VL Finanzierung im HT 2019 Lehrstuhl für ABWL und ... · * Foliensatz und Übungsaufgaben *...

VL Finanzierung im HT 2019

Lehrstuhl für ABWL und Internationale Finanzierung

Prof.‘in Dr. Mayer‐Fiedrich (Raum 2208)

Daniel Dönch M. Sc. (Raum 2207)

Homepage: www.hsu‐hh.de/infi

* Foliensatz und Übungsaufgaben

* Sprechstundentermine

Vorlesung Zug 1: mittwochs, 9:45 – 11:15 Uhr, HS 2Zug 2: mittwochs, 14:00 – 15:30 Uhr, HS 1

Folie 1

Literatur

• Pflichtlektüre▪ Mayer‐Fiedrich: Finanzierung, 1. Aufl. Berlin 2016▪ Perridon/Steiner/Rathgeber: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 17. Aufl. München 2017

▪ Schäfer, H.: Unternehmensfinanzen, 2. Aufl. Heidelberg 2002

• Ergänzende Literatur▪ Wöhe/Döring: Einführung in die ABWL, 26. Aufl. München 2016▪ Brealey/Myers/Allen: Principles of Corporate Finance, 12.th int. Edit. Boston 2017 oder Fundamentals of corporate finance9th Ed. New York 2018

▪ Hartmann‐Wendels u.a.: Bankbetriebslehre, 7. Aufl. Berlin 2019▪ Jokisch/Mayer: Grundlagen finanzwirtschaftlicher Entscheidungen, München 2002, Oldenbourg‐Verlag

▪ Sowie weitere im Rahmen der VL angegebene Quellen

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1.Finanzplanung

1.1 Gegenstand der Finanzwirtschaft:Das Finanzmanagement trifft Entscheidungen über …▪ die Beschaffung▪ Umschichtung und▪ Verwendung… von Finanzmitteln auf der Aktiv‐ und Passivseite der Bilanz.

(Jokisch/Mayer, S. 1)

Aktiva Passiva

Eigenkapital

Fremdkapital

Anlagevermögen

Umlaufvermögen

Absatz Produktion Beschaffung

Mittelverwendung Mittelherkunft

FinanzierungInvestition

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Beispiel

1. Unternehmensgründung▪ Ersparnisse eingesetztEK‐Beschaffung: 50 000 € → Eigenfinanzierung

▪ Bankkredit über 5 JahreFK‐Beschaffung: 100 000 € → Fremdfinanzierung

▪ Bankkonto eröffnet und eingezahltGutschrift: 150 000 €

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Beispiel

2. Gründungsinvestitionen▪ Kauf von Maschinen, einem Gebäude und RohstoffenBeschaffung v. Investitionsobjekten: 110 000 € → Inves on

▪ Bezahlung der Maschinen und des GebäudesÜberweisung: 80 000 €

▪ Inanspruchnahme eines LieferantenkreditsAufnahme kfr. Verbindl.: 30 000 € → Fremdfinanzierung

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Beispiel

3. Produktion▪ Hilfsstoffe werden zu Produkten verarbeitetProduktionsprozess: 50 000 €

davon:Hilfsstoffeinsatz: 30 000 €Abschreibungen: 10 000 € (1T Gebäude + 9T Maschinen)Lohnzahlung: 10 000 € (Bank)

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Beispiel

4. Produktverkauf▪ Produkte werden an einen Großhändler verkauftAbsatzprozess: 50 000 €zzgl. eines Gewinns: 5 000 €Gutschrift auf Bankkonto: 55 000 €

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Beispiel

5. Ansprüche auf Einkommenszahlung▪ Bezahlung des LieferantenTilgung kfr. Verbindlichkeiten: 30 000 € zzgl. Zinsen: 750 €

▪ Zinszahlung an die BankZinsen lfr. Verbindlichkeiten: 1 250 €

▪ Bedarf für privaten KonsumEntnahmen Gesellschafter: 2 000 €

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Vermögensebenen

• Zahlungsmittel= Bargeld+ Saldo der jederzeit (also „auf Sicht“) fälligen Bankkonten

• Geld‐ oder Finanzvermögen= Zahlungsmittel+ Sonstige Ansprüche aus Finanzierungsverträgen‐ Sonstige Verpflichtungen aus FK‐Finanzierungsverträgen

• Reinvermögen= Finanzvermögen+ Sachvermögen

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Zahlungsvorgänge

• Schematischer Überblick über Zahlungen aus Sicht eines Unternehmens

Finanz‐bereich

Leistungs‐bereich

Finanz‐investitions‐bereich

Eigentums u. Beteiligungs‐

titel

Forderungs‐titel

Staat

Kredit

Zinsen/Tilgung

Kapiteleinlagen

Gewinnausschüttung

Steuern

Leistungs‐saldo

Finanz‐investitions‐saldo

Leistungs‐einzahl.

Subventionen

Leistungs‐auszahl.

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1.2 Strom‐ und Bestandsvorgänge

• Die Bilanz enthält Bestandsgrößen und bezieht sich auf einen bestimmten Zeitpunkt

• Zwischen zwei Zeitpunkten liegt ein Zeitraum in dem Investitionen getätigt und Finanzmittel disponiert werden. Dies stellt Strömgrößen dar.

• Es findet ein Wechselspiel zwischen Beständen und Strömen statt:▪ Debitorenbestände werden über abgesetzte Produkte/Leistungen aufgebaut und führen zu Einzahlungen.

▪ Kreditorenbestände stellen die Grundlage derAusgabenströme dar.

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Strom‐ und Bestandsvorgänge

Bestand ZustromAbstrom

Bestandsänderung

Zahlungsmittel EinzahlungAuszahlungen

EinzahlungsüberschussAuszahlungsüberschuss

Geld‐ oder Finanzvermögen

EinnahmenAusgaben

EinnahmeüberschussAusgabenüberschuss

Reinvermögen ErträgeAufwendungen

GewinnVerlust

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Finanzierungs‐Definition

• Bestandsorientierte Definition:Finanzierung = Zugang an Kapital (unabhängig davon, ob damit ein Zahlungsvorgang verbunden ist)

→ Finanzierung als Mittelherkunft (Quelle des Vermögens). Passivseite der Bilanz.

• Stromorientierte Definition:Finanzierung ist durch einen Zahlungsstrom gekennzeichnet (unabhängig davon, ob es zu Veränderungen in Vermögenspositionen kommt)

→ Finanzierung beginnt mit einer Einzahlung und lässt spätere Auszahlungen für Gewinnanteile bzw. Zins‐und Tilgungszahlungen erwarten.

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Entscheidungskriterien

• Kosten/Rentabilität▪ Verzinsung▪ Sonstige Kosten

• Flexibilität▪ Restlaufzeit▪ Shiftability/Liquidierbarkeit

• Risiko/Unabhängigkeit▪ Variable vs. feste Verzinsung/▪ Abweichung von der Erwartung/dem Erwartungswert▪ Entscheidungs‐, Mitwirkungs‐, Kontroll‐ und Informationsrechte

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1.3 Finanzplanung

„Die Finanzplanung, d.h. der Inbegriff aller systema‐tischen Schätzungen, Berechnungen und Steuerungen der eingehenden und ausgehenden Zahlungsströme, die aufgrund der geplanten Aktivitäten eines Produktions‐haushaltes zustande kommen sollen, bildet zweifelsohne das Kernstück des Finanzmanagements“

(Perridon/Steiner, 15. Aufl. S. 631)

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1.3 Finanzplanung: Einordnung

• Finanzplanung als Teil des Treasury Managements:(POK‐Konzept nach Gutenberg 1983 und Heinen 1992)

• Begriff Treasury Management (Kaiser 2008, S. 351):„Treasury Management ist finanzielle Unternehmensführung, also der Managementteil, der […] die Zahlungsmittelbestände eines Unternehmens und die korrespondierenden Ströme steuert.“

Treasury Management

Finanzorganisation

Finanzielle Aufbauorg.

Finanzielle Ablauforg.

Finanzplanung

Strateg. Finanzpl.

Operative Finanzpl.

Finanz‐kontrolle

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1.3 Finanzplanung: Finanzwirtschaftliche Ziele

• Sicherung der ZahlungsfähigkeitInsolvenzeröffnung: Zahlungsunfähigkeit, drohende Zahlungsunfähigkeit und Überschuldung (§§ 17, 18, 19 InsO)

• Geringe Beeinträchtigung/Förderung des Leistungswirtschaftlichen Bereichs

• Angemessener Beitrag zur Rentabilität des Unternehmens

• Steuerung von Risiken

• Geringe Einschränkung der Unternehmerischen Freiheit

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1.3 Finanzplanung: Aufgaben

• Kapitalbedarfsplanung▪ Kapitalbedarfsdeckung für die beabsichtigten Investitionen innerhalb des Zeitraums (mehrere Jahre)

▪ Planungseinheit: Jahr, Recheneinheit: Bilanzbestände

• Liquiditätsplanung▪ Konsolidierung der Zahlungsströme innerhalb des Zeitraums (bis zu einem Jahr)

▪ Planungse.: Tag/Woche/Monat, Rechene.: Zahlungsströme▪ Sicherstellung und Aufrechterhaltung der Zahlungsfähigkeit

• Gestaltung und Sicherung der Zahlungsströme▪ Reduzierung der Zahlungsströme durch Netting▪ Überprüfung der Transaktionen/Management der Bankkonten

• Beitrag zum Währungsrisikomanagement

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1.3 Finanzplanung: Kapitalbedarfsplanung

• Prognoseplanung▪ Langfristige Vorschau über die finanzwirtschaftliche Entwicklung

▪ Ausgangspunkt: Prognose des Umsatzes/der Gesamtleistung/ des UnternehmenswachstumsZeitreihenanalyse oderKausale Regression auf Basis des Branchen‐ und Wirtschaftswachstums, des Marketingaufwands, …

▪ Ziel ist die Erstellung einer Planbilanz

• Standardfinanzplanung▪ Vorgaberechnung ohne Voraussage (Lenkungsinstrument)▪ Wünschenswerter Sollzustand als Leistungsanreiz▪ Kann ohne Ergänzung zur Gefährdung der Liquidität führen

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1.3 Finanzplanung: Liquiditätsplanung

• Die Erfolgsbeurteilung findet auf der Ebene des Reinvermögens (Aufwendungen/Erträge) statt

• Die Zahlungsfähigkeit auf der Ebene der Zahlungsmittel (Aus‐ und Einzahlungen)

• Die zeitliche Differenz zwischen Auftreten der Erfolgs‐und Zahlungsbewegungen kann zu unterschiedlichen Beurteilungen hinsichtlich der Kriterien Rentabilität und Liquidität führen.

Wirtschaftlichkeitsanalyse + Liquiditätsanalyse

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1.3 Finanzplanung: Liquiditätsplanung

• Planungseinheit▪ Richtet sich nach dem Planungszeitraum▪ Tagesgenau nur wenige Tage möglich, später wöchentlich bzw. monatlich

• GrundstrukturAnfangsbestand an Zahlungskraft zu Beginn der Planperiode

+ Planeinzahlungen der Planperiode./. Planauszahlungen in der Planperiode= Endbestand an Zahlungskraft am Ende der Planperiode

• Aufgliederung▪ Ordentliche/außerordentliche, erfolgswirksam/‐unwirksam, …▪ Nach Abteilungen, Projekten oder Produkten

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1.3 Finanzplanung: Liquiditätsmanagement

• Liquiditätsreserven▪ Erster Puffer gegen unerwarteten Zahlungsmittelbedarf▪ Benötigt werden Positionen hoher Liquidität =

1. Geringe Restlaufzeit‐ Z.B. Termingeld

2. Ausgeprägte Shiftability‐ gilt für Sach‐ und Finanzvermögen‐ an Sekundärmärkten zuverlässig handelbare Positionen‐ z.B. Festverzinsliche Wertpapiere, Aktien, Genussscheine

▪ Vorrübergehende Zahlungsmittelüberschüsse werden möglichst renditebringend „geparkt“.

▪ Kosten entstehen durch die Differenz zwischen Soll‐ und Habenzinssatz, sind unter Beachtung bestimmter Prämissen zu minimieren

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2.1 Eigen‐ und Beteiligungsfinanzierung 2.2 Fremdfinanzierung

Eigen‐schaften von „reinem“:

Eigenkapital Fremdkapital

Flexibilität/ Liquidität

Kosten/ Rentabilität

Risiken/ Unab‐hängigkeit

2. Systematisierung der Finanzmärkte

2.3 Inhalt des Selbstfinanzierungsbegriffs

• Finanzierung aus dem Umsatzprozess= Selbstfinanzierung

• Die aus dem Umsatzprozess temporär akkumuliertenFinanzmittel werden erst in späteren Perioden für Ersatzinvestitionen der dann veralteten Potentialfaktoren, für die Bedienung von Rückstellungsansprüchen und für Gewinnausschüttungen benötigt. (Cash flow‐Betrachtung, d.h. finanzielle Sichtweise)

• in der Literatur verbreitete Sichtweise der bilanziell konstatierenden Selbstfinanzierung (z.B. Lipfert 1967, S. 17 ff.) betrachtet den erst ex post aufgestellten Jahresabschluss und definiert die Einbehaltung von Gewinn als Selbstfinanzierung


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Finanzierung aus Abschreibungen

• Betriebe können bei einer Reinvestition der verdienten Ab‐schreibungsgegenwerte (in dieser Periode nicht ausgaben‐wirksam), die über die Erlöse am Markt verdient werden (Kapitalfreisetzungseffekt), ihren Potentialfaktorbestand und damit ihre Kapazität erhöhen (Kapazitätserweiterungseffekt)

→ Lohmann‐Ruchti‐Effekt/Marx‐Engels‐Effekt

• funktioniert bis zu einem notwendigen ausgabenwirksamen Ersatz der ursprünglich angeschafften Potentialfaktoren

• Finanzierung der Kapazitätserweiterung geschieht aber strenggenommen aus dem Umsatzprozess, d.h. aus dem Überschuss der laufenden Einzahlungen über die laufenden Auszahlungen.


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Finanzierung aus Rückstellungen

• Diese sind nicht ausgabenwirksam in betrachteter Periode

• Erst in Zukunft müssen die Finanzmittel für die Rückstellungs‐gründe verwendet werden

• Auch diese Finanzmittel müssen im Umsatzprozess verdient werden.


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Cash‐Flow‐Überschuss

t0

Gewinn ausschütten

Ersatzinvestition tätigen

Rückstellungsgrund trifft ein (Pensionen)

Lieferanten bezahlen

Löhne auszahlen

• Selbstfinanzierung beschreibt die Mittelherkunft (Umsatz)• Dauer des Verbleibs im Unternehmen sehr unterschiedlich

Cash‐Flow‐Abfluss

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→aus entscheidungsorientierter Sicht Finanzierung aus dem Um‐satzprozeß (Selbstfinanzierung) in normalen Nachfragezeiten wichtigste Finanzierungsquelle

Systematisierung der Kapitalquellen

1. Finanzierung aus dem Umsatzprozeß (temporär akkumulierende Selbstfinanzierung)

2. Finanzierung vom Fremdkapitalmarkt (Fremd- oder Kredit- finanzierung)

3. Finanzierung vom Eigenkapitalmarkt (Eigen- oder Beteiligungs- finanzierung)


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2.4 Systematisierung der Finanzmärkte nach der Finanzmittelqualität


Finanzmarkt

Geldmarkt KapitalmarktKurzfristig Längerfristig

Im engsten Sinne

Transaktionen der Banken mit der EZB

Institutionalisierte Wert‐papiermärkte, Börsen

Im engeren Sinne

Handel mit Zentralbank‐geld und ‐guthaben unter Banken

Banken als Geschäfts‐partner tragen den Markt

Im weiteren Sinne

Handel kurzfristiger Finanzmittel

unorganisierter Markt für Kredite und Beteiligungen

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Kontokorrentkredit:• trotz fehlender Guthaben Überweisungsaufträge zu Lasten des

Kontos in laufender Rechnung (Kontokorrentkonto/auch: Girokonto) bei einem Kreditinstitut geben und damit das Konto belasten, d.h. einen Kontokorrentkredit in Anspruch nehmen (Bilanzverlängerung bzw. Passivtausch)

• Einräumung einer Kreditlinie (Höchstkreditsumme) teilweise mit Bereitstellungsprovisionen verbunden

• Moderate Überschreitungen dieser Kreditlinie um bis zu 25% i.d.R. geduldet, allerdings zu höheren Kosten ca. 3‐4% p.a. (Überziehungsprovision)

• Ggf. Stellung von Sicherheiten seitens der Bank gefordert• Laufzeit der Kreditline: 3‐6 Monate, oder b.a.w.

3. Kurzfristige Finanzmitteldisposition3.1. Kontokorrentkredit

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Zinsen werden nur für tatsächlich in Anspruch genommene Zeit berechnet: p.r.t. = pro rata temporis (zeitanteilig)

Lineare Zinsrechnung:

𝑖 . .

bei KK‐Zins 12% p.a. für Inanspruchnahme 30 Tage „nur“ 1% p.r.t. Inanspruchnahme 1 Tag: 1/30 %

Dynamische Zinsrechnung:

𝑖 1 𝑖 . . ‐ 10,949 % p.r.t. (pro Monat)

3.1. Kontokorrentkredit: Anfallende Zinsen

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• KKK gemessen am Nominalzins in allen Geldmarktsituationen der teuerste Kredit am seriösen Bankenmarkt.

• ständige Inanspruchnahme: entweder nicht an Kosten minimierenden Finanzierungsentscheidungen interessiert oder aus Bonitätsgründen auf keinem anderen Segment der Finanzmärkte billigere Finanzmittel erhältlich

3.1. Kontokorrentkredit: Bewertung

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• Zwischen (Haus‐) Bank und Unternehmen wird ein über eine festgelegte, kurze Laufzeit ein in der Höhe ebenfalls festgelegter Kredit vereinbart (Darlehen).

• Die Höhe der Zinsen für den kurzfristigen Festbetragskredit ist von der Bonität des Unternehmens und/oder der gestellten Sicherheit (z.B. bestimmte Forderungen) abhängig.

• Aufgrund der kurzen Laufzeit begrenzt sich die Verwendung i.d.R. auf die Vorfinanzierung von Betriebsmitteln bzw. den Warenabsatz.

• Die Kredit vergebende (Haus‐) Bank hat die Vorschriften der Kreditwesengesetzes (KWG) zur Kreditvergabe zu beachten. Dies hat letztlich Auswirkung auf die Unternehmensfinanzierung

3.2. Kurzfristiger Festbetragskredit

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Ein kurzfristiger Festbetragskredit verursacht – insbesondere wenn er besichert ist – deutlich günstigere Finanzierungskonditionen. Die Kosten belaufen sich im Mittel auf ca. 6%ip.a.linear: 1,5% p.r.t.dynamisch: 1,4674 % p.r.t. (3 Monate)


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Ein kurzfristiger Festbetragskredit verursacht – insbesondere wenn er besichert ist – deutlich günstigere Finanzierungskonditionen. Die Kosten belaufen sich im Mittel auf ca. 6%ip.a.linear: 1,5% p.r.t.dynamisch: 1,4674 % p.r.t. (3 Monate)

→ Einer der billigsten Kredite am Bankenmarkt (ungefähr die Hälfte des jeweiligen Kontokorrentkreditzinses) – kein Zinsrisiko

→ kann i.d.R. nicht rückgängig gemacht werden (Festbetragskredit über Laufzeit zu festem Zinssatz) ‐ Flexibilitätsrisiko

→ Rolle der gestellten Sicherheiten→ Prolongationsrisiko vergleichbar mit KKK


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Kapitalbedarf

kurzfristiger Festbetragskredit

1.1. 1.2. 1.3.1.4.

Zeit

mittel- bis langfristiges Fremdkapital

Eigenkapital

Kontokorrentkredit

→ Kredit: niedrige Flexibilität bei niedrigen Finanzierungskosten→ KKK nutzen, um überdurchschnittlichen Bedarf hinausgehend

kurzfristig zu finanzieren!→ Substitution: Kombination – Erwartungen über Fristigkeit d.

Finanzmittelbedarfs→ Ersetzen des teuren KKK durch billigeren Festbetragskredit ist

periphere Substitution (Vgl. Mikroökonomie, BWL: Produktions‐und Kostentheorie)

→ Kombination zweier Finanzierungsinstrumente entsprechend Erwartungen des Finanzmanagements über Fristigkeit des Kapitalbedarfes

→ Entscheidung über die Inanspruchnahme von unterschiedlichen Kapitalquellen nach Kosten‐ und Flexibilitätskriterien kann als das Prinzip der Finanzmittelsubstitution bezeichnet werden.

3.2. Vergleich von Kontokorrentkredit und kurzfristigem Festbetragskredit

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Lieferantenkredite:• Enge Verbundenheit zum Warenabsatz• Kein Kreditmittel, sondern Stundung des Kaufpreises• Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen (oder

Wechselverbindlichkeiten)• Unterscheidung zwischen kostenlosen und –pflichtigen

Zahlungszeiträumen (s. Beispiel)• Einräumung eines Zahlungsziels: spätester Zahlungszeitraum,

i.d.R. 30 Tage• Absatzpolitisches Instrument = planmäßig • Teils durch Zielüberschreitung des Kunden erzwungen

3.3. Handelskredite: Lieferantenkredite

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3.3. Handelskredite: Kosten der Lieferantenkredite

Zahlungsziele: Beispiel

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Rechnung Nr. 105/14 Original Hamburg, den 30. September 2014

Position Renovierungsmaßnahmen am Verwaltungsgebäude, Ahornweg 3

Gesamtpreis

Nettosumme 5 879,00 Zuzügl. 19 % USt. 1 117,01 Bruttosumme 6 996,01

Zahlungsbedingung: Zahlbar innerhalb von 10 Tagen ab Rechnungsdatum unter Abzug von 3 % Skonto oder innerhalb von 30 Tagen netto Kasse.

2017

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3.3. Handelskredite: Kosten der Lieferantenkredite

Zahlungsziele: Beispiel

Berechnung Jahressatz: linear: 3,093 % p.r.t. auf 20 Tage d.h. 55,674% p.a.

Dynamisch: 1 %%

1 0,73025 d.h. ca. 73% p.a.

Bankkredite i.d.R. günstiger! Anreiz der Nichtinanspruchnahme

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Rechnung Nr. 105/14 Original Hamburg, den 30. September 2014

Position Renovierungsmaßnahmen am Verwaltungsgebäude, Ahornweg 3

Gesamtpreis

Nettosumme 5 879,00 Zuzügl. 19 % USt. 1 117,01 Bruttosumme 6 996,01

Zahlungsbedingung: Zahlbar innerhalb von 10 Tagen ab Rechnungsdatum unter Abzug von 3 % Skonto oder innerhalb von 30 Tagen netto Kasse.

2017

Vorteile:• Einfache, informelle Gewährung• Geringe KreditwürdigkeitsprüfungProbleme:• Abhängigkeit von Lieferanten• Eigentumsvorbehalt schränkt Verfügungsgewalt , insbesondere

bezüglich ihrer Verwendung für andere Sicherheitsleistungen ein• Für Kreditgeber: Finanzierungsproblem, Ansteckungsgefahr bei

Insolvenz des KreditnehmersBewertung:

3.3. Handelskredite: Vor‐ und Nachteile der Lieferantenkredite

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3.3. Handelskredite: Kundenkredite

Kundenkredite:• i.d.R. Anzahlungen• Insbesondere bei Auftragsproduktion• Groß‐ und Spezialmaschinen• Verringert Risiko, dass Kunde Ware nicht abnimmt• Möglichkeit der Durchsetzung kommt auf Marktstellung des

Unternehmens und Kundenbeziehung an

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Die klassische Ausprägung des Industrieclearings• Zwei Industrieadressen mit operativen Beziehungen einigen sich

über eine Variation der Zahlungszeitpunkte• Beispiel: Lieferant mit temporärem Finanzmittelbedarf

verhandelt über ein Vorziehen (Leading) der fälligen Entgelte, der Geldumwandlungsprozess wird beschleunigt

→ substituiert Finanzmittelaufnahmen vom Bankenkreditmarkt, direktes Konkurrenzverhältnis zu Bankkrediten

→ Banken entgehen zwei Geschäfte: Kreditgeschäft mit Lieferanten und Anlagegeschäft mit Abnehmer

3.4. Industrieclearing: Klassische Ausprägung

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• Günstiger als Kontokorrent‐, Wechseldiskont‐ oder andere Festbetragskredite

• Abnehmer (Finanzmittelgeber) erhält mehr als bei einer kurzfristigen Anlage am Bankenmarkt auf der Basis von Geldmarktkonditionen

• Einigungsbereich von erheblicher Bandbreite• Einigung in der Regel über Preismodifikationen bei den

gehandelten Produkten, d.h. der Zins für die Finanzmittel‐überlassung wird in Preisänderungen umgerechnet.

3.4. Industrieclearing: Kosten

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Beurteilung:→ reiner Telefonmarkt, nur beschränkter Rücksprachemöglichkeit

mit anderen Abteilungen→ Keine Transaktionen über die operativ gehandelten Beträge

hinaus→ Anwendung des Prinzips der Finanzmittelsubstitution→ Faktisch Festbetragskredite→ billiger als Bankkredite, für die Laufzeit der Einigung nicht

flexibel.→ Messung des Marktvolumens quasi nicht möglich

3.4. Industrieclearing: Beurteilung

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• Ebenfalls Telefonmarkt• Marktteilnehmer: erste Industrieadressen (beste Bonität) ohne

operative Beziehungen • Überlassung von Finanzmitteln untereinander in großem

Volumen für kurze bis mittlere Frist auf Basis von Geldmarktkonditionen

• gehandelter Mindestbetrag ca. € 10 Millionen• Fristigkeit: 1 Tag bis zu einem Jahr• Einigung erfolgt direkt über Zinssätze• quasi Bankgeschäft nach §1 Kreditwesengesetz (KWG) ‐

Grauzone• extrem niedrige Kosten und hohe Flexibilität hinsichtlich der

Laufzeit, allerdings lediglich im kurzfristigen Bereich

3.4. Industrieclearing: Neuere Variante

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• Vertraglich festgelegter laufender Ankauf von Forderungen aus Lieferung und Leistungen (Finanzierungsfunktion) durch einen Factor – allerdings mit 10‐20% Auszahlungsabschlag

• Übernahme bestimmter Service‐ und Dienstleistungs‐funktionen:• Debitorenbuchhaltung • Inkasso‐ und Mahnwesen

• Beim echten Factoring: Übernahme des Ausfallrisikos (Kreditversicherungs‐/ Delkrederefunktion)

• Forderung werden abgetreten• Kosten:

• Sollzinsen (banküblich)• Dienstleistungsgebühren (ca. 0,5‐2,5%) • Delkrederegebühren, abhängig von der Bonität der

Schuldner (ca. 0,2‐1,5%)

3.5. Factoring

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3.5. Factoring: Struktur (offen)

Factoring‐Kunde

Ab‐nehmer Factor

(1) Bonitätsprüfung

(7) Bezahlung der Forderung

(7) ggf. Mahnung

Abnehmerkreis Abgrenzbare Kriterien

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• Vorteile:• Kapitalfreisetzung, beschleunigt Geldumwandlungsprozess• Vermeidung von Ausfallrisiken• Einsparung von Verwaltungskosten

• Kosten:• Zinssatz auf Basis von Kontokorrentkreditkonditionen • Je nach Inanspruchnahme der Dienstleistungen

• Flexibilität:• Unternehmen kann je nach Bedarf Forderungen verkaufen• Verkauf kann nicht rückgängig gemacht werden

• Risiken:• Kein Einfluss auf Sensibilität des Mahnwesens• Bei Auslagerung der Debitorenbuchhaltung: Abhängigkeit• Wirkung auf Kunden

3.5. Factoring: Bewertung

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• Diskontinuierlicher Verkauf von individuellen, meist hohen, mittel‐ und langfristigen Einzelforderungen an einen Forfaiteur(spezielles Finanzinstitut oder Bank)

• Zumeist Auslandsforderungen• Übernahme des Ausfallrisikos, Rückgriffsmöglichkeiten stets

ausgeschlossen, daher: nur erstklassige Forderungen/Besicherung durch Garant

• Keine Dienstleistungsfunktion• Der Exporteur wälzt das Länder‐ und Adressausfallrisiko

(Zahlungsunfähigkeit bzw. Zahlungsunwilligkeit des ausländischen Schuldners) ab Forderungen teils erstklassig bzw. durch Garant besichert

• Im mittelfristigen Bereich sehr teuer und unflexibel aber finanz‐wirtschaftlich sinnvoll: hohe Kapitalbedarfe großer Exportauf‐träge ohnehin zu finanzieren und große Risiken nicht allein zu tragen

3.6. Forfaitierung

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Avalkredit:• Bank übernimmt Bürgschaft/Garantie für eine Verpflichtung des

Kunden Bank stellt Kreditnehmer ihre Bonität zur Verfügung• Kunde beschafft sich nicht direkt finanzielle Mittel• Kreditaufnahme bei Dritten wird erleichtert• Erhöht die Glaubwürdigkeit im Geschäftsverkehr• Bank muss nur dann leisten, wenn Kunde seinen Verpflichtungen

gegenüber seinen Gläubigern nicht nachkommt (ohne Klageerhebung) Bank verlangt Rückzahlung zu späterem Zeitpunkt

• Beispiele: Anzahlungsavale, Gewährleistungsavale• Bank verlangt Risikoprovision 1‐3% p.a.• 50% Anrechnung zur Eigenkapitalunterlegungspflicht bei Bank

Akzeptkredit:• Bank haftet für Einlösung des Wechsels

3.7. Kreditleihe

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3. Kurzfristige Finanzierungsinstrumente

Handelskredite

•Lieferanten‐kredit

•Kundenkredit•Klassisches In‐dustrieclearing

• Industrie‐clearing (neue Variante)

•Commercial Papers

•ABS•Euronotes

•Kontokorrent‐kredit

•Festbetrags‐kredit

•Saison‐, Zwischen‐ und Über‐brückungs‐kredit

•Factoring•Forfaitierung

•Avalkredit•Akzeptkredit

Geldmarkt‐finanzierung

Bankkredite

KreditleiheGeldleihe

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Ziele:→ Hohe Flexibilität (kurze Laufzeit)→ Niedriges Risiko→ Möglichst hohe Rentabilität

Instrumente zur kurzfristigen Finanzmittelanlagea) Guthaben auf Kontokorrentkontob) Anlage als Fest‐ bzw. Termingeldc) Anlage in Geldmarktfondsd) Rentenpapieree) Aktienf) Deviseng) Substitution von Krediten

3.8. Kurzfristige Finanzmittelanlage

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4. Betriebswirtschaftliche Zinstheorie

• Zinsen sind die wesentliche Determinante der Finanzierungskosten

• Hypothesen zur Zinsstruktur dienen der Beurteilung der Normalität des bestehenden Zinsniveaus:▪ Vertikale Zinsstruktur: unterteilt existierende Zinssätze gedanklich in verschiedene Elemente

▪ Horizontale Zinsstruktur: befasst sich mit der Fristigkeits‐struktur der Zinssätze, also dem Vergleich von kurzfristigen, mittelfristigen und langfristigen Zinssätzen

• Das zinstheoretische Aussagensystem dient sowohl zur Erklärung als auch zur Prognose der Zinshöhe

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4.1 Vertikale Zinsstruktur

Nominaler Zinssatz

Realverzinsung

Inflationserwartung

Risikozuschlag„Spread“

„pure rates“

→ Gibt an, wie viele Güter und Dienstleistungen die Anleger nach Ablauf der Finanzmittelanlage real mehr kaufen können

→ Preisentwicklung innerhalb des Landes für die entsprechende Währung

→ Bonitätsabhängiger und von der Finanzmittelqualität abhängiger Zuschlag

• Erklärung unterschiedlicher Zinshöhen in verschie‐denen Ländern durch den Fisher‐Effekt:

(Irvin Fisher, 1930)

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4.1 Nationale Märkte und Euromärkte

• Auf nationalen Märkten wird zwischen Inländern in Heimatwährung gehandelt, …

• auf internationalen Märkten (Euromarkt) zwischen weltweit agierenden ersten Adressen in ausl. Währung▪ Eurogeldmarkt: Bankguthaben bis zu einem Jahr (Tagesgeld, Termingeld, Festsatzkredite, Roll‐over‐Kredite, CPs, CDs…)

▪ Eurokapitalmarkt: Internationale Anleihen mit Laufzeiten bis zu 15 Jahren (große Volumina listet die Luxemburger Börse)

▪ Finanzzentren: London, New York, Karibik, Bahrain, Singapur, …

• Gründe zur Nutzung von Euromärkten▪ Keiner nationalstaatlichen Einflussnahme unterworfen→weitgehend frei von Auflagen/Steuerungen/Kontrollen

▪ Wegen fehlender Steuern und Auflagen meist günstige Zinsen▪ Mindestreservevorschriften, begrenztes Kreditvolumen des Heimatmarktes, Restriktionen

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4.1 Marktzinssätze• LIBOR (London Interbank Offered Rate)

▪ Gemittelter Referenzkurs (Briefkurs) international tätiger Großbanken (8, 12 bzw. 16, in Abhängigkeit der 10 berücksichtigten Währungen)

▪ Werktäglich 11:00 Uhr Londoner Zeit fixiert▪ 1 Tag bis 12 Monate

• EURIBOR (Euro Interbank Offered Rate)▪ Gemittelter Referenzkurs derzeit 41 europäischer und intnationaler Banken.

▪ Werktäglich um 11:00 Uhr Brüsseler Zeit fixiert ▪ 1 Woche, 1 Monat‐ 12 Monate

• EONIA (Euro OverNight Index Average)▪ Interbanken unbesicherter Tagesgeldsatz (Übernachtkontrakte/€)‐> bis spätestens 3.1.2022 durch ESTR ersetzt (ab Oktober 2019 veröffentlicht: Euro Short Term Rate, von EZB herausgegeben)

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4.1 Ergänzung: Leitzinsen ‐ Spanne

Marginal Lending Rate – CeilingSpitzenrefinanzierungssatz/overnight‐Kredite

Main Refinancing RateHauptrefinanzierungssatz

Deposit Facility – FloorEinlagenfazilität/lower bound/overnight‐Einlagen

Leitzinsen der EZB gegenüber Kreditinstituten

4.2 Horizontale Zinsstruktur

• Der Vergleich zeigt…▪ eine Grundverzinsung, für die Überlassung finanzieller Mittel→ Ver kale Zinstheorie: Realverzinsung + Infla onsausgleich

▪ vom Emittenten abhängige Zinsunterschiede, die Rückschlüsse auf eine unterschiedliche Bewertung des Ausfallrisiko zulässt→ Ver kale Zinstheorie: Spreads

▪ einen Anstieg der Zinssätze in Abhängigkeit der Laufzeit→ horizontale Zinstheorie

• Horizontale Zinsstruktur▪ Durch das Verbinden von Zinssätzen einer Risikoklasse, aber unterschiedlicher Laufzeiten lässt sich die horizontale Zinsstruktur abbilden

▪ Sie stellt eine Momentaufnahme dar, die ihre Form und ihr Niveau im Laufe der Zeit verändern kann

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Geldmarkt Kapitalmarkt

Zinsniveau

i

Fristigkeit t

normale (konkave)ZinsfunktionflacheZinsfunktionanormale/inverse Zinsf.(binnenwirtschaftlich)anormale/inverse Zinsf.(außenwirtschaftlich)

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• In „normalen“ Zeiten bildet sich eine konkav steigende Zinsstruktur

• Seltener ist eine flache oder sogar inverse Zinsstrukturen, bei der kurzfristige Zinsniveaus langfristige übersteigen können

• Als Begründungshypothesen dienen sowohl die Liquiditätspräferenzhypothese als auch die Erwartungshypothese▪ Während in normalen/ruhigen Zeiten die horizontale Zinsstruktur durch die Liquiditätspräferenz dominiert wird,…

▪ bestimmt gelegentlich die Mehrheitserwartung der Marktteilnehmer (Erwartungshypothese) die Fristigkeitsstruktur.

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4.2 Horizontale Zinsstruktur: Begründungshypothesen

• Liquiditätspräferenzhypothese▪ Finanzmittelanleger: Vorliebe für kurzfristige Geldanlagen.Längerfristige Engagements nur bei höherer Verzinsung

▪ Finanzmittelaufnehmer: Aufgrund des geringeren Prolonga‐tionsrisikos (→ geringeren Liquiditätsreserven) werden langfristige Geldaufnahmen vorgezogen

• Erwartungshypothese (binnenwirtsch. Anomalie)▪ Ein im historischen Vergleich besonders hohes Zinsniveau, bedingt durch eine außergewöhnlich hohe Inflation

▪ Mehrheit der Marktteilnehmer erwartet ein baldiges Absinken → Unternehmen sind nicht bereit, sich zum aktuellen hohen Zinssatz langfristig zu finanzieren → kurzfris g anfinanzieren

▪ Hohe Nachfrage nach kurzfr. Finanzmitteln → inverse Form▪ Nach Eintritt der Zinssenkung wird die kurzfristigeFinanzierung durch eine langfristige ersetzt

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4.2 Horizontale Zinsstruktur: Begründungshypothesen

• Erwartungshypothese (außenwirtsch. Anomalie)▪ Währungen in Systemen mit Interventionspunkten oder festem Wechselkurs müssen gelegentlich durch die entsprechenden Nationalbanken gestützt werden

▪ Traut die Mehrheit der Devisenmarktteilnehmer der National‐bank dies nicht mehr zu (erwartet also eine Abwertung), entsteht eine stark inverse Fristigkeitsstruktur

▪ Erheblich kurzfristiger als binnenwirtschaftliche Anomalien

• Erwartungstheorie der Zinssätze▪ Ist von obigen Erwartungstheorien abzugrenzen▪ Erwartungsbildung über zukünftige Zinssätze (meist auf Basis aktueller und vergangener Entwicklungen)

▪ Zuverlässigen Voraussagen über zukünftige Entwicklungen sind nicht möglich

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4.2 Horizontale Zinsstruktur: Zinssteigerungserwartung

• Auf einem arbitragefreien Markt muss gelten:(1+i01)∙(1+i12)=(1+i02)² → nach Implizitem Terminzinssatz i12 auflösen

tt=0 t=1 t=2

i02

i12i01

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• Allgemein gilt: iAE=(1+i0E)E(1+i0A)A

E−A‐ 1

0

2

4

6

8

0 1 2 3

6%

?%

5%

i [%]

t [Jahre]

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• Es kann argumentiert werden, dass aus dem Grad der Steigung der Zinsstruktur eine implizite Zins‐erhöhungserwartung abzulesen ist. (Wäre bei Einhaltung des Maßstabs grafisch zu erkennen)

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4.3 Kreditwürdigkeit

• „Kredit“‐Begriffvon „credere“ – „glauben“, „vertrauen“, dass der Kreditnehmer seinen Verpflichtungen aus dem Kreditvertrag in voller Höhe fristgemäß nachkommt

• Prüfung eines Kreditgesuches:▪ Kreditfähigkeit: rechtliche Fähigkeit, als Kreditnehmer auftreten zu dürfen

▪ Persönliche Kreditwürdigkeit: Basiert auf dem Verhalten des Kreditnehmers in der Vergangenheit (Auskünfte bei Banken und Informationsstellen)

▪ Wirtschaftliche Kreditwürdigkeit:Bilanzanalyse (Vermögens‐ und Kapitalstruktur)Qualität der SicherheitenDynamische Kreditwürdigkeitspr. (basiert

auf der Ertragskraft)

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4.3 Rating‐Faktoren beim Bankenrating

Finanzen

• Liquidität• Verschuldungsgrad/Eigenkapitalquote• Cashflow‐Ausnutzung/Leverage• Ertrag

Markt• Marktwachstum, Konjunkturabhängigkeit• Relativer Marktanteil• Alleinstellungsmerkmale des Unternehmens

Management• Altersnachfolge• Qualität Management• Gesellschafterstruktur

Zukunft• Anschlussfinanzierung• Auftragsentwicklung• Investitionsbedarf

Besondere Risiken

• Abhängigkeiten (Kunden, Lieferanten,…)• Gesetzliche Rahmenbedingungen und Normen

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4.3 Rating

• Rating: Standardisierte Überprüfung des Kreditnehmers▪ Internes Rating: Bank überprüft Kunden (Bankenrating)▪ Externes Rating: Ratingagenturen werden beauftragt

• Berücksichtigte Faktoren:▪ Quantitative Faktoren (hard facts, insbesondere Finanzlage)▪ Qualitative Faktoren (soft facts)

• Ergebnis ist der erwartete Verlust (Expected Loss)▪ Dieser muss mit den Zinszahlung verdient werden▪ Je geringer die Bonität, desto teurer wird der Kredit▪ Je geringer die Bonität, desto unwahrscheinlicher ist eine Kreditgewährung, wobei auch weitere Faktoren hierbeieine Rolle spielen (Portfoliogedanke)

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4.3 Rating: Vergleich intern/extern

Q: Reichling u.a. (2007), S. 94

4.3 Rating: Auswirkung auf Höhe des Kreditzinses

Q: IFD Rating Broschüre (o.Jg.), S. 24

EKR

pure rates

4.3 Kreditsicherheiten

• Sicherungsarten:▪ Personalsicherheiten: auf Grund von schuldrechtlichen Ansprüchen haftet neben dem Kreditnehmer eine dritte (natürliche/juristische) Person für den Kredit

▪ Realsicherheiten: sachenrechtliche Ansprüche an Rechte an Vermögenswerten

• Grad der Abhängigkeit von der gesicherten Forderung:▪ Akzessorische Sicherheiten: Bestand, Umfang und Dauer hängt von der Forderung ab – vollkommene Verknüpfung

▪ Fiduziarische Sicherheiten: Sicherungsnehmer ist im Außenverhältnis voll‐ und selbständig berechtigter Eigentümer der Sicherheit – losgelöst von Forderung. Im Innenverhältnis Beschränkung auf den Gebrauch entsprechend dem Sicherungszweck

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4.3 Kreditsicherheiten

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Personalsicherheiten Real‐/Sachsicherheiten

Akzessorische Sicherheiten

BürgschaftAusfallbürgschaft

Verpfändung beweglicher SicherheitenHypothek

Fiduziarische Sicherheiten

Garantie EigentumsvorbehaltSicherungsübereignungForderungsabtretungGrundschuld

5.1 Schuldverschreibungen

• Eine Schuldverschreibung ist ein einseitiges Schuldversprechen nach §§ 793 ff. BGB▪ Klassisches Instrument der langfristigen Kreditfinanzierung▪ Anzahl sich stark überschneidender Bezeichnungen: Obligation, Anleihe, Rentenpapier, englisch: Bond

• Urkunde, deren Vorlage (→ Wertpapier) eine oder mehrere Zahlungen verspricht▪ I.d.R. Rückzahlung + regelmäßige Zinszahlungen▪ werden in Teilschuldverschreibungen zerlegt▪ überwiegend als Inhaberpapiere ausgegeben

• Fungibel: Aufgrund ihrer Vertretbarkeit (es existieren gleichartige) handelt es sich um „Effekten“

• Emittenten: Unternehmen, Staaten, öffentliche Körperschaften oder (Hypotheken‐)Banken

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5.1 Industrieanleihe

• Bei Straight Bonds handelt es sich um Schuld‐verschreibungen privater Unternehmen▪ Hohe Bonitätsanforderung (erste Adressen, Volumen: 10 bis mehrere 100 Mio. Euro, Laufzeit: i.d.R. 8‐15 Jahre)

▪ Fremdemission üblich: Bankenkonsortium stellt Gegenwert sofort zur Verfügung und erhält Provision

▪ Ausgabe und Rückzahlungskurs können vom Nennwert abweichen und werden wie die Verzinsung zu Beginn festgelegt (Agio/Disagio bzw. pari, unter/über pari)

▪ Tilgung als Gesamttilgung normalerweise zum Ende der Laufzeit, ausnahmsweise in Jahresraten

▪ Zinszahlung in Deutschland meist jährlich, aber auch halb‐ oder vierteljährlich möglich

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5.1 Industrieanleihe

• Flexibilität▪ über Börse fungibel▪ Emittent mit Kündigungsrecht

• Kosten▪ Einmalig: Konsortialprovision, Börseneinführungs‐/‐zulassungsk., Sicherheitenbestellung, ext. Rating … (1‐4%)

▪ Laufend: Zinszahlungen, Kupon‐Einlösungskosten, Publizitätspflicht …

• Risiko▪ abh. v. Besicherung (Grundpfandrecht/ Bürgschaft)▪ Kursrisiko (AT&NE, abh. V. Kapitalmarktzins + Bonität)▪ Bankenkonsortium: Unterbringung

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5.1 Wert einer Schuldverschreibung

𝑃𝐶𝐹

1 𝑘

• Wert (P0) entspricht dem Barwert aller zukünftigen Cash‐Flows (CF), diskontiert mit der aktuell am Markt geforderten Rendite (i):▪ Allgemeine Formel:n: Restlaufzeit

▪ Für Straight Bonds:F: Nominal r: KuponRBF: Rentenbarwertfaktor

𝑅𝐵𝐹 ,1 𝑖 11 𝑖 · 𝑖

𝑃 𝐹 · 𝑟 · 𝑅𝐵𝐹 ,𝐹

1 𝑖

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5.1 Wertermittlung: Beispiel

• Beispiel: Anleihe mit Laufzeit von 10 Jahren und Kupon von 8%, geforderte Rendite: 8% Nominal: 1000

• Nach einem Jahr beträgt die Restlaufzeit noch 9 Jahre▪ Wenn k=10%

▪ Wenn k=8%

▪ Wenn k=6%

• Der Wert der Anleihe schwankt mit der relativen Vorteilhaftigkeit ihrer Konditionen gegenüber den am Markt erwarteten Renditen

𝑃 80 · 𝑅𝐵𝐹 , ,1000

1,08 80 ·1 0,08 1

1 0,08 · 0,081000

1,08𝑃 536,81+463,19=1000

𝑃 460,72 + 424,00 = 884,72

𝑃 499,76 + 500,00 = 999,76

𝑃 544,14 + 592,00 = 1136,14

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5.1 Wertveränderungen nach Restlaufzeit

850,00

900,00

950,00

1000,00

1050,00

1100,00

1150,00

9 8 7 6 5 4 3 2 1 0

Eigenschaften des Papiers:Laufzeit bei Emission 10 JahreKupon 8%Nominal 1000

Wertveränderung einer Schuldverschreibunggeforderte Rendite

Restlaufzeit in Jahren9 8 7 6 5 4 3 2 1 0

k1 0,06 1136,03 1124,20 1111,65 1098,35 1084,25 1069,30 1053,46 1036,67 1018,87 1000,00k2 0,08 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00k3 0,10 884,82 893,30 902,63 912,89 924,18 936,60 950,26 965,29 981,82 1000,00

k=6%

k=8%

k=10%

Folie 80

5.1 Anleihen: Zins‐ und Marktwertänderungen

0

500

1000

1500

2000

2500

0,5% 5,0% 10,0% 15,0% 20,0%

geforderte Rendite

Restlaufzeit in Jahren

1 12

0,5% 1094,53 2103,805,0% 1047,62 1443,16

10,0% 1000,00 1000,0015,0% 956,52 728,9720,0% 916,67 556,08

Eigenschaften des Papiers:Laufzeit bei Emission 12 JahreKupon 10%Nominal 1000

Folie 81

12 J

1 J

5.1 Nullkuponanleihe

• Zerobonds unterscheiden sich von Straight Bonds durch die fehlenden laufenden Zinszahlungen▪ Zinsen + Zinseszinsen werden thesauriert u. erst bei Endfällig‐keit der Anleihe mit der Tilgung ausgezahlt → Vorteil Emittent

▪ Daher mit hohem Abschlag abgezinst emittiert (Disagio)▪ Laufzeit bis zu 35 Jahre

• Bewertung▪ Weisen höhere Kursschwankungen als Kuponanleihen aus, dafür kein Wiederanlagerisiko

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5.1 Anleihen mit variabler Verzinsung

• Bei Floating Rate Notes erfolgt eine Neufestsetzung der Verzinsung in regelmäßigen Abständen▪ … auf Basis ein festgelegten Referenzzinssatzes (z.B.: 3‐ oder 6‐Monats‐EURIBOR mit Abschlag von 5 Basispunkten)

▪ Zum Teil mit Zinsgrenzen (Cap/Floor)▪ Sie gewährleisten eine langfristige Fremdfinanzierung bei stets marktkonformer Verzinsung

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5.1 Wandelschuldverschreibung

• Convertible Bonds gewähren zusätzlich ein Recht auf Umtausch der Schuldverschreibungen in Aktien▪ Umtausch wird meist erst nach einer gewissen Frist gewährt▪ Umtausch führt zum Untergang der Obligationen▪ Zusätzliche Konditionen: Wandlungsverhältnis, Zuzahlung bei Wandlung, Umtauschfrist, Kapitalverwässerungsschutzklausel

▪ Marktwert: Bondkomponente + Umwandlungskomponente

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5.1 Optionsschuldverschreibung

• Warrant Bonds gewähren zus. ein Recht auf den Erwerb von Aktien o. Anleihen zu zuvor festgelegten Konditionen▪ Das Recht (Option) besteht während einer festgelegten Frist, wobei die Anleihe selbst nicht wie bei Wandelanleihen erlischt

▪ Zusätzliche Konditionen: Bezugskurs, Optionsverhältnis, Optionsfrist, Kapitalverwässerungsschutzklausel (Stock Warrant)

▪ Die Option (Warrant) kann unabhängig von der Anleihe (ex Warrant) gehandelt werden

▪ Bond Warrant: Anleihe + Option auf Kauf von Anleihe, Warrant: Option ohne Anleihe (langfr. Call Optionen)

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5.2 Schuldscheindarlehen

• Eigenständiges, in Deutschland verbreitetes, langfr. Instrument durch Ausstellung eines Schuldscheins▪ Kreditgeber: Bank als Intermediär strukturiert das Darlehen und spricht institutionelle Investoren an

▪ Kein Wertpapier, sondern Beweisurkunde (zur Geltendmachung nicht erforderlich, v.a. Negativerklärung: gleicher Rang wie andere Gläubiger)

▪ Kein organisierter Sekundärmarkt▪ Laufzeit: i.d.R. 4‐7 Jahre, endfällige Tilgung▪ i.d.R. Vereinbarung von Mindeststandards bei finanzwirtsch. Kennzahlen (z.B. GKR), Sonderkündigungsrecht seitens der Investoren bei Nichteinhaltung

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5.2 Schuldscheindarlehen

• Bewertung▪ höhere Verzinsung als Bonds, aber einfacher und kostengünstiger (keine Emissionskosten, kaum Nebenkosten da kein externes Rating und Publizitätspflichten)

▪ Flexiblere Ausgestaltung, geringere Anforderungen (z.B. Mindestvolumina, i.d.R. 15 bis 100 Mio. EUR)

▪ Aus Investorensicht geringere Fungibilität als Bonds, dafür leichte Möglichkeit in mittlere Unternehmen zu investieren bei risikoadäquater Festverzinsung

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5.3 Bankdarlehen

• Langfristige Bankkredite▪ … stehen nicht nur ersten Adressen (Bonds) zur Verfügung und besitzen nicht die Hürden von Schuldscheindarlehen (Bonitäts‐anforderungen, erforderlichen Beträge)

▪ Investitionskredite: Finanzierung der Anschaffung oder Beschaffung von Anlagegütern bzw. der Beschaffung von Vorräten

▪ Laufzeit bis zu 15Jahren (entspricht Abschreibungslaufzeit)▪ Besicherung durch das beschaffte Investitionsgut üblich

Folie 88

5.3 Langfristige Kredite: Tilgungsmodalitäten

• Die Tilgungsart entscheidet über den Zeitpunkt der Rückzahlung des Kredits

• wird zumeist bei Vertragsabschluss festgelegt

• Wesentliche Arten sind:▪ Gesamttilgung am Ende der Kreditlaufzeit▪ RatentilgungKredit wird in über die Gesamtlaufzeit verteilten Teilbeträgen zurückgezahlt

Gesamtbelastung aus Zins und Tilgungszahlung sinkt im Zeitverlauf

▪ AnnuitätentilgungKonstanter Betrag, der an Gläubiger geleistet wird Da sich Zinsanteil auf Grund der sinkenden Restschuld verringert, steigt Tilgungsanteil

Folie 89

5.3 Langfristige Kredite: Beispiel Tilgungsmodalitäten8% Endfällig Ratentilgung

JahrBelas‐tung Zinsen Tilgung

Rest‐schuld

Belas‐tung Zinsen Tilgung

Rest‐schuld

0‐ ‐ ‐ 1000‐ ‐ ‐ 1000,001 80,00 80,00 0,00 1000,00 280,00 80,00 200,00 800,002 80,00 80,00 0,00 1000,00 264,00 64,00 200,00 600,003 80,00 80,00 0,00 1000,00 248,00 48,00 200,00 400,004 80,00 80,00 0,00 1000,00 232,00 32,00 200,00 200,005 1080,00 80,00 1000,00 0,00 216,00 16,00 200,00 0,00

8% Annuität

JahrBel. = AnnuitätZinsen Tilgung

Rest‐schuld

0‐ ‐ ‐ 1000,001 250,46 80,00 170,46 829,542 250,46 66,36 184,09 645,453 250,46 51,64 198,82 446,634 250,46 35,73 214,73 231,905 250,46 18,55 231,90 0,00

𝑊𝐺𝐹 ,1 𝑖 · 𝑖

1 𝑖 1

Berechnung der Annuität:Wiedergewinnungsfaktor mal Kreditbetrag

Folie 90

5.4 Gesellschafterdarlehen

• Eigner von Kapitalgesellschaften gewähren „ihrer“ Gesellschaft ein Darlehen▪ Auch nahestehende Personen▪ Eigentümer übernehmen zugleich Gläubigerposition u. –rechte▪ Grundsätzlich unproblematisch▪ Häufig bei GmbHs, AG‐Rechtsprechung ähnlich

• Im Insolvenzfall:▪ Gesellschafterdarlehen werden nachrangige Insolvenzforderungen (§§ 39 und 135 InsO)

• Ursachen:▪ Risiken werden von Eigner auf Gläubiger abgewälzt▪ Gesellschafter‐Darlehensgeber treten den quotenberechtigten Insolvenzgläubigern bei und verringern deren Quoten

▪ Gesellschafter hat Informationsvorsprung, ein Abzug des Kapitals vor Zusammenbruch soll verhindert werden

Folie 91

5.4 Gesellschafterdarlehen

• Wirkung:▪ Gesellschafter kann entscheiden, ob und wie er finanziert, aber Darlehen wird nachrangig

• Bewertung:▪ Wg. steuerlicher Abzugsfähigkeit von Zinsen bei Kapitalgesellschaften vorteilhaft

▪ keine Kreditwürdigkeitsprüfung▪ Vergabe flexibel, kurzfristig, unkompliziert und ohne publizistische Anstrengungen

▪ kurzfristige Kündigung durch Gesellschafter unwahrscheinlich▪ Beteiligungsverhältnisse bleiben erhalten

Folie 92

5.5 Mezzanine: Motivation und Eigenschaften

Konzeptionelle Eigenschaften von Mezzanine‐Kapital

Nachrangigkeit gegenüber FK

Flexible u. vielseitige

Ausgestaltung

i.d.R. Steuerliche Abzugsfähigkeit

der Zinsen

Kündbarkeit bzw. zeitliche Befristung

• Nachrangigkeit = Risikoübernahme

• Ansprüche stehen allerdings denen der „echten“ Eigenkapitalgeber voran

• Billiger als „reines“ EK, teurer als „reines“ FK

• Vorteilhaft: teilweise sind Kapitalkosten als Betriebs‐ausgaben abzugsfähig

Folie 93

5.5 Mezzanine: Überblick

• Rendite‐Risiko‐Charakteristika von Mezzanine‐InstrumentenRendite

Risiko

„reines“ Fremdkapital

Nachrangdarlehen

Stille Beteiligungen

Partiarische Darlehen

Genussrechte

Wandelanleihen

Optionsanleihen

„reines“ Eigenkapital

Folie 94

5.5 Mezzanine: Genussrechte

• Partizipationsscheine:▪ Verbriefen keine Mitgliedschaftsrechte, sondern Gläubigerrechte

▪ Zumeist Anspruch auf Anteil am Reingewinn, teils auch am Liquidationserlös

▪ Typischerweise auch Beteiligung am laufenden Verlust, nachrangige Forderungen gegenüber anderen Gläubigern

• Steuerliche Behandlung als FK wenn:▪ Nicht sowohl Gewinnbeteiligung als auch Beteiligung am Liquidationserlös vorliegt

• insbesondere für Banken interessant▪ Wird je nach Gestaltung dem haftenden EK zugerechnet

Folie 95

5.5 Mezzanine: Genussrechte

Ausgestaltungsmöglichkeiten von Genussrechten

Recht auf Anteil am Gewinn

Recht auf An‐teil am Liqui‐dationserlös

Recht auf For‐derung eines festen Betrags

Sonstige Rechte

Bezugsrechte

Wandlungsrechte

Auslosungsrechte

Benutzungsrechte

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5.5 Mezzanine: Genussscheine

• Beurteilung:▪ Bedienung nur in Gewinnsituation, dann aber teurer als reines Fremdkapital

▪ Rechtsformfrei, individuelle Anpassung möglich, da gesetzlich nicht näher geregelt

▪ Bei AG Hauptversammlungsbeschluss nötig▪ Übertragung an Dritte möglich, bei Standardisierung börsenfähig und dann eher Investoren zu finden

▪ Schaffung eines Verlustpuffers, ohne mitgliedschaftlichen Einfluss

▪ Laufzeit i.d.R. 5 – 10 Jahre, max. 30 Jahre nach § 8 Abs. 3 KStG

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5.6. Leasing

• Entgeltliche Nutzungsüberlassung eines Vermögensgegenstands auf Zeit durch Finanzinstitute ▪ Insbesondere durch spezialisierte Leasing‐Gesellschaften (Tochterunternehmen von Banken)

▪ Diese wird zwischen Hersteller und Verwender als Käufer und Vermieter des Gutes eingeschaltet

• Leasing‐Nehmer zahlt monatlich, quartalsmäßig oder jährlich zumeist konstante Leasingraten an Leasing‐Geber

• Zu unterscheidende Leasing‐Formen:▪ Operating Leasing▪ Financial (Finanzierungs‐) Leasing

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5.6. Leasing: Konsequenzen der Zurechnung

Bilanzielle und steuerliche Behandlung hängt von der Vertragsgestaltung u. Rechnungslegungsvorschrift ab

* Entweder: Zurechnung beim Leasing‐NehmerAktiva: VermögenswertPassiva: Verbindlichkeit

▪ Abschreibung über die Nutzungsdauer beim Leasingnehmer▪ Leasingzahlungen teilen sich in Zins‐ und Tilgungsanteil auf

* Oder: Zurechnung beim Leasing‐Geber▪ Leasing‐Nehmer:Gesamte Leasingraten sind BetriebsausgabenAusweis der finanziellen Verpflichtungen im Anhang

▪ Aktivierung beim Leasing‐Geber, er nimmt AfA vor

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5.6. Leasing: Operating Leasing

• Mietleasing▪ Unter Einhaltung von Fristen durch beide Vertragsparteien jederzeit kündbare Mietverträge

▪ „Normaler Mietvertrag“ im Sinne des BGB

• Leasing‐Gesellschaft übernimmt das Investitionsrisiko▪ Gut wird über einen Zeitraum (<Lebensdauer) vermietet▪ Objekt muss ggf. mehrmals vermietet werden▪ Auch Gefahr des zufälligen Untergangs und der Entwertung durch technischen Fortschritt liegt beim Vermieter

• Zusätzlicher Pflichten des Leasinggebers:▪ Wartung und Reparatur

• Rechtliche Behandlung▪ Zurechnung beim Leasinggeber▪ Leasingnehmer zahlt Raten (Aufwand) an den Leasinggeber

Folie 100

5.6. Leasing: Financial Leasing

• Finanzierungs‐Leasing▪ Gut wird über eine längere feste Grundmietzeit ohne Kündigungsrecht dem Leasingnehmer überlassen

▪ Grundmietzeit i.d.R. kürzer als die betriebsgewöhnliche Nutzungsdauer

• Leasingnehmer kann auch Investitionsrisiko tragen▪ Übernimmt Reparatur‐ und Instandhaltungskosten sowie Risiken der Verschlechterung und des Untergangs des Leasinggutes

• Grundmietzeit i.d.R zwischen 40%‐90% der betriebs‐gewöhnlichen Nutzungsdauer

• Arten▪ Sale And Lease Back: Liquiditätsbeschaffung/Kapitalfreisetzung▪ Spezial‐Leasing▪ Mobilien‐ und Immobilien‐Leasing▪ Voll‐ und Teilamortisation

Folie 101

5.6. Leasing: Financial Leasing

• Steuerliche Motivation▪ Bilanzierung beim Leasing‐Geber vorteilhaft

SteuerstundungseffektVerringerte Belastung bei der Gewerbesteuer

▪ Zurechnung im Steuerrecht geregelt

• Leasing‐Geber▪ Verfügt selber über günstigere Basiskreditkosten▪ Stellt im Vergleich zum Kredit zusätzliche Kosten in Rechnung

Verwaltungskosten Gewinnaufschlag

→ohne steuerliche Berücksichtigung teurer als Kreditkauf

• Zahlungen an Leasing‐Geber▪ Leasingraten belaufen sich auf ca. 120‐150% des Anschaffungs‐wertes

▪ Einmalige Abschlussgebühr von ca. 5%

Folie 102

Leasing: Vertragsformen

Leasingformen

Operating LeasingFinancial Leasing

Unterscheidung nach Verpflich-

tungscharakter des Leasingvertrages

Vollamortisation Teilamortisation

ohne Optionsrecht

mit Mietverlängerungsoption

mit Kaufoption

mit Andienungsrecht

mit Aufteilung des Mehrerlöses

Kündigungsrecht + Anrechnung des

Veräußerungserlöses

Amortisation während der

Grundmietzeit

Verwendungsbedin-gungen nach der

Grundmietzeit

5.6. Financial Leasing: Vollamortisation

• Summe der Leasingraten deckt über die Grundmiet‐zeit die Wertkosten ▪ Wertkosten bestehen aus AnschaffungskostenRisikokostenZinsenGewinn

• Leasing‐Nehmer trägt Investitionsrisiko▪ Auch bei Fehlinvestition muss der Leasingvertrag erfüllt werden

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5.6. Financial Leasing: Vollamortisation

• Leasing‐Verträge ohne Optionsrecht▪ Keine Vereinbarungen für den Zeitraum nach Ablauf der Grundmietzeit

▪ Leasingnehmer besitzt nicht das Recht zum Kauf oder Mietvertragsverlängerung

• Leasing‐Verträge mit Optionsrecht▪ Leasingnehmer hat das Recht nach Ablauf der Grundmietzeit das Leasing‐Objekt zu erwerben (Kaufoption)

▪ Leasingnehmer hat das Recht nach Ablauf der Grundmietzeit den Leasing‐Vertrag zu verlängern (Mietverlängerungsoption)

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5.6. Financial Leasing: Teilamortisation

• Teilamortisation▪ Zum Ende der Grundmietzeit Objekt nur teilweise amortisiert

• Leasing‐Verträge mit Andienungsrecht▪ Leasing‐Nehmer muss Gut auf Verlangen des Leasing‐Gebers zu bei Vertragsabschluss festgelegtem Preis erwerben

• Leasing‐Verträge mit Mehrerlösbeteiligung▪ Leasing‐Objekt wird nach Ablauf der Grundmietzeit veräußert ▪ Preis am Markt > Restwert: Aufteilung des Mehrerlöses nach festgelegter Quote

▪ Preis am Markt < Restwert: Differenzbetrag ist durch Leasing‐Nehmer zu begleichen

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5.6. Financial Leasing: Teilamortisation

• Leasing‐Verträge mit Kündigungsrecht ▪ Vertrag kann bei Ablauf der Grundmietzeit durch den Leasing‐Nehmer gekündigt werden

▪ Bei Kündigung zahlt der Leasing‐Nehmer eine die Differenz aus geleisteten Raten und Gesamtkosten des Leasing‐Gebers. Hierbei wird der Verkaufspreis des Gutes angerechnet.

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5.6. Leasing: Funktionen

• Funktionen des Leasings▪ Finanzierungsfunktion Leasing‐Geber finanziert das zum Gebrauch zu überlassende Gut vor und Leasing‐Nehmer kann dieses nutzen

▪ Steuervorteil Je nach Gestaltung

▪ Bilanzneutralität Leasing‐Verpflichtungen teilweise nur im Anhang

▪ Absatzinstrument des Leasing‐GebersUnterstützt damit den Verkauf seiner Produkte

▪ DienstleistungsfunktionTeils Servicedienste wie Wartung und PflegeVorteilhaft, wenn Leasing‐Geber diesen günstig erbringen kann

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5.6. Leasing: Meinungen

• „Leasing ist günstiger als der Kauf auf Kredit!“▪ Nur bei Unternehmen mit guter Ertragslage und hoher Steuerbelastung kann Leasing mit dem Kauf auf Kredit konkurrieren und ist nur in Ausnahmefällen günstiger.

• „Leasingraten sind konstant und unterliegen keinem Zinsrisiko!“▪ Nur bei steigendem Zinsniveau problematisch▪ Kredite können auch zu festem Zinssatz abgeschlossen werden

• „Leasing ermöglicht eine höhere Investitionsflexibilität und begünstigt die Anpassung an den technischen Fortschritt!“▪ Auch Leasing‐Nehmer bindet sich bis zum Ende der Vertragsdauer an ein ggf. technisch überaltertes Wirtschafts‐gut

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5.6. Leasing: Meinungen

• „Leasing ermöglicht eine 100%‐Finanzierung ohne zusätzliche Sicherheiten!“▪ Nur bei isolierter Betrachtung des einzelnen Investitionsobjektes.

▪ Banken berücksichtigen Leasingverpflichtungen bei der Kreditvergabeentscheidung

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5.6. (Financial) Leasing: Bewertung

• Erhöhung des Potentialfaktorbestands ohne Erhöhung der Kapitalbindung

„Pay as you earn“

• Bewertung:▪ Leasing‐Gesellschaften arbeiten meist unbürokratischer als Banken, dann ist Leasing allerdings unflexibel

▪ Unternehmen wird Verwaltungsarbeit abgenommen, insgesamt allerdings teuer, Veräußerungserlös kann dem Unternehmen entgehen

▪ Fremdfinanzierung ohne zusätzliche Sicherheiten

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6.1 Langfristige Kapitalstrukturplanung

• Entscheidungen mit langfristigem Zeitbezug wirken sich auf die Bilanzstruktur aus▪ Investitionsentscheidungen: Vermögensstruktur▪ Finanzierungsentscheidungen: Kapitalstruktur▪ Kapitalbedarfsplanung stimmt finanzielle Bedürfnisse aus dem operativen Bereich mit deren Deckung/Finanzierung ab

• finanzwirtschaftlichen Zielgrößen: ▪ Gewinn/Rentabilität ▪ Liquidität

▪ Risiko wird hier als in einem vernünftigen Verhältnis zur Erfolgssituation stehend angenommen

Folie 112

6.1 Zielkonflikt finanzwirtschaftlicher Entscheidungen

• Es lässt sich ein Zielkonflikt finanzwirtschaftlicher Entscheidungen beobachten

• Erste Hypothese:Der Gewinn (Die Liquidität) ist umso größer, je kleiner (größer) der Anteil der liquiden Vermögenswerte am Gesamtvermögen ist.▪ Liquiditätsverringernde Kapitalbindung in Realinvestitionen bringt höhere Renditen als kurzfristige Finanzmittelanlage

▪ Investition in Anlagevermögen mit hohen Renditen belastet kurzfristig die Liquidität, verbessert allerdings langfristig die Gewinnsituation und damit die Liquidität

▪ Eine übervorsichtige Liquiditätspolitik sichert zwar kurzfristig die Zahlungsfähigkeit, gefährdet aber langfristig die Existenz der Unternehmung

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6.1 Zielkonflikt finanzwirtschaftlicher Entscheidungen

• Zweite Hypothese:Der Gewinn (Die Liquidität) ist umso größer, je höher (geringer) der Anteil der kurzfristigen Finanzierung am gesamten Kapitalvolumen ist.▪ Folgerung aus der (horizontalen) Zinstheorie: kurzfristige Finanzmittel sind billiger als langfristig zur Verfügung stehendes Kapital

▪ Durch eine günstigere Finanzierung verbessert sich die Gewinnsituation

▪ Kurzfristige Finanzierungsmittel weisen ein erhöhtes Prolongationsrisiko auf als langfristiges Kapital

▪ Ein erhöhtes Prolongationsrisiko verschlechtert die Liquidität

Folie 114

6.2 Bilanzstrukturregeln und Finanzierungsgrundsätze

• Bilanzstrukturregeln können als Finanzierungs‐grundsätze aufgefasst werden▪ primär zur Sicherung der Liquidität der Unternehmung

• Kapitalstrukturregeln: vertikale Finanzierungsregeln▪ Stellen auf die Art und Zusammensetzung des Kapitals ab▪ Besonders beachtet:

Verschuldungsgrad:

Eigenkapitalquote: · 100%

Fremdkapitalquote: · 100%

▪ Ältere Literatur fordert Verschuldungsgrad von 1▪ Später: Abschwächung auf einen Verschuldungsgrad von 2

Folie 115

6.2 Horizontale Bilanzstrukturregeln

• Bilanzstrukturregeln: horizontale Finanzierungs‐regeln▪ Fordern eine fristenkongruente Finanzierung

langfristig: ö

1

kurzfristig: ö

1

▪ Durch die Einhaltung der Regeln soll die Liquidität gesichert werden

▪ Sie werden auch als „Goldene Finanzierungsregeln“ bezeichnet

Folie 116

6.2 Bilanzstrukturregeln und Finanzierungsgrundsätze

• Ziel der Bilanzstrukturregeln und Finanzierungs‐grundsätze:▪ primär zur Sicherung der Liquidität der Unternehmung

• Es hat sich jedoch gezeigt, dass die Einhaltung dieser Finanzierungsgrundsätze▪ aus Liquiditätssicht im Normalfall nicht nötig und ▪ im Krisenfall oftmals nicht hinreichend ist

• Nur mittelbare Beziehung zwischen:▪ Finanzielle Sichtweise: (künftige) Einzahlungen und Auszahlungen

▪ Bilanzielle Kategorien: Vermögen und Kapital

Folie 117

6.2 Bilanzstrukturregeln: Kritik

• Vermögen/Kapital und (künftige) Einzahlungen/Aus‐zahlungen▪ Keine Übereinstimmung in der HöheHandelsrechtliche BilanzierungsvorschriftenKaufmännische Vorsicht

▪ Keine Übereinstimmung in der zeitlichen Verteilung In Krisenfällen Vermögen (wie Vorräte) schwer liquidierbar (da Abnehmer fehlen)

Andererseits haben langfristige Vermögensgegenstände teils eine höhere Shiftability

▪ Keine Vollständigkeit in der Erfassung künftiger Zahlungs‐ströme

Folie 118

6.3 Die Determinanten des finanzwirtschaftlichen Gesamtrisikos

Risiko‐ und Liquiditäts‐Portfolio‐

Effekt

Operativer Leverage‐Effekt

Finanzwirtschaft‐licher Leverage‐

Effekt und Kapital‐kosteneffekt

RenditestrukturKostenstrukturKapitalstruktur

Gesamtrisiko

Höhe des Verschuldungsgrads

Höhe des Fixkostenanteils

Schwankungen in den Umsätzen

Folie 119

6.3.a Finanzwirtschaftlicher Leverage‐Effekt

Eigenkapital 50

Fremdkapital 50

Gesamtkapital 100

Passiva Gewinn‐ und Verlustrechnung

Bruttogewinn vor Finanzierungskosten 20,0

Finanzierungskosten 4,0

Gewinn 16,0

Eigenkapital 20

Fremdkapital 80

Gesamtkapital 100




Gewinn 12,8

Unterne

hmen

1Unterne

hmen

1Unterne

hmen

2Unterne

hmen

2

Eigenkapital‐Rentabilität: 16/50=32%

Eigenkapital‐Rentabilität: 12,8/20=64%

Ertragskraft Gesamtver‐mögen: 20%

FK‐Zins: 8%


FK‐Zins: 9%

Folie 120

6.3.a Finanzwirtschaftlicher Leverage‐Effekt

Eigenkapital 50

Fremdkapital 50

Gesamtkapital 100




Gewinn ‐4,0

Eigenkapital 20

Fremdkapital 80

Gesamtkapital 100




Gewinn ‐7,2

Unterne

hmen

1Unterne

hmen

1Unterne

hmen

2Unterne

hmen

2

EK in ca. 12,5 Jahren aufge‐

braucht

EK in ca. 3 Jahren aufge‐

braucht


FK‐Zins: 8%


FK‐Zins: 9%

Folie 121

6.3.a Finanzwirtschaftlicher Leverage: Formal

1 𝑟𝑉𝐸𝐾

𝐴𝑉 𝑈𝑉

𝑟 :𝑟 :𝑉𝐸𝐾:AV:UV:FK:EK:V:i:

Rendite des GesamtkapitalsEigenkapitalrenditeGewinn vor FK‐ZinsenAnlagevermögenUmlaufvermögenFremdkapitalEigenkapitalVerschuldungsgradFremdkapital‐Zins

2 𝑟𝑉𝐸𝐾 𝑖 · 𝐹𝐾

𝐸𝐾 3 𝑉𝐹𝐾𝐸𝐾

4 𝐴𝑉 𝑈𝑉 𝐸𝐾 𝐹𝐾

2 und 4 in 1 einsetzen:

𝑟𝐹𝐾 · 𝑖 𝐸𝐾 · 𝑟

𝐸𝐾 𝐹𝐾

𝑟 𝐸𝐾 𝐹𝐾 𝐹𝐾 · 𝑖 𝐸𝐾 · 𝑟

𝑟 · 𝐸𝐾 𝑟 𝐸𝐾 𝐹𝐾 𝐹𝐾 · 𝑖

𝑟 𝑟𝐸𝐾𝐸𝐾

𝐹𝐾𝐸𝐾

𝐹𝐾𝐸𝐾 · 𝑖

𝑟 𝑟 𝑟 ·𝐹𝐾𝐸𝐾

𝐹𝐾𝐸𝐾 · 𝑖

𝑟 𝑟 𝑉 𝑟 𝑖

Folie 122

6.3.a Finanzwirtschaftlicher Leverage: Formal

𝑟 𝑟 𝑉 𝑟 𝑖

• Eigenkapitalrendite hängt ab von▪ Gesamtkapitalrendite▪ Überrendite des Gesamtkapitals über das Fremdkapital▪ Unternehmen 1: Gewinnsituation

▪ Unternehmen 2: Gesamtkapitalrendite = 0%

• Sofern i 𝑟 nimmt 𝑟 mit steigender Verschuldung zu▪ Leverage‐Chance

𝑟 0,2 1 0,2 0,08 0,32

𝑟 0,0 4 0,0 0,08 0,32

Folie 123

6.3.a Eigenkapitalrentabilität

• Eigenkapitalrentabilität lässt sich beliebig steigern▪ Bei Leverage‐Chance▪ Bei vom Verschuldungsgrad unabhängigen FK‐Zinsen▪ Eine möglichst vollständige Substitution des EK durch FK wird nahegelegt

▪ Alternative attraktive Anlage für EK muss gegeben sein

‐0,5

0

0,5

1

0 0,5 1 1,5 2 2,5 3 3,5 4 4,5 5

rEK

V

EK‐Rendite und Verschuldungsgrad

r_VEK=0,2 r_VEK=0,0

Folie 124

6.3.a Verschuldungsgrad und Risiko

• Steigender Leverage erhöht das Risiko

‐60%

‐40%

‐20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

Gesamtvermögensertragskraft und EK‐Rendite

Ertragskraft des Gesamtvermögens EK‐Rendite V=1 EK‐Rendite V=4

Folie 125

6.3.a Grad des finanzwirtschaftlichen Leverage‐Effektes

• Grad des finanzwirtschaftlichen Leverage‐Effekts:▪ Sensitivitätsmaß für den Einfluss von Änderungen der Vermögensertragskraft auf Veränderungen der Gewinn‐situation

▪ Wirkt sich somit auch auf die Eigenkapitalrentabilität aus

▪ Das Finanzwirtschaftliche Risiko ist umso größer, je höher die (fixen) Finanzierungskosten und damit je höher der Verschul‐dungsgrad ist.

𝐺𝐹𝐿𝑟𝑒𝑙𝑎𝑡𝑖𝑣𝑒 𝐺𝑒𝑤𝑖𝑛𝑛ä𝑛𝑑𝑒𝑟𝑢𝑛𝑔

𝑟𝑒𝑙𝑎𝑡𝑖𝑣𝑒 𝐵𝑟𝑢𝑡𝑡𝑜 𝐺𝑒𝑤𝑖𝑛𝑛ä𝑛𝑑𝑒𝑟𝑢𝑛𝑔

Folie 126

6.3.a Grad des finanzwirtschaftlichen Leverage‐Effektes

• Grad des finanzwirtschaftlichen Leverage‐Effekts:▪ Die Forderung, dass der Verschuldungsgrad solange erhöht werden sollte, bis die Grenzvermögensertragskraft gleich den Grenzfinanzierungskosten ist, ist aus risikopolitischer Sicht sehr problematischGrenzvermögensertragskraft: Rendite einer zusätzlichen Einheit Produktivvermögens

Grenzfinanzierungskosten: Finanzierungskosten einer zusätzlichen Einheit FK

‐0,1

0

0,1

0,2

0,3

0,4

0,5

0 1 2 3 4 5 6 7

rEK

V

EK‐Rendite und Verschuldungsgrad

r_EK: i=Var

i_Var

r_VEK=0,2

Folie 127

6.3.b Operativer Leverage‐Effekt

‐4000

‐2000

0

2000

4000

6000

8000

10000

12000

0 100 200 300 400 501 600 700 800 900 1000

Operativer Leverage

E=P∙X K=k_v∙X+K_f VEK=E‐K

• Stellt die Abhängigkeit der Vermögensertragskraft von Schwankungen der Absatzmenge dar

Break‐Even‐Point

Folie 128

6.3.b Grad des operativen Leverage‐Effektes

• Verhältnis von relativer Brutto‐Gewinnveränderung (VEK) zu relativer Umsatzänderung

• Wie stark wirkt sich eine Umsatzänderung auf den Gewinn aus?▪ Je dichter das Umsatzvolumen an der Break‐Even‐Menge liegt, umso größer ist der GOL als Maßgröße für die operative Risikosituation des Betriebes.

▪ Je höher der Technisierungsgrad des Betriebes und je höher damit die Fixkosten des Betriebes sind, desto größer ist bei gegebenem Umsatzvolumen das operative Risiko.

Folie 129

6.3.c Grad des kombinierten Leverage‐Effektes

• Der Grad des kombinierten Leverage‐Effektes (GKL) ergibt sich aus dem GOL und GFL▪ GKL = GOL ∙ GFL▪ Misst den Einfluss von Umsatzänderungen auf die Gewinn‐situation des Betriebes

▪ Zusammenwirken führt zu noch größeren Streuung der Gewinne und damit zu einem noch höheren Risiko

Die unternehmenspolitische Forderung aus dem Anstieg eines Teilrisikos liegt in der Reduzierung des anderen Teilrisikos

Folie 130

6.4. Kapitalstruktur und Kapitalkosten

• Die Kapitalstruktur wirkt sich auf die Kapitalkosten und den Marktwert des Unternehmens aus

• Kapitalkostentheoretischer Ansatz/traditionelle Kapitalkostenkonzeption▪ Minimierung der Finanzierungskosten bzw.▪ Maximierung des Marktwertes der Unternehmung▪ Annahme:Vermögensertragskraft konstant, dannOptimales Verhältnis von EK und FK suchen

▪ Mikroökonomischer Substitutionsprozess: Teures EK durch billigeres FK ersetzen

▪ Bestimmter, als optimal angesehener Verschuldungsgrad liefert ein Kapitalkostenminimum:Bereich effizienter Kapitalstrukturen

Folie 131

6.4. Kapitalstruktur und Marktwert

• Optimaler Verschuldungsgrad – Annahmen:▪ Unternehmerisches Risiko nimmt ab einem bestimmten Verschuldungsgrad exponentiell zu

▪ Fremdkapitalkosten und geforderte Eigenkapitalrendite steigen auf Grund des höheren Risikos

▪ Marktwert des Unternehmens bestimmt sich aus dem Barwert einer unendlichen Annuität und den durch‐schnittlichen Kapitalkosten

• Konsequenz▪ Zunächst fällt der durchschnittliche Kapitalkostensatz und damit steigt der Marktwert des Unternehmens

▪ Durch die steigenden Kapitalkosten fällt dieser, nachdem er ein Maximum erreicht hat

Folie 132

6.4. Kapitalstruktur und Marktwert

M Marktwert des Unternehmens = AN/i_d

i_EK Eigenkapitalrendite (gefordert)

i_FK Fremdkapitalzins

i_d Durchschnittliche Kapitalkosten = (i_EK+V∙i_FK)/(V+1)

V Verschuldungsgrad

Mi

V0

2

4

6

8

10

12

14

0

0,05

0,1

0,15

0,2

0,25

0 0,5 1 1,5 2 2,5 3 3,5 4 4,5 5 5,5 6 6,5 7 7,5 8 8,5 9 9,5 10

Marktwert in Abhängigkeit vom Verschuldungsgrad

i_FK i_EK i_d MiFK

Folie 133

iEK

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