beteiligungen der gemeinsam mit ihr handelnden Personen unmittelbar oder mittelbar einen bestimmten, die Kontrolle begründenden Anteil an den Stimmrechten dieser Gesellschaft verschaffen, so stellen die Mitgliedstaaten sicher, dass diese Person zum Schutz der Minderheitsaktionäre dieser Gesellschaft zur Abgabe eines Angebots verpflichtet ist.“

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Das Stimmrechtsruhen im Übernahmerecht

– Gesicherte Sperrminorität: § 26a ÜbG– Erlangen einer Beteiligung von mehr als 26 % aber weniger als 30%

– Meldepflicht (zusätzlich zu den Meldeschwellen gem § 91 ff BörseG)

– Stimmrechtsruhen über aus Aktien über 26% bis zum Unter- oder Überschreiten der Schwelle

– Politischer Kompromiss– Ausnahmen: Aktionär mit größerer Beteiligung, Höchststimmrecht,

kein Kontrollwechsel durch Ausbau– Auf Antrag: Festlegung alternativer Auflagen durch ÜbK

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Stimmrechtsruhen - Praxisfragen– Altaktionäre? Bei Hinzuerwerb weiterer Aktien unter 30%?– Was soll gelten, wenn gleich mehrere (bis zu drei) Aktionäre Beteiligungen

über 26% erwerben?– Unterschreiten der Kontrollschwelle und

– Halten einer Beteiligung von über 26%– oder anschließende Erhöhung (jedoch unter 30%)

– Betrifft das Stimmrechtsruhen auch die Teilnahme mit jenen Stimmrechten an der Hauptversammlung (siehe Kapitalerhöhungen!)

– „passiven“ Erlangung?– Wenn die über 26% liegenden Stimmrechte des betreffenden Aktionärs ruhen,

erhöht sich dann nicht wiederum rechnerisch sein Anteil der stimmberechtigten Aktien geringfügig, sodass der betreffende Aktionär wiederum die 26%-Schwelle überschreitet?

– Aktienrückkauf durch die Zielgesellschaft (Stellungnahme der ÜbK GZ 2010/3/4 – 10 vom 30.11.2010 Telekom Austria AG: kein Stimmrechtsruhen)

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Stimmrechtsruhen - Höchststimmrecht

– Ausnahme von Angebotspflicht gem § 24 Abs 2 Z 3 ÜbG:– „wenn die Ausübung der Stimmrechte aufgrund eines

satzungsmäßigen Höchststimmrechtes auf höchstens 30 vom Hundert beschränkt ist“

– Problematik: Erwerb von 51%, 71% bei 30%igem Höchststimmrecht – Kontrolle!

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Stimmrechtsruhen – Erwerb eigener Aktien– Stimmrechte aus eigenen Aktien ruhen (§ 65 Abs 5 AktG)– Überschreiten der Schwelle durch Kernaktionär bei Erwerb eigener Aktien

durch die Gesellschaft – passive Kontrollerlangung gem § 22b ÜbG kaum anwendbar

– Stellungnahme der ÜbK GZ 2010/3/4 – 10 vom 30.11.2010 Telekom Austria AG:“Ein Überschreiten der Kontrollschwelle gemäß § 22 Abs 1 und 2 ÜbG durch Österreichische Industrieholding Aktiengesellschaft in Folge eines Aktienrückkaufs durch Telekom Austria AG ist nicht als passive Kontrollerlangung iSv § 22b ÜbG zu qualifizieren und zieht die Pflicht zur Legung eines Angebots gemäß § 22 Abs 1 ÜbG nach sich, sofern keine Ausnahme gemäß §§ 24, 25 ÜbG zum Tragen kommt.”

– Allerdings: ÜbK betont Zustimmung zu der ÖIAG zum Rückerwerbsprogramm der TA

– ÜbK betont Ausnahme gem § 24 ÜbG (unabsichtliches Überschreiten) anwendbar

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Stimmrechtsruhen nach § 124 AktG

„Die Satzung kann vorsehen, dass das Stimmrecht eines Aktionärs ganz oder teilweise ruht, wenn er gegen gesetzliche oder in Börseregeln vorgesehene Meldepflichten über das Ausmaß seines Anteilsbesitzes verstoßen hat“

– Führt zu Problemen im Hinblick auf § 22 Abs 1 und 2 sowie § 26a ÜbG

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Gemeinsames Vorgehen unter der Kontrollschwelle

Stellungnahme der ÜbK GZ 2009/1/4 – 103 vom 23.10.2009ECO Business-Immobilien AG

Mitarbeiter der Wiener Privatbank erscheint mit Aktien ca 34,5% Stimmrechten in HV der ECO Business Immobilien AG

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Beteiligungen

ECO Business Immobilien AG

StreubesitzConwert SE (bn)

24,9%

ECO GmbHManagementgesellschaft

Pers A, B, C, D….

100%

Gesellschaften von A, B, C, D

Wiener Privatbank SE

(bn) 12-14%

60%

Streubesitz

3,7%

4,5%

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Entscheidung der ÜbK

– Ausnahme gem § 25 Abs 1 Z 3 2. Fall ÜbG, unabsichtliches Überschreiten, unverzügliches Rückgängigmachen

– Fahrlässigkeit schadet nicht – Sachverhaltsirrtum, aber nahe an Rechtsirrtum – in konkreten Fall

unschädlich– Stimmrechtsruhen über 26%– Übertragung auf Treuhänder bis Verkauf der Aktien möglich– Verkauf von Aktien bis Unterschreiten der 30% Schwelle innerhalb

bestimmter Frist (ca 5 Monate) – Umfangreiche Berichtspflichten in den Folgejahren und Bestätigung

der Compliance durch Sachverständige

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Creeping-in (§ 22 Abs 4 ÜbG)

– Angebotspflicht bei:– Bestehen einer kontrollierenden Beteiligung– unterhalb der Stimmrechtsmehrheit (50%) und– Hinzuerwerb von Aktien, die min 2% der Stimmrechte verschaffen– innerhalb von 12 Monaten

– Ratio: Gleichbehandlung, Ausnützen günstiger Marktverhältnisse durch „billige Pflichtangebote“ (insbes bei steigenden Börsekursen), Schutz vor Ausbau der Kontrolle

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Creeping in - Praxisprobleme– Überschreiten der 50% Schwelle: Frist „revolvierend“? Stellungnahme der ÜbG GZ 2009/2/2 – 10 vom 7.4.2009: Keine

Angebotspflicht gem § 22 Abs 4 ÜbG, – wenn über 50% der Anteile erworben wurden und– die Gleichbehandlung der Aktionäre nicht gefährdet ist (weil weitere Aktien durch

eine Kapitalerhöhung erworben werden)– auch wenn der/die kontrolliende(n) Aktionär(e) die Bezugsrechte anderer Aktionäre

erwirbt

– Erwerb der Aktien durch die Zielgesellschaft selbst, dadurch Ausbau der Stimmrechte des kontrollierenden Aktionärs – Angebotspflicht?

– Ausbau der kontrollierenden Beteiligung im Wege einer Kapitalerhöhung – Angebotspflicht?

– Ausnahmen der §§ 24 und 25 auch für Creeping in

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Feststellung der Angebotspflicht

– Ausgangspunkt: Bieter überschreitet 30% Kontrollschwelle, keine Ausnahme von der Angebotspflicht anwendbar –

– Kontrollschwelle kann überschritten worden sein durch Syndizierung, Erwerb von Aktien oder passiv

– Stimmrechtsruhen (Frage der Anfechtbarkeit von HV-Beschlüssen)

– ÜbK leitet „Nachprüfungsverfahren“ gem § 33 ÜbG ein und stellt Kontrollerlangung fest

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Feststellung der Angebotspflicht– Bieter kann durch Pflichtangebot Stimmrechte wieder aufleben lassen aber

– zu welchem Preis?– Preis zum Zeitpunkt der Kontrollerlangung (6-Monatsdurchschnittskurs

bzw Erwerbspreis?– Preis zum Zeitpunkt der Einleitung des Verfahrens?– Preis zum Zeitpunkt des Feststellungsbescheids der ÜbK?– zum höchsten dieser Preise?– zusätzlich problematisch im Falle von stark veränderten Börsepreisen!

– und an welche Aktionäre?– Aktionäre zum ersten, zweiten oder dritten Zeitpunkt?

– Keine Entscheidung der ÜbK bisher!– Minderheitsgesellschafter können Angebot einklagen! – Diregger: Terra incognita, GesRZ 2010, 19.

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Break (up) Fee

Bieterschlacht ABN AmroSommer 2007: Barclays unterliegt mit Übernahmeangebot idH von € 67,5 (Tausch- und Barkomponente) einem Bankenkonsortium, bestehend aus RBS, Fortis und Banco Santander (Angebotsvolumen ca € 71 Mrd mit deutlich höherer Barkomponente). Barclays zieht Übernahmeangebot nicht zurück, sondern wartet offiziell Scheitern des eigenen Angebotes ab (Annahmequote<1%), da Break Fee von € 200 Mio für den Fall des Scheiterns des Angebotes vereinbart ist, zahlbar durch die Zielgesellschaft. ABN Amro erklärt, die betreffende Zahlung zu leisten.

€ 200 Mio entspricht „nur“ knapp 0,3% - jedoch: auch „Klein-Fee“ macht Mist!

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Vorgehensweisen bei Übernahmeangeboten - Angebotstypen

– Pflichtangebot (PA): Erwerb von mehr als 30% der stimmberechtigten Aktien (§ 22 ÜbG), Angebot an alle übrigen Aktionäre (Gleichbehandlung!!!)

– Freiwilliges Angebot zur Kontrollerlangung (FA): Start „von null“, Mindestannahmeschwelle 50% (§ 25a ÜbG)

– Antizipiertes Übernahmeangebot (AÜ): Mischtyp zw PA und FA Angebot des kontrollierenden Aktionärs auf die übrigen Aktien

– Angebot der Gesellschaft auf Erwerb eigener Aktien bis zur Höhe von 10%

– Teilangebot (TA): Angebot auf Erwerb nur eines Teils der Aktien, nur zulässig unter bestimmten Umständen

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Break Fee (Inducement Fee) - Charakterisierung

Definition: Verbindliche Vereinbarung, wonach eine Seite der anderen eine auf Geld lautende Summe zu leisten hat, wenn die Vertragsverhandlungen scheitern bzw die Transaktion zu keinem positiven Abschluss gebracht wird.Varianten: Die Break Fee kann sowohl zugunsten des Käufers, als auch zugunsten des Verkäufers vereinbart werden.Zweck: Kostenersatz; Vermeidung von frustrierten Aufwendungen; wenn verkäuferseitig: Abschreckung anderer Mitbewerber/Bieter. Rechtsvergleich: US: ca 3-4% des Transaktionsvolumens; UK 1% (Rule 21.2 City Code); Schweiz: 1,2% als zulässig erklärt; Dt: Skepsis in Literatur, Forderung nach max 1%. Thematisch: betrifft Gleichbehandlung der Bieter, nicht der Aktionäre; keine Regelung im ÜbG (Übernahme AUA).

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Problemfeld I: EntscheidungsverlagerungUS Modell: Entscheidung, ob Angebot stattfinden soll, trifft das Board der Zielgesellschaft (dem in Grundsätzen folgend: Dt), Unocal-Entscheidung in Delaware (Zulässigkeit von „Flip-in“ Poison Pills)

UK Modell: Entscheidung über das Übernahmeangebot liegt bei Angebotsadressaten/Aktionären, Management der Zielgesellschaft unterliegt dem Verhinderungsverbot (dem vollinhaltlich gefolgt: Österreich) - kein einheitliches europäisches Modell!

Break Fee bewirkt Entscheidungsverlagerung: nicht mehr nur die Aktionäre entscheiden über ein Angebot, sondern (faktisch) Vorstand durch Vereinbarung der Break Fee mit dem Bieter seiner Wahl!

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Problemfeld II: Objektivitätsgebot / Verhinderungsverbot

Vorstand und Aufsichtsrat dürfen, nachdem ihnen Angebotsabsicht eines Bieters bekannt wird, keine Maßnahme setzen, die den Aktionären die freie und informierte Entscheidung über das Angebot nimmt (§ 12 ÜbG)Jedoch:

– Zulässigkeit bei Zustimmung der HV– Change of Control – Klauseln (im Vorhinein!)– Suche nach „White Knight“– negative Stellungnahmen zum Übernahmeangebot– Verweigerung der Due Diligence?

Keine explizite Regelung im ÜbG pro Bieterwettbewerb, jedoch Grundsatz des ÜbG: Bestbieter soll zum Zug kommenZahlreiche Bestimmungen im ÜbG zu konkurrierenden Angeboten, zB § 17 ÜbG: wirksame Annahmeerklärungen für das erste Angebot können zurückgezogen werden!

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Problemfeld III: EffizienzverlustRegelungen zum PA und der Gleichbehandlung in US-Lit heftig kritisiert (macht Übernahmen teurer und bewirkt lediglich Ausscheiden völlig ineffizienter Bieter)Schuster: PA und Gleichbehandlung erzielen (darüber hinaus) den Effekt, dass effizientester Bieter zum Zug kommt; nur dieser ist stets in der Lage, den höchsten Angebotspreis für die Aktien der Zielgesellschaft zu bezahlenBreak Fee birgt Gefahr, dass dieser Zweck vereitelt wird: nicht der effizienteste Bieter kommt zum Zug, sondern derjenige, mit dem die Break Fee vereinbart wird (Abschreckungswirkung)

Zwischenergebnis: Komponenten Pönale und Abschreckung jedenfalls unzulässig! Jedoch: bloßer Kostenersatz?

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Positive Aspekte der Break FeeZielgesellschaft kann großes Interesse an Übernahme haben und daher auf Bietersuche gehen: – Synergien– bessere Überlebenschancen am Markt bei Fusion mit Konkurrenten– wirtschaftliche Schwierigkeiten der Zielgesellschaft (siehe auch

Ausnahme von der Angebotspflicht im Sanierungsfall, § 25 Abs 1 Z 2 ÜbG), starke Berücksichtigung der Bieterinteressen gegenüber jenen der Aktionäre der Zielgesellschaft

Übernahmeaktivitäten generell erwünscht: – Ersatz der frustrierten Aufwendungen steigert Interesse von Bietern:

daher höhere Übernahmephantasie bei Aktionären, Steigerung von Investitionstätigkeit (günstiges Eigenkapital)

– Rechtfertigung aus § 70 AktG Folge: Kostenersatz grundsätzlich zulässig

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Differenzierende Aspekte – Druckausübung durch Break Fee

Druckausübung kritisch im ÜbG; grundsätzlich zulässig nur durch Mindestannahmeschwelle und „No-Increase“ StatementUnterschiedliche Drucksituationen bei Break Fees möglich; zB bei Break Fee,– wenn Aktionäre Angebot des Bieters nicht annehmen:

erzeugt hohen Druck– wenn andere Bieter erfolgreich ist: geringerer Druck auf

Aktionäre, da zweite Angebotsmöglichkeit– wenn Vorstand der Zielgesellschaft negative

Empfehlung abgibt (unklar)

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Sonderprobleme der Break Fee

Einlagenrückgewähr?– Aktionärslandschaft stark Kernaktionärs-lastig (90% der

österr. börsenotierten Unternehmen), oft wird Break Fee mit Kernaktionär vereinbart

– Leistet nun Zielgesellschaft „für“ den Kernaktionär?– Fremdvergleich kaum anwendbar; Kernaktionär in gleicher

Situation wie übrige Angebotsadressaten– Härtefälle: Break Fee bei Angebot des kontrollierenden

Aktionärs an die übrigen Aktionäre – nicht zulässig

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Strukturierung

– Keine Abhilfe, dass zweiter Bieter die Break Fee übernimmt, wird im Angebot eingepreist (aber immerhin Vorteil für jene Aktionäre, die nicht annehmen!), zudem nicht bekannt zu Beginn

– Vereinbarung oftmals zu Zeitpunkt, wo Übernahme nicht öffentlich bekannt, Rechtsunsicherheit hinsichtlich Zulässigkeit – Stellungnahme der ÜbK beantragen?

– Alternativen– Toehold Purchase (nur bei liquiden Märkten)– Break Fee mit Kernaktionär

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Break Fee zu Lasten des Bieters– Bieter leistet an Zielgesellschaft, wenn er von Angebot Abstand nimmt

– Druckmittel: Vorstand verweigert sonst Due Diligence durch Bieter– Grundsätzlich Vorsicht im Hinblick auf Verhinderungsverbot (§ 12

ÜbG) – wenn Vorstand der Zielgesellschaft auf Break Fee besteht und Bieter

Abstand von Angebot nimmt – Gegenargumente

– „Absicht, ein Angebot zu stellen“, wird der Zielgesellschaft relativ spät mitgeteilt, keineswegs am Beginn der Transaktion – Maßnahmen möglich?

– wenn Vorstand in Übereinstimmung mit hL Due Diligence verweigern darf (nicht unumstritten), so wird wohl zulässig sein, dass er sie unter der Bedingung der Break Fee gestattet

– Ergebnis: grundsätzlich eher zulässig

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Ergebnis– Bieterbewerb mit Sicherheit einschränkende Break Fees

(Abschreckung und Pönale) auf Seiten der Zielgesellschaft jedenfalls unzulässig

– Reiner Kostenersatz durch Break Fee grundsätzlich zulässig

– Möglicherweise strengerer Maßstab bei Break Fee, die an bloße Nicht-Annahme des Angebots anknüpft, weil Drucksituation sehr hoch

– Jedoch: im Fall der wirtschaftlichen Schieflage können Bieterinteressen jene der Angebotsadressaten überwiegen

– Break Fee auf Seiten der Bieterin grundsätzlich zulässig