Sandra Kühn Barabfindungsklauseln in Wandelanleihebedingungen

Schriften zum Gesellschafts-,Bank- und Kapitalmarktrecht

Barabfindungsklauseln in Wandelanleihebedingungen

Sandra Kühn

Rechtsnatur und Wirksamkeit unter besonderer Berücksichtigung des AGB- und Übernahmerechts

Nomos

83

Schriften zum Gesellschafts-,Bank- und Kapitalmarktrecht

Herausgegeben vonProf. Dr. Gregor Bachmann, Humboldt Universität zu BerlinProf. Dr. Matthias Casper, Universität MünsterProf. Dr. Carsten Schäfer, Universität MannheimProf. Dr. Rüdiger Veil, LMU München

Band 83

BUT_Kuehn_7711-2_BoD.indd 2BUT_Kuehn_7711-2_BoD.indd 2 30.09.20 11:4830.09.20 11:48

https://www.nomos-shop.de/isbn/978-3-8487-7711-2

Sandra Kühn

Barabfindungsklauseln in Wandelanleihebedingungen

Rechtsnatur und Wirksamkeit unter besonderer Berücksichtigung des AGB- und Übernahmerechts

Nomos



Die Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografie; detaillierte bibliografische Daten sind im Internet über http://dnb.d-nb.de abrufbar.

Zugl.: Münster (Westf.), Univ., Diss. der Rechtswissenschaftlichen Fakultät, 2020

ISBN 978-3-8487-7711-2 (Print)ISBN 978-3-7489-2104-2 (ePDF)

OnlineversionNomos eLibrary

D 6

1. Auflage 2020© Nomos Verlagsgesellschaft, Baden-Baden 2020. Gesamtverantwortung für Druck und Herstellung bei der Nomos Verlagsgesellschaft mbH & Co. KG. Alle Rechte, auch die des Nachdrucks von Auszügen, der fotomechanischen Wiedergabe und der Übersetzung, vorbehalten. Gedruckt auf alterungsbeständigem Papier.

Dekan und Berichterstatter: Prof. Dr. Matthias CasperBerichterstatter: Prof. Dr. Ingo SaengerTag des Kolloquiums: 7. Juli 2020



Meiner Familie


Vorwort

Die vorliegende Arbeit wurde im Sommersemester 2020 von der Rechts-wissenschaftlichen Fakultät der Westfälischen Wilhelms-Universität Müns-ter als Dissertation angenommen. Sie entstand während meiner Tätigkeitam Lehrstuhl für Bürgerliches Recht, Gesellschafts-, Bank- und Kapital-marktrecht. Rechtsprechung und Literatur wurden bis August 2020 be-rücksichtigt.

Außerordentlicher Dank gebührt meinem Doktorvater Herrn Prof. Dr.Matthias Casper, der diese Arbeit nicht nur angeregt, sondern ihre Fertig-stellung nach Kräften gefördert hat. Dabei ließ er mir einerseits vertrauens-voll großen wissenschaftlichen Freiraum, stand mir andererseits aber beiDiskussionsbedarf stets prompt und engagiert zur Seite. Die sechsjährigeTätigkeit an seinem Lehrstuhl – zunächst als studentische Hilfskraft undanschließend als wissenschaftliche Mitarbeiterin – hat mein Studium inMünster entscheidend geprägt und wird mir allzeit in bester Erinnerungbleiben. Dazu haben auch meine Kollegen Kirsten Krug, Zinnia Palm, Fe-lix Kunst, Julius Balan, Max Grieger und Bastian Stromann beigetragen,die nicht nur für fachliche Diskussionen zu begeistern waren, sondern dieZeit insbesondere persönlich bereichert haben.

Herrn Prof. Dr. Ingo Saenger danke ich herzlich für die äußerst rasche Er-stellung des Zweitgutachtens.

Für den wertvollen Austausch über die Bilanzierung nach IFRS gilt meinDank ferner Herrn Prof. Dr. Bernd Stibi vom Institut der Wirtschaftsprü-fer. Besonders gedankt sei auch Herrn Prof. Dr. Timo Fest, der mir das Ma-nuskript seiner Habilitationsschrift „Anleihebedingungen – Rechtssicher-heit trotz Inhaltskontrolle“ (Stand: 2017) freundlicherweise vorab überlas-sen hat.

Für die Gewährung eines Druckkostenzuschusses möchte ich außerdemdem Arbeitskreis Wirtschaft und Recht im Stifterverband der DeutschenWissenschaft meinen Dank aussprechen.

7


Schließlich möchte ich Hanna Hoffmann, Kirsten Krug, Julius Balan, FelixKunst und Thomas Pollmann herzlich danken, die sich mit großem Enga-gement der mühevollen Aufgabe des Korrekturlesens angenommen ha-ben. Gleiches gilt für meine Eltern Dietlind Eisenhut-Kühn und JörgKühn sowie meine Schwester Katja Kühn, die darüber hinaus meinen bis-herigen Lebensweg ebenso wie meine Großeltern mit uneingeschränktemZuspruch begleitet und mir ohne Zögern jegliche erdenkliche Unterstüt-zung haben zukommen lassen. Ihnen ist diese Arbeit in Liebe und Dank-barkeit gewidmet.

Vorwort

8


Inhaltsübersicht

Abbildungsverzeichnis 25

Tabellenverzeichnis 27

Abkürzungsverzeichnis 29

GrundlagenTeil 1: 31Einleitung§ 1 31Terminologie§ 2 35Historische und rechtstatsächliche Entwicklung vonWandelschuldverschreibungen

§ 341

Wirtschaftliche Hintergründe§ 4 43Rechtsgrundlagen§ 5 52

Funktion und rechtstatsächliche Ausgestaltung vonBarabfindungsklauseln

Teil 2:59

Terminologie§ 6 59Funktionsweise§ 7 61Rechtstatsächliche Untersuchung§ 8 65

Rechtsnatur von BarabfindungsklauselnTeil 3: 132Vorbemerkungen§ 9 132Das Wandlungsrecht bei Wandelanleihen ohneBarabfindungsklausel

§ 10134

Ungebundene Barabfindungsklauseln§ 11 158Gebundene Barabfindungsklauseln§ 12 194Abweichende Beurteilung bei Barabfindungsklauselnmit Kündigungsrecht

§ 13232

Wandelanleihen mit Barabfindungsklauseln als Derivat§ 14 234Zusammenfassung der Rechtsnatur vonBarabfindungsklauseln

§ 15238

9


AGB-rechtliche Zulässigkeit von BarabfindungsklauselnTeil 4: 240Anwendbarkeit der §§ 305 ff. BGB aufAnleihebedingungen

§ 16240

Einbeziehungskontrolle§ 17 267Auslegung§ 18 271Inhaltskontrolle von Barabfindungsklauseln§ 19 274Zusammenfassung der AGB-rechtlichen Zulässigkeitvon Barabfindungsklauseln

§ 20320

Übernahmerechtliche Fragestellungen im Zusammenhangmit Barabfindungsklauseln

Teil 5:322

Wirtschaftliche und rechtliche Grundlagen desÜbernahmerechts

§ 21322

Zulässigkeit von Barabfindungsklauseln im Hinblick aufdas Verhinderungsverbot (§ 33 WpÜG)

§ 22324

Auswirkungen auf die Prüfung ungebundenerBarabfindungsklauseln nach § 308 Nr. 4 BGB

§ 23385

Zusammenfassung der übernahmerechtlichenZulässigkeit von Barabfindungsklauseln

§ 24388

Konkrete Ausgestaltung der Barabfindungsklausel in denAnleihebedingungen

Teil 6:390

Überlegungen zur Ausgestaltung vonBarabfindungsklauseln anhand der bisher gewonnenenErkenntnisse

§ 25

390Formulierungsvorschläge§ 26 399

SchlussTeil 7: 407Rechtspolitischer Ausblick§ 27 407Zusammenfassung der Ergebnisse§ 28 411

Literaturverzeichnis 427Stichwortverzeichnis 451

Inhaltsübersicht

10


Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis 25

Tabellenverzeichnis 27

Abkürzungsverzeichnis 29

GrundlagenTeil 1: 31Einleitung§ 1 31

UntersuchungsgegenstandI. 31Gang der UntersuchungII. 33

Terminologie§ 2 35WandelanleiheI. 35Sonderformen der WandelanleiheII. 38

Pflichtwandelanleihe1. 38Contingent Convertible Bonds (CoCo-Bonds)2. 39Umgekehrte Wandelanleihe3. 40

Historische und rechtstatsächliche Entwicklung vonWandelschuldverschreibungen

§ 341

Wirtschaftliche Hintergründe§ 4 43Mezzanines FinanzinstrumentI. 43BilanzierungII. 45Vorteile von WandelanleihenIII. 46

Emittentenmotivation1. 47Anlegermotivation2. 49

Rechtsgrundlagen§ 5 52SchuldverschreibungsrechtI. 52AktienrechtII. 55

Funktion und rechtstatsächliche Ausgestaltung vonBarabfindungsklauseln

Teil 2:59

Terminologie§ 6 59BegriffsbestimmungI. 59

11


Hintergründe der vertragsgestalterischen PraxisII. 60Funktionsweise§ 7 61

Ermittlung des BarausgleichsI. 61Unterschiede zu umgekehrten WandelanleihenII. 62Wandelanleihen mit Barabfindungsklausel imAnwendungsbereich des § 221 AktG

III.63

Rechtstatsächliche Untersuchung§ 8 65EinleitungI. 65

Zum Zweck einer vorgeschaltetenrechtstatsächlichen Analyse

1.65

Zur Typenbildung2. 66Definition: Typusa. 66Kriterien für die Typenbildungb. 67

Vorgehensweise3. 67Übersicht über die untersuchten WandelanleihenII. 67Auslegung der untersuchten AnleihebedingungenIII. 71AnwendungsberechtigungIV. 72

Ungebundene Barabfindungsklauseln1. 73Grundsätzliche Formulierunga. 73Vorbehalt: Anforderungen nach deutschemGesellschaftsrecht

b.74

Gebundene Barabfindungsklauseln2. 75Unterschiedliche Voraussetzungen für dieBarzahlung

a.75

Unterschiedliche Absicherung derWandlungsrechte

b.77

Vorbehalt: Anforderungen nach deutschemGesellschaftsrecht

c.80

Befristete Barabfindungsklauseln in derÜbernahmesituation

3.81

Kündigungsrecht bei Anwendung derBarabfindungsklauseln

4.88

Zwischenergebnis5. 92Typenbildunga. 92Rechtstatsächliche Häufigkeitb. 93

Befundaa. 93Gründebb. 93

Rechtscharakter der BarzahlungV. 100Berechtigungsformulierungen1. 100

Inhaltsverzeichnis

12


Verpflichtungsformulierungen2. 102Anspruchsformulierungen3. 104Zwischenergebnis4. 105

AnwendungsmodalitätenVI. 106Wandlungs-/Ausübungstag1. 106Benachrichtigungstag2. 107

Zeitfenster nach Wandlungserklärunga. 107Nach Kenntniserlangungb. 108Funktion der Benachrichtigungc. 109

Berechnung3. 110Berechnungsmodusa. 110

Berechnungszeitraumaa. 110Referenzzeitraumbb. 112

Beginn und Ende des Berechnungszeitraumsb. 115Vorwärtsgerichtetaa. 115

Beginn nach der Benachrichtigung(1) 115Beginn nach derWandlungserklärung

(2)117

Rückwärtsgerichtetbb. 118Ende vor dem Benachrichtigungstag(1) 118Ende am Wandlungstag(2) 120

Länge des Berechnungszeitraumsc. 120Dauer bis zum Erhalt der Gegenleistung4. 121

Befunda. 121Fälligkeitsbeginn: Ende desBerechnungszeitraums

b.121

Fälligkeitsbeginn: Ausübungstagc. 123Tabellarische Übersichtd. 123

Typenbildung hinsichtlich derAnwendungsmodalitäten

5.125

Ergebnis der rechtstatsächlichen UntersuchungVII. 126

Rechtsnatur von BarabfindungsklauselnTeil 3: 132Vorbemerkungen§ 9 132

Notwendigkeit einer EinordnungI. 132Gang der UntersuchungII. 133

Inhaltsverzeichnis

13


Das Wandlungsrecht bei Wandelanleihen ohneBarabfindungsklausel

§ 10134

Bedingte Kapitalerhöhung, §§ 192 ff. AktGI. 134Vorteile der bedingten Kapitalerhöhung1. 134Ausübung des Umtauschrechts2. 135Abschluss des Zeichnungsvertrages3. 137

Dogmatische Ausgestaltunga. 138Vorüberlegungen zu einem möglichenAngebot in den Anleihebedingungen

aa.139

Festofferte und Angebotsvertragbb. 144Optionsrechtcc. 145Einordnungdd. 146

Geringe Relevanz dieser Einordnungb. 147Genehmigte Kapitalerhöhung, §§ 202 ff. AktGII. 147

Nachteile der genehmigten Kapitalerhöhung1. 147Konsequenzen für den Wandlungsprozess2. 149

Ordentliche KapitalerhöhungIII. 149Eigene AktienIV. 150

Einschränkungen bei der Absicherung durcheigene Aktien

1.150

Konsequenzen für den Wandlungsprozess2. 151Kumulative AbsicherungV. 152

Absicherung durch bedingtes und genehmigtesKapital

1.152

Absicherung durch bedingtes odergenehmigtes Kapital und eigene Aktien

2.153

Ungebundene Barabfindungsklauseln§ 11 158Beeinflussung des Wandlungsrechts durchExistenz einer ungebundenenBarabfindungsklausel

I.

158Zeichnungsvertragsabschluss beiWandelanleihen mit (ungebundener)Barabfindungsklausel

1.

158Bedingter Zeichnungsvertrag2. 160

Aufschiebende Bedingunga. 160Auflösende Bedingungb. 161

Wahlschuld3. 162Leistungsbestimmungsrecht4. 164Elektive Konkurrenz5. 164

Inhaltsverzeichnis

14


Änderung der LeistungspflichtII. 165Ersetzungsbefugnis als Leistung an Erfüllungsstatt

1.166

Ersetzungsbefugnis alsSchuldänderungsbefugnis

2.168

Gestaltungsrechta. 168Nähe zur unselbstständigen Optionsklauselb. 169

Vermengung beider Rechtsinstitute3. 169Stellungnahme4. 171Ergebnis5. 173

Einordnung ungebundenerBarabfindungsklauseln

III.173

Vorgehensweise1. 173Folgen für die Leistungspflicht der Emittentin2. 174Bedingungsfeindlichkeit vonGestaltungsrechten

3.175

Ius variandi4. 176Rechtliche Ausgangslagea. 176

Schuldänderungsbefugnisaa. 176Ersetzungsbefugnisbb. 177Rückschlüsse aus denAnleihebedingungen

cc.177

Parteiinteressenb. 178Emittentinaa. 178

Aktiendefizit(1) 178Strategische Gründe(2) 180Kostenoptimierung und Kurspflege(3) 180Spekulation(4) 181Zwischenergebnis(5) 183

Anleihegläubigerbb. 183Verzug5. 184

Subsumtion unter die Voraussetzungen desVerzugsschadensersatzes

a.185

Einordnung als Ersetzungsbefugnisb. 185Einordnung als Schuldänderungsbefugnisc. 186

Ausübung eines möglichenGestaltungsrechts

aa.186

Präventive Wirkung derSchuldänderungsbefugnis

bb.188

Inhaltsverzeichnis

15


Schadensersatz statt der Leistung6. 189Subsumtion unter die Voraussetzungen desSchadensersatzes statt der Leistung

a.189

Folgen für die Einordnung alsErsetzungsbefugnis

b.191

Korporationsrechtliche Besonderheiten7. 191Spezifizierung: Änderung oder Aufhebung derLeistungspflicht?

8.193

Ergebnis9. 194Gebundene Barabfindungsklauseln§ 12 194

Ansprüche des Anleihegläubigers einerWandelanleihe ohne Barabfindungsklausel beiUnmöglichkeit der Aktienlieferung

I.

195Schadensersatzanspruch aus demOptionsvertrag

1.195

Schadensersatzanspruch aus demZeichnungsvertrag

2.196

Entstehung der primären Leistungspflichta. 196Bei Absicherung durch bedingtesKapital

aa.196

Keine Geltung des § 187 Abs. 2 AktG(1) 197Rechtslage bei Geltung des § 197S. 2 AktG

(2)199

Fehlen einesKapitalerhöhungsbeschlusses

(aa)200

Anfechtbarkeit und NichtigkeitdesKapitalerhöhungsbeschlusses

(bb)

201Pflichtwidrige Aktienausgabe anDritte

(cc)203

Kapitalerhöhungsbeschlussbleibt hinter benötigtemAktienvolumen zurück

(dd)

204Anwendbarkeit des § 197 S. 2 AktG(3) 206Dogmatische Verankerung(4) 207

Keine Erfüllungs-, aberSekundäransprüche

(aa)207

§ 221 AktG als lex specialis zu§ 197 S. 2 AktG

(bb)208

Inhaltsverzeichnis

16


Erfüllungs- undSekundäransprüche beiWandlungsrechten

(cc)

209Bei Absicherung durch genehmigtesKapital

bb.212

Voraussetzungen für die Unmöglichkeitb. 214Bei Absicherung durch eine bedingteKapitalerhöhung

aa.214

Bei zusätzlicher Absicherung durch einegenehmigte Kapitalerhöhung

bb.217

Bei zusätzlicher Absicherung durch dieLieferung eigener Aktien

cc.217

Darüber hinausgehende Pflichtverletzung?3. 218Vertretenmüssen4. 219Umfang des Schadensersatzanspruchs5. 220

Zum Konkurrenzverhältnis vonSchadensersatzansprüchen undBarabfindungsklausel

II.

222Einordnung gebundener BarabfindungsklauselnIII. 222

Schuldaufhebungsbefugnis1. 222Pauschalierter Schadensersatzanspruch2. 224Vertragsstrafe3. 226Garantie4. 227Abstraktes Schuldversprechen5. 229Ergebnis6. 231

Abweichende Beurteilung bei Barabfindungsklauselnmit Kündigungsrecht

§ 13232

Kein bestehendes AnleiheverhältnisI. 232LösungsmöglichkeitII. 233

Wandelanleihen mit Barabfindungsklauseln als Derivat§ 14 234Zusammenfassung der Rechtsnatur vonBarabfindungsklauseln

§ 15238

AGB-rechtliche Zulässigkeit von BarabfindungsklauselnTeil 4: 240Anwendbarkeit der §§ 305 ff. BGB aufAnleihebedingungen

§ 16240

Sperrwirkung des SchVGI. 240

Inhaltsverzeichnis

17


Anleihebedingungen als AGB i.S.d. Definition des§ 305 Abs. 1 S. 1 BGB

II.242

Gesetzesbegründung zum AGBG1. 242Gesetzesbegründung zum SchVG2. 243Rechtsprechung3. 243Platzierungsarten4. 244Vertragsbedingungen5. 246Weitere Probleme bei mittelbarer Platzierung6. 247

Vielzahl von Verträgena. 247Im Einzelnen ausgehandelt, § 305 Abs. 1S. 3 BGB

b.249

Stellen bei Vertragsschluss oder dieProblematik um die nur derivativenRechtsbeziehungen

c.

250Umgehung i.S.d. § 306a BGBaa. 251Teleologische Reduktion des Merkmals„Vertragsbedingungen“

bb.251

Teleologische Auslegung derVoraussetzung des „Stellens“

cc.252

Stellungnahmedd. 253Zwischenergebnis7. 257

Bereichsausnahme nach § 310 Abs. 4 S. 1 BGBIII. 257Verträge auf dem Gebiet desGesellschaftsrechts

1.257

Ungeschriebene Bereichsausnahme2. 260Spezialität der kapitalmarktrechtlichenInformationsvorschriften

a.260

Inkongruenz von Verbraucher- undAnlegerschutz

b.262

Negative Auswirkungen auf die Fungibilitätder Wertpapiere

c.263

Kein Schutzbedürfnis wegenfunktionierenden Klauselwettbewerbs

d.264

Einbeziehungskontrolle§ 17 267Auslegung§ 18 271Inhaltskontrolle von Barabfindungsklauseln§ 19 274

Kontrollmaßstab: § 307 Abs. 3 BGBI. 274Umfassende Kontrollfreiheit nach § 307Abs. 3 BGB

1.274

Inhaltsverzeichnis

18


Kontrollfreiheit wegen §§ 5–21 SchVG2. 276§ 307 BGB und das gesetzliche Leitbild3. 277

§§ 793 ff. BGB und SchVGa. 277§ 221 AktGb. 278§§ 488 ff. BGBc. 278Allgemein anerkannte Rechtsgrundsätzeund Richterrecht

d.281

Maßstab der InhaltskontrolleII. 281Ungebundene BarabfindungsklauselnIII. 284

Verstoß gegen § 308 Nr. 4 BGB1. 284Leistungsänderung oder -abweichunga. 285Zumutbarkeit der Leistungsabweichungb. 286

Interessen des Anlegersaa. 287Änderung der Hauptleistung(1) 287

Verhinderung vonVermögenseinbußen durchBildung des arithmetischenMittels

(aa)

288Erhaltung künftigerGewinnchancen durch einenDeckungskauf

(bb)

288Keine „unterschlageneDividende“

(cc)289

Berechtigte Erwartung desAktienerwerbs

(2)291

Interessen der Gesellschaftbb. 293Absicherung gegenüberSchadensersatzansprüchen

(1)293

Kostenoptimierung(2) 294Kurspflege(3) 295Eigenkapitalstrategische Maßnahme(4) 296

Erkennbarkeit der Leistungsänderungcc. 298Verstoß gegen § 307 Abs. 1 S. 1 BGB2. 302Zulässigkeit bei abweichenderKlauselgestaltung

3.302

Gebundene BarabfindungsklauselnIV. 304Unwirksamkeit nach § 309 Nr. 5 BGB1. 304Unwirksamkeit nach § 309 Nr. 7 b) BGB2. 305Unwirksamkeit nach § 308 Nr. 4 BGB3. 306

Erkennbarkeit der Leistungsänderunga. 306

Inhaltsverzeichnis

19


Interessenabwägungb. 308Befristete Barabfindungsklauseln in derÜbernahmesituation

V.310

Zusätzliche Ausübungsregelungen und ihreBedeutung

1.310

Inhaltliche Ungebundenheit der Klausel2. 310Interessenabwägung3. 311

Interessen der Gesellschafta. 311Berücksichtigung des § 33 WpÜGb. 313

Barabfindungsklauseln mit KündigungsrechtVI. 313Auslegung der Klausel1. 314Verstoß gegen § 3 SchVG2. 316

Zur vorrangigen Anwendbarkeit des§ 3 SchVG

a.316

Maßstab des § 3 SchVGb. 317Rechtsfolge3. 318

Zusammenfassung der AGB-rechtlichen Zulässigkeitvon Barabfindungsklauseln

§ 20320

Übernahmerechtliche Fragestellungen im Zusammenhangmit Barabfindungsklauseln

Teil 5:322

Wirtschaftliche und rechtliche Grundlagen desÜbernahmerechts

§ 21322

Der ÜbernahmemarktI. 322Grundstrukturen des ÜbernahmerechtsII. 323

Zulässigkeit von Barabfindungsklauseln im Hinblick aufdas Verhinderungsverbot (§ 33 WpÜG)

§ 22324

Grundlagen zum § 33 WpÜGI. 325Entwicklung und Normzweck1. 325Skizzenhafte Chronik des „Übernahmepokers“Deutsche Wohnen AG vs. Vonovia SE

2.327

Skizze des Verbotstatbestandes3. 329Zeitliche Dimensiona. 330Sachliche Dimensionb. 330

Aufnahme einer Barzahlungsoption in dieAnleihebedingungen

II.334

Ankündigung der Ausübung einerBarzahlungsoption

III.335

Inhaltsverzeichnis

20


Ausübung einer BarzahlungsoptionIV. 338Einfluss von Wandelanleihen auf den Erfolgeines Übernahmeangebots

1.338

Differenzierung nach Erwerbsgegenstand:Wandelanleihen und infolge Wandlungentstandene Aktien

a.

339Differenzierung nach Ausgestaltung derWandlungserklärung

b.342

Bedingte Wandlungserklärung beiVorliegen eines freiwilligenÜbernahmeangebots

aa.

342Annahmeereignis tritt nicht ein(1) 342Annahmeereignis tritt ein(2) 343

Junge Aktien(aa) 343Bestehende Aktien(bb) 344Keine Auswirkung auf den„Erfolg desÜbernahmeangebots“

(cc)

344Stichtag: Letzter Tag dereinfachen Annahmefristi.S.v. § 16 Abs. 1S. 1 WpÜG

(α)

345Reichweite desSchutzzwecks des§ 33 WpÜG

(β)

346Zwischenergebnis(3) 348

Gewöhnliche Wandlungserklärung nachEintritt eines Kontrollwechsels

bb.348

Einfluss der durch Wandlungentstehenden Aktien auf dasErreichen der Kontrollschwelle

(1)

349Einfluss der durch Wandlungentstehenden Aktien auf dasErreichen der Mindestannahmequote

(2)

350Gewöhnliche Wandlungserklärung beiVorliegen eines freiwilligenÜbernahmeangebots

cc.

350Geltung der allgemeinen Regelung(1) 351

Inhaltsverzeichnis

21


Konkurrenzverhältnis zwischengewöhnlicher und bedingterWandlungserklärung

(2)

352Zusammenfassung der bisherigenErgebnisse

c.354

Abweichende Ergebnisse durch dieBestimmungen der Angebotsunterlage

d.355

Zwei entscheidende Regelungenaa. 355Rechtmäßigkeit dieser Regelungenbb. 357

Ergebnis und weiteres Vorgehene. 360Objektive Verhinderungseignung als Reaktionauf eine vor Überschreitung derMindestannahmeschwelle erfolgendeWandlungserklärung

2.

360Erhöhung der Anzahl der im Umlaufbefindlichen Aktien

aa.361

Reduktion der für den Bietererreichbaren Aktien

bb.362

Einordnung der Barabfindungsklauselb. 363Verhinderungseignung bei Entzug einerhypothetischen Chance

c.365

Objektive Verhinderungseignung, wenn nachder Angebotsunterlage die erst durchWandlung entstehenden Aktien bei derBerechnung der Mindestannahmeschwelle zuberücksichtigen sind

3.

371Ausnahmen vom Verhinderungsverbot4. 372

Ausnahme nach § 33 Abs. 1S. 2 Var. 1 WpÜG

a.372


b.374


c.374

Verfassungsmäßigkeitaa. 374Anforderungen an dieAufsichtsratszustimmung

bb.376

QualifiziertesUnternehmensinteresse?

(1)376

Bestimmung desUnternehmensinteresses

(2)378

Inhaltsverzeichnis

22


Berücksichtigung desAktionärsinteresses?

(3)380

Interessenabwägungcc. 381Abweichende Beurteilung bei gebundenenBarabfindungsklauseln

V.383

Rückschlüsse für die AbsichtserklärungVI. 383Auswirkungen auf die Prüfung ungebundenerBarabfindungsklauseln nach § 308 Nr. 4 BGB

§ 23385

Unterschiedliche Bezugspunkte im Rahmen derInteressenabwägung

I.385

Die AnlegerinteressenII. 386Abwägung gegen das ÄnderungsinteresseIII. 387

Zusammenfassung der übernahmerechtlichenZulässigkeit von Barabfindungsklauseln

§ 24388

Konkrete Ausgestaltung der Barabfindungsklausel in denAnleihebedingungen

Teil 6:390

Überlegungen zur Ausgestaltung vonBarabfindungsklauseln anhand der bisher gewonnenenErkenntnisse

§ 25

390BerechnungszeitraumI. 390Länge des BerechnungszeitraumsII. 391Vorwärts- vs. rückwärtsgerichtete BerechnungIII. 392Beginn des BerechnungszeitraumsIV. 395Fälligkeit der BarabfindungV. 396Gleichbehandlung der AnleihegläubigerVI. 396KündigungsrechtVII. 397

Gebundene Barabfindungsklauseln1. 397Barzahlungsoptionen2. 398

FormalesVIII. 399Formulierungsvorschläge§ 26 399

Gebundene BarabfindungsklauselI. 399BarzahlungsoptionenII. 401Barabfindungsklauseln in derÜbernahmesituation

III.403

ZusammenfassungIV. 405Zum Umgang mit diesenFormulierungsvorschlägen

V.406

Inhaltsverzeichnis

23


SchlussTeil 7: 407Rechtspolitischer Ausblick§ 27 407Zusammenfassung der Ergebnisse§ 28 411

Wandelanleihen als FinanzierungsinstrumenteI. 411Definition und Typen von BarabfindungsklauselnII. 411RechtsnaturIII. 413AGB-RechtIV. 417ÜbernahmerechtV. 421Konkrete Ausgestaltung vonBarabfindungsklauseln

VI.426

Literaturverzeichnis 427

Stichwortverzeichnis 451

Inhaltsverzeichnis

24


Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Funktionsweise einer Barabfindungsklausel 63

Abbildung 2: Anwendungsmodalitäten der Barabfindungsklauselnach den Musteranleihebedingungen von Herfs/Scholz, in: Hopt, Klaus J. (Hrsg.), Vertrags- undFormularbuch zum Handels-, Gesellschafts- undBankrecht, 2013, II.E.6.2, § 8 (6) (a) 111

Abbildung 3: Anwendungsmodalitäten bei derWandelschuldverschreibung 2013/2016 derEpigenomics AG 113

Abbildung 4: Anwendungsmodalitäten beiBarabfindungsklauseln mit vorwärtsgerichtetem,nach der Benachrichtigung beginnendemBerechnungszeitraum 116

Abbildung 5: Anwendungsmodalitäten bei derWandelschuldverschreibung 2019 der adidas AG 117

Abbildung 6: Anwendungsmodalitäten beiBarabfindungsklauseln mit rückwärtsgerichtetem,am Benachrichtigungstag endendemBerechnungszeitraum 119

Abbildung 7: Anwendungsmodalitäten beiBarabfindungsklauseln mit rückwärtsgerichtetem,am Wandlungstag endendem Berechnungszeitraum 120

Abbildung 8: Hypothetischer Verlauf des Aktienkurses nach derWandlung 182

Abbildung 9: Zeitlicher Ablauf bei bedingtenWandlungserklärungen 348

25


Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Übersicht über die untersuchtenWandelschuldverschreibungen 68

Tabelle 2: Maximaldauer vom Wandlungstag bis zum Erhalt derGegenleistung 124

Tabelle 3: Ergebnisse der rechtstatsächlichen Untersuchung 128

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Abkürzungsverzeichnis

allgM allgemeine MeinungBAK Barabfindungsklauseli.E. im Ergebnisi.H.v. in Höhe vonISIN International Securities Identification Number (= Internationale Wert-

papierkennnummer)l. Sp. linke Spalter. Sp. rechte SpalteRefE ReferentenentwurfVar. VarianteWSV Wandelschuldverschreibungzit. zitiert

Im Übrigen folgen die Abkürzungen Kirchner, Abkürzungsverzeichnis derRechtssprache, 9. Auflage Berlin 2018.

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Sandra Kühn Barabfindungsklauseln in Wandelanleihebedingungen

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