1. EINLEITUNGIn der Schweiz ist fr die Bewertung inlndischer sowie aus-lndischer Wertpapiere zu Vermgenssteuerzwecken grund-stzlich auf den Verkehrswert abzustellen [1]. Bei Wertpapie-ren, die nicht an einer Brse gehandelt werden und entspre-chend ber keinen Kurswert verfgen, ist deren Verkehrswert nach den Bewertungsregeln der SSK zu ermitteln [2].

Bereits im Jahre 1934 wurde im Rahmen des Bundesratsbe-schlusses ber die eidgenssische Krisenabgabe eine erste Wegleitung fr die Bewertung nichtkotierter Aktien fr die Vermgenssteuer (Wegleitung) erlassen. Im Laufe der Jahre wurde diese Wegleitung fortlaufend verfeinert und den be-triebswirtschaftlichen Gegebenheiten angepasst. So wurde die auf einer reinen Substanzbewertung basierende Weg-leitung 1971 auf Grund der Weltwirtschaftskrise in den 70er Jahren vllig berarbeitet [3].

Die berarbeitete Wegleitung erschien 1977 und schrieb die sogenannte Praktikermethode als neue Bewertungsme-thode vor. 1982 wurde die Wegleitung revidiert, 1995 im Rah-men einer Neuauflage berarbeitet und 2006 geringfgig angepasst. Die Bewertungsmethode blieb in ihren Grund-zgen allerdings immer dieselbe [4]. Am 28. August 2008 hat die SSK eine Neuauflage der Wegleitung als Kreisschreiben Nr. 28 verffentlicht.

2. NEUAUFLAGE DER WEGLEITUNG2.1 Grundkonzept2.1.1 Vorgesehene Regelung. Die Wegleitung der SSK bezweckt fr die Vermgenssteuer in der Schweiz eine einheitliche Be-wertung inlndischer und auslndischer Wertpapiere ohne

M A R C E L W I D R I G

T H O M A S S C H N E L L E R

S T E F A N W I G G E R

Die Schweizerische Steuerkonferenz (SSK) hat eine Neuauflage der Wegleitung zur Bewertung von Wertpapieren ohne Kurswert fr die Vermgenssteuer verffentlicht. Die wichtigsten nderungen betreffen die Einfhrung alternativer Modelle zur Be-rechnung des Ertragswertes sowie die Erfassung des Unternehmensrisikos im Kapi-talisierungszinssatz. Verschiedene steuerliche sowie bewertungstechnische Frage-stellungen werden analysiert.

BEWERTUNG VON WERTPAPIERENOHNE KURSWERTBewertungstechnische und steuerliche Analyseder berarbeiteten Wegleitung der SSK*

MARCEL WIDRIG,

DR. IUR. HSG, PARTNER,

LEITER PRIVATE CLIENTS

SCHWEIZ, TAX AND

LEGAL SERVICES,

PRICEWATERHOUSE-

COOPERS AG, ZRICH

Kurswert. Dabei wird der Unternehmenswert bei Handels-, Industrie- und Dienstleistungsgesellschaften sowie bei Do-mizil- und gemischten Gesellschaften nach der Praktikerme-thode ermittelt, wobei der Unternehmenswert aus dem Mit-tel aus Substanzwert und doppelt gewichtetem Ertragswert der Gesellschaft abgeleitet wird [5].

Mit der angepassten Wegleitung stehen neu zwei Mo-delle fr die Bestimmung des Ertragswertes zur Verf-gung (siehe 3.1.1), und der relevante Kapitalisierungszinssatz wurde ber arbeitet (siehe 3.2.1). Bei reinen Holding-, Ver-mgensverwaltungs- und Finanzierungs- sowie Immo-bilienge sellschaften gilt nach wie vor der Substanzwert als Unternehmenswert.

2.1.2 Bewertungstechnische Beurteilung. Grundstzlich hat sich in der Praxis fr Unternehmensbewertungen in der Schweiz bei Banken, den grossen Revisionsgesellschaften und spezi-alisierten Bewertungsunternehmen der Discounted Cashflow-(DCF-)Ansatz durchgesetzt. Hierbei wird somit auch der Theorie Folge geleistet, in welcher der DCF-Ansatz als zen-trales Bewertungsprinzip der Corporate Finance und als fundamentaler Bewertungsansatz gesehen sowie zur An-wendung fr die Bewertung von Unternehmen empfohlen wird [6]. Bei diesem Verfahren wird ein Unternehmenswert beziehungsweise Eigenkapitalwert auf Basis der zuknftig zu erwartenden freien Cashflows ermittelt, wobei diese mit Hilfe der durchschnittlichen gewichteten Kapitalkosten auf den Gegenwartswert diskontiert werden. Neben der DCF-Methode werden in der Bewertungspraxis aber hufig auch weitere Verfahren, wie beispielsweise der Multiplikatoren-

THOMAS SCHNELLER,

LIC. OEC. PUBL., CFA,

SENIOR MANAGER,

ADVISORY, PRICEWATER-

HOUSECOOPERS AG,

ZRICH

S T E U E R N

364 D E R S C H W E I ZE R T R EU H N D E R 2009 | 5

ansatz sowie die Substanzwert- und die Ertragswertmethode verwendet.

Bei Bewertungen fr betriebswirtschaftliche Zwecke wird von einer Anwendung der Praktikermethode eher abgeraten. Volkart argumentiert beispielsweise, dass durch die Mittel-

wertbildung unter Umstnden wichtige Grundinformati-onen eingeebnet werden und gerade die Diskrepanz zwischen Ertrags- und Substanzwert die wichtigsten Infor-mationen enthlt [7]. Helbling schreibt gar:Theoretisch, und darin sind sich seit Jahren alle einig, ist die An-wendung von Kombinationsmethoden zwischen Substanz- und Ertragswert unhaltbar.

Fr steuerliche Zwecke kann die Anwendung der Praktiker-methode durchaus sinnvoll sein, ist diese doch im Vergleich zum DCF-Ansatz in der Regel deutlich einfacher handhabbar, was bei der diesbezglichen Methodenwahl auch eine der wichtigsten Voraussetzungen war [8]. Weiter beruht die Prak-tikermethode primr auf vergangenheitsorientierten Finanz-zahlen, wodurch sich vergleichsweise geringe Ermessens-spielrume bieten. Dadurch ist dieser Bewertungsansatz weitestgehend unempfindlich gegenber Manipulationsver-suchen und subjektiven Einschtzungen ber zuknftige Entwicklungen.

2.2 Rechtliche Stellung. Im Zusammenhang mit der Verf-fentlichung der berarbeiteten Wegleitung als Kreisschrei-ben stellt sich die Frage nach der rechtlichen Stellung solcher Kreisschreiben. Den Kreisschreiben kommt rechtlich die Stel-lung von Verwaltungsverordnungen zu. Verwaltungsverord-nungen ihrerseits sind Instrumente, um gesetzliche Vorga-ben zu konkretisieren und einen voraussehbaren Vollzug des Gesetzes zu gewhrleisten. Sie richten sich in der Regel an untergeordnete Behrden (etwa kantonale Steuerbehrden) und statuieren nicht direkt Rechte und Pflichten fr den ein-zelnen Steuerpflichtigen [9]. Bezglich der rechtlichen Ver-bindlichkeit von Kreisschreiben als Verwaltungsverord-nungen gilt, dass diese fr die eigentlichen Adressaten ver-

bindlich sind, sofern sie nicht klarerweise verfassungs- oder gesetzeswidrig sind. Gerichte hingegen sind nicht an Kreis-schreiben gebunden, bercksichtigen diese jedoch blicher-weise bei der Entscheidungsfindung, insofern sie eine dem Einzelfall gerecht werdende Auslegung der anwendbaren gesetzlichen Bestimmungen zulassen [10].

3. EINZELNE ELEMENTE3.1 Ertragswert3.1.1 Vorgesehene Regelung. Grundlage fr die Bestimmung des Ertragswertes bilden die von der Generalversammlung ge-nehmigten Jahresrechnungen. Dabei wurden nach bisheriger Praxis die zwei letzten vor dem massgebenden Bewertungs-stichtag abgeschlossenen Jahresrechnungen bercksichtigt. Die frhere Expertenkommission, welche 1975 ein Gutachten ber die Wegleitung 1971 herausgegeben hatte, war der An-sicht, dass die Bercksichtigung eines einzelnen Geschfts-jahres mit zu grossen Unsicherheiten verbunden ist, kann doch der massgebende Gewinn eines einzelnen Geschfts-jahres berdurchschnittlich hoch oder tief ausfallen [11].

Damit die fr die Ertragswertberechnung zugrundelie-genden Gewinne reprsentativ sind, wird der Reingewinn um einmalige und ausserordentliche Ertrge und Aufwen-dungen bereinigt. Zustzlich kommt der Gedanke der Repr-sentanz auch darin zum Ausdruck, dass nach bisheriger Pra-xis der Gewinn der unmittelbar vor dem Bewertungsstichtag liegenden Periode doppelt gewichtet wird. Dabei soll dem Umstand Rechnung getragen werden, dass sich Betriebser-gebnisse von Jahr zu Jahr rasch ndern knnen und hufig im folgenden Jahr nicht mehr reprsentativ sind [12].

Die angepasste Wegleitung bietet neu neben der beschrie-benen Berechnung des Ertragswertes ein weiteres Berech-nungsmodell an. Bei diesem zustzlichen Modell dienen die letzten drei Jahresrechnungen als Basis, wobei die korrigier-ten Gewinne aller drei Geschftsjahre einfach gewichtet wer-den. Dieses Modell birgt den Vorteil, dass damit die Volatili-tt der Ergebnisse verstrkt geglttet wird. Bei steigenden Gewinnen in den Vorperioden fhrt diese Methode in der Tendenz zu einem gesunkenen und bei Gewinneinbruch oder Verlusten zu einem erhhten Verkehrswert [13].

Unter den Kantonen, welche ein bestimmtes Modell als kantonalen Standard festlegen mssen, besteht diesbezg-lich Uneinigkeit. Eine Umfrage unter den Kantonen hat zum Ergebnis gefhrt, dass sich die Mehrheit fr das erste und somit bisherige Modell entschieden hat.

Abbildung 1 liefert einen berblick darber, welche Kantone welches Modell als Standard gewhlt haben [14].

3.1.2 Bewertungstechnische Beurteilung. Solche einfachen Er-tragswertherleitungen sind gerade im deutschsprachigen Raum weit verbreitet, wobei fundierte DCF-Analysen aus theoretischer Sicht fr die Bewertung von Unternehmen grundstzlich vorzuziehen sind. Ertragswert-Verfahren kn-nen jedoch auch zur Plausibilittsbeurteilung der mittels DCF-Methode ermittelten Werte herangezogen werden [15]. Im Hinblick auf die im Rahmen der Ermittlung des nachhal-tigen Reingewinns durchzufhrenden Bereinigungen der Jahresrechnungen lsst sich festhalten, dass insbesondere

STEFAN WIGGER,

LIC. IUR., SENIOR

CONSULTANT, TAX AND

LEGAL SERVICES,

PRICEWATERHOUSE-

COOPERS AG,

ZRICH

Gerichte sind nichtan Kreisschreiben gebunden, bercksichtigen diesejedoch blicherweise bei der Entscheidungsfindung.

S T E U E R N

3655 | 2009 D E R S C H W E I ZE R T R EU H N D E R

B E W E R T U N G VO N W E R T PA P I E R E N O H N E K U R SW E R T

die steuerlich anerkannte Bildung und Auflsung von stillen Reserven nicht korrigiert wird, was aus betriebswirtschaft-licher Perspektive wnschenswert wre.

Hinsichtlich der in Abbildung 1 dargestellten Modelle kann aus betriebswirtschaftlicher Sicht keines als das Richtige be-urteilt werden. Der Ansatz eines Ertragswertes auf Basis hi-storischer Gewinnzahlen wird immer ein Hilfskonstrukt zur Abb